WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 |   ...   | 13 | 14 || 16 | 17 |

Обычно акционеры имеют право возбуждать дело по поводу нарушения их прав, хотя в действительности очень немного случаев дошло до суда, и еще меньшее их количество было решено в пользу акционеров. Так, в Румынии акционеры имеют право подавать иск по поводу решений, принятых на общем собрании акционеров, но это право трудно осуществить на практике в связи со слабостью судебной системы. В Хорватии акционеры могут возбуждать дела в коммерческих судах относительно решений, принятых советом управляющих. Случаи, когда акционеру удавалось выиграть дело, известны, но крайне редки. В Польше акционерам доступно несколько способов защиты их прав: они могут возбудить судебные дело либо от имени компании путем возбуждения производного иска либо от своего имени. Однако такое право имеют только те акционеры, которые голосовали против решения, и в протоколе имеется соответствующая, должным образом исполненная, запись.

10.3.5. Прозрачность корпорации

Опыт развитых стран показывает, что права акционеров могут быть адекватно защищены только при соблюдении двух условий: прозрачности деятельности корпораций и эффективном раскрытии информации, а также эффективной работе управляющих корпорацией органов.

В отличие от развитых стран, где раскрытие информации в корпоративной жизни зависит от различных формальных и неформальных правил, в переходной экономике, как правило, раскрытие информации публичной корпорацией устанавливается системой формальных норм. Такой подход «сверху–вниз» является типичным феноменом для всех переходных экономик. Сами корпорации оценивают его как чрезмерное давление на частный сектор со стороны государства, поскольку прозрачность в переходных экономиках пока еще не воспринимается как преимущество с точки зрения имиджа компании.

В странах ЦВЕ регулярно предпринимаются попытки найти адекватные стимулы и меры для того, чтобы компании работали в условиях открытости. Но при этом игнорируется реальная проблема: открытость корпоративной информации характерна для развитых рынков, а недостаточно развитый рынок не поощряет открытости информации. Именно поэтому прозрачность и открытость информации – область, в которой во всех странах с переходной экономикой наблюдается наибольшее несоответствие между требованиями законодательства, которое в большинстве стран оценивается экспертами как в целом дружелюбное по отношению к инвесторам, и реальной практикой. Причем доступ к информации часто ограничен даже для акционеров-инсайдеров.

В ряде стран не всегда выполняется даже такое базовое требование, как публикация ежегодных отчетов. Но даже если компании выполняют требования законодательства и предоставляют информацию фондовым биржам и комиссиям по ценным бумагам, доступ акционеров к этой информации все равно может быть трудным и дорогим, поскольку:

– финансовая отчетность редко публикуется, либо публикуется в местных и малоизвестных газетах;

– компании не обеспечивают своим акционерам прямого доступа к информации через современные коммуникации, например, через Интернет;

– финансовые документы, после их одобрения общим собранием акционеров, должны быть представлены в местные торговые реестры, однако компании либо вовсе этого не делают, либо делают слишком поздно, а торговые реестры не всегда легко доступны для акционеров. В странах с переходной экономикой акционеры, как правило, могут получить собственные копии финансовой документации, а также отчеты управляющих органов компании, однако их часто отпугивает слишком высокая цена этой услуги.

Кроме того, финансовая документация не подвергается аудиту систематически. Законодательство обычно требует внешнего аудита для крупных и средних компаний, но он не всегда имеет место, а в Румынии, например, обязательный внешний аудит требуется только для банков.

В Болгарии был проведен ряд исследований с целью проанализировать отношение болгарских корпораций к проблеме раскрытия информации, в ходе которых были выявлены следующие закономерности:

– установленные законом требования по открытости информации исполняют меньше половины всех публичных корпораций, в том числе компании, торгующие своими ценными бумагами на Болгарской фондовой бирже (BSE-Sofia), включая некоторые «голубые фишки», контролируемые как национальными, так и иностранными инвесторами;

– больше половины всех болгарских публичных корпораций не исполняют всех установленных законом требований по открытости информации, в том числе компании, торгующие своими ценными бумагами на BSE-Sofia, некоторые крупнейшие государственные компании, ряд бывших приватизационных фондов, а также некоторые «голубые фишки»;

– наиболее распространенными пробелами в ежегодных финансовых отчетах корпораций являются недостаток информации об имеющихся и будущих активах и о цене акций;

– связь между экономической деятельностью корпораций и деятельностью по раскрытию информации о ней является недостаточной.

