WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 || 3 | 4 |   ...   | 7 |

Как мы уже отмечали, основным источником предложения денег в российской экономике в 2000 году являлся приток экспортной выручки, трансформирующийся, через механизм обязательной продажи 75% выручки на бирже, в рубли. Поскольку объем импорта был относительно мал (сальдо торгового баланса составило за первые три квартала 2000 года около 44,5 млрд долларов США), обязательная продажа валютной выручки означала значительную рублевую эмиссию, которая не компенсировалась покупками валюты под импортные контракты4. По нашим оценкам, брутто-объем эмиссии за первые три квартала 2000 года достиг 520 млрд рублей (75% от экспортной выручки за вычетом импорта, т.е. 18,2 млрд долларов США). Безусловно, для корректной оценки нестерилизованной эмиссии за счет операций Банка России на валютном рынке необходимо учитывать и движения по счету операций с капиталом и финансовыми инструментами. Однако для оценки эмиссии в первую очередь представляет интерес объем валюты, проданный на бирже в рамках обязательной продажи по экспортным контрактам. Косвенным свидетельством того, что предложение валюты внутри страны значительно превышало спрос на нее с учетом всех внешнеэкономических операций является рост золотовалютных резервов ЦБ РФ.

РИС. 1.4

Источник: Центральный банк РФ, расчеты ИЭПП.

В 2000 году увеличился приток иностранной валюты в страну (в первую очередь, из-за высокого положительного сальдо торгового баланса), и за год золотовалютные резервы увеличились более чем в 2,2 раза, с 12,5 млрд долларов США до 27,95 млрд долларов США. Последнее значение превышает на 3,3 млрд долларов предыдущий максимальный размер резервов, зафиксированный в июне 1997 года). В настоящее время резервы обеспечивают 7–8 месячный импорт, что является наивысшим показателем с 1992 года (в 1997 году – не более 3,5–4 месяцев). Доля золота за год снизилась с 32% до 13%.

При сохранении цен на нефть на уровне не ниже 18$ за баррель положительное сальдо торгового баланса России в 2001 году составит не менее 30–35 млрд долларов США (в 2000 году, по предварительным оценкам, – около 60 млрд долларов США). Следовательно, с учетом увеличения оттока капитала из страны (в частности, за счет выплаты долгов Парижскому клубу) прирост золотовалютных резервов составит 5–7 млрд долларов, и к концу 2001 года они могут достигнуть 33–35 млрд долларов США.

Обеспеченность рубля золотовалютными резервами, характеризующаяся условную потенциальную возможность выкупа ЦБ РФ всей денежной базы за счет продажи валютных резервов, показана на рисунке 1.4. Если в 1998 году, до кризиса, условный курс рубля, рассчитанный как отношение денежной базы (узкой или широкой) к золотовалютным резервам, значительно превышал официальный обменный курс, то с сентября 1998 года ситуация изменилась. Отношение узкой денежной базы к золотовалютным резервам отражало более высокий курс рубля по отношению к доллару, чем официальный обменный курс. С августа 2000 года такое соотношение наблюдается и для отношения широкой денежной базы к золотовалютным резервам.

В целом за 2000 год прирост узкой денежной базы составил 69,0% (с 307,5 до 519,6 млрд рублей), широкой денежной базы – 68,1% (с 439,7 до 739,2 млрд рублей). Таким образом, реальный прирост денежной базы за год достиг 40,6% (для агрегата в узком определении) и 39,9% для агрегата в широком определении.

РИС. 1.5

Источники: Центральный банк РФ, расчеты ИЭПП.

Источники роста денежной базы, в частности, более быстрого роста данного агрегата в широком определении, можно определить на основе анализа изменений в структуре широкой денежной базы (см. рисунок 1.5). Доля наличных денег за 1999–2000 годы снизилась с 71,2% до 52–55%, тогда как доля ФОР выросла с 7,4% до 13,6% (в июле 1998 года – 16,5%), доля остатков на корреспондентских счетах – с 10,7% до 14,5% (в июле 1998 – 6,5%), доля депозитов и прочих обязательств ЦБ РФ – с 10,7% до 15–20% (в июле 1998 года – 10,5%).

Динамика структуры широкой денежной базы свидетельствует, что в первое время после кризиса произошло резкое сокращение фонда обязательного резервирования (вследствие массового изъятия депозитов из коммерческих банков и снижения нормативов обязательного резервирования). В то же время увеличилась доля наличных денег в обращении и остатков на корреспондентских счетах коммерческих банков в ЦБ РФ. В дальнейшем доля наличных денег снизилась и стабилизировалась на уровне несколько выше 50%. По мере восстановления доверия к банковской системе увеличивалась доля ФОР: к концу 2000 года она практически вернулась на докризисный уровень (при более низких нормативах отчислений).

