WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     || 2 | 3 | 4 | 5 |   ...   | 7 |

Раздел 1. Теоретические подходы к
проблемам корпоративного управления

1.1. Постановка вопроса

Словосочетание corporate governance, «корпоративное управление» (КУ) получило распространение в экономической литературе сравнительно недавно1. До настоящего времени не вполне четко определилось и содержание, вкладываемое в этот термин. Так, авторы учебника, специально посвященного проблемам КУ, определяют последнее как отношения между различными сторонами по поводу тенденций развития корпорации и эффективности ее функционирования (Monks, Minow 1995, p.1). По мнению авторов одного из наиболее известных обзоров, в которых рассматриваются указанные проблемы — А. Шлайфера и Р. Вишны, КУ характеризует способы, с помощью которых участники хозяйственного процесса, предоставляющие финансовые ресурсы корпорации, могут обеспечить доход на принадлежащие им вложения (Shleifer, Vishny 1997, p.1).

Подобные разночтения в исходных определениях нового понятия можно было бы иллюстрировать множеством примеров. В данной работе термин КУ используется для того, чтобы характеризовать совокупность экономических и административных механизмов, с помощью которых реализуются права акционерной собственности и формируется структура корпоративного контроля.

В теоретической модели рынка совершенной конкуренции обычно предполагается предельная децентрализация (в качестве участников рынка обычно выступают индивидуальные предприниматели и индивидуальные потребители), и механизмы управления носят исключительно рыночный характер – см. Demsetz 1982. В условиях существования полной системы рынков (Magil, Shafer 1991) и полного перебора всех возможных условий в заключаемых контрактах принятие важнейших решений, в том числе в рамках фирмы должно регулироваться рыночной конкуренцией.

Проблема КУ возникает в тех теоретических моделях, которые стремятся принять во внимание неполноту контрактов и асимметричность информации в специфических отношениях «принципал-агент» (principal-agent relationships), складывающихся в современной корпорации.

Для более формальной иллюстрации можно воспользоваться исходными предположениями О. Харта, приведенными в его статье о КУ (Hart 1995а). Будем полагать, что чистый доход корпорации П, представляет собой функцию от усилий, затрачиваемых управленческим персоналом e, и неких стохастических факторов, характеризуемых переменной :

(1)

В связи с тем, что акционеры передают свои права на принятие некоторых решений менеджерам, между ними складываются специфические отношения делегирования полномочий. Значения переменной e ненаблюдаемы, а значения к тому же непредсказуемы. Поэтому собственники акционерного капитала стремятся обеспечить эффективное (с их точки зрения) управление, заключая контракт, в котором не только перечисляются некоторые обязанности менеджеров, но и устанавливается положительная зависимость их вознаграждения Y, от прибыли:

Y = y(П) у'>0 (2)

Далее привлекается широко используемый в современной экономической теории тезис о принципиальной неполноте контрактов. Чем более разнообразны сценарии последующих событий, тем сильней увеличиваются издержки, связанные с разработкой и согласованием такого контракта2. При этом «за кадром» неизбежно остается множество ситуаций, вообще не предусмотренных контрактом. Тем самым как бы формируется пространство, в рамках которого управляющие могут осуществлять «своекорыстные» действия. Такие действия, как отмечалось выше, могут быть ненаблюдаемы; в условиях конкурентной экономики последствия таких действий могут обнаружиться лишь через некоторое время.

Сама возможность доступа к наиболее полной и точной информации и возможность принятия решений на этой основе становится специфическим источником «силы» (высших) менеджеров в рамках корпорации (Aghion, Tirole 1997; Rajan, Zingales 1997). Асимметрия информации расширяет поле действий управляющих, направленных на увеличение Y при тех же (или меньших) размерах П.

И все же подобный подход сужает поле реального конфликта. Интересы высшего менеджера, как правило, не ограничиваются денежными выплатами: при прочих равных условиях они могут предпочитать, например, сравнительно большие размеры фирмы3, наличие у нее роскошных офисов, загородных домов, самолетов и других престижных атрибутов (см. Burrough, Helyar 1990). Наконец, они могут направлять немалые средства на то, чтобы удержать свое положение (сохранить, по выражению упоминавшихся выше авторов, позицию «силы» внутри фирмы)4. Все это может способствовать росту специфических издержек (agency costs) и углублению конфликта интересов внутри корпорации.

