WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 |   ...   | 81 | 82 || 84 | 85 |   ...   | 112 |

Хотя российское корпоративное законодательство – при наличии целого ряда серьезных пробелов – можно оценивать как вполне развитое, одних только правовых новаций отнюдь не достаточно для повышения уровня кор поративного управления. Не меньшее значение имеют внутрикорпоративные инициативы и корпоративная культура. Если достижения в области корпора Например, ежегодный рейтинг 20 публичных нефтегазовых компаний мира по корпоратив ному управлению (Energy Intelligence, США) строится на основе следующих критериев: число директоров, разделение функций главы компании и председателя совета директоров, неза висимые директора, доля собственности директоров в капитале компании, независимый ау дит, комитеты по выдвижению в совет директоров и определению вознаграждения, частота переизбрания директоров. При этом, как объективно отмечают авторы исследования, "можно замечательно соответствовать стандартам корпоративного управления, но не следовать им, точно так же, как можно превосходно управлять компанией, при этом не удовлетворяя шести критериям". Так, например, Enron по методологии Energy Intelligence набрал бы в 2001 г.

81,8% и вышел бы на 1 е место (Ведомости, 16 января 2004 г.).

См.: Башун В., Горбовцов С. В ожидании спроса // Эксперт. 2005. № 12. С.52, а также проект «Национальный рейтинг корпоративного управления» консорциума «РИД Эксперт РА» (www.rid.ru, www.raexpert.ru).

Acemoglu D., Zilibotti F. Information Accumulation in Development // Journal of Economic Growth.

1999. Vol. 4. Issue 1. March. pp. 5ff.

РОССИЙСКАЯ ЭКОНОМИКА в 2005 году тенденции и перспективы тивной культуры есть продукт длительного исторического развития, то для конкретных инициатив на уровне компании должны сложиться объективные условия. В России же основная причина неприятия новаций заключается именно в объективных особенностях национальной российской модели, в вы сокой степени актуальных и в наступившем тысячелетии: относительно высо ком уровне концентрации собственности, фактической «закрытости» основ ной массы компаний (формально являющихся ОАО), организации бизнеса в форме группы компаний, слиянии функций менеджмента и собственника, са мофинансировании, «карманных» советах директоров, отсутствии или неэф фективности внешних механизмов и ряде других.

Наконец, существует явная зависимость прогресса в области корпора тивного управления от общего состояния дел в сфере защиты прав собст венности, или, более узко, от сигналов, исходящих от государственной вла сти. «Дело “ЮКОСа”» 2003–2005 гг. стало важнейшим фактором «замораживания» как дальнейшего прогресса в сфере повышения прозрач ности крупных российских компаний, так и прогресса в сфере корпоратив ного управления в целом.

В итоге можно выделить три весьма условных этапа становления «рос сийских стандартов» корпоративного управления: «дикий» период 1990 х го дов, явный (по крайней мере формальный) прогресс в начале 2000 х годов, определенное «замораживание» дальнейших корпоративных инициатив в се редине нового десятилетия. Последний процесс наиболее очевиден, если рассматривать крупнейшие компании. Политические факторы в первую оче редь повлияли на развитие качественных новаций (прозрачность структуры собственности, бенефициарные владельцы, финансовая открытость и др.).

Вместе с тем следует указать и на ряд объективных моментов: завершение создания адекватной (в свете представлений каждой конкретной компании) инфраструктуры, обеспечивающей корпоративный имидж (кодексы, внутрен ние регламенты, квоты для независимых директоров, комитеты, корпоратив ные секретари и т.д.). Крупный частный бизнес весьма быстро адаптировался к новым правилам середины нового десятилетия, что проявилось в том числе в некотором росте внутрикорпоративных инициатив в 2005 г. (прежде всего в связи с ростом числа IPO). Тем не менее дальнейшие новации инфраструк турного типа объективно могут носить лишь косметический характер, а уро вень дальнейшего развития качественных инициатив прямо обусловлен фи нансовыми потребностями и политическими факторами. Определенный «инерционный» спрос на новации в настоящее время может быть предъявлен прежде всего от относительно узкого круга компаний «второго эшелона», ко торые готовы к выходу на финансовый рынок.

