WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 || 3 | 4 |   ...   | 7 |

Концентрация распыленных акций приватизированных предприятий (как и во многих других странах с переходной экономикой) стала наиболее общим процессом. Она происходила в самых разных формах: скупка акций на вторичном рынке (у работников, инвестиционных институтов, брокеров, банков), лоббирование конкретных сделок с пакетами акций, остающихся у федеральных и региональных властей (остаточная приватизация, доверительное управление и др.), добровольное или административно-принудительное вовлечение в холдинги или финансово-промышленные группы, легализованное размывание государственных долей, конвертация долгов в ценные бумаги, продажа дебиторской задолженности, залоговые и доверительные схемы, скупка векселей, манипулирование дивидендами по привилегированным акциям и др.

Для периода 1993-1996 гг. нарушения корпоративного законодательства как следствие борьбы за контроль приобрели наиболее “дикие” формы: вычеркивание неугодного акционера из реестра, голосование на общем собрании акционеров поднятием рук, а не по принципу “одна акция - один голос”, решение конфликтов с помощью силовых структур (в том числе государственных) и др.

С 1996 г. — со вступлением в силу Закона «Об акционерных обществах», появлением целого ряда других нормативно-правовых документов — начинается постепенный переход от наиболее диких к квази-легальным процедурным технологиям корпоративного контроля и перераспределения акционерного капитала: манипуляции с процедурами созыва и проведения общих собраний акционеров, консервация состава и закрытость советов директоров, нарушение правил прозрачности, различные манипуляции при размещении ценных бумаг и др.

Таблица 2.3

Основные риски корпоративного управления в России

Риск

Значимость риска («+++»- макси-мальный)

Уникальность риска для России

Наличие в других странах с развивающимися рынками

«Размывание» уставного капитала

+++

Нет (но более явно и агрессивно)

Корея

«Вывод» активов и трансфертные цены

+++

Нет (но более широко распространено)

Индонезия, Малайзия, Корея, Мексика

Раскрытие информации

++

Да (существенно хуже, чем в других странах)

-

Слияния и реорганизация

++

Нет (но условия часто произвольны и непрозрачны)

Малайзия, Корея, Индонезия

Банкротство

++

Нет (но часто используется как способ поглощения или «вывода» активов)

Практически повсюду

Отношение (поведение) менеджеров

++

Нет (но для многих компаний характерно плохое представление о корпоративном управлении)

Множество примеров во всех странах

Ограничения на владение акциями и распоряжение правом голоса

+

Нет (ограничения в России относительно редки)

Корея, Мексика, Таиланд

Регистратор

+

Нет (случаи редки)

Индия (частично)

Источник: Brunswick Warburg.

Хотя во второй половине 90-х гг. законодательная база корпоративного управления постоянно развивалась, основные риски корпоративного управления в значительной степени актуальны и в настоящее время (таблица 2.3.). В этой связи важно отметить, что Россия не стала исключением: многие из этих рисков характерны для других стран переходной экономики и для развивающихся рынков.

В целом ряде крупнейших компаний стадия консолидации контроля затянулась в силу особенностей приватизации (например, «двойная» приватизация в нефтяной отрасли) и продолжавшегося противоборства заинтересованных сторон (федеральные и региональные власти, естественные монополии, крупнейшие банки и промышленные предприятия), интенсивного лоббирования, а также сохранения в государственной собственности крупных пакетов акций. Практическим воплощением этого процесса стали залоговые аукционы 1995 г. и выкуп заложенных пакетов в 1997-1998 гг., войны “олигархов” 1997 г. и др. Катализаторами данных процессов выступали как президентские выборы 1996 г., так и более долгосрочные финансово-экономические интересы соперничающих группировок.

