WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 |   ...   | 53 | 54 || 56 | 57 |   ...   | 70 |

rP N IV III L M I II sP Среднеквадратическое отклонение Рис. 9.4. Выбор инвестиционного портфеля 2. Портфель N является предпочтительнее портфеля М, так как sРМ = sРN, но rРN > rРM.

3. Те портфели ценных бумаг, которые располагаются в квадранте IV, следует рассматривать как предпочтительные по отношению к портфелю М.

4. Те портфели, которые находятся ниже и правее точки М, то есть в квадранте II, необходимо рассматривать с точки зрения инвесторов как менее привлекательные нежели портфель М.

5. Выбор между портфелями, расположенными в квадрантах I и III, будет зависеть от мнения инвестора относительно доходности и риска с точки зрения допустимого компромисса между этими показателями. Этот компромисс количественно может быть измерен как отношение, показывающее, на какую величину дополнительного риска согласен инвестор за получение дополнительной единицы ожидаемого дохода.

Кривые безразличия. Отношение инвестора к риску и доходности графически может быть представлено с помощью так называемых кривых безразличия на двумерном графике, где по оси абсцисс откладывается степень риска (sР), а по оси ординат – доходность портфеля (rР) (рис. 9.5).

rP rP I1 I2 IIIIsP sP Риск Риск а б Ожидаемая доходность Доходность Доходность IIrP rP IDrPDsP2 IDrPDrPDsP2 IDsPIDrPDsPsP sP Риск Риск в г Рис. 9.5. Формализованное отражение предпочтений инвестора при помощи кривых безразличия Дадим краткие пояснения к рис. 9.5.

1. Инвестор, предпочтения которого представлены на графике а, рассматривает все портфели, характеризующиеся одинаковой степенью риска, как эквивалентные, независимо от доходности, которую они обеспечивают. Принимая во внимание, что данного инвестора интересует только риск (точнее, минимизация его), можно сделать вывод: любой инвестиционный портфель, лежащий на кривой безразличия, которая проходит левее других, является более привлекательным по отношению к портфелям, расположенным на кривых безразличия, расположенных правее.

2. Инвестор, интересы которого представлены на графике б, нейтрален к риску; он воспринимает риск как данность и для любой его степени выбирает портфель, максимизирующий доходность. Естественно, что портфели, отвечающие этому критерию, будут находиться на кривой безразличия I1.

3. График в иллюстрирует промежуточный вариант между первыми двумя: здесь инвестора интересуют как доходность портфеля, так и степень его риска. На дополнительный риск (DsР) он готов идти только при условии соответствующего роста доходности (DrР), что, по его представлению, компенсирует принятый рост степени риска. Рассмотренный график иллюстрирует несколько упрощенное линейное соотношение между доходностью и степенью риска, когда одинаковым приростам степени риска (DsР1 = DsР2) соответствуют равные приросты доходности (DrР1 = DrР2).

4. График г соответствует более реальной ситуации, суть которой заключается в следующем: с ростом степени риска инвестор готов идти на его дальнейший прирост только за счет все увеличивающегося компенсирующего прироста доходности; для рассматриваемого примера при DsР1 = DsР2 DrР2 > DrР1.

Из сказанного выше можно сделать следующие выводы:

1. Все инвестиционные портфели, лежащие на одной кривой безразличия, являются равноценными для инвестора. Следствием этого является тот факт, что кривые безразличия не могут пересекаться68.

2. Инвестор будет считать любой портфель, лежащий на кривой безразличия, которая находится выше и левее, более привлекательным, чем любой портфель, лежащий на кривой безразличия, которая находится ниже и правее. В этом также просто убедиться, проведя горизонтальную или вертикальную секущие линии (рис. 9.6.).

Убедиться в этом несложно, проведя доказательство от противного, что читателю предлагается сделать самостоятельно.

Доходность Доходность 3. Инвестор имеет дело с бесконечным числом кривых безразличия. Это означает, что как бы ни были расположены на графике две из них, всегда существует возможность построить еще произвольное количество непересекающихся кривых безразличия, лежащих между ними.

rP rP IIIrPL = rPM = rpN I2 IL rPL IM rPM L N M N rPN sP sP sPL < sPM < sPN Риск Риск sPL = sPM = sPN Рис. 9.6. Иллюстрация соотношения кривых безразличия Выбор оптимального портфеля. Для выбора из множества альтернативных вариантов оптимального инвестиционного портфеля необходимо на одном графике совместить как само допустимое множество анализируемых портфелей, так и множество, или семейство, кривых безразличия, формализующих предпочтения инвестора.

Далее из множества допустимых вариантов необходимо определить инвестиционный портфель, расположенный на кривой безразличия, проходящей выше и левее остальных (рис. 9.7).

