WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 |   ...   | 3 | 4 || 6 | 7 |   ...   | 16 |

Таким образом, основной формой прироста денежной базы в послекризисный период стали остатки на корреспондентских и депозитных счетах коммерческих банков в Банке России, т.е. свободные ликвидные средства, не используемые банками для проведения доходных активных операций (в том числе, средства для обслуживания текущих платежей клиентов)20. Суммарная доля данных двух составляющих денежной базы в 1999–2000 годах составляла 30–35%, тогда как в 1997–1998 годах она не превышала 15–20%.

Данная тенденция является следствием нескольких процессов, наблюдаемых в денежной сфере. Во-первых, часть роста остатков на корреспондентских счетах может быть отнесена на необходимость увеличения объема свободных средств, обслуживающих текущие платежи клиентов. С учетом изменения уровня цен за 1998–2000 годы и увеличения доли денежных расчетов между предприятиями и в отношениях с бюджетами всех уровней, объем остатков на корреспондентских счетах коммерческих банков в ЦБ РФ лишь на немного превышает в реальном выражении уровень первой половины 1998 года21.

Во-вторых, отсутствие безрисковых финансовых инструментов, низкая привлекательность существующих финансовых рынков ограничивают возможности коммерческих банков по проведению активных операций. Депозиты в ЦБ РФ в этих условиях замещают, фактически, роль финансовых инвестиций, хотя и приносят низкий процент. В то же время, деньги остаются внутри банковской системы, создавая угрозу атаки на курс национальной валюты при малейшем росте неопределенности и рисков (сдерживаемую только высоким уровнем золотовалютных резервов), но не используются, например, для кредитования реального сектора экономики.

В-третьих, в реальном секторе сохраняются высокие риски при кредитовании предприятий. Фактически, российские коммерческие банки по-прежнему не выполняют роль создания денег в экономике, рационируют кредит. Данный процесс может быть наглядно показан на основе динамики денежного мультипликатора, рассчитанного на основе отношения М2 к широкой денежной базе (резервным деньгам, см. рисунок 10).

Снижение денежного мультипликатора началось еще до кризиса, в марте 1998 года, и данная тенденция сохранилась на протяжении 1999–2000 годов. Так, в 2000 году мультипликатор резервных денег опустился до 1,4–1,5 (против 1,95 в феврале 1998 года и 1,75 в сентябре 1998 года). Это свидетельствует о том, что отношение российских коммерческих банков к реальному сектору не изменилось, несмотря на очевидный рост производства и повышение рентабельности предприятий. В экономике сохраняется жесткое рационирование кредита, и в отсутствии финансовых рынков важной сферой деятельности коммерческих банков стало кредитование государства на всех уровнях власти (см. раздел 3.6 «Банковская система»). Необходимо отметить, что во второй половине 2000 года наблюдается некоторый рост денежного мультипликатора (с 1,4 до 1,55), однако, период наблюдения пока мал, чтобы говорить о переломе тенденции.

Рисунок 10.

Источники: Центральный банк РФ, расчеты ИЭПП.

Таким образом, можно говорить о своеобразной «загадке» российской экономики, заключающейся в устойчивом падении денежного мультипликатора в послекризисный период, при снижении рисков в экономике, стабилизации инфляции и обменного курса национальной валюты.

Как показано выше, основной причиной дальнейшего падения денежного мультипликатора является увеличение объема избыточных (сверх фонда обязательного резервирования) резервов на счетах в ЦБ РФ. Однако говорить о возможности сокращения денежной базы (в широком смысле) за счет предоставления банкам возможностей инвестирования в какие-либо активы (кредитование, ценные бумаги) неверно. Банковская система в целом не может изменить объем широкой денежной базы, кроме как за счет операций с центральным банком (в настоящих условиях – за счет атаки на рубль и выкупа части золотовалютных резервов Банка России). Расширение возможностей активных операций может лишь изменить структуру широкой денежной базы за счет перевода части неиспользуемых резервов (остатки на корреспондентских и депозитных счетах в ЦБ РФ) в фонд обязательного резервирования и наличную форму.

Примечательно, что при сохранении доли наличных денег в широких денежных агрегатах на уровне конца 1998 года денежный мультипликатор должен был бы упасть еще ниже.