В ряде случаев последовательность создания и приватизации многих крупнейших холдинговых структур, в первую очередь вертикально-интегрированных, оказалась самостоятельным источником конфликтов между акционерами. Так, в нефтяной отрасли процесс институциональных преобразований начался с создания отдельных добывающих корпораций и их приватизации в 1992—1993 гг. Затем государственные пакеты акций объединили в соответствующих холдингах (аналогичные тенденции в ряде отраслей характерны и для 1999-2000 гг. – см. ниже) и провели новую приватизацию созданных структур в 1995-1997 гг. Покупатели «второй волны», получившие мажоритарный контроль в холдингах, неизбежно вступали в конфликт с миноритарными держателями акций — покупателями «первой волны». По оценкам, в нефтяной отрасли создание «эффективных собственников» было задержано в связи с этим минимум на 3 года. Некоторым исключением, видимо, стала НК «ЛУКОЙЛ», перешедшая на единую акцию еще в 1995 г. Этот конфликт «двух приватизаций» стал одним из символов корпоративных войн в России в 1997-1999 гг. и постоянным источником дестабилизации прав собственности.

Широко известный конфликт между менеджментом и мелкими иностранными акционерами РАО «ЕЭС России» в 2000 г. также имеет в своей основе объективно сложившуюся еще в середине 90-х гг. структуру собственности. Как известно, в РАО присутствуют государство как владелец контрольного пакета акций (долгосрочные стратегические интересы с сильным социальным фактором, но вместе с тем осознание необходимости радикальной технико-технологической реконструкции), миноритарные акционеры (краткосрочные интересы, связанные с динамикой курса акций), акционеры – представители трудового коллектива (специфические интересы сохранения рабочих мест и заработной платы). Конфликты, связанные с последней группой, имеют самостоятельную перспективу2, но также касаются взаимоотношений РАО с региональными властями (социальные интересы и контроль региональных энергетических структур). Хотя генератором потенциальных конфликтов здесь выступает неоптимизированная структура собственности, определенный компромисс интересов может быть найден именно посредством выработки пока отсутствующих принципов корпоративного управления.

Наиболее широко используемым способом избавления от «чужих» акционеров стало размывание их доли - как в совете директоров, так и в уставном капитале эмитента - в пользу крупнейших акционеров (холдинга). Для этого могут применяться и производные механизмы: объявленные акции, конвертируемые облигации, дробление или консолидация акций, переход на единую акцию и др. В холдингах в случае наличия у внешнего акционера права вето (свыше 25% голосующих акций) на дополнительную эмиссию применяются т.н. трансфертные цены и перераспределение активов между материнской и дочерними компаниями без учета интересов мелких акционеров.

К нарушениям прав акционеров можно отнести и широко распространенные действия менеджеров по бесконтрольной “перекачке” активов АО в свои личные компании и на свои счета в России и за рубежом, а в лучшем случае - установление себе запредельно высоких окладов (при многомесячных невыплатах заработной платы рядовым работникам-акционерам и/или невыплате дивидендов)3. Причиной такой активности является прежде всего неустойчивая ситуация в области корпоративного контроля, которая и стимулирует менеджмент к подготовке “золотых парашютов”.

Несмотря на указанные проблемы, для второй половины 90-х гг. стала характерной определенная стабилизация (упорядочивание структуры) прав собственности: от аморфной и дисперсной структуры к появлению явных (формальных, основанных на праве собственности) или скрытых (неформальных, основанных на реальной власти в корпорации) полюсов корпоративного контроля. По оценкам ФКЦБ (хотя их условность очевидна), в 1996 г. борьба за контроль завершилась в 25% российских корпораций, в начале 1998 г. - в 50%. Финансовый кризис 1998 г. существенно изменил ситуацию.

2.3. Финансовый кризис 1998 года: качественные сдвиги и новая дестабилизация

Финансовый кризис 1997-1998 гг. заметно активизировал процесс не только перераспределения, но и консолидации акционерной собственности4. Можно выделить несколько наиболее общих тенденций.

