WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 | 2 || 4 | 5 |   ...   | 6 |

Однако вплоть до конца 1994 года в России еще не были созданы необходимые политические условия для начала реализации стабилизационной программы. Это находило свое отражение в отсутствии политической воли, необходимой для резкого изменения экономической политики. Следует отметить, что, в 1995 и последующие годы сотрудничество с Международным валютным фондом играло роль, дисциплинирующую Правительство и Центральный банк при формировании экономической политики, поскольку выделение кредитных траншей производилось на основе жесткого мониторинга текущей экономической ситуации. В то же время, хотя в 1994 году российская денежная программа не соответствовала никаким разумным критериям, она была поддержана МВФ и Россия получила кредит STF. В результате год завершился серьезным ускорением инфляции, осенним кризисом на валютном рынке, существенным уменьшением внешних резервов.

4.5 Неортодоксальный вариант ортодоксальной стабилизации

Денежная программа на 1995 год предусматривала отказ от использования прямых кредитов Центробанка РФ для финансирования дефицита федерального бюджета. Дефицит бюджета в рублевой части предполагалось в основном покрывать за счет продажи государственных ценных бумаг. Программа не предусматривала фиксации курса рубля и не накладывала никаких обязательств на его динамику. Были установлены ежемесячные ограничения на рост чистых внутренних активов и предельные размеры чистых требований к Правительству. Таким образом, при разработке стабилизационных мер выбор был сделан в пользу варианта ортодоксальной политики на основе контроля за денежной массой, а не с помощью стандартного механизма номинального якоря (путем фиксации обменного курса).

Данный подход имел весьма веские основания в той ситуации, в которой оказались российские финансовые рынки в конце 1994 года, когда после инфляционной вспышки, повлекшей серию спекулятивных атак на рубль, валовые валютные резервы Центрального банка истощились к концу января 1995 года до критически низкого уровня. В таких условиях фиксация обменного курса была невозможна из-за недостаточного доверия к денежной программе Правительства.

Фактор доверия и приспособление ожиданий. Одних лишь намерений Правительства покончить с инфляцией недостаточно, чтобы стабилизация состоялась. Необходимо, чтобы экономические агенты воспринимали эти намерения всерьез, то есть доверяли объявленному курсу. Никто не может быть уверен, что спустя какое-то время государство (возможно из самых благих побуждений) не откажется от взятых обязательств. По этой причине обещания, не подкрепленные реальными действиями властей, являются слабым аргументом для экономических агентов. Чтобы придать своим намерениям больший вес, Правительство должно принять на себя дополнительные обязательства, невыполнение которых влечет серьезные политические потери. Классический механизм, в какой-то мере решающий проблему доверия - фиксация обменного курса национальной валюты. Помимо сдерживания роста цен на импортируемые товары и их заменители, фиксация курса дает определенные гарантии проведения провозглашенной политики финансовой стабилизации, несмотря на неизбежные социально-политические издержки.10

Длительность стабилизационного периода зависит от скорости адаптации инфляционных ожиданий, что также связано с проблемой доверия. Чем больше времени требуется экономическим агентам для того, чтобы разобраться в действиях монетарных властей, тем вероятнее отказ от жесткой непопулярной политики и возврат к инфляционному режиму. Поэтому недостаток доверия к политике государства является принципиальным препятствием к проведению стабилизационных мер. В России эта проблема усугублялась тем, что предпринятые в конце 1994 - начале 1995 года стабилизационные усилия были уже четвертой попыткой после либерализации цен.

Инерционность стабилизационных процессов зависит также от длительности временных лагов, характерных для механизма инфляции. Снижение темпов роста денежной базы приводит к соответствующему сокращению роста цен лишь через несколько месяцев. Однако в отличие от динамики цен, прирост денежной базы не наблюдается подавляющим большинством населения. Данный факт является основным теоретическим аргументом в пользу стабилизации именно с помощью валютного курса. Изменения же обменного курса, так же как и инфляция известны всему населению, но в отличие от цен могут непосредственно контролироваться Центральным банком.

Несмотря на все эти достоинства механизма номинального якоря, фиксация курса в начале 1995 года была невозможна в силу указанных выше причин. Поэтому финансовую стабилизацию пришлось начинать непосредственно с резкого ужесточения режима внутреннего кредитования.

