WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 | 2 || 4 | 5 |

2 Предпосылки и последствия внедрения таргетирования инфляции в России ходимости спасения банков, испытывающих проблемы. Хорошо развитая система межбанковских кредитов могла бы уменьшить эти риски, так как позволила бы банкам занимать средства друг у друга, лишая Банк России необходимости вступать в игру. Более того, ликвидный межбанковский рынок и в спокойные времена упростит проведение денежной политики, так как ускорит прохождение импульсов этой политики через всю систему и их влияние на всю экономику — трансакции между Банком России и какимлибо коммерческим банком сразу отразятся на стоимости денег во всей банковской системе. Без развитого рынка, однако, действия Банка России повлияют на баланс только одного изолированного коммерческого банка и слабо отразятся на кредитных рынках в целом. Однако сегодня этот рынок остается неликвидным, непредсказуемым и сильно сегментированным, а банковская система в целом остается слаборазвитой.

Чтобы сравнить степень развития банковской системы России, например, со странами Центральной Европы, можно посмотреть на такой стандартный индикатор, как доля активов банковского сектора в ВВП. Согласно данным Банка России, на начало 2006 г. у нас в стране этот показатель составлял около 45%. Это немногим меньше, чем 50% в Польше в 1998 г., когда национальный банк этой страны начал таргетировать инфляцию, и намного меньше, чем 150% в Чехии в то же время. Однако кроме общего размера банковской системы и величины совокупных активов, важен также низкий уровень рисков, чтобы вероятность неожиданного возникновения кризисных ситуаций была невелика. Для этого необходимо обеспечить, с одной стороны, консолидацию банковской системы в смысле вымывания с рынка большого количества мелких и ненадежных банков, а с другой — ее диверсификацию, так как большая часть всех активов на данный момент сконцентрирована в двух государственных банках, что мешает развитию конкурентной среды.

Кроме этого, необходимо внедрить современную систему пруденциального надзора, как это было сделано, в том числе в Польше в 1990-е годы5.

Возможно, самой главной причиной неподготовленности России к успешному таргетированию инфляции является отсутствие альтернативных инструментов, имеющих отношение к какой-либо репрезентативной процентной ставке. Создание такого инструмента необходимо для того, чтобы достичь более жесткого контроля над уровнем цен, чем тот, который достижим при регулировании денежной базы, особенно если учитывать тот факт, что сейчас денежная база регулируется главным образом посредством покупки и продажи валюты. В макроэкономической литературе принято считать, что денежная база слабо коррелирует с уровнем цен. Нарушение связи между ними обусловлено многими факторами, не зависящими от Банка России, например, колебаниями денежного мультипликатора и спроса на деньги. Кроме того, эффект повышения издержек (например, изменения в регулируемых ценах естественных монополий) создает дополнительные краткосрочные колебания индекса потребительских цен, на которые Банку России приходится реагировать. Следовательно, чтобы обуздать инфляцию, денежным властям необходимо иметь другие инструменты, не связанные с рынком иностранной валюты. Исходя из мирового опыта, чаще всего применяется такой инструмент, как операции на открытом рынке — через скупку или продажу краткосрочных правительственных обязательств. Однако такой рынок в России практически прекратил существование после кризиса 1998 года. Хотя с тех Подробнее см.: отчет Национального Банка Польши «The Polish Banking System in the Nineties» за 2001 год. Отчет размещен на Интернет-сайте польского Центробанка.

Алексей УлюкАеВ, Олег ЗАМУлин, Максим кУликОВ пор он развивался, он остается крайне малым и неликвидным, и его едва ли возможно использовать в целях денежной политики. Согласно данным ИЭПП, суммарные объемы торгов на рынке ГКО/ОФЗ в 2005 г. составили 360 млрд руб., или 1,6% ВВП6. Для сравнения, в Польше в 1998 г. объемы торгов только на рынке краткосрочных государственных обязательств составили 650 млрд злотых, или 118% ВВП. Более того, в 1999 г. объемы торгов увеличились до 120% ВВП и превысили 150% ВВП в 2000 г. Кроме этого рынка, в Польше функционируют несколько меньшие рынки собственных облигаций Национального Банка Польши и долгосрочных государственных облигаций. Используя интервенции на этих рынках, Национальный Банк Польши может оказывать значительное влияние на инфляцию.