10.3.6. Внешние механизмы корпоративного управления

Одновременно с изменениями в структуре собственности в переходных экономиках происходят изменения и во внешних механизмах корпоративного управления, в том числе на рынке корпоративного контроля и рынке ценных бумаг.

По мнению экспертов ЕБРР, самым слабым местом в коммерческом законодательстве стран с переходной экономикой является законодательство, посвященное процедуре банкротства98. Особенно это касается эффективности применения этого законодательства. Слушания по делам о банкротстве часто оказываются затянутыми и безрезультатными. Вызывает определенные сомнения и квалификация назначаемых внешних управляющих. Несмотря на то, что в последние годы в странах ЦВЕ, Балтии и СНГ предпринимались серьезные шаги по усовершенствованию как законодательства, так и практики в сфере банкротств компаний, значимых улучшений не наблюдается, за исключением Македонии, где поправки в закон о банкротстве были внесены в июле 2000 г., и Словакия, где изменения в законодательство вносились в августе 2000 г. и в феврале 2001 г., а также в 2002 г. В результате в обеих странах эффективность процедуры банкротства серьезно возросла.

Сейчас важнейшей задачей для переходных экономик ЦВЕ и СНГ является удаление из законодательства о банкротстве всех препятствий для реализации прав должника и его кредиторов. Наиболее важным фактором здесь является способность суда справляться с многочисленными трудностями, которыми обычно сопровождается процедура банкротства предприятия. Для стран с переходной экономикой ключевым вопросом здесь становится выбор суда, занимающегося делами о банкротстве. Некоторые страны сделали выбор в пользу отдельных судов, занимающихся делами о банкротстве, заменяющими в этой сфере прежние арбитражные суды. Другие предпочли, чтобы банкротствами занимались независимые суды в рамках судебной системы по коммерческим вопросам. Например, Литва преобразовала старую систему арбитража в систему судов, занимающихся делами о банкротстве и другими проблемами, попадающими под действие коммерческого законодательства.

Проблемы, которые приносит слишком медленная процедура банкротства, хорошо видны на примере Словакии, где в конце 90-х гг. слушание по делу происходило только через год после того, как был зарегистрирован запрос. Кроме того, в этой стране каждый должник обязан был пройти через процедуру реорганизации вне зависимости от своего финансового состояния. В результате вся процедура банкротства в Словакии по состоянию на 1999 г. обычно занимала от трех до пяти лет. Однако благодаря поправкам, внесенным в законодательство Словакии в 2000–2002 гг., эту проблему удалось решить.

В отношении развития фондового рынка на ранних стадиях переходных процессов страны ЦВЕ и СНГ использовали самую разнообразную политику. Всего можно выделить три основных модели. В Болгарии, Чехии, Словакии, Литве и Румынии после массовой приватизации листинг был принудительным, поэтому фондовые биржи в этих странах характеризуются изначально быстрым ростом числа компаний, имеющих листинг, а затем их постепенным уменьшением. Другая группа стран – Эстония, Венгрия, Латвия, Польша и Словения – предпочли начать с небольшого числа акций, имеющих листинг, которое возрастало по мере развития рынка (впрочем, в Польше все же были некоторые обязательные требования к листингу для приватизированных предприятий и НИФов). Третья группа стран – Россия и Украина – совмещали оба метода, т. е. как добровольное предложение, так и обязательный листинг для пакетов ряда приватизированных предприятий.

Биржи стран с переходной экономикой обычно имеют два или более уровня, в которых предлагаются все более гибкие требования к листингу. Основная часть рыночной капитализации и объемов торгов обычно приходится на самые гибкие сегменты рынка (т. е. на свободный рынок). Например, на BSE-Sofia свободный рынок представляет 89 % от рыночной капитализации и 69 % объема торгов. Очевидным исключением из этого правила является Загребская фондовая биржа, где акции двух наиболее торгуемых компаний находятся на первом уровне и представляют 75 % от объема торгов.

Второй особенностью фондовых рынков стран с переходной экономикой является их высокая концентрированность. Так, на Бухарестской фондовой бирже (BSE) 10 крупнейших компаний представляют около 80 % рыночной капитализации. На Варшавской фондовой бирже (WSE) 15 компаний представляют 80,1 % от общей рыночной капитализации.

Капитализация и объем торгов на фондовых рынках мало зависят от величины экономики. В качестве показателя степени развитости фондового рынка обычно используется соотношение рыночной капитализации и ВВП. В четырех странах – Чехии, Эстонии, Венгрии и Литве – этот показатель превышает 20 %, что можно сравнить с показателями Греции и Португалии в начале 90-х гг. Болгария, Румыния и Украина, с другой стороны, имеют очень низкое значение (ниже 10 %) этого показателя. В прочих странах – Польше, России, Словакии и Словении – этот показатель составляет от 10 до 20 %.

