WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 |   ...   | 60 | 61 ||

Достаточность ипотечного покрытия для исполнения обязательств по облигациям в данном случае определяется отдельно для каждой очереди: размер ипотечного покрытия считается достаточным для обеспечения надлежащего исполнения обязательств по облигациям соответствующей очереди, если размер ипотечного покрытия равен сумме непогашенной номинальной стоимости облигаций этой очереди и непогашенной номинальной стоимости облигаций предшествующих очередей или превышает ее либо равен размеру ипотечного покрытия, установленному решением о выпуске облигаций с ипотечным покрытием, или превышает его в случае принятия решения о выпуске облигаций с ипотечным покрытием, предусматривающего обеспечение исполнения обязательств по таким облигациям в большем размере.

Вместе с тем в процессе разработки моделей вторичного рынка ИЖК в РФ не были, на наш взгляд, в полной мере учтены аргументы, «работающие» в пользу европейской модели:

– традиции организации системы ИЖК в дореволюционной России, основанные на одноуровневой модели ипотечного банка;

– структура современной российской банковской системы (преобладание крупных государственных и квазигосударственных универсальных и специализированных банков с разветвленной филиальной сетью);

– недостаточная степень развития финансового рынка и отсутствие крупных институциональных инвесторов, способных обеспечить необходимый объем спроса на ипотечные ценные бумаги.

Научно-теоретический журнал «Научные проблемы гуманитарных исследований» Выпуск 7 – 2010 г.

Кроме того, дискредитация американской модели секьюритизации актуализирует в России и в других странах поиск направлений ее трансформации. Так, американский финансист Дж. Сорос полагает, что нынешний кризис был обусловлен, прежде всего, американской моделью организации рынка ипотечных кредитов, поэтому она нуждается в полной перестройке, с учетом позитивного опыта, накопленного в Европе. В числе главных преимуществ европейской модели секьюритизации ипотечных кредитов по сравнению с англоамериканской Дж. Сорос выделяет:

– открытость системы (все ипотечные кредитные учреждения могут участвовать в секьюритизации на равных);

– правильную систему стимулов (риски и выполнение обслуживающих функций ипотечные кредитные организации несут сами);

– финансирование ипотеки за счет выпуска стандартизованных облигаций, порождающих масштабный и ликвидный рынок [4].

Полагаем, что приведенные аргументы свидетельствуют о настоятельной необходимости обеспечения законодательных возможностей эмиссии облигаций с ипотечным покрытием российскими коммерческими банками в форме балансовой секьюритизации, для чего требуется существенная доработка закона об ИЦБ. Прежде всего, учитывая принципиальные различия между американской и европейской моделями секьюритизации, есть необходимость внятного сепарирования в российском законодательстве двух разновидностей ипотечных облигаций: выпущенных в рамках внебалансовой секьюритизации и под обеспечение кредитами, выделенными на балансе эмитента, – при сохранении за эмитентами права выбора реализации наиболее предпочтительной для них модели и предоставлении инвесторам простой и ясной информации о свойствах предлагаемого им инвестиционного продукта.

Анализ зарубежного опыта эмиссии ценных бумаг, обеспеченных ипотекой, свидетельствует о том, что, хотя обе обеспеченные ипотекой ценные бумаги – ипотечные ценные бумаги (MBS) и облигации с ипотечным покрытием (CB) – в своем потенциале являют источник долгосрочного финансирования ипотечных кредитов, есть ряд существенных различий между ними, в результате которых каждый финансовый инструмент обладает рядом привлекательных черт для инвесторов:

– главное отличие облигаций с покрытием от ипотечных ценных бумаг состоит в том, что активы находятся обычно на балансе эмитента. Вместе с тем специфика европейской модели балансовой секьюритизации заключается в том, что доминирующая специализация кредитного института (например, во Франции, Дании) на выдаче ипотечных кредитов с параллельной эмиссией облигаций с покрытием может выглядеть как SPV;

– основным содержательным различием между облигациями с покрытием и ипотечными ценными бумагами является то, что владельцы облигаций с покрытием могут обращать свои претензии не только на активы покрытия (что имеет место в случае ипотечных ценных бумаг – против SPV), но и против других активов банкаэмитента. Следовательно, инвесторы имеют право на двойное требование – к банкуэмитенту и к пулу ипотечных активов;

– наличный денежный поток по ипотечным кредитам является единственным источником погашения основного и процентного долга по ипотечным ценным бумагам. При выпуске облигации с покрытием основной и процентный долг оплачиваются из наличного денежного потока эмитента, тогда как ипотека в пуле покрытия Научно-теоретический журнал «Научные проблемы гуманитарных исследований» Выпуск 7 – 2010 г.

