WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     || 2 | 3 | 4 | 5 |   ...   | 6 |

С. Дробышевский, А. Шадрин

Управление московским долгом в 19992003 годах

За время, прошедшее после кризиса августа 1998 года государство смогло за счет административных мер и инфляционного обесценения долга снизить нагрузку на федеральный бюджет в отношении внутреннего долга (номинированного в рублях). В то же время, ситуация с внешним долгом РФ остается чрезвычайно напряженной. На начало 1999 года общий объем долга (включая долги бывшего СССР) составил около 150 млрд. долларов, или 60% годового ВВП страны.

Однако данная сумма включает только заимствования, произведенные на федеральном (союзном) уровне. Если же рассматривать всю внешнюю задолженность России, то необходимо учитывать и долги частных российских компаний и банков, и заимствования всех уровней власти (субъектов федерации, муниципальных образований).

Москва благодаря своему особому политическому и экономическому положению в РФ в 1995–1998 годах стала крупнейшим заемщиком как на внутреннем, так и на внешнем кредитных и финансовых рынках. Высокая концентрация финансовых ресурсов, стабильность политической власти, сбалансированность городского бюджета и столичный статус позволили городу иметь репутацию одного из наиболее надежных заемщиков в РФ. Изменение благоприятных внешних условий и ухудшение макроэкономической ситуации в стране в 1998–1999 годах резко осложнило положение московского правительства. Несмотря на то, что ситуацию в бюджетной сфере данного субъекта федерации можно рассматривать как достаточно благополучную, четырехкратная девальвация рубля, рост номинальных процентных ставок и временное закрытие для России внешних источников кредитных средств остро поставили вопрос о разработке программы реструктуризации и управления городским долгом на ближайшие несколько лет.

Предлагаемый анализ долговой политики Москвы в 1997–1998 годах и возможные схемы управления московским долгом в 1999–2003 годах имеют своей целью исследовать истинное положение дел в данном сегменте городских финансов на настоящий момент и его изменение в ближайшие несколько лет. Как будет показано ниже, неприятие неотложных мер по реструктуризации накопленного долга, отсутствие продуманной политики управления долгом и новых заимствований неизбежно приведут к резкому сокращению возможностей Правительства Москвы по финансированию расходов, не связанных с обслуживанием и погашением долговых обязательств, т.е. расходов, направляемых на финансирование жилищно-коммунального хозяйства, городского транспорта, образования, здравоохранения, социального обеспечения малоимущих. В первую очередь это скажется на уровне жизни работников бюджетных организаций и получателей средств из городского бюджета (пенсионеры, безработные и т. д.)

Долговая политика московского правительства в 19971999 годах

Идеология политики заимствований Правительства Москвы

В соответствии с идеологией построения системы заимствований, получившей название «инвестиционно-заемной системы», правительством Москвы предполагалось использование краткосрочных и среднесрочных заимствований для финансирования долгосрочных инвестиционных проектов.

При резком расширении объема заимствований в 1997–1998 годах, связанным с развертыванием крупнейшего в стране рынка облигаций Москвы, в качестве основного источника их погашения и обслуживания реально подразумевалось рефинансирование. Согласно официальным заявлениям руководства Москомзайма недостаточная эффективность инвестиций по сравнению со стоимостью привлеченных средств представлялась допустимой.

Результатом осуществления подобной концепции стало принятие на себя эмитентом не только кредитного риска, связанного с коммерческой состоятельностью инвестируемых проектов, но и рисков процентной ставки, а по внешним кредитам – еще и валютного риска.

В условиях благоприятных ожиданий инвесторов относительно перспектив российского финансового рынка объем привлеченных Правительством Москвы заемных ресурсов увеличился с 490,0 млн. рублей и 12,8 млн. долларов США в 1995 году до 2769,2 млн. руб. и 845,6 млн. долларов США в 1997 году. В 1998 году было мобилизовано дополнительно за счет заимствований 2580,9 млн. руб. и (несмотря на растущую угрозу девальвации рубля) 1373,7 млн. долларов США.

Устойчивость подобной схемы заимствований могла обеспечиваться только в случае уверенности в соответствии величины предоставляемого городом обеспечения объему совершаемых заимствований. В соответствии с Постановлением Московской городской Думы от 13 ноября 1996 г. №99 «О городских займах Москвы в 1996–1997 годах» таким обеспечением должна была являться помимо поступающих доходов от финансируемых инвестиционных проектов также «выручка от реализации имущества залогового фонда обеспечения облигационного займа».