Для рассматриваемого на рис. 9.7 примера оптимальным будет, очевидно, портфель А.

В заключение еще раз обратим внимание читателя на то, что выбор оптимального инвестиционного портфеля в значительной мере определяется характером расположения кривых безразличия, формализующих предпочтение инвестора относительно соотношения доходности и риска. Так, например, если бы наш инвестор относился к риску более негативно, нежели в рассматриваемом случае, в качестве оптимального мог бы быть выбран инвестиционный портфель D.

Доходность Доходность rP I1 I I IC A IG M L B H D P F N O sP Степень риска Рис. 9.7. Выбор оптимального инвестиционного портфеля 9.6 Инвестиции компании в реальные международные активы Причины, определяющие необходимость проектных капиталовложений в реальные активы предприятия, обусловливаются всегда долгосрочными целями: решение проблем выживания, обеспечение роста благосостояния акционеров, обновление техники и технологии для обеспечения прорыва в конкурентоспособности своей продукции, освоение новых продуктов и услуг для завоевания зарубежных рынков и др. Интернационализация инвестиционной проектной деятельности обусловлена, прежде всего, углубляющимся международным разделением труда, усилением роли транснациональных компаний в мировой экономике, возрастающим значением международных финансовых институтов в финансировании и иной поддержке проектов. В проектном финансировании, в частности, в последние годы все более очевидной становится тенденция: все большая часть проектов реализуется в развивающихся странах; в то же время финансирование, технологии и сбыт проектного продукта обеспечиваются за счет промышленно развитых стран.

Принятия решений по портфельным инвестициям и по инвестиционным проектам имеют много общего, но еще большее количество особенностей в оценке и отборе тех и других их отличает.

Инвестиционные проекты, представляющие собой вложения средств в долгосрочные реальные активы, предполагают, как правило, весьма значительные первоначальные затраты, оказывающие продолжительное влияние на доходность владельцев капитала.

Инвестиционные проекты частично, а иногда и полностью, необратимы. Так, если неудачно скомплектованный портфель ценных бумаг можно относительно безболезненно переформировать, то изменить решение по принятым инвестиционным проектам в ряде случаев невозможно. Проектные инвестиции не всегда можно отложить на срок, ряд ситуаций требует немедленного решения. При этом правильное решение позволит увеличить ежегодные размеры прибыли и цену акций, неудачное решение приведет к падению прибыли или убыткам, снижению цены акций и уменьшению рыночной оценки капитала. В определенных же случаях неудачное инвестиционное решение может привести и к банкротству. Инвестиционные проекты нередко взаимосвязаны, осуществление одного из них расширяет инвестиционные возможности по другим проектам долгосрочного вложения капитала.

Доходность Значительная времення протяженность осуществления инвестиционных проектов и, соответственно отдачи по ним, требует обязательного учета эффекта временной стоимости денег и неопределенности результатов.

Рассматривая различные инвестиции, осуществляемые предприятием, необходимо констатировать их многообразие как с точки зрения их природы (промышленные, коммерческие, финансовые, социальные, интеллектуальные и т. д.), так и с точки зрения целей, которым они служат (замена оборудования, модернизация, расширение производства и т. д.). Для обеспечения возможности сравнения таких проектов используется стандартный финансовый подход, базирующийся на совершенно очевидном и логичном представлении любого инвестиционного проекта как совокупности входящих и выходящих денежных потоков CF (cash-flow).

Чаще всего анализ денежных потоков осуществляется по годам, хотя это условие не является обязательным: анализ можно проводить по разным временным дискретам (месяц, квартал и др.), необходимо лишь помнить об увязке величин элементов денежного потока, процентной ставки и величины этого дискрета.

Инвестиционные расходы определяются, как правило, достаточно точно и чаще всего включают:

· инвестиционные расходы на оборудование, станки, механизмы, инструментарий и т. п.;

· дополнительные издержки на монтаж и установку этого оборудования;

· покрытие потребностей в оборотных фондах, связанных с инвестициями.

Чистые входящие потоки принято измерять как дополнительный ежегодный денежный приток (дополнительные поступления за вычетом дополнительных выплат), который принесло бы предприятию осуществление данного инвестиционного проекта.

Так как амортизация является неденежными затратами (реального оттока денег не происходит), то реальное значение денежного потока будет больше бухгалтерского значения прибыли на величину амортизационных отчислений.

Пример 9.1.

Рассчитать чистый годовой поток условного предприятия в ходе реализации инвестиционного проекта по следующим исходным данным:

· Выручка компании от реализации продукции – 100 000 ден. ед.

· Затраты на сырье, материалы, заработную плату (все денежные издержки) – 70 000 ден. ед.

· Амортизационные отчисления – 10 000 ден. ед.