Столкновение интересов владельцев акций и менеджеров особенно наглядно проявляется в сфере накопления капитала компании. Наиболее распространенным примером такого конфликта обычно служит ситуация, сложившаяся в нефтедобывающей промышленности США после более чем десятикратного повышения цен на нефть на протяжении 70-х годов. Эксперты много писали о том, что дальнейшая разведка месторождений на территории США представляется чрезвычайно дорогостоящей и малоперспективной. Однако, несмотря на это, руководство нефтяных компаний, оказавшееся в годы энергетического кризиса в центре общественного внимания, направляло фантастические суммы на дальнейшее осуществление явно убыточных разведочных работ. Оценка подобных действий высших менеджеров стала в следующие годы предметом острых дискуссий; ряд влиятельных экономистов (см., напр., Jensen 1986) склонен видеть в этом яркий пример недостаточно эффективного КУ.

Источники конфликта вряд ли возможно полностью устранить с помощью совершенного стимулирования менеджеров — в терминах соотношения (2) это означало бы отыскание некой «идеальной» функции y. Выбор оптимальной (с точки зрения владельцев стратегического пакета акций) стратегии фирмы существенно зависит от отношения акционеров к риску. Менеджеры при этом стремятся отыскать наилучшее, по их критерию, отношение между получаемым доходом Y, и «их собственным» риском, порождаемым, например, чувствительностью Y к колебаниям П5.

Проблемы отделения контроля от собственности (и возможного конфликта между ними в рамках крупной корпорации) обсуждается в экономической литературе более 60 лет — со времени публикации, получившей широкую известность работы Э. Берли и Х. Минза (Berle, Means 1932). Важный этап в осмыслении проблем КУ знаменовали работы Коуза, закладывавшие основы современной теории фирмы (Coase 1937; 1960), и разработка нового подхода к анализу издержек, порождаемых делегированием полномочий, предложенная в статье М. Дженсена и У. Меклинга (Jensen, Meckling 1976). Эмпирические исследования поведения управляющих, и прежде всего управляющих в крупнейших американских корпорациях (см., например, Donaldson 1984), неплохо согласовались с теоретической концепцией М. Дженсена (Jensen 1986), согласно которой управленческий персонал, действующий в рамках большой акционерной компании, стремится максимизировать не стоимость «своей» фирмы, а, скорей, free cash flow, денежные потоки, которыми он может более или менее свободно распоряжаться. Тем самым более отчетливо обозначается конфликт интересов собственников акционерного капитала и аппарата управления, а вместе с ним издержки, порождаемые делегированием полномочий в рамках корпорации.

В следующих разделах работы более подробно характеризуются механизмы взаимодействия между владельцами акций и менеджерами, изучаемые теорией КУ. Отношения между ними рассматриваются с позиций реализации прав акционерной и индивидуальной частной собственности и с точки зрения взаимодействия участников в рамках корпорации.

1.2. Акционерная собственность
и корпоративное управление

Определение акционерной собственности с помощью категорий, обычно используемых для характеристики индивидуальной собственности, наталкивается на ряд трудностей: обычный набор прерогатив, обеспечиваемых собственностью, неизбежно «дробится» между stakeholders, участниками различных хозяйственных операций, предполагаемых функционированием корпорации. Некоторые авторы (см., например, Votaw 1965) исходят из того, что в рамках акционерной компании отношения владения, пользования и контроля за результатами деятельности в основном переходят к управленческому персоналу, тогда как правами присвоения чистого дохода, обеспечиваемого такой деятельностью, располагают владельцы капитала. С точки зрения ряда авторов (см. Blair 1995; Hansmann 1996), при определении характера акционерной собственности должен учитываться сложный комплекс отношений, складывающихся в ходе функционирования корпораций между акционерами, владельцами используемого компанией заемного капитала, управленческим персоналом, рабочими и служащими и др.

В последнее время теория неизменно уделяет особенно большое внимание судебно-правовой инфраструктуре отношений, регулирующих отношения между различными группами акционеров, владельцами капитала, предоставленного в ссуду корпорации, и управленческим персоналом. В центре исследования чаще всего оказываются вопросы защиты прав акционеров. При этом подчеркивается, что сами возможности реализации прав собственности зависят не только от принятых в стране законов, но и от сложившейся практики судебно-правовых решений.