служит только имущественным залогом для инвесторов;

– все облигации с покрытием, основанные на одном пуле ипотечных активов, предоставляют инвесторам одинаковые права, тогда как секьюритизация в форме ипотечных ценных бумаг, как правило, предполагает структурирование – эмиссию ценных бумаг траншами различного старшинства;

– имущественный залог, лежащий в основе облигаций с покрытием, является динамическим активом в пределах пула покрытия, который можно заменить другим закладным обеспечением. Эмитенты облигации с покрытием могут активно управлять активами из пула покрытия. Во многих случаях эмитент облигаций с покрытием ответственен за страхование платежеспособности заемщиков по ипотекам, включенным в пул покрытия, и должен, при наступлении определенных критических сроков неплатежей по ипотеке, заменить ее в составе пула покрытия любым другим надежным активом. Ипотеки, лежащие в основе ипотечных ценных бумаг, являются статическими и остаются «привязанными» к ценной бумаге вплоть до ее полного погашения;

– облигации с покрытием, как правило, эмитируются со сроком обращения от одного года до 10 лет, тогда как ипотечные ценные бумаги выпускаются на 25– 30 лет;

– эмитент облигаций с покрытием, которым, как правило, является кредитная организация, поскольку пул ипотечного покрытия остается на ее балансе, должен соблюдать дополнительные нормативы, устанавливаемые центральным банком, в том числе в виде формирования резервов, тогда как выведение пула покрытия за баланс, на SPV, в случае эмиссии ипотечных ценных бумаг, позволяет эмитенту не отвлекать средства на формирование резервов и соблюдение сопряженных в эмиссией нормативов.

Полагаем, что, поскольку в России, в отличие от англо-саксонской модели экономической философии, отдающей отношения между субъектами экономической деятельности «на откуп» контрактным отношениям, превалирует подход законодательного регулирования («обрамления») наиболее актуальных форм этих отношений, столь существенные различия MBS и CB должны быть закреплены законодательно.

Однако разделения понятий «ипотечные ценные бумаги» и «облигации с ипотечным покрытием» в российском законе об ИЦБ не существует, закон лишь допускает (ст. 7) эмиссию ипотечных ценных бумаг как собственно кредитными организациями (с баланса оригинатора), так и специально созданной для этого структурой, подобной спецюрлицу, – ипотечным агентом.

Есть еще одно важное обстоятельство. Закон об ИЦБ не позволяет эмитировать облигации с ипотечным покрытием в западном понимании этой ценной бумаги, обеспечивающей высокий уровень защиты прав инвесторов. Выше мы отметили, что основным содержательным различием между облигациями с покрытием и ипотечными ценными бумагами является то, что владельцы облигаций с покрытием могут обращать свои претензии не только на активы покрытия (что имеет место в случае ипотечных ценных бумаг – против SPV), но и против других активов банкаэмитента. На уровне закона этот вопрос в России не затрагивается. Установлено лишь, что «в случае если сумма, вырученная от реализации ипотечного покрытия облигаций, превышает размер требований в отношении облигаций с ипотечным покрытием, разница после удержания из нее сумм, необходимых для покрытия расхоНаучно-теоретический журнал «Научные проблемы гуманитарных исследований» Выпуск 7 – 2010 г.

дов, связанных с обращением взыскания на ипотечное покрытие и его реализацией, возвращается эмитенту указанных облигаций» (ст. 15.2 закона об ИЦБ).

Однако закон никак не поясняет, какими возможностями обладает держатель облигации в случае, если сумма, вырученная от реализации ипотечного покрытия, окажется меньше размера требований в отношении облигаций с ипотечным покрытием. На этот счет есть только уточняющая позиция Банка России, изложенная в Инструкции № 128-И «О правилах выпуска и регистрации ценных бумаг кредитными организациями на территории Российской Федерации» от 10 марта 2006 г., п. 6.4.которой указывает на то, что «если сумма, вырученная при реализации заложенного имущества, не превышает размер обеспеченных залогом требований по облигациям, то указанная сумма распределяется пропорционально заявленным требованиям».

Таким образом, если ипотечного покрытия окажется недостаточно для выполнения обязательств по облигациям с покрытием, их владельцы не смогут обращать свои претензии против других активов банка-эмитента.

Еще одним обстоятельством, которое не позволяет нам утверждать, что в России достаточно правовых оснований для эмиссии облигаций с ипотечным покрытием, является то, что согласно ст. 11 закона об ИЦБ ипотечное покрытие может быть заложено в обеспечение исполнения обязательств по облигациям двух и более выпусков.

В этом случае эмитент вправе установить очередность исполнения обязательств по облигациям различных выпусков и, следовательно, исполнение обязательств по каждой очереди допускается только после надлежащего исполнения обязательств по облигациям с ипотечным покрытием предыдущей очереди. При этом очередь исполнения обязательств по облигациям определенного выпуска не может быть установлена ранее очереди исполнения обязательств по облигациям иных выпусков в случае, если срок исполнения обязательств по облигациям такого выпуска наступает позднее срока исполнения обязательств по облигациям иных выпусков.