В конце четвертого квартала 2000 года произошло некоторое снижение доли депозитов и прочих обязательств (с 20–21% до 15%) и одновременное повышение доли наличных денег (с 52–53% до 56–57%), что объясняется, по нашему мнению, сезонными факторами, связанными с увеличением спроса на наличные деньги из-за роста розничного товарооборота в преддверии новогодних праздников.

Таким образом, основной формой прироста денежной базы в послекризисный период стали остатки на корреспондентских и депозитных счетах коммерческих банков в Банке России, т.е. свободные ликвидные средства, не используемые банками для проведения доходных активных операций (в том числе, средства для обслуживания текущих платежей клиентов)5. Суммарная доля данных двух составляющих денежной базы в 1999–2000 годах составляла 30–35%, тогда как в 1997–1998 годах она не превышала 15–20%.

Данная тенденция является следствием нескольких процессов, наблюдаемых в денежной сфере. Во-первых, часть роста остатков на корреспондентских счетах может быть отнесена на необходимость увеличения объема свободных средств, обслуживающих текущие платежи клиентов. С учетом изменения уровня цен за 1998–2000 годы и увеличения доли денежных расчетов между предприятиями и в отношениях с бюджетами всех уровней, объем остатков на корреспондентских счетах коммерческих банков в ЦБ РФ лишь на немного превышает в реальном выражении уровень первой половины 1998 года6.

РИС. 1.6

Источники: Центральный банк РФ, расчеты ИЭПП.

Во-вторых, отсутствие безрисковых финансовых инструментов, низкая привлекательность существующих финансовых рынков ограничивают возможности коммерческих банков по проведению активных операций. Депозиты в ЦБ РФ в этих условиях фактически играют роль финансовых инвестиций, хотя и приносят низкий процент. В то же время, деньги остаются внутри банковской системы, создавая угрозу атаки на курс национальной валюты при малейшем росте неопределенности и рисков (сдерживаемую только высоким уровнем золотовалютных резервов), но не используются, например, для кредитования реального сектора экономики.

В-третьих, в реальном секторе сохраняются высокие риски при кредитовании предприятий. Фактически, российские коммерческие банки по-прежнему не выполняют функцию создания денег в экономике, рационируют кредит. Данный процесс может быть наглядно показан на основе динамики денежного мультипликатора, рассчитанного на основе отношения М2 к широкой денежной базе (резервным деньгам, см. рисунок1.6).

Снижение денежного мультипликатора началось еще до кризиса, в марте 1998 года, и данная тенденция сохранилась на протяжении 1999–2000 годов. Так, в 2000 году мультипликатор резервных денег опустился до 1,4–1,5 (против 1,95 в феврале 1998 года и 1,75 в сентябре 1998 года). Это свидетельствует о том, что отношение российских коммерческих банков к реальному сектору не изменилось, несмотря на очевидный рост производства и повышение рентабельности предприятий. В экономике сохраняется жесткое рационирование кредита, и в отсутствии финансовых рынков важной сферой деятельности коммерческих банков стало кредитование государства на всех уровнях власти. Необходимо отметить, что во второй половине 2000 года наблюдается некоторый рост денежного мультипликатора (с 1,4 до 1,55), однако, период наблюдения пока мал, чтобы говорить о переломе тенденции.

Таким образом, можно говорить о своеобразной «загадке» российской экономики, заключающейся в устойчивом падении денежного мультипликатора в послекризисный период, при снижении рисков в экономике, стабилизации инфляции и обменного курса национальной валюты.

Как показано выше, основной причиной дальнейшего падения денежного мультипликатора является увеличение объема избыточных (сверх фонда обязательного резервирования) резервов на счетах в ЦБ РФ. Однако говорить о возможности сокращения денежной базы (в широком смысле) за счет предоставления банкам возможностей инвестирования в какие-либо активы (кредитование, ценные бумаги) неверно. Банковская система в целом не может изменить объем широкой денежной базы, кроме как за счет операций с центральным банком (в настоящих условиях – за счет атаки на рубль и выкупа части золотовалютных резервов Банка России, и, наоборот, – за счет продажи валюты). Расширение возможностей активных операций может лишь изменить структуру широкой денежной базы за счет перевода части неиспользуемых резервов (остатки на корреспондентских и депозитных счетах в ЦБ РФ) в фонд обязательного резервирования и наличную форму.