· Налоговая ставка на прибыль – 40%.

Решение.

Операционная прибыль = 100 000 – (70 000 + 10 000) = 20 000 ден. ед.

Налоговые выплаты = 20 000 0,4 = 8 000 ден. ед.

Чистая прибыль = 20 000 – 8 000 = 12 000 ден. ед.

Чистый денежный поток = 12 000 + 10 000 = 22 000 ден. ед.

9.7 Оценка инвестиционных денежных потоков Сравнение инвестиционных проектов производится при наличии нескольких, как правило, альтернативных вариантов капиталовложений. Соответствующие расчеты носят название расчетов сравнительной эффективности. В эту же группу попадают также расчеты, связанные с необходимостью отбора проектов для включения их в инвестиционные программы. Принятие решения здесь предполагает использование какого-либо интегрального показателя (критерия) эффективности проектов. Необходимо при этом иметь в виду, что таких критериев в экономической теории несколько, поэтому принятие управленческого решения в этих условиях требует от финансового менеджера определенных знаний, достаточных для обоснованного выбора конкретного и наиболее обоснованного из них.

Все существующие методы оценки инвестиционных проектов основаны на оценке и сравнении объема предполагаемых инвестиций и будущих денежных поступлений, обусловленных соответствующими инвестициями. Рассмотрим кратко основные из них, наиболее часто используемые в условиях современного международного бизнеса.

9.7.1 Метод расчета дисконтируемого срока окупаемости Под дисконтируемым сроком окупаемости инвестиционного проекта понимается время, необходимое для того, чтобы сумма дисконтирования была равна стоимости проекта.

Экономический смысл дисконтирования заключается в учете альтернативных издержек (упущенных возможностей) размещения капитала. Ставка дисконтирования должна ориентировать разработчиков проектов на учет наиболее эффективных альтернативных возможностей. Каждая компания или инвестор сами устанавливают размеры ставок дисконтирования, принимая во внимание все возможности размещения своих финансовых средств. Очевидно, что ставка дисконта постоянно изменяется в зависимости от конъюнктуры финансовых рынков. В качестве ориентира можно выбрать среднюю процентную ставку доходов по наиболее надежным ценным бумагам (например, государственным облигациям) или банковскую ставку процента на депозитные вклады. В качестве дисконта можно принять и ставку дохода на средства, размещаемые в высоконадежных портфелях ценных бумаг (пакеты акций и облигаций различных банков и компаний, имеющие высокий рейтинг надежности), по которым ожидаются стабильные доходы. Иногда в качестве ставки дисконта берут величину ставки ссудного процента на рынке капитала, сопоставляя таким образом рассматриваемый инвестиционный проект с вариантом предоставления ссуд на рынке капиталов.

Дисконтируемый срок окупаемости представляет собой, по существу, критерий ликвидности, нежели рентабельности инвестиций. Кроме того, он не учитывает денежные потоки, следующие за данным моментом времени.

9.7.2 Метод чистой приведенной стоимости (NPV) Данный метод, как это следует из его названия, основан на использовании понятия чистого современного значения стоимости (Net Present Value) проекта:

n CFt NPV = -I +, (1+ r)t t=где I – сумма первоначальных капиталовложений;

CFt – чистый денежный поток за период t;

r – стоимость капитала, привлеченного для инвестирования проекта.

Очевидно, что если приведенная стоимость притока денежных средств от проекта превысит приведенную стоимость суммы (в общем случае) капиталовложений, рассматриваемый проект будет иметь положительную чистую приведенную стоимость, увеличивая тем самым стоимость компаний и богатство акционеров.

Критерий чистой приведенной стоимости обладает и достоинствами, и недостатками. Очевидное достоинство данного подхода проявляется в том, что этот критерий является абсолютным, а, следовательно, учитывающим масштабы инвестирования. Это позволяет рассчитывать прирост стоимости компании, являющейся ее основной целью. Однако из этого достоинства вытекают и его основные недостатки.

Первый заключается в том, что величину NPV сложно, а в ряде случаев невозможно нормировать. Например, NPV некоторого проекта составляет 200 000 USD. Много это или мало Ответить на этот вопрос весьма сложно, тем более если рассматривается безальтернативный проект.

Второй недостаток связан тем, что NPV в явном виде не показывает, какими инвестиционными усилиями достигается тот или иной результат. Хотя в расчете NPV размер инвестиций и учитывается, относительное сопоставление инвестиционных затрат с полученными результатами не проводится.

И, наконец, третий недостаток критерия NPV связан с тем, что для инвестора (и, естественно, не только для него), важно располагать информацией о сроке окупаемости осуществленных инвестиционных затрат.

Pages:     | 1 |   ...   | 53 | 54 || 56 | 57 |   ...   | 70 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.