Таким образом, по нашему мнению, Банк России сможет относительно успешно таргетировать инфляцию только после появления аналогичных рынков в России. Точнее, только после того, как некая процентная ставка окажется эффективной и легко контролируемой промежуточной целью политики. Причина, по которой именно процентная ставка должна являться промежуточной целью политики, заключается в том, что она будет поглощать изменения в спросе на деньги. Если центральный банк фиксирует процентную ставку и происходит экзогенное увеличение спроса на деньги, то коммерческие банки начинают предъявлять дополнительный спрос на заемные средства по этой ставке. Центральный банк автоматически удовлетворяет этот спрос, не меняя промежуточную цель своей политики. Если же центральный банк контролирует денежную базу, то автоматического реагирования на изменения спроса на деньги не происходит. Справедливости ради стоит отметить, что обменный курс также в принципе может выполнять подобную функцию — если центральный банк удерживает номинальный курс на некоем уровне, то увеличение спроса на деньги будет удовлетворено автоматически за счет покупки иностранной валюты.

В принципе, хотя создание альтернативного инструмента является самым важным условием успешного таргетирования инфляции, оно, может быть, является и самым легкодостижимым условием из всех вышеперечисленных. В условиях многолетнего бюджетного профицита едва ли стоит ожидать появления сколько-либо масштабного рынка государственного долга. Вместо этого, Банк России может возобновить выпуск собственных бумаг, как в 1999—2000-х годах. Согласно отчету Банка международных расчетов, использование таких бумаг в целях реализации денежной политики стало очень популярно в ряде развивающихся стран, включая Польшу, Бразилию, Чили, Колумбию, Гонконг, Индонезию, Корею, Перу и Таиланд, — некоторые из этих стран успешно проводят политику таргетирования инфляции7. Однако успех такой политики все равно зависит от ликвидного денежного рынка, в котором Банк России мог бы осуществлять операции со своими обязательствами.

Наконец, неликвидность денежных рынков можно во многом обойти, используя операции прямого и обратного репо, особенно если задействовать большое количество активов, используемых в качестве залога. Ведь при таких операциях активы не продаются, а просто используются как залог. Банк России, как и большинство других центральных банков, активно используРоссийская экономика: тенденции и перспективы (Ежемесячный обзор). Апрель 2006. М.:

ИЭПП.

Monetary Policy Operating Procedures in Emerging Market Economies // Bank of International Settlements Policy Papers. 1999. No 5.

30 Предпосылки и последствия внедрения таргетирования инфляции в России ет этот инструмент, но пока объемы привлеченных средств не позволяют стерилизовать денежную массу, эмитируемую при скупке резервов. Так, на середину ноября 2005 г., задолженность Банка России по операциям обратного репо была равна 97 млрд руб., в то время как за 2004 г. денежная база в широком определении выросла более чем на 470 млрд руб., по данным Банка России. Однако в сочетании со Стабилизационным фондом, который освобождает Банк России от необходимости скупать нефтедоллары, операции репо могут оказаться достаточным инструментом политики.

Итак, Банку России необходимо не только получить инструмент денежной политики, но и понять механизм, посредством которого этот инструмент влияет на российскую экономику. С учетом ее нестандартной структуры, этот механизм может также отличаться от аналогичных механизмов в других странах. Следовательно, необходимо построение модели национальной экономики, что также называют среди важнейших условий, необходимых для перехода к таргетированию инфляции.

Готова ли Россия к таргетированию инфляции Россия на данный момент выглядит слабо подготовленной к политике таргетирования инфляции. Для того, чтобы такая политика была успешной, необходимо совершить ряд шагов по направлению к политической и макроэкономической стабилизации, а также развивать финансовые рынки, что потребует усилий всех ветвей власти:

• должно быть достигнуто согласие всех ветвей власти по поводу того, что основной целью денежной политики должно быть поддержание стабильного уровня инфляции;

• Банк России обязан продемонстрировать способность достичь объявленных целей инфляции даже ценой других макроэкономических индикаторов; список причин, допускающих отклонения от объявленных целей, должен быть составлен заранее и опубликован;

• необходимо ускорить развитие финансового сектора, создать систему пруденциального надзора, диверсифицировать банковский сектор, межбанковский рынок кредитов должен стать единым и ликвидным;

• денежный рынок краткосрочных долговых обязательств должен по объему торгов приблизиться к годовому ВВП России.

Все эти условия не являются жесткими и не имеют четких количественных параметров. Банк России может начать переходить к политике таргетирования инфляции и до их выполнения. Более того, можно считать, что Банк России уже начал следовать легкому варианту такой политики. Однако надо уяснить, что чем больший прогресс будет достигнут по указанным здесь направлениям, тем с большей точностью Банк России сможет таргетировать инфляцию. На данный момент, как мы видим по опыту 2005 г., отклонение в 3 пп. от объявленной цели оказывается вполне вероятным.