(1) Кризис приватизационного процесса (с точки зрения бюджетных доходов). Потеря ценовой ориентации в условиях падения капитализации рынка обусловила дальнейший процесс спонтанного массового «сброса» мелких неликвидных пакетов и переход к модели «штучных» прямых продаж. Доход бюджета от приватизации обеспечивался 1-2 крупными сделками. Незаинтересованность государства и низкая стоимость остаточных пакетов создали благоприятные условия для консолидации контроля со стороны менеджеров и крупных акционеров.

(2) Кризис фондового рынка. Резкое падение цен на вторичном рынке позволило в ряде отраслей с минимальными затратами завершить процесс консолидации корпоративного контроля. Если на стадии быстрого роста рынка в 1996-1997 гг. многие держатели пакетов акций были вынуждены ограничиваться только портфельным вложением или в лучшем случае блокирующим пакетом, то в условиях кризиса логичной становится дальнейшая концентрация акционерного капитала. Этому способствовало как массовое «бегство» иностранных инвесторов, так и стремление некоторых держателей (особенно финансовых институтов) улучшить финансовое положение за счет сброса акций. В некоторых отраслях (с благоприятной ценовой конъюнктурой на товарных рынках, особенно после девальвации рубля) наиболее характерным стало укрепление менеджеров и вытеснение иностранных инвесторов5

.

(3) Кризис финансово-промышленных групп (прежде всего банковского происхождения). Финансовый кризис 1998 г. показал как несостоятельность сложившейся во второй половине 90-х гг. модели ФПГ, так и иллюзорность утверждений о целесообразности использования банков (по крайней мере в существовавшем на момент кризиса виде) как ядра корпоративного контроля в реальном секторе. Вынужденная продажа акций предприятий, попытки избавиться от неликвидных и неприбыльных активов, добровольный расчет акциями промышленных компаний по своим долгам, проблемы расчетов по кредитам под залог акций, арест пакетов акций за долги или продажа отдельных пакетов акций в рамках официальных процедур банкротства стали типичными в посткризисный период.

На фоне кризиса многих крупнейших банков и финансовых групп вполне закономерным стало усиление федеральных естественных монополий и тех “автономных империй”, которые возникли вокруг крупных корпораций, изначально ориентировались на “самодостаточность” и не столь заметно пострадали в ходе финансового кризиса. Естественно, что это усиление может происходить в значительной степени за счет активов и влияния прежних соперников.

(4) «Регионализация» перераспределения собственности. В посткризисных условиях стали более заметными и успешными попытки региональных властей взять под контроль основные предприятия своего региона. В частности, заметно активизировались процессы формирования региональных холдинговых структур под эгидой местных властей, попытки пересмотра тех приватизационных сделок, где победителем стали представители центра (общефедеральных групп), других регионов или иностранные инвесторы, отзыв переданных в доверительное управление пакетов акций региональных предприятий, попытки аннулирования новых эмиссий акций, которые изменили структуру собственности корпораций региона в пользу «чужих».

Одновременно с конца 1997 года начинается новая волна конфликтов, связанных с нарушениями прав акционеров. Кризис активизировал использование дополнительных эмиссий акций и производных бумаг, долговых схем (секьюритизации долгов), инструментария банкротства (со вступлением в силу нового закона с 1 марта 1998 г.) в целях передела собственности. Проблема состоит в том, что документы, необходимые для регистрации выпусков акций и облигаций, часто балансируют на грани соблюдения законодательства и полного его игнорирования. В силу имеющихся недостатков российского корпоративного и приватизационного законодательства часто этот, по сути неправомерный прием, осуществлялся в легальных формах. Распространенными в 1998—1999 гг. стали также нарушения прав акционеров, связанные с проведением реорганизации акционерных обществ. Прежде всего это попытки вытеснения отдельных акционеров в новые компании с неблагополучным финансовым состоянием.

По данным ФКЦБ, наиболее характерны следующие нарушения со стороны эмитентов:

Pages:     | 1 || 3 | 4 |   ...   | 7 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.