Раздел Институциональные и микроэкономические проблемы 4.6. Российский фондовый рынок в 2005 году: успех или рост «мыльного пузыря» Показатели российского фондового рынка (РФР)68 в 2005 г. вызывают противоположные чувства. Его неудержимый рост на фоне замедления тем пов роста экономики, усиления ее сырьевой ориентации, национализации крупнейших компаний и растущей зависимости РФР от ликвидности на гло бальных финансовых рынках заставляет задуматься о рисках «мыльного пу зыря».

В отличие от ситуации 2004 г., в течение которого индекс РТС практиче ски не изменился, в 2005 г. РФР стал одним из мировых лидеров по доходно сти вложений в акции (см. рис. 1).

-40 -20 0 20 40 60 80 100 120 Египет Колумбия Саудовская Аравия Россия – индекс 83,Турция Южная Корея Австрия Аргентина ЮАР Венгрия Бразилия Мексика Дания Индия Норвегия Польша Япония Израиль Швейцария Греция Швеция Германия Люксембург Финляндия Нидерланды Перу Канада Франция Euronext Бельгия Испания Филиппины Австралия Индонезия Великобритания Италия Сингапур Португалия Чили Таиланд Тайвань Гонконг Новая Зеландия США Nasdaq США NYSE Словения Китай SSE 180 Index Венесуэла Источник: по данным Всемирной федерации бирж и журнала «Economist».

Рис. 1. Прирост фондовых индексов (%, декабрь 2005 г. к декабрю 2004 г.) Под российским фондовым рынком (далее – РФР) понимается биржевой рынок эмиссион ных ценных бумаг, обязательства по которым деноминированы в рублях.

РОССИЙСКАЯ ЭКОНОМИКА в 2005 году тенденции и перспективы 30 декабря 2005 г. индекс РТС увеличился на 83,3% по сравнению со значением на конец 2004 г. Выше оказались результаты лишь по фондовым индексам Саудовской Аравии, Колумбии и Египта.

Высокий уровень доходности российского рынка акций сопровождался заметным улучшением его качественных характеристик – ликвидности, вола тильности и капитализации компаний, что показано на рис. 2.

Капитализация Объем торгов акциями на российских биржах Волатильность (ср. квадратическое откл. доходности индекса РТС) 500 0,0,0,0,0,0,0,0,180,0,0,124,92,0,0,17 0,100 0,44,28,22,0,10,5,0,0 0,1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 Источник: по данным РБК и российских бирж.

Рис. 2. Капитализация, ликвидность и волатильность российского рынка акций В 2005 г. капитализация российских компаний выросла с 230 до млрд долл., или в 2,1 раза; объем биржевых торгов акциями на фондовых биржах ММВБ, РТС и «Санкт Петербург» увеличился с 124,4 до 180,2 млрд долл., или в 1,5 раза. Показатель среднего квадратического отклонения ин декса РТС за день, характеризующий волатильность цен «голубых фишек», в 2005 г. составил 0,013 против 0,020 в 2004 г., что означает снижение риска инвестиций в акции на 35%. Высокая доходность, умеренные риски и наличие инвестиционных рейтингов делают РФР привлекательным для всех категорий инвесторов.

На рис. 3 и 4 капитализация и ликвидность РФР сравниваются с анало гичными характеристиками зарубежных фондовых рынков в 2005 г.

коэффициент млрд долл.

Раздел Институциональные и микроэкономические проблемы 0 2 000 000 4 000 000 6 000 000 8 000 000 10 000 000 12 000 000 14 000 США (NYSE) Япония США Nasdaq Великобритания Euronext Канада Германия Гонконг Испания Швейцария Австралия Дания Италия Южная Корея ЮАР Индия Тайвань Бразилия 472 Россия – 2005 г.

