WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 |   ...   | 79 | 80 || 82 | 83 |   ...   | 112 |

К числу важнейших функций слияний и поглощений можно отнести пе рераспределение производственных ресурсов в пользу более эффективных компаний. Объектом поглощения чаще всего служит сравнительно менее эффективная компания. С этой гипотезой согласуются данные об отношении рыночной стоимости фирмы к восстановительной стоимости ее реального капитала: у компаний покупателей значение коэффициента Тобина (q), как правило, значительно превышало значение соответствующего коэффициента у корпораций целей51. О благотворном влиянии слияний и поглощений на эффективность приобретаемых и реорганизуемых предприятий свидетельст вуют результаты многочисленных исследований. Так, например, результаты анализа за длительный период свыше 20 тыс. предприятий, принадлежащих 5700 корпорациям США, свидетельствуют о том, что смена владельца, как правило, сопровождалась повышением хозяйственной эффективности, в том числе ростом совокупной производительности факторов52. Во многих случаях перехват контроля в корпорации сопровождался увольнением команды ме неджеров, осуществлявших неэффективное руководство фирмой, и ради кальной реорганизацией ее деятельности. «Негоризонтальные» слияния и по глощения при прочих равных условиях обнаруживали более благоприятный финансовый эффект, чем «горизонтальные».

Сравнительный анализ потенциальных целей и эффектов классического рынка корпоративного контроля свидетельствует о существенных расхожде Подробно см: Радыгин А.Д., Энтов Р.М., Шмелева Н.А. Проблемы слияний и поглощений в корпоративном секторе. М.: ИЭПП, 2002.

Andrade G., Mitchell M., Stafford E. New Evidence and Perspectives on Mergers // Journal of Economic Perspectives. 2001. Vol. 15. May.

Lichtenberg F. Corporate Takeovers and Productivity. MIT Press, 1992.

Раздел Институциональные и микроэкономические проблемы ниях с современной российской практикой государственных компаний. Хотя пока невозможно оценить даже среднесрочные последствия поглощений 2005 г. с точки зрения эффективности и смены стратегии, очевидно, что ком пании цели, во первых, по уровню эффективности не уступали «агрессору», во вторых (по крайней мере, в случае горизонтальных поглощений), отмечал ся первичный отрицательный эффект в отношении производственных показа телей (так, и в «Юганскнефтегазе», и в «Сибнефти» в 2005 г. зафиксированы снижение добычи и рост издержек по сравнению с 2004 г.).

Экспансия государственных компаний – естественных монополий в дру гие отрасли вступает в явное противоречие с ранее предпринимавшимися усилиями по сокращению их участия в непрофильных бизнесах, которые от влекают средства от инвестирования в основные виды деятельности, оказы вая опосредованное давление на издержки производства, а косвенно и на процесс ценообразования на продукцию и услуги.

Пока, по всей видимости, можно отметить только одну формально об щую черту – смена менеджерской команды, что типично для любой модели.

Вместе с тем смена менеджмента как следствие классической сделки слия ния или поглощения обусловлена дисциплинирующей ролью рынка корпора тивного контроля (санкции за предыдущие провалы высшего управленческо го персонала), тогда как в российской практике приоритетной является задача перехвата контроля финансовых потоков. Определенные сходные тенденции можно найти в тех случаях, когда слияния и поглощения использо вались не столько для перехвата корпоративного контроля, сколько для того, чтобы использовать преимущества от объединения капиталов или изъять из рыночного оборота акции некоторых компаний.

Необходимо заметить также, что регулярные операции, связанные со слияниями и поглощениями, предполагают достаточно высокий, не часто встречающийся и сегодня уровень развития рынков корпоративного контро ля. Как свидетельствует опыт стран Западной Европы и Японии, рынок кор поративного контроля может в полной мере осуществлять функции децен трализованного регулирования эффективности лишь в том случае, когда он опирается на развитую инфраструктуру рыночных отношений, в частности, на четко определенные права собственности, действенный инфорсмент кон трактных прав и прав собственности и эффективные процедуры банкротства.

Наконец, практически невозможно сопоставлять современную мировую и российскую (в части интервенций госкомпаний) практику применения мето дов защиты от враждебных поглощений. Очевидно, что они не могут работать против административного ресурса под названием «государство».

Еще один принципиальный момент – обострение конфликта интересов, когда государство выступает одновременно как законодатель, регулятор и активный самостоятельный игрок (через госкомпании и банки) на рынке кор поративного контроля.