Характерно, что Центральный банк не придавал большого значения фактору доверия, так как не стремился оперативно публиковать информацию о динамике чистых внутренних активов, денежной базы и денежных агрегатов. Из-за этого курс на стабилизацию не был воспринят адекватным образом с самого начала. Кроме того, валютная политика, нацеленная на плавную девальвацию рубля и проводившаяся в первые четыре месяца года Центральным банком, сыграла серьезную дезориентирующую роль, не подавая экономическим агентам сигналов о предстоящем снижении инфляции.

Эффективность ортодоксальной стабилизации. Достижение желаемых результатов стабилизационной политики было обусловлено монетарной природой инфляции в достабилизационном периоде 1992 - 1995 годов. Для выяснения свойств инфляционных процессов в российской экономике в ИЭППП был проведен ряд эмпирических исследований11. Построенные эконометрические модели показывают преимущественно монетарный характер инфляции, выражаемый наличием статистически значимой устойчивой связи между приростом денежной массы и ИПЦ. Оценка параметров моделей инфляции позволяет оценить степень инерционности инфляции и скорость затухания ее темпов в результате ужесточения денежного предложения. Подобные стабилизационные эффекты полностью подтверждаются опытом других стран, успешно преодолевших высокую инфляцию12.

Мобильность потоков капитала и денежная политика. Несмотря на формальные барьеры, ограничивавшие вложения нерезидентов в рублевые активы (прежде всего, в ГКО), существовало немало возможностей для массированного полулегального перетока капитала в Россию. Повышение реальной доходности рублевых активов и изменение ожиданий весной и в начале лета 1995 года привели к началу широкомасштабного процесса дедолларизации экономики, то есть изменения структуры портфелей экономических агентов в пользу рублевых активов, что выразилось в резком росте предложения иностранной валюты. Для того, чтобы обеспечить в таких условиях стабильность реального курса рубля, Центробанку РФ пришлось значительно увеличить валютные резервы. Рост денежной базы за счет увеличения внешних резервов не противоречил основным целевым установкам МВФ, касающимся чистых внутренних активов. Однако он не согласовывался с основной задачей стабилизации - снижением темпов роста цен, т.к. рост денежной базы, в свою очередь, замедлил темпы снижения инфляции. Таким образом, высокая мобильность финансовых потоков в российской экономике при ее сильной долларизации явилась фактором, замедлившим процесс финансовой стабилизации. В то же время, ужесточение ограничений на ввоз капитала было бы неэффективно и нерационально как с экономической, так и с политической точки зрения13.

Инерционность инфляции и бюджетные проблемы. Из-за отсутствия автоматической индексации14 бюджетных расходов большое значение в бюджетном процессе России приобрели “торги” по поводу оценки ожидаемой инфляции. Чем более низкий темп роста цен закладывается в проект бюджета, тем ниже оказываются номинальные и реальные расходы бюджета на деле. Правительственный прогноз инфляции на 1995 год недооценил инерционность инфляции и оказался значительно ниже ее фактической динамики. Более медленное снижение инфляции, чем предполагали денежная программа и Закон о федеральном бюджете на 1995 год, позволило уменьшить остроту бюджетных проблем. Не предусмотренный бюджетом рост цен увеличивал номинальные доходы, снижая реальные расходы и реальный дефицит бюджета. В результате ужесточение бюджетной политики 1995 года происходило аналогично изменениям, типичным для первого года реформ, когда Правительству удавалось автоматически сокращать реальные бюджетные расходы.

Процентная ставка на этапе стабилизации. Процесс финансовой стабилизации в 1995 году может быть представлен как устойчивое снижение инфляции, сопровождаемое снижением процентных ставок. Соответствующая модель такого процесса представлена в Приложении 6. Модель подтверждает высокую инерционность динамики цен, существование эффекта ликвидности при установлении уровня процентных ставок, наличие эффекта "перелета" как следствия жесткой денежно-кредитной политики и сдвиг в структуре портфелей в сторону рублевых активов в результате изменения ожиданий экономических агентов.15

Обеспечить неинфляционное финансирование дефицита бюджета в 1995 году удалось благодаря быстрой экспансии внутреннего долга. Как показано в Приложении 716 инфляция и размеры эмиссии новых выпусков являются статистически значимыми факторами, определяющими динамику доходностей ГКО. В результате финансовой стабилизации существенно повышается спрос на деньги со стороны финансовых рынков, которые к 1995 году были представлены прежде всего рынком государственных бумаг. В этой связи значимое влияние эмиссии долга на доходности ГКО следует понимать как эффект ограниченной ликвидности на данных рынках, дополняющий фундаментальные факторы Фишера (инфляция и межвременные предпочтения). Привлекаемые Министерством финансов денежные средства не исчезали из сферы обращения, а в значительной доле вновь вливались на финансовые рынки. Тем не менее, ограничения на ликвидность обусловливали инерционность финансовых портфелей и не позволяли банкам быстро аккумулировать денежные средства с учетом ожидаемого изменения предложения государственных бумаг17.

