WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 | 2 || 4 | 5 |   ...   | 12 |

На начало 1996 года суммарный объем обращающихся ГКО и ОФЗ достиг 76,5 трлн руб. Рассчитанная по агрегированным данным средняя доходность к погашению в это время составляла 94% годовых. Первая половина января определила тенденцию к снижению доходности ГКО-ОФЗ. Рост котировок объясняется умеренными по сравнению с декабрем объемами эмиссии новых выпусков в январе, а также досрочными погашениями некоторых выпусков ГКО и ОФЗ Минфином. Сам по себе этот факт означает, что Минфин РФ стремился пересмотреть временную структуру портфеля ГКО с целью экономии расходов по обслуживанию внутреннего долга. К последней неделе месяца доходность по выпускам со сроком до погашения 30-90 дней составляла в среднем 4,3% в месяц, что было близко к январскому уровню инфляции. В какой-то мере это объяснялось принятым решением о допуске в феврале 1996 году иностранных инвесторов на рынок ГКО-ОФЗ. На начало февраля средняя расчетная ставка доходности по всем выпускам составила 82,7%, а в конце февраля – 56,2%.

Однако с середины марта рост котировок ГКО сменился противоположной тенденцией резкого роста доходности, что связано, во-первых, с падением доходов бюджета за первые два месяца года, а во-вторых, с необходимостью провести крупные погашения предыдущих выпусков в марте – апреле (рис. 9.4). Оба эти фактора вызвали очередной виток экспансии предложения ГКО. Размеры необходимых погашений в мае оказались намного ниже, чем в предыдущие месяцы, однако одновременно происходило существенное увеличение социальных расходов, естественное в условиях предвыборной борьбы. Это определило высокую стоимость заимствований на внутреннем рынке.

Рисунок 9.4

Рисунок 9.5

Значительный объем погашений ГКО в апреле и потребность в средствах для финансирования бюджета вынуждали Минфин активно размещать новые выпуски, срок погашения которых приходился на период после президентских выборов. Цена обслуживания таких выпусков резко увеличилась. Так, в середине апреля аукционная ставка по трехмесячным ГКО выросла до 188,9%, а по шестимесячным – до 235,1%, то есть до уровня декабря 1995 года. При этом Минфин был вынужден отсекать до 90% конкурентных заявок, чтобы не допустить еще более сильного уменьшения котировок. Во второй половине апреля наблюдалось повышение доходностей до 245% – 271% (соответственно, по трехмесячным и шестимесячным ГКО).

Уже в апреле доходности выпусков ГКО с различными сроками до погашения хорошо отражали степень политических рисков. Средневзвешенная доходность облигаций, погашаемых до 16 июня, составляла 40,6% в год. Доходность ГКО, даты погашения которых приходились на период между первым и вторым турами, находилась на уровне 58,4% в годовом исчислении, а на период после 10 июля – 89,6% годовых (рис. 9.5).

Анализируя динамику доходности ГКО-ОФЗ в конце мая – начале июня, можно условно выделить три периода: первый – с 16 до 31 мая, второй – с 1 по 14 июня и третий – после первого тура президентских выборов. Первый период характеризовался ростом средней ставки доходности по всем выпускам со 160% до 230% годовых.

В последующие две недели рост доходности на вторичном рынке продолжился, хотя и со значительным замедлением темпов. Это замедление, на наш взгляд, связано с ростом рейтинга Б.Ельцина как кандидата в Президенты (рис. 9.3).

Тем не менее, средние ставки по ГКО продолжали повышаться, что связано с увеличением доли выпусков со сроками погашения, приходящимися на послевыборный период. На 12 июня средняя ставка этого рынка достигла 240% годовых. Пик доходности был достигнут на аукционе по размещению шестимесячных ГКО 36-й серии, состоявшемся 13 июня (327,4%). Это было связано с дефицитом рублевых средств, обусловленным долларизацией активов в преддверии 16 июня (дня выборов).

После первого тура президентских выборов начался процесс увеличения оборотов и котировок государственных бумаг. Уже в понедельник, 17 июня, средняя доходность обращающихся ГКО-ОФЗ снизилась по сравнению с последним перед выборами торговым днем (14 июня) на 30 – 50% годовых по различным сериям. Результаты вторичных торгов в последующие дни отразили тенденцию дальнейшего роста цен на эти бумаги. Так, к концу июня доходность к погашению уменьшилась до 70 – 110% годовых по трехмесячным государственным облигациям и до 110 – 150% годовых по шестимесячным ГКО, при одновременном уменьшении наклона кривой временной структуры доходности. Описанная ситуация иллюстрируется динамикой временной структуры доходностей ГКО в июне 1996 года на рисунке 9.6.