В этих целях 25 марта 1997 г., за полтора месяца перед выпуском внешнего облигационного займа, Правительством Москвы издается Постановление №209 «О залоговом фонде обеспечения городских облигационных займов Москвы», в котором утверждается создание такого фонда. Затем, 2 июля 1997 года принимается постановление городской Думы №44 «Об утверждении положения о залоговом фонде обеспечения городских облигационных займов Москвы», в котором предусматривается, что «общая стоимость входящих в его состав объектов и имущественных прав на них, определяемых независимыми оценщиками» должна обеспечивать покрытие расходов на обслуживание облигационных займов при их реализации на открытом аукционе.

Однако уже Постановлением городской Думы от 18 февраля 1998 г. №14 «О внесении изменений в постановление Московской городской Думы от 13 ноября 1997 г. № 99 «О городских займах Москвы в 1996–1997 годах» всякое упоминание об имуществе залогового фонда в качестве обеспечения заимствований полностью опускается из первоначального текста постановления. Таким образом, учитывая значительные (а в российской практике – до сих пор непреодолимые) юридические сложности, связанные с отчуждением собственности у несостоятельного должника - субъекта федерации, такое решение существенно снизило надежность облигационных займов Москвы.

Причины такого решения очевидны. Экономическая политика действующего московского правительства строится на принципах концентрации пакетов акций городских предприятий и объектов недвижимости в муниципальной собственности. Юридические гарантии реализации собственности Москвы в счет погашения накопленной задолженности, способные укрепить доверие инвесторов к долговым обязательствам города оказались отброшенными по политическим мотивам.

При этом срок окупаемости инвестиционных проектов, финансируемых из заемных источников, изначально, в соответствии с концепцией «инвестиционно-заемной системы» не позволяет рассчитывать на достаточность этих средств для своевременного обслуживания долга.

Примечательно, что заемные средства использовались не только на реструктуризацию кредиторской задолженности Управления внебюджетного планирования развития города (1,01 млрд. рублей), финансирование неблагополучных ЗИЛа и АЗЛК (260,1 млн. руб.), но и на не имеющее аналогов в мировой практике выпуска муниципальных облигаций кредитование предприятий, расположенных далеко за пределами города Москвы. Так, например, на эти цели Правительством Москвы были выданы кредиты мэрии Краснодара и администрации Новотроицка Оренбургской области на сумму около 40 млн. руб. (см. Приложение).

Возможность широкого использования средств, мобилизуемых при размещении облигаций Москвы для финансирования инвестиционных проектов на территории других субъектов федерации, открыто предусматривается постановлением Правительства Москвы от 19 августа 1997 г. № 612 «О дальнейшем развитии заемно-инвестиционной системы городских облигационных займов Москвы в направлении межрегионального сотрудничества».

Очевидно, что перспективы активного расширения подобной практики «межрегионального сотрудничества», далеко не самым эффективным образом отвечающего интересам как московских налогоплательщиков, так и кредиторов, заключающихся, в частности, в создании на территории города новых рабочих мест и максимизации доходных поступлений бюджета, никак не могли способствовать росту оценок кредитоспособности Москвы.

Рыночные займы московского правительства в 1997–1999 годах

В 1997–1999 годах Правительство Москвы разместило 10 рублевых займов (ОГВЗ) на общую сумму более 4 млрд. деноминированных рублей и 3 валютных займа (500 млн. долларов США, 500 млн. немецких марок и 400 млрд. итальянских лир). Срок обращения 3 выпусков ОГВЗ составлял 6 месяцев, 5 выпусков – 1 год и 2 выпусков – 3 года. В настоящее время в обращении остаются облигации двух выпусков (№301 и 701). Серия №301 должна быть погашена в октябре 1999 года, а №701 – в ноябре 2000 года. Дата погашения номинированных в долларах США еврооблигаций также приходится на 2000 год. Остальные московские евробонды будут погашаться в 2001 году.