Дальнейшие перспективы в развитии компаний с государственным уча стием, ставших «ядром» госэкспансии 2005 г., будут определяться в том чис ле их способностью к погашению взятых кредитов в зависимости от конъюнк РОССИЙСКАЯ ЭКОНОМИКА в 2005 году тенденции и перспективы туры мировых цен на энергоносители. В 2000–2005 гг. внешний долг россий ских государственных компаний увеличился многократно (2000 г. – 570 млн долл., 2002 г. – 12 млрд долл., 2005 г. – 28 млрд. долл.)53, что делает его со поставимым с размером долга Парижскому клубу. Описанные выше планы поглощений на 2006–2007 гг. могут удвоить эту сумму.

Наиболее пессимистичный прогноз базируется на ощутимом падении цен на энергоносители, от которых в значительной степени зависит бизнес крупнейших государственных компаний заемщиков. При падении цен на нефть произойдет сокращение доступа к финансовым ресурсам на внешних рынках для рефинансирования накопленной задолженности, как следствие, увеличится цена обслуживания привлеченных кредитов. В этой ситуации ве роятны отток краткосрочного иностранного капитала, падение фондового рынка и тяжелые проблемы банковской системы, связанные с сокращением ликвидности54. С точки зрения Минфина, государство должно нести опреде ленную ответственность за деятельность таких компаний путем выработки единых подходов к внешним и внутренним займам государственных компа ний. Внешние займы не должны запрещаться в принципе, однако должны быть ограничены количественно и по возможности заменяться заимствова ниями на внутреннем финансовом рынке55. Поскольку вопрос о привлечении заемных средств тесно связан с пропорциями распределения чистой прибы ли компаний (выплаты дивидендов акционерам, включая государство), гото вится пакет документов по созданию единой системы заимствований и еди ной дивидендной политики56. Насколько унификация указанных процессов возможна в принципе и как в нее могут быть вписаны «фавориты» государст венной имущественной экспансии, покажет время.

Кроме того, административное ограничение доступа госкомпаний к за рубежным источникам долгового финансирования вряд ли можно рассматри вать как эффективный антиинфляционный механизм (по замыслу Минфина РФ), а вероятный рост ставок на внутреннем долговом рынке будет стимули ровать выход частных компаний на зарубежные рынки в поиске более «деше вых» и «длинных» займов. Проблема внешних заимствований госхолдингов должна решаться в другой плоскости: определение их места в системе госу дарственных приоритетов, прозрачность финансовых потоков, эффективное управление профильными активами.

Масштабы и характер прямого государственного участия в экономике, тем более если принять во внимание вариант «частной ренты» как жизнеспо собный, прямо влияют на состояние дел в сфере гарантий и защиты прав собственности.

Оценка инвестиционного банка «Траст» // Ведомости. 2005. 9 декабря.

Интервью Е.Т. Гайдара // Эксперт. 2006. № 3. С. 6.

РИА «Новости». 8 декабря 2005 г.

Напомним в этой связи, что в 2005 г. Росимущество ориентировало представителей госу дарства на достижение показателя в 10% чистой прибыли, перечисляемой в качестве диви дендов, заявляя на будущее и о более высокой планке.

Раздел Институциональные и микроэкономические проблемы Именно государство как инициатор имущественной экспансии стано вится наиболее заинтересованным в отсутствии четких правил игры в сфере имущественных отношений. Здесь вполне уместна аналогия со второй поло виной 1990 х годов, когда интересы субъектов постприватизационного пере дела собственности в частном секторе и бурного становления частных корпо ративных групп эффективно препятствовали введению адекватных ограничительных норм в сфере корпоративного права, банкротств, рынка ценных бумаг, оптимизации реорганизационных процедур, государственных предприятий и т.д. В середине наступившего нового десятилетия им на смену приходят государственные компании и предприятия, выполняющие интер венционистские функции.

Одновременно происходит заметное сужение возможностей полноцен ной реализации частным собственником его основополагающих прав – преж де всего распоряжения (в терминологии «классической триады») или права отчуждения всей совокупности других прав (в терминологии теории прав собственности). Необходимость политического согласования сделок с теми или иными значимыми активами, тем более за рубежом, не только подтвер ждает системный характер вмешательства государства в сферу рыночных от ношений, но и обесценивает понятие частной собственности в принципе. Ко му нужна собственность, которую при прочих равных условиях собственник не вправе продать без одобрения третьих лиц и по адекватной цене Хорошо известно, что история эволюции форм частной собственности – это прежде всего разделение феномена политической власти и собственно сти. Современные ее формы предполагают в первую очередь, что причаст ность к (верховной) власти не является больше необходимым условием реа лизации прав собственности. То, что можно наблюдать в современной России, весьма слабо согласуется с данным тезисом. С очевидной долей ус ловности можно привести аналогии со странами Древнего Востока, где власть собственность – «это не столько собственность, сколько власть, так как функции собственника здесь опосредованы причастностью к власти...»57.