Рисунок 9.6

В период после второго тура президентских выборов тенденция к росту котировок государственных ценных бумаг усилилась. К середине июля доходность по различным сериям установилась на уровне 60 – 100% в годовом исчислении.

Все сказанное подтверждает наше предположение о том, что именно рынок ценных бумаг - как государственных, так и корпоративных, стал наиболее чутким индикатором политической конъюнктуры в преддверии выборов. Эти рынки уже в конце мая просигнализировали о вероятной победе Б.Ельцина, хотя рейтинги двух основных кандидатов в этот период как раз сравнялись. Произошедшее же в июне сближение доходности государственных бумаг с разным сроком погашения дополнительно подчеркнуло роль политических факторов в функционировании этого рынка.

Значимым моментом с точки зрения реализации денежной программы на 1996 год, стало Совместное заявление Правительства и Центрального банка Российской Федерации от 16 мая “О политике обменного курса рубля”, установившее новые принципы регулирования валютного курса. Во втором полугодии действовал наклонный коридор с границами 5000 – 5600 руб/$ на 1 июля и 5500 – 6100 руб/$ на 31 декабря 1995 года. Темп номинального обесценения рубля во втором полугодии соответственно был задан в пределах 1,3% – 3% в месяц. Таким образом, на весь 1996 год рост официального обменного курса доллара США был определен вилкой 18,5% – 31,5%, а фактически составил 19,8%.

В преддверии президентских выборов 1996 года наблюдался процесс редолларизации экономики. В этих условиях рубль должен был обесцениваться быстрее, чем во второй половине 1996 года. Однако Центробанк РФ проводил валютную политику, направленную на сдерживание темпов падения номинального обменного курса рубля. Основными причинами этого явилось следующее. Во-первых, опасность усиления инфляционных ожиданий. Во-вторых, возможность использования оппозицией быстрого обесценения национальной валюты в политических целях. В-третьих, необходимость стерилизации роста денежной массы в связи со значительными покупками Центробанком государственных ценных бумаг. Вызванный этими закупками рост чистых внутренних активов в первом полугодии составил 41,7%. В результате за первое полугодие 1996 года чистые международные резервы снизились с 27,3 трлн руб. до 21 трлн руб. ( 23%).

Устойчивый спрос на валюту, переломивший характерную для лета-осени 1995 года тенденцию к дедолларизации экономики, в основном отражал ожидания населения, склонного ориентироваться в условиях политического риска на валюту, а не на более доходные ГКО. Подобное развитие ситуации также свидетельствовало о рациональности действий экономических игроков, адекватно оценивавших способность власти поддерживать общую макроэкономическую сбалансированность до выборов, но сомневавшихся в послевыборной стабильности правительственного курса – неважно, из-за результатов выборов (т.е. потенциальной победы Г. Зюганова) или исчерпания валютных резервов.

Кризис налоговой системы. Еще одним важнейшим феноменом предвыборной экономики стало резкое углубление кризиса налоговой системы. Проблема неуплаты налогов не была порождением 1996 года – ни в политическом (реакция на выборы), ни в чисто экономическом (массовое фактическое разорение предприятий и отсутствие у них средств на уплату налогов) отношениях. Внимательное изучение динамики налоговых недоимок за последние годы свидетельствует о тесной связи этого феномена с политическими кризисами в России вообще и с ослаблением федеральной власти, ограничением сферы ее возможного маневрирования, в особенности.

Рисунок 9.7

Начиная с лета 1993 года и вплоть до середины 1994 года происходил процесс стремительного роста объема недоимок, когда с уровня примерно 6% месячного ВВП он увеличился до 21% месячного ВВП в июне 1994 года. Кроме того, возросла ежемесячная вариация прироста недоимок. Далее, относительная стабильность доли недоимок в ВВП наблюдалась вплоть до начала 1996 года.

Существенный рост недоимок по налогам начался в январе 1996 года, что явилось отражением двух взаимосвязанных обстоятельств. Во-первых, предвыборная кампания действующего президента (а в январе было уже ясно, что Б.Ельцин решил идти на выборы) не могла сопровождаться ужесточением действий исполнительной власти по отношению к будущим избирателям. То есть решительных мер по противодействию недоимкам не предвиделось. Более того, неуплатой налогов Правительству давался альтернативный механизм предвыборного смягчения денежной политики, характерного для стран с рыночной экономикой.

Во-вторых, на фискальное поведение предприятий повлияло то, что идеологи КПРФ достаточно откровенно демонстрировали свое сочувствие тем, кто не платит налоги “правительству национального предательства”9. Это в совокупности с реальностью избрания Г.Зюганова на пост президента поддерживало соответствующие настроения среди экономических агентов. Было понятно, что в случае победы КПРФ недоимки скорее всего простят (это полностью вписывалось в установки левых о необходимости помочь предприятиям с пополнением оборотных средств), да и при успехе Ельцина вряд ли можно было ожидать преследований за ненадлежащую налоговую дисциплину10.