К настоящему времени, у нас нет однозначного объяснения данной «загадке». В качестве возможных объяснений дальнейшего падения мультипликатора могут быть названы, во-первых, сокращение операций на финансовых рынках (рынок государственных ценных бумаг, межбанковский рынок); во-вторых, отсутствие у Банка России операций на открытом рынке (на рынке ГКО-ОФЗ), что не позволяет уменьшить совокупные избыточные резервы за счет покупки ценных бумаг у Центрального банка. В-третьих, сокращение краткосрочного кредитования реального сектора, поскольку потребность в краткосрочных кредитах под оборотные средства, импортные и торговые операции упала вследствие увеличение объема собственных средств предприятий и сокращения импорта. В то же время, из-за неэффективной системы инфорсмента и низкой финансовой дисциплины долгосрочное кредитование несет чрезвычайно высокие риски, и ситуация в данной области не изменилась.

Отсутствие реально действующих процентных ставок в экономике и рационирование кредита означали отсутствие процентного и кредитного каналов денежной трансмиссии в экономике7. Ситуация в реальном секторе экономики фактически не реагировала на снижение номинальных и реальных процентных ставок, доступность банковского кредита для предприятий низка. Единственным работающим механизмом денежной трансмиссии являлся курсовой канал, связанный с притоком денег в страну на счета предприятий-экспортеров и их продажу (в первую очередь, обязательную часть) на внутреннем валютном рынке Банку России.

Расширение денежного предложения за счет покупки центральным банком валюты оказывает, скорее, негативное воздействие на реальный сектор экономики. Денежная экспансия вызывает ускорение инфляционных процессов. В ситуации когда номинальный курс рубля сохраняется постоянным за счет высокого предложения валюты на рынке, рост внутренних цен ведет к росту реального курса рубля и, соответственно, – к снижению чистого экспорта.

Спрос на деньги

Одним из важнейших, после оживления экономической активности положительным последствием девальвации рубля в августе 1998 года стало увеличение объемов денежных средств у предприятий, сокращение масштабов неплатежей и снижение доли сделок, обслуживаемых с помощью неденежных форм расчетов. Рост объема оборотных средств в реальном секторе экономики и прохождение денег по всей производственной цепочке обеспечили спрос на продукцию на каждой стадии производства и, таким образом, произошло увеличение агрегированного спроса в экономике в целом.

Источником данного процесса стало улучшение финансового положения и рост объемов прибыли как предприятий-экспортеров, в том числе вследствие улучшения конъюнктуры мировых сырьевых рынков, так и импортозамещающих производств за счет увеличения внутреннего спроса на их продукцию. В результате, доля убыточных предприятий вновь снизилась по сравнению с предыдущим годом и составила в промышленности 38,7% (39,2% и 49,2% на конец 1999 и 1998 годов соответственно). По результатам наших предыдущих исследований8, убыточные предприятия играют определяющую роль в образовании неплатежей. Снижение их доли послужило важным фактором в сокращении номинальных приростов неплатежей и стабилизации их уровня. Из рисунка 1.7 видно, что прирост задолженности практически прекратился, начиная со второго квартала 2000 года. Можно говорить о некоторой стабилизации номинальной просроченной задолженности с этого периода (см. рисунок 1.8) на уровне около 1600 млрд руб. Снижение объемов просроченной задолженности произошло в том числе и за счет ее списания. По данным Госкомстата РФ, кредиторская просроченная задолженность, списанная на прибыль, и дебиторская, списанная на убыток, составили соответственно 0,4% и 2,4% от общей суммы задолженности (0,4% и 1,5% в 1999 году). Относительно низкие объемы списанной совокупной задолженности (в особенности кредиторской) свидетельствует о том, что ее снижение происходило либо за счет уменьшения величины вновь образующейся задолженности, либо прямым ее погашением. Вместе с тем в первом квартале 2000 года наблюдался довольно существенный скачкообразный рост задолженности вслед за ее снижением в конце 1999 года, что может быть связано с сезонными факторами (выплатой налогов, закрытием балансов).

Реальный же объем кредиторской и дебиторской задолженности предприятий начиная с конца 1998 года устойчиво снижался. Таким образом, абсолютный объем номинальных неплатежей возрастал медленнее инфляции. За 1999 год реальный прирост просроченной кредиторской задолженности составил минус 19,3%, а за 2000 год – минус 3,4%.

Значительную роль стало играть то обстоятельство, что уровень налоговых поступлений обеспечил большую наполняемость бюджета и исполнение расходных статей в объеме, определенном в законе о бюджете. Отсутствие нарастающей задолженности бюджета экономическим агентам является серьезным фактором, сокращающим масштабы неплатежей в экономике9.

РИС. 1.7

Динамика дефлированных приростов просроченной задолженности
предприятий и организаций

Pages:     | 1 || 3 | 4 |   ...   | 7 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.