3. Таргетирование инфляции и экономический рост Основные факторы, влияющие  на динамику обменного курса рубля При анализе готовности российской экономики к переходу к политике таргетирования инфляции следует также рассмотреть важнейшие факторы, определяющие валютный курс — как номинальный, так и реальный.

Алексей УлюкАеВ, Олег ЗАМУлин, Максим кУликОВ Во-первых, необходимо отметить, что в промышленно развитых странах, проводящих политику плавающего валютного курса, номинальный и реальный валютные курсы, как правило, сильно коррелируют друг с другом: коэффициент корреляции нередко превышает 0,95. Кроме того, в этих странах весьма высока волатильность валютных курсов, причем среднеквадратичное отклонение в несколько раз превышает соответствующие показатели для денежных агрегатов и цен. Хотя современная макроэкономическая литература еще далека от консенсуса в вопросе о причинах такой волатильности, чаще всего в качестве объяснения приводится наблюдаемый факт очень малого краткосрочного переноса изменений валютного курса в цены импортных товаров, что позволяет валютному курсу колебаться в широких пределах, не оказывая заметного влияния на экономику. Тогда движущей силой колебаний номинального валютного курса становятся факторы спекулятивного портфеля. Более того, поскольку уровень цен в значительной степени независим от валютного курса, а цены изменяются медленно, динамика номинального валютного курса немедленно транслируется в динамику реального валютного курса аналогичной величины.

Иная ситуация в России, как и во многих других развивающихся странах. Степень переноса валютного курса в цены, вероятно, намного выше:

имеющиеся ограниченные данные указывают на величины порядка 50% от валютного курса в индекс потребительских цен в течение месяца8. Такая высокая степень переноса сама по себе должна стабилизировать номинальный валютный курс и приводить его в соответствие с равновесными относительными ценами. Кроме того, высокий уровень переноса делает экономику более чувствительной к колебаниям обменного курса, а потому Банк России вынужден сглаживать колебания обменного курса.

Действительно, начиная с кризиса 1998 года Банк России официального провозгласил политику регулируемого плавающего курса, которая в какой-то мере сглаживает колебания номинального валютного курса. Таким образом, колебания реального валютного курса (точнее, динамика реального валютного курса) были связаны в первую очередь с изменениями в уровне цен, а не с номинальным курсом. Перейдем к анализу движения реального валютного курса.

По нашему мнению, реальный валютный курс применительно к России правильнее всего трактовать как цену отечественных неторгуемых (nontradable) товаров, соотнесенную с ценой импортных товаров. При определенных допущениях такая оценка реального валютного курса пропорциональна измеряемому реальному обменному курсу, который определяется как номинальный валютный курс, умноженный на уровень цен за рубежом и деленный на уровень внутренних цен. Эти два измерения дают аналогичные результаты вследствие того, что внутренний индекс потребительских цен учитывает как импортные товары (или их близкие аналоги), так и отечественную неторгуемую продукцию (например, услуги). Импортные товары должны продаваться во всех странах по аналогичной цене; следовательно, колебания реального валютного курса не должны возникать из-за колебаний цен на импортные товары относительно цен на их аналоги за рубежом.

Напротив, реальный валютный курс должен колебаться вследствие изменений в ценах отечественных неторгуемых товаров и услуг относительно внешнеторговых товаров. Иллюстрирует сказанное динамика относительных цен на некоторые услуги в период 1997—2005 гг. (рис. 1).

См.: Korhonen I., Wachtel P. A note on exchange rate pass-through in CIS countries // The Bank of Finland Institute for Economies in Transition (BOFIT). Discussion Papers. 2005. No 2.

32 Предпосылки и последствия внедрения таргетирования инфляции в России Рис. 1. Реальный курс и индексы цен, дефлированные ИПЦ Источник: Росстат.

На рисунке 1 показан реальный валютный курс, а также ряд некоторых индексов цен неторгуемых товаров, дефлированных общим индексом потребительских цен. Здесь отражены индекс потребительских цен в сфере услуг, а также индексы цен производителей по несырьевым материалам, электроэнергии и легкой промышленности. Все эти ряды нормированы к 100 на январь 1999 г. Из рисунка 1 видно, что индекс услуг относительно индекса потребительских цен вырос примерно на 90% — почти один к одному с реальным валютным курсом. Это ясно демонстирует, что реальное удорожание вылилось главным образом в повышение цен на неторгуемую продукцию.

В то же время индекс цен производителей в сфере промышленных товаров вырос лишь незначительно больше, чем общий уровень потребительских цен: в легкой промышленности в период между январем 1999 г. и декабрем 2004 г. цены увеличились точно в том же соотношении.

Pages:     | 1 | 2 || 4 | 5 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.