Таким образом, предприятия в преддверии выборов сократили объем перечисления налогов в бюджет в расчете как на возможные послабления, сделанные в популистских целях в ходе предвыборной борьбы, так и на вероятную налоговую амнистию в случае прихода к власти коммунистических сил.

Определенное снижение уровня государственных доходов в первые несколько месяцев года было характерно для России, начиная с 1992 года11. Однако в 1996 году падение доходов было просто обвальным. Налоговые поступления в федеральный бюджет в январе 1996 года по сравнению с концом 1995 года снизились на 3,5% ВВП (с 10,3% до 6,8%, в первую очередь за счет налога на прибыль (на 1,5% ВВП) и налогов на товары и услуги (на 1,2% ВВП). Налоговые поступления в консолидированный бюджет снизились с 21,7% ВВП в 1995 году до 14,4% ВВП в январе 1996 года.

Доходы консолидированного бюджета за I квартал 1996 года составили лишь 69,7% от плана, в том числе налоговые поступления - 62,8%. Поступления налогов в первом квартале остались на уровне января-февраля 1996 года (16,4% ВВП), т.е. на 29% ниже, чем за первый квартал предыдущего года (23% ВВП). Во втором квартале ситуация с налогами продолжала определяться приближавшимися президентскими выборами и характеризовалась низкими налоговыми поступлениями - 17,9% ВВП за первое полугодие 1996 года против 24,7% ВВП в первом полугодии 1995 года (рис. 9.8). Аналогично происходило снижение поступлений в федеральный бюджет. В январе - июне 1996 года налоговые платежи в федеральный бюджет составили 7,7% ВВП за первое полугодие против 10,8% ВВП в первом полугодии 1995 года.

Можно выделить несколько факторов происходившего сокращения налоговых поступлений12.

1) Главной причиной снижения доходов бюджета является рост недоимки по налогам. Реальный объем недоимок за январь 1996 года увеличился на 42,1%. Однако в январе Госналогслужба РФ изменила методологию расчетов недоимок по налогам. При использовании старой методики для оценки январского роста расчеты дают 18,1%, при использовании новой методики для сравниваемых месяцев – 35,7%. Накопленный объем недоимок в консолидированный бюджет в неизменных ценах вырос в январе 1996 года на 37,4% по сравнению с декабрем 1996 года. Отметим, что в январе 1995 года увеличение реального объема недоимок в федеральный бюджет составило 3,5%, в консолидированный – 7,1%. Во многом такой сезонный эффект роста недоимки обусловлен увеличением объема начисленных налогов в первом месяце следующего квартала, что при недостатке ликвидных средств приводит к росту недоимки.

Рисунок 9.8

Количественная оценка вклада фактора роста недоимок в снижение налоговых поступлений в начале 1996 года затруднена также из-за отсутствия информации о структуре прироста недоимок. Последняя, помимо не перечисленных в бюджет налогов в счет обязательств данного месяца, включает сумму штрафных санкций и пени за неисполнение налоговых обязательств предыдущих периодов.

Рост недоимок дополнительно стимулировался плохо продуманным механизмом предоставления отсрочки по налогам, установленным Указом Президента от 19 января 1996 года. Правом на рассрочку выплаты недоимок воспользовалось около 30 тыс. налогоплательщиков. При этом важнейшим обстоятельством явилось то, что на решение вопроса о предоставлении разрешения на отсрочку по недоимкам, накопившимся до 1.01.96, вновь созданная в первом квартале 1996 года задолженность не влияла.

Однако, даже учитывая смену методики расчетов недоимок, сезонный характер их динамики и механизм предоставления отсрочки, можно утверждать, что рост недоимок в январе 1996 года был обусловлен высокой политической неопределенностью и явился важнейшей характеристикой развития налогового кризиса.

2) Фактором снижения налоговых поступлений стал также рост масштабов противозаконного уклонения от налогов самыми разными способами и, что очень важно, - за счет осуществления хозяйственных операций наличными деньгами, не отражаемыми в бухгалтерской отчетности. Косвенным подтверждением этого является рост доли наличных денег в денежном агрегате М2 за первое полугодие 1996 года на 2,5 процентных пункта.

3) Вследствие достаточно серьезного роста дебиторской задолженности произошло снижение облагаемой базы налога на прибыль и НДС. Объем дебиторской задолженности в начале 1996 года увеличился со 191% месячного ВВП в декабре 1995 года до примерно 280% в первой половине 1996 года. Одним из возможных факторов, ускоривших рост взаимных неплатежей, явился введенный в начале этого года запрет на отключение подачи электроэнергии потребителям в случае возникновения с их стороны неплатежей энергосистемам.

Pages:     | 1 | 2 || 4 | 5 |   ...   | 12 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.