К настоящему времени, у нас нет однозначного объяснения данной «загадке». В качестве возможных объяснений дальнейшего падения мультипликатора могут быть названы, во-первых, сокращение операций на финансовых рынках (рынок государственных ценных бумаг, межбанковский рынок); во-вторых, отсутствие операций Банка России на открытом рынке (на рынке ГКО-ОФЗ), что не позволяет уменьшить совокупные избыточные резервы за счет покупки ценных у центрального банка. В-третьих, сокращение краткосрочного кредитования реального сектора, поскольку потребность в краткосрочных кредитах под оборотные средства, импортные и торговые операции упала вследствие увеличение объема собственных средств предприятий (см. раздел 3.4 «Спрос на деньги») и сокращения импорта. В то же время, из-за неэффективной системы энфорсмента и низкой финансовой дисциплины долгосрочное кредитование несет чрезвычайно высокие риски, и ситуация в данной области не изменилась.

Отсутствие реально действующих процентных ставок в экономике и рационирование кредита означали отсутствие процентного и кредитного каналов денежной трансмиссии в экономике22. Ситуация в реальном секторе экономики фактически не реагировала на снижение номинальных и реальных процентных ставок, доступность банковского кредита для предприятий низка. Единственным работающим механизмом денежной трансмиссии являлся курсовой канал, связанный с притоком денег в страну на счета предприятий-экспортеров и их продажу (в первую очередь, обязательную часть) на внутреннем валютном рынке Банку России.

Расширение денежного предложения за счет покупки центральным банком валюты оказывает, скорее, негативное воздействие на реальный сектор экономики. Денежная экспансия вызывает ускорение инфляционных процессов. В ситуации когда номинальный курс рубля сохраняется постоянным за счет высокого предложения валюты на рынке, рост внутренних цен ведет к росту реального курса рубля и, соответственно, – к снижению чистого экспорта.

3.4. Спрос на деньги

Одним из важнейших, после оживления экономической активности положительным последствием девальвации рубля в августе 1998 года стало увеличение объемов денежных средств у предприятий, сокращение масштабов неплатежей и снижение доли сделок, обслуживаемых с помощью неденежных форм расчетов. Рост объема оборотных средств в реальном секторе экономики и прохождение денег по всей производственной цепочке обеспечили спрос на продукцию на каждой стадии производства и, таким образом, произошло увеличение агрегированного спроса в экономике в целом.

Источником данного процесса стали предприятия-экспортеры – благодаря росту объемов прибыли, и импортозамещающие производства, улучшившие свое финансовое положение за счет увеличения внутреннего спроса на их продукцию. Впоследствии значительную роль стало играть то обстоятельство, что уровень налоговых поступлений обеспечил большую наполняемость бюджета и исполнение расходных статей в объеме, определенном в законе о бюджете. Отсутствие нарастающей задолженности бюджета экономическим агентам является серьезным фактором, сокращающим масштабы неплатежей в экономике23.

Начиная с конца 1998 года объем взаимной кредиторской и дебиторской задолженности предприятий в реальном исчислении устойчиво снижался. Таким образом, абсолютный объем номинальных неплатежей возрастал медленнее инфляции. За 1999 год реальный прирост просроченной кредиторской задолженности составил минус 19,3%, а за десять месяцев 2000 года – близок нулю; на протяжении многих месяцев в 1999–2000 годах приросты просроченной кредиторской задолженности были отрицательными. Увеличение платежеспособного спроса и снижение бартера в расчетах между предприятиями подтверждается данными опросов предприятий, ежемесячно проводимых в ИЭПП24. С февраля 1999 года стал положительным баланс ответов по изменению объемов производства, а с марта 1999 – баланс ответов по изменению платежеспособного спроса, данные опросов также показывают, что одновременно наблюдалось снижение бартерного спроса (баланс ответов отрицательный с апреля 1999 года). На протяжении 1999 – 2000 годов устойчиво увеличивался положительный баланс ответов на вопросы касающиеся желания и готовности предприятий отказаться от неденежных форм и бартера во взаимозачетах.

Снижение неплатежей и неденежных форм расчетов проходило в условиях роста реальных кассовых остатков. С одной стороны, расширение реальной денежной массы означает рост ликвидности, что способствует проведению расчетов. С другой стороны, рост денежных расчетов подразумевает рост спроса на реальные кассовые остатки и, соответственно, увеличение реальной денежной массы. При этом на неплатежи непосредственно влияет не весь объем реальной денежной массы, а реальные кассовые остатки предприятий. На рисунке 11 видно, что прирост реальных остатков на рублевых счетах предприятий за период с ноября 1998 года по декабрь 1999 года составил почти 50%, а за январь – ноябрь 2000 года – еще на 51,5%. Кроме того, практическое отсутствие в послекризисный период финансовых инструментов, приносящих доход, вызвало (наряду с низкой инфляцией) снижение альтернативной стоимости хранения денег, что снижало стимулы накопления неплатежей.