В показателях капитализации в конце 1990-х – начале 2000-х гг. наблюдалась нисходящая тенденция, которая имеет несколько объяснений. Во-первых, всеобщий спад на мировых фондовых рынках. Во-вторых, ужесточение требований к листингу, что заставило многие компании осуществить де-листинг. В-третьих, рост уровня концентрации собственности: в большинстве стран имеется обязательное требование к владельцу, превысившему определенный порог во владении акциями, сделать оферту по выкупу всех оставшихся акций компании. В результате, эти компании должны уходить с фондовой биржи (одно из требований к листингу – в свободном обращении должно находится определенное количество акций).

В целом фондовые биржи стран с переходной экономикой остаются достаточно слаборазвитыми, с низкой капитализацией и незначительной ликвидностью. Дело в том, что фондовые рынки стран с переходной экономикой были созданы как инструменты приватизации и изначальная торговля на них была связана с перераспределением собственности. Они и сейчас во многом остаются вторичными рынками, исполняющими именно эти функции. Особенно это относится к BSE-Sofia, где регулярно торгуются только 10–15 компаний. Множество сделок во всех странах ЦВЕ и СНГ все еще остаются внебиржевыми, основанных на инсайдерской информации.

Неразвитость фондового рынка стран ЮВЕ – результат прежде всего проблем со стороны предложения. Биржи стран ЮВЕ испытывают недостаток в крупных компаниях с существенным объемом свободно торгуемых акций. С другой стороны, ограниченное предложение «хороших» бумаг усиливается недостатком спроса, поскольку торговля акциями на этих рынках происходит в очень ограниченном кругу участников.

Среди специалистов популярно мнение, что с точки зрения организации и деятельности лучшей биржей в странах с переходной экономикой является WSE. Однако она была основана главным образом для того, чтобы обслуживать первичное общественное предложение в ходе приватизации, что типично для стран с переходной экономикой. Поэтому на бирже по-прежнему доминирует приватизированный сектор, что становится барьером для ее дальнейшего развития, поскольку главная задача приватизации состоит в том, чтобы найти стратегических инвесторов для государственных предприятий, а такие инвесторы не заинтересованы в сохранении публичного статуса этих компаний. Во многих случаях они вынуждены делать это в соответствии с условиями контрактов приватизации и в результате на бирже часто обращается только малая часть акций компании. В результате WSE является очень маленьким рынком, имеющим тенденцию к дальнейшему сжатию.

Регулирование рынка ценных бумаг и защита инвесторов в корпоративном законодательстве сильно отличаются в разных странах. С точки зрения инфорсмента десять стран ЦВЕ могут быть условно разделены на четыре группы. Венгрия и Польша выбрали жесткие регулирующие механизмы с целью защитить инвесторов от злоупотреблений менеджмента и владельцев крупных пакетов акций. По сравнению с Польшей Венгрия имеет более слабое регулирование. Деятельность ее фондового рынка является следствием специфических методов приватизации, в ходе которой контрольные пакеты часто продавались иностранцам, что привело к росту иностранного контроля над местными компаниями и помогло поднять интерес к местному рынку через повышение его ликвидности.

Три государства Балтии и Румыния вначале осуществили довольно строгое регулирование рынка ценных бумаг. Но способность регуляторов фондового рынка эффективно осуществлять свои функции оказалась ограничена недостатком ясных положений законодательства, ресурсов и опыта.

Чехия и Словакия изначально не обращали должного внимания на регулирующую структуру, что привело к злоупотреблениям и существенному застою на местных фондовых рынках. Ситуация улучшилась после принятия новой редакции Коммерческого кодекса (1 января 2001 г.). Похожим образом дело обстоит и в Словакии, где положения, обеспечивающие более жесткое регулирование, вступили в силу только 1 января 2002 г.

Фондовый рынок Болгарии изначально был полностью нерегулируемым. Ситуация немного улучшилась в 1995 г. в связи с принятием закона о ценных бумагах, фондовых биржах и инвестиционных компаниях, хотя закон имел ряд существенных недостатков (так, в нем неоднозначно трактовался термин «заинтересованная сторона»). Законодательство в сфере раскрытия информации и определения заинтересованных сторон улучшилось после принятия в 2000 г. закона о публичной торговле ценными бумагами.

Pages:     | 1 |   ...   | 13 | 14 || 16 | 17 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.