Стоимость привлечения средств на финансовом рынке для Москвы была, как правило, несколько выше, чем для федерального правительства. Так, в период наиболее низких ставок на российском рынке государственных и муниципальных ценных бумаг, весной – летом 1997 года, на аукционах по первичному размещению ГКО и ОГВЗ одинаковой срочности доходность к погашению последних была на 2–4 процентных пункта выше (например, 35% при 30% по ГКО, 21% при 19% по ГКО). В 1998 году, когда доверие государственным и муниципальным облигациям стало резко падать, спрэд доходностей еще более увеличился и находился на уровне 5–15 процентных пунктов (40–70% по ОГВЗ при 35–55% по ГКО-ОФЗ). Тем не менее, именно на этот период приходится значительная часть размещенных Правительством Москвы облигационных займов. 701-я серия ОГВЗ была размещена уже после объявления дефолта по ГКО под 85–120% годовых.

Ликвидность московских облигаций в 1997–1998 годах была низка не только в сравнении с рынком ГКО-ОФЗ, но и на фоне ряда других муниципальных ценных бумаг. Так, в первом квартале 1998 года объем сделок на вторичном рынке ОГВЗ Москвы составлял около 0,1% от оборота рынка ГКО-ОФЗ и около 15% от объема сделок по ценным бумагам, эмитированным Санкт-Петербургом. Эти свидетельствуют о том, что значительная доля выпусков размещалась и находилась в руках крупных инвесторов (например, ряда московских банков или обладающих значительными свободными финансовыми ресурсами компаний), имевших связи с Правительством Москвы1

.

Слабость политики по развитию вторичного рынка внутренних облигаций Москвы была характерной чертой Москомзайма еще с начала крупномасштабных внутренних эмиссий в 1997 году. Из-за сравнительно невысокой ликвидности облигаций на вторичном рынке, в целях поддержания их низкой стоимости заимствования эмитент вынужден был уменьшать дюрацию ценных бумаг. В 1998 году Москва оказалась на предпоследнем месте по уровню дюрации выпускаемых ею облигаций среди всех субъектов федерации, размещавших краткосрочные ценные бумаги на биржевом рынке (см. таблицу 1).

Таблица 1. Условия привлечения субъектами РФ и муниципалитетами денежных средств на внутреннем рынке в 1997–1998 годах.*

Регион

Средний срок обращения выпускаемых облигаций, дней

Оренбургская обл.

377,7

Омская обл.

329,2

Свердловская обл.

256,1

Новосибирская обл.

241,1

Ленинградская обл.

224,1

Республика Саха (Якутия)

221,0

Республика Татарстан

216,0

Санкт-Петербург

207,3

Челябинск

200,0

Челябинская обл.

200,0

Москва

195,4

Иркутская обл.

115,4

* Рассчитано по результатам первичных аукционов. По данным агентства "Скейт".

Наряду с Санкт-Петербургом и Челябинской областью, Москва является одним из немногих эмитентов краткосрочных облигаций, не допустивших дефолт по выпущенным облигациям. Однако в отличие от Санкт-Петербурга, сумевшего благодаря использованию валютных кредитов полностью и своевременно погашать внутренние обязательства, Москва в октябре 1998 года вынуждена была вносить изменения в схему обслуживания внутренних облигаций, предложив возможность их «добровольного» погашения налоговыми зачетами, реинвестированием в новые 18-месячные облигации 7-го выпуска, предоставлением жилой площади. На крупных инвесторов эмитентом оказывалось открытое давление, в результате чего 33% от общего объема облигаций были погашены в неденежной форме, в том числе 25% – реинвестированием в облигации 7-го выпуска. При этом перечисление платежа по облигациям было задержано на несколько дней.

В результате, если Санкт-Петербург сумел упрочить свое положение на рынке внутренних облигационных заимствований, то ликвидность московских долговых ценных бумаг значительно снизилась. Так, при сопоставимых объемах эмиссии обращающихся на рынке рублевых ценных бумаг, в первом квартале 1999 года биржевой оборот облигаций Москвы не превышал 1,0-1,5% от оборота облигаций Санкт-Петербурга. Поэтому, если Санкт-Петербург в условиях низких реальных процентных ставок по рублевым заимствованиям имеет возможность успешно проводить аукционы по размещению новых выпусков облигаций, то для Москвы практически единственным кредитором становится Сбербанк. Из более чем 5 млрд. руб. кредитов, привлеченных в этом году Правительством города, на Сбербанк пришлось 4,5 млрд. руб.

Pages:     || 2 | 3 | 4 | 5 |   ...   | 6 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.