Денежная масса М1 увеличилась на 53,7% (в реальном выражении – на 12,4%) в 1999 году и на 66,9% в 2000 году (на 38,9% в реальном выражении). Денежная масса М2 продемонстрировала рост на 57,2% (на 15,0% в реальном выражении) в 1999 году и на 62,4% в 2000 году (35,1% в реальном выражении). Объем широких деньги вырос на 56,7% в 1999 году (на 14,6% в реальном выражении) и на 58,4% в 2000 году (на 31,8% в реальном выражении). Таким образом, с учетом отставания дефлятора ВВП от индекса потребительских цен, уровень монетизации ВВП (по агрегату М2) в 1999 году составила 15,50%, что являлось наивысшим показателем со времени либерализации цен. Во втором – третьем кварталах 2000 года монетизация ВВП достигла 15,75–15,90%.

Рисунок 11.

Источник: Госкомстат РФ, Центральный банк РФ, расчеты ИЭПП.

Как видно из рисунка 11, основным компонентом роста спроса на деньги является рост остатков на рублевых счетах предприятий. К концу ноября 2000 года их объем в реальном выражении составил около 132% от уровня декабря 1997 года, при этом по отношению к точке минимума (ноябрь 1998 года) наблюдался более чем двухкратный рост. В то же время, реальный объем вкладов населения в коммерческих банках остается значительно ниже докризисного уровня. Так, остатки рублевых вкладов населения в ноябре 2000 года составляли лишь 70% от уровня декабря 1997 года и около 60,5% от максимального значения (июнь 1998 года). Тем не менее, к концу 2000 года реальная денежная масса М2 достигла уровня в 101% от декабря 1997 года25.

Необходимо отметить, что в конце 1999 года и в 2000 года произошло снижение спроса на наличные деньги: если в первые месяцы после кризиса доля М0 в М2 составляла до 44% (в октябре 1998 года), то во второй половине 2000 года она стабилизировалась на уровне 33–35%, что соответствует ситуации, наблюдавшейся в 1996–1997 годах. В то же время, доля рублевых платежных средств в экономике сохраняется на значительно более низком уровне, чем в докризисный период. На протяжении всего периода с сентября 1998 года по ноябрь 2000 года доля рублевой денежной массы М2 в широких деньгах (М2 плюс остатки на валютных счетах и валютные депозиты) колеблется около 70%, тогда как в 1997 и 1998 годах она превышала 80%. Данный факт отражает сохранение высокой степени долларизации экономики, несмотря на то, что реальная доходность по наличной валюте отрицательна (см. раздел 3.5 «Динамика обменного курса рубля).

3.5. Динамика обменного курса рубля

Анализ курсовой политики Правительства и Центрального банка РФ в 1999–2000 годах требует учета ряда факторов, имевших различное влияние на динамику как номинального, так и реального курсов рубля.

Во-первых, скачок темпов роста потребительских цен осенью 1998 года и последующее повышение уровня инфляции в конце 1998 – начале 1999 годов вновь повысили актуальность антиинфляционных мер Правительства. Низкий темп обесценения курса рубля на валютном рынке выступал в данном случае в качестве необходимого, однако, не достаточного условия сдерживания темпов инфляции.

Во-вторых, положительное сальдо торгового баланса обеспечивало устойчивое превышение предложения валюты над спросом, что оказывало ревальвационное давление на курс рубля. Крупные рублевые интервенции Банка России, необходимые для накопления золотовалютных резервов и приобретения валюты для осуществления платежей по внешнему долгу, хотя и способствовали плавному снижению курса рубля, имели инфляционный эффект (см. раздел 3.1 «Общая характеристика и инфляционные процессы в российской экономике»). Таким образом, образовывался замкнутый круг, ведущий к реальному удорожанию рубля: рублевая эмиссия с целью недопущения номинального удорожания – ускорение инфляционных процессов при относительно стабильном курсе – реальное удорожание российской валюты.

В-третьих, с одной стороны, отсутствие на российских финансовых рынках достаточного объема привлекательных рублевых инструментов определило, повышенный спрос коммерческих банков на твердую валюту. С другой стороны, наличие механизмов, сдерживающих вложения банков в валюту (например, повышение размера отчислений в фонд обязательного резервирования по депозитам в валюте и существование лимитов на открытую валютную позицию коммерческих банков), привели к накоплению рублевых средств в виде остатков коммерческих банков на корреспондентских счетах в ЦБ РФ.

В-четвертых, большое число политических событий, пришедшихся на 1999 год, определило высокую спекулятивную активность игроков на валютном рынке. В течение двух смен кабинетов министров, а также в преддверии выборов в Государственную Думу, на валютном рынке наблюдалась повышенная волатильность котировок на фоне увеличившегося объема торгов.

Pages:     | 1 |   ...   | 3 | 4 || 6 | 7 |   ...   | 16 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.