Китай SSE Сингапур Мексика Россия – 2004 г. 230 Норвегия Малайзия Турция Греция Чили Австрия Таиланд Израиль Китай SZSE Ирландия Польша Индонезия Люксембург Аргентина Новая Зеландия Филиппины Венгрия Перу Источник: по данным Всемирной федерации бирж.

Рис. 3. Капитализация компаний, млн долл.

В 2005 г. по абсолютному уровню капитализации РФР опередил фондо вые рынки Китая, Сингапура, Мексики, Норвегии, Аргентины, Чили, Турции.

Однако отставание РФР по капитализации от развитых рынков капитала прак тически остается огромным и вряд ли будет преодолено в обозримой пер спективе. Более реалистичной целью развития РФР в следующие годы может стать попытка догнать по капитализации рынки Бразилии, Тайваня, Индии, ЮАР и Южной Кореи.

РОССИЙСКАЯ ЭКОНОМИКА в 2005 году тенденции и перспективы 0 3 000 000 6 000 000 9 000 000 12 000 000 15 000 США (NYSE) США Nasdaq Великобритания Япония Euronext Германия Испания Италия Южная Корея Швейцария Дания, Финляндия, Швеция Канада Австралия Тайвань Гонконг Индия Китай SSE Норвегия ЮАР Турция Российские биржи – 2005 г. 180 Бразилия Китай SZSE Российские биржи – 2004 г. 124 Сингапур Таиланд Ирландия Греция Мексика Малайзия Израиль Австрия Индонезия Польша Венгрия Новая Зеландия Чили Аргентина Филиппины Перу Люксембург Источник: по данным Всемирной федерации бирж.

Рис. 4. Объем биржевых торгов акциями, млн долл.

По ликвидности акций в 2005 г. российские фондовые биржи показали более высокие результаты по сравнению с фондовыми рынками Бразилии, Мексики, Чили, Аргентины, Сингапура, Таиланда, Малайзии и Индонезии.

Однако, также как и с показателем капитализации, РФР отстает не только от развитых рынков капитала, но и от ряда развивающихся рынков – Южной Ко реи, Тайваня, Индии, Китая, ЮАР и Турции. В целом данные рис. 3 и 4 пока зывают, что, несмотря на все рекорды 2005 г., РФР остается «середнячком» на фоне крупнейших развивающихся рынков капитала. Это означает усиление роли в его развитии поведенческих факторов глобальных инвесторов, а так же состояния глобальных рынков капитала, и прежде всего американского.

Положительной тенденцией 2005 г. является заметное укрепление пози ций РФР на глобальном рынке акций и депозитарных расписок российских эмитентов, что можно увидеть на рис. 5. В общем объеме торгов акциями и депозитарными расписками российских АО доля Лондонской фондовой бир жи сократилась с 74,0% в 2004 г. до 45,9% в 2005 г.; доля фондовой биржи ММВБ за это же время выросла с 21,0 до 40,6%; совокупная доля бирж РТС и Раздел Институциональные и микроэкономические проблемы «Санкт Петербург» – с 2,1 до 10,0%. Интересно, что, несмотря на лидирую щие позиции в сфере ликвидности рынка акций группы ММВБ, в 2005 г. наме тилась тенденция сокращения отставания от нее на данном сегменте РФР группы компаний РТС, включая фондовую биржу «Санкт Петербург».

Немецкие фондовые биржи 3,1,6,7,2,22,34,Лондонская фондовая 46,4 биржа 45,34,60 0,4 41,45,ФБ «Санкт-Петербург» 8,1,7,4,30,4,3,11,49,74,2,40 44,44,26,2,42,36,Фондовая биржа РТС 11,1,19,9 40,21,15,РТС 3,1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 Источник: по данным бирж (без учета NYSE).