Обострение проблемы ликвидности в условиях снижающейся инфляции привело к резкому увеличению реальных доходностей государственных облигаций. Кроме того, с конца 1995 года все более заметным становился фактор политической неопределенности, обусловленный президентскими выборами 1996 года. Поэтому проблема государственного долга со второго полугодия 1995 года выходит на первый план, что, впрочем, достаточно логично для успешно начатого процесса финансовой стабилизации.

Выявленная нами зависимость между процентной ставкой по государственным ценным бумагам и объемом государственного внутреннего долга показывает, что государство в период дезинфляции выступало в качестве главного заемщика на внутреннем рынке. Это не могло не оказать угнетающего воздействия на процессы в реальном секторе, приводя к дополнительному сокращению налогооблагаемой базы. Однако гипертрофированный рост государственного долга оказался неизбежным из-за политико-экономических условий, обсуждаемых ниже.

Валютный коридор и стабилизация ожиданий. В июле 1995 года Центральный банк РФ ввел валютный коридор с достаточно узкими границами, что во многом определило макроэкономическую ситуацию во втором полугодии. Режим валютного коридора позволил устранить неопределенность динамики курса доллара и способствовал повышению доверия к денежно-кредитной политике государства. Дальнейшая динамика валютного курса и объемов интервенций свидетельствует о проявлении известного эффекта “медового месяца”18, заключающегося в стабилизации обменного курса в рамках валютного коридора. Центральному банку уже не требовалось осуществлять значительные продажи на валютном рынке, так как благодаря обязательству защищать границы коридора полностью пропал спекулятивный интерес к игре на повышение или понижения курса доллара.

Начавшиеся в 1995 году стабилизация и укрепление реального курса рубля ознаменовали начало притока капитала в страну, и в частности, репатриацию части российских финансовых ресурсов. Тем самым формировались предпосылки для удешевления кредита, снижения доходности спекулятивных финансовых операций и усиления внимания финансовых институтов к инвестированию в производство. Уже во второй половине года ряд крупных российских банков стал проявлять устойчивый интерес к производственной сфере, что выразилось как в создании ими специальных подразделений, призванных заниматься инвестициями, так и в обострении межбанковской борьбы за обладание пакетами акций приватизируемых предприятий.

Рост реального курса рубля привел к ухудшению положения предприятий-экспортеров и повышению конкурентоспособности импортных товаров. Естественной реакцией Правительства стало повышение импортных и снижение, а затем и отмена, экспортных пошлин. Однако данной меры было явно недостаточно для несырьевых экспортеров, в особенности, для немногочисленных предприятий машиностроения, способных выйти на внешний рынок. Именно эти экономические агенты могли бы, в принципе, составить надежную социально-политическую базу стабилизационного курса, и ухудшение их экономического положения было весьма нежелательным.

Аномалии российского политико-делового цикла. Прошедшие с начала реформ несколько лет пока еще не позволяют говорить о статистических закономерностях этого явления. Непоследовательность экономической политики в предстабилизационном периоде 1992 - 1994 годов нарушила привычную взаимосвязь финансовой активности государства и политического цикла. Это особенно ярко проявилось в ослаблении финансовой политики в 1994 году и начале стабилизационных усилий лишь в 1995, то есть практически перед стартом предвыборной гонки.

Разумеется, жесткая финансовая политика не могла снискать широкую общественную поддержку. В результате позиции демократических реформаторских сил накануне выборов оказались ослаблены, что серьезно увеличило опасность политического реванша прокоммунистических и национал-патриотических партий и группировок на выборах 1995 - 1996 годов. Необходимо подчеркнуть, что в отличие от Восточно-европейских стран, благополучно переживших приход к власти левых сил, политический реванш в России означал бы немедленное свертывание реформ с последующим экономическим коллапсом. Российский национал-коммунизм образца 1995- начала 1996 годов соответствовал традициям тоталитаризма19.

Стремясь несколько улучшить социально-экономическую ситуацию, Правительство увеличило в предвыборный период расходы на выплаты задолженности по пенсиям и заработной платы. Однако, как показывает сравнительный межрегиональный анализ результатов выборов, такие действия не оказали влияния на политические предпочтения населения20.

Pages:     | 1 | 2 || 4 | 5 |   ...   | 6 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.