Как уже было указано выше, возможность эмиссии ценных бумаг разного старшинства является признаком исключительно ипотечной ценной бумаги, тогда как эмиссия облигаций с покрытием не может предполагать подобного транширования хотя бы вследствие одного только гарантированного европейскими законами права обращать требования по облигациям с покрытием на остальное имущество эмитента в случае недостаточности ипотечного покрытия. Однако в России, например, банку ВТБ 24 закон не помешал провести балансовую эмиссию облигаций с ипотечным покрытием разными выпусками с различной степенью старшинства. На наш взгляд, необходимо законодательно устранить возможность транширования при балансовой секьюритизации.

Все вышесказанное позволяет нам выдвинуть следующие предложения по совершенствованию российского законодательства по секьюритизации ипотечных активов:

1. Необходимо ввести на уровне закона об ИЦБ четкую дифференциацию между потечными ценными бумагами (вопрос терминологии дискуссионен) и облигациями с ипотечным покрытием с законодательным определением этих понятий, близким к сложившимся в ведущих экономических системах. В перспективе следует вести речь о необходимости разделения федерального закона «Об ипотечных ценных бумагах» на два отдельных закона: специальный закон об ипотечных ценных бумагах государственного агентства и закон об облигациях с ипотечным покрытием, выпуНаучно-теоретический журнал «Научные проблемы гуманитарных исследований» Выпуск 7 – 2010 г.

скаемых кредитными организациями без списания ипотечных активов с собственного баланса [5].

2. При сохранении за кредитными организациями права закладывать ипотечное покрытие в обеспечение исполнения обязательств по облигациям двух и более выпусков (ст. 11.2 закона об ИЦБ), следует запретить им устанавливать очередность исполнения обязательств по облигациям различных выпусков, т. е. гарантировать инвесторам равные права при владении облигациями, основанными на общем ипотечном покрытии.

3. Дополнить статью 15.2 закона об ИЦБ, закрепив в законе право инвесторов обращать свои требования по облигациям с покрытием на иное имущество эмитента – кредитной организации, если сумма, вырученная при реализации заложенного имущества, меньше размера обеспеченных залогом требований по облигациям.

Полагаем, что данные рекомендации позволят запустить массовый механизм эмиссий облигаций с ипотечным покрытием крупными российскими ипотечными банками, что обеспечит масштабное рефинансирование их ипотечных программ.

ПРИМЕЧАНИЯ:

1. Jobst A. Sovereign Securitization in Emerging Markets // Journal of structured Finance. – 2006. – Vol. 12. – № 3. – P. 4; Дэвидсон Э., Сандерс Э., Вольф Л.-Л., Чинг А. Секьюритизация ипотеки: мировой опыт, структурирование и анализ / пер. с англ. О. В. Смородинова при участии В. Качуро. М.: Вершина. 2007. С. 16.

2. Diepen G. Sauter, Werner, Wirtschaftslehre fьr Bankkaufleute. 3rd Ed. Gabler, Betriebswirt. – Vlg, Wiesbaden, 1991. Р. 454; Arndt, Franz-Iosef, Der deutsche Pfandbrief // Der deutsche Pfandbrief / Eine Benchmark fьr Europa, Fakten und Daten 1998. 3rd Ed. Bonn, 1998.

Р. 7–25; Кашурин Н. И. Развитие рынков ипотечных ценных бумаг в России и за рубежом:

сравнительно-правовой анализ // Нотариал. вестн. – 2010. – № 2; Демушкина Е. Концептуальные подходы к определению правового статуса ипотечных ценных бумаг. [Электронный ресурс]. URL: www.rusipoteka.ru/publications/demushkina-1.htm; Кияткина В. В. Модели секьюритизации: какую выбрать для России // Банк. дело. – 2009. – № 10. – С. 70.

3. Федеральный закон «Об ипотечных ценных бумагах» от 11.11.2003 № 152-ФЗ (в ред.

от 9.03.2010) // Рос. газ. – 2003. – 18 нояб.

4. Сорос Дж. Образцовый рынок ипотеки ищите в Дании. Способ безопасной секьюритизации кредитов на жилье существует // The Wall Street Journal (США). – 2008 – 10 окт.

5. Кроливецкая В. Э. О секьюритизации банковских активов // Проблемы соврем. экономики. – 2009. – № 1 (29). – С. 223.

Научно-теоретический журнал «Научные проблемы гуманитарных исследований» Выпуск 7 – 2010 г.

Pages:     | 1 |   ...   | 60 | 61 ||



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.