Авторы исследования, специально посвященному данному вопросу, приходят к следующему выводу: практическая реализация требований, предусмотренных законами (quality of law enforcement), достигает высшего уровня в странах с немецкой и скандинавской структурами гражданского права и оказывается наихудшей в тех странах, где утвердилось французское гражданское право (см. La Porta, Lopes-de-Silanes, Shleifer, Vishny 1998). Сформировавшаяся экономико-правовая инфраструктура может оказывать чрезвычайно существенное влияние на характер распределения акционерной собственности, на систему отношений, складывающихся внутри корпорации, и направление движения денежных потоков.

Экономическая теория делает акцент на том, что права собственности в разных странах сегодня сочетаются с правами, обусловленными системой контрактов (в том числе «имплицитных» соглашений). Используя это соображение применительно к деятельности отдельной компании, А. Элчиан и Х. Демсиц характеризовали фирму как некое «средоточие контрактов» (nexus of contracts) — см. Alchian, Demsetz 1972. В ситуации, когда контрактные права и обязанности можно считать надежно обеспеченными, атрибуты собственности обнаруживаются, прежде всего, в связи с упоминавшейся неполнотой контрактов. Как только выясняются обстоятельства, относительно которых контракты не содержат (прямых) указаний на соответствующие права и обязанности сторон, нерегламентированные соглашениями условия использования факторов производства определяются их реальными собственниками. Поэтому права собственности в последнее время чаще всего определяются как остаточные – по отношению к условиям контрактов – права распоряжения и контроля (см., например, Milgrom, Roberts 1992b; Gravelle, Rees 1996). Этот подход получил теоретическое развитие в работах О. Харта, С. Гроссмана и Дж. Мура (см. Grossman, Hart, 1986; 1988; Hart, Moore 1988; 1990; Hart 1995).

В системе теоретических моделей Харта-Гроссмана-Мура предполагается, что каждый из участников операций, осуществляемых фирмой, владеет определенным реальным, денежным и/или человеческим капиталом. Стремясь выгодней продать принадлежащие им факторы, некоторые владельцы осуществляют специализированные вложения; это относится, в частности, и к управленческому персоналу, который накапливает знания и опыт в некоторой области.

В соответствии с рассматриваемой концепцией, масштабы таких специфических вложений будут в большой мере зависеть от того, в какой степени менеджеру удается сохранить (или получить) то место, которое соответствует его специфическим вложениям. Наиболее прочные гарантии использования указанных вложений обеспечивает именно собственность на соответствующие элементы капитала.

Рассмотрим теоретическую модель корпоративного объединения, в котором участники, по крайней мере некоторые, могут осуществлять специфические вложения, предназначенные для использования в рамках данной фирмы. Тогда при появлении прав собственности таких участников на элементы вещного или денежного капитала, иначе говоря, в ситуации, когда хотя бы один из участников рыночных обменов, предшествующих формированию компании, получает в своё владение некоторый (дополнительный) актив, появляются дополнительные стимулы для увеличения совокупных равновесных инвестиций.

Действие конкурентных сил к конечном счете должно обеспечивать такую конфигурацию собственности, когда образующаяся в результате соглашения между всеми владельцами факторов производства компания получает возможность наиболее эффективного сочетания специализированных ресурсов. Именно функционирование фирмы как единого целого создает условия для оптимальных специфических инвестиций; вместе с тем складывающаяся комбинация ресурсов должна обеспечивать наибольшие выгоды всем владельцам используемого фирмой вещественного и человеческого капитала (иными словами, складывающееся равновесие должно быть Парето-оптимальным).

В рамках такой корпорации, выступающей в качестве «средоточия контрактов», вложения большинства участников (включая вложения человеческого капитала, осуществляемые менеджерами) более или менее надёжно подкреплены системой соответствующих соглашений. Это не относится, однако, к иерархическим отношениям «руководитель-подчиненный» внутри фирмы. В силу отмечавшейся выше асимметрии информации и неполноты контрактов делегирование полномочий может лишь частично укладываться в рамки какого-либо контракта, тогда как остальные отношения носят в известном смысле неформальный характер. Поэтому отношения между собственниками качественно отличаются от отношений субординации, формирующихся внутри фирмы. Особенности последних могут регулироваться характеристиками равновесия, складывающегося в повторяющихся играх между начальником и подчиненным: сфера полномочий, передаваемых «вниз» по иерархической вертикали, существенно зависит от размеров возможных потерь фирмы (начальника) и выгод подчиненного, их предпочтений во времени и др. (см. Baker, Gibbons, Murphy 1999).

Pages:     || 2 | 3 | 4 | 5 |   ...   | 7 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.