Конструктивный (для современной российской практики) подход к частной собственности был, например, сформулирован наиболее известным китай ским легистом Шан Яном (IV в. до н.э.), суть которого сводилась к тому, что богатый собственник – это сила, которая подрывает мощь власти58. Хотя те зисы о нестабильности и защите прав собственности в современной России в последние годы стали звучать как популистская риторика или ритуальное за клинание, проблема тем не менее не становится менее острой. Расширение госсектора в описанном выше формате при современном состоянии полити ческих институтов консервирует нестабильность прав собственности на не определенный срок.

Васильев Л.С. История Востока. М.,1998. Т. 1. С. 69.

Книга правителя области Шан. Пер. с кит. Л.С. Переломова. М., 1968.

РОССИЙСКАЯ ЭКОНОМИКА в 2005 году тенденции и перспективы 4.5. Новации корпоративного управления:

нестабильный спрос Движущими силами современной реформы корпоративного законода тельства, охватившей многие страны мира, объективно являются интерна ционализация и конкуренция, быстрый рост числа акционеров и изменения в их структуре, появление новых отраслей, развитие финансовых рынков и но вых технологий. При этом на уровне реформы законодательства о компаниях доминирующие подходы заметно различаются и зависят от социального ста туса авторов: реформа советов директоров (традиционная англосаксонская доктрина), усиление роли частных и институциональных акционеров (как от вет на глобализацию рынков и современные технологии), разработка законов и правил для «групп компаний» (прежде всего со стороны судей и регулято ров ряда стран континентальной Европы), сотрудничество с наемными ра ботниками «на заводе и в совете директоров», защита прав акционеров и ин весторов как абсолютный приоритет в интересах экономического роста и преобразований, главенство рынка над негибкими национальными законами и доктринами (представители современной экономической теории)59.

Все в большей степени влияют на традиционное законодательство раз личные национальные и международные кодексы корпоративного управле ния, появившиеся в 1990 е – начале 2000 х годов60. Скандалы, связанные с Enron, рядом других крупных компаний, инвестиционных банков и аудитор ских фирм США, Германии, Франции, Италии, Швеции, Японии, Южной Кореи и ряда других стран, придали новый импульс дискуссии о реформе корпора тивного управления уже к середине первого десятилетия нового века. Значи мость проблемы подчеркивается тем, что вопросы реформы корпоративного управления вышли за национальные рамки и стали предметом внимания ОЭСР (Принципы корпоративного управления, 1999 г., с редакцией 2003 г.), ЕС (создание группы экспертов по реформе законодательства о компаниях в 2001 г., разработка Плана действий 2003 г.), встреч «большой восьмерки» по сле 2000 г.

Для России, как и для других переходных экономик, характерна опреде ленная эволюция как объективных экономико правовых особенностей, так и восприятия данного института различными заинтересованными субъектами61.

Hopt K. Modern Company Law Problems: A European Perspective // Company Law Reform in OECD Countries. A Comparative Outlook of Current Trends. Stockholm, Sweden, 7–8 December 2000.

Gregory H.J. The globalization of corporate governance. Weil, Gotshal and Manges LLP, 2001;

Gregory H.J. Comparative Matrix of Corporate Governance Codes Relevant to the European Union and its Member States. Weil Gotshal and Manges LLP, 2002.

К настоящему времени в России и за рубежом существует столь обширная литература по данной тематике, что любые отсылки были бы неполны. См., например: Долгопятова Т.Г., ред., Российская промышленность: институциональное развитие. М., 2002; Кодекс корпора тивного поведения. Корпоративное поведение в России. М., Экономика, 2003; Радыгин А., Энтов Р. и др. Экономико правовые факторы и ограничения в становлении моделей корпора Раздел Институциональные и микроэкономические проблемы Иностранные институциональные инвесторы в России 1990 х годов (как институциональные инвесторы в США 1980 х годов) являлись, по сути, един ственным источником генерации интереса к данной тематике. После 2000 г.

Pages:     | 1 |   ...   | 79 | 80 || 82 | 83 |   ...   | 112 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.