Рис. 5. Удельный вес бирж в объемах торгов акциями российских АО Изменение соотношения сил между биржами в 2005 г. вызвано не только ростом объемов биржевой торговли на РФР с 124,4 до 180,2 млрд долл. (в 1,раза), но и еще более существенным падением объемов торгов депозитар ными расписками на акции российских АО на Лондонской фондовой бирже – с 381,3 до 161,2 млрд долл., или в 2,4 раза. По нашему мнению, это связано с тем, что в 2005 г. часть глобальных инвесторов переориентировала свои опе рации на внутренний РФР, однако другая часть наиболее консервативных ин весторов заметно сократила операции с долевыми инструментами россий ских эмитентов, так и не оправившись после шока, связанного с делом «ЮКОСа».

В 2005 г. продолжился ускоренный рост внутреннего облигационного рынка. Общий объем рублевых облигаций в обращении на РФР, включая фе деральные ценные бумаги, корпоративные и региональные облигации, вырос с 1,1 трлн руб. в 2004 г. до 1,5 трлн руб. в 2005 г., или почти на треть. Объем РОССИЙСКАЯ ЭКОНОМИКА в 2005 году тенденции и перспективы размещений рублевых облигаций, как показано на рис. 6, превысил макси мумы размещений ГКО в середине 1990 х годов.

1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 ГКО-ОФЗ Региональные облигации Корпоративные облигации Источник: по данным Минфина России, CBonds и фондовых бирж.

Рис. 6. Объемы размещения облигаций на РФР Двигателем роста эмиссий облигационного рынка выступают корпоратив ные облигации, объем их размещений вырос с 140,4 млрд руб. в 2004 г. до 260,млрд руб. в 2005 г., или в 1,9 раза. В условиях отрицательной реальной доходно сти наиболее крупных и ликвидных выпусков корпоративных облигаций основ ными инвесторами на данном рынке выступают банки и нерезиденты, распола гающие возможностями использования различных спекулятивных стратегий для компенсации потерь от «пассивного» владения данными облигациями.

В то же время объем эмиссии региональных облигаций, составивший в 2005 г. 56,8 млрд руб., практически не увеличился по сравнению с 2004 г.

Стоимость размещений ОФЗ в 2005 г. достигла 167,2 млрд руб., уменьшив шись по сравнению с предшествующим годом на 24,8 млрд руб., или на 12,9%. Наличие стабильной доходной базы федерального и региональных бюджетов снижает интерес органов власти разных уровней к финансирова нию расходов за счет привлечения заемных средств. Данная тенденция ско рее всего продолжится и в 2006 г.

Важным событием на РФР в 2005 г. стало ускоренное развитие срочного рынка. После краха срочного рынка в России в 1998 г., когда западные инве сторы понесли миллиардные убытки по срочным контрактам, надежды на млрд руб.

Раздел Институциональные и микроэкономические проблемы восстановление рынка производных финансовых инструментов в нашей стране казались призрачными. События 2005 г. опровергли данные сомне ния, о чем свидетельствуют данные рис. 7.

110 000 250 100 90 200 80 70 150 60 50 100 40 30 50 20 10 - Объем торгов фьючерсами Объем торгов опционами Количество сделок с фьючерсами Количество сделок с опционами Источник: по данным ОАО «Фондовая биржа “Российские Торговые Системы”» (ОАО РТС).

Рис. 7. Объемы торгов и количество сделок на срочном рынке ОАО РТС с 1 сентября 2001 г. по 1 января 2006 г.

В 2005 г. в России объемы биржевых торгов составили: фьючерсными контрактами – 21,5 млрд долл., опционами – 2,8 млрд долл. Резкое увеличе ние объемов торгов на срочном рынке РТС во второй половине 2005 г. обу словлено появлением новых финансовых инструментов – срочных контрактов на индекс РТС и портфель облигаций г. Москвы, играющих в отсутствие в России ликвидного рынка государственных облигаций роль эталонных цен ных бумаг с минимальным риском для РФР. Указанные финансовые инстру менты стали особенно привлекательными для различных категорий порт фельных инвесторов, заинтересованных во вложениях в «эталонные» инструменты РФР.

Pages:     | 1 |   ...   | 81 | 82 || 84 | 85 |   ...   | 112 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.