WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 | 2 || 4 | 5 |   ...   | 8 |

кредиторы не имеют какой-либо дополнительной защиты. Обеспеченные облигации обеспечены залогом какого-либо движимого или недвижимого имущества предприятия. Залогом могут служить: ценные бумаги, оборудование, закладные под недвижимость. Выполнение обязательств по гарантированным облигациям помимо эмитента гарантируется одним или несколькими лицами, которые берут на себя ответственность выполнить обязательства в случае неисполнения этих обязательств эмитентом. Наличие гарантий повышает надежность облигаций.

Размер купона облигации с постоянным купоном фиксируется на весь срок обращения облигации. Этот тип облигаций называют классическим и наиболее часто применяют на практике. Размер купона облигации с переменным купоном не известен заранее. При этом эмитент облигации объявляет ставку купона на следующий купонный период. По облигациям с плавающей процентной ставкой ставка купона привязывается к некоторым макроэкономическим показателям, в качестве которых обычно выступает доходность государственных ценных бумаг или ставка межбанковских кредитов (LIBOR).

Бессрочные облигации. Данные облигации не предполагают погашения номинальной стоимости, а только дают право на купонный доход.

_ _ 0J> _ 13. Как определяется стоимость облигации 14. Какой экономический смысл и значение имеет дюрация Стоимость облигации - это дисконтированный поток доходов от владения данной бумагой, состоящий из ку- Дюрация - это специфическая характеристика облипонных выплат в течение всего срока жизни облигации гации, отражающая средневзвешенный срок ее жизни и выплаты номинала в последний период. Стоимость при заданных параметрах. Весами являются доли приоблигации формируется под влиянием следующих веденных к настоящему моменту времени выплат по факторов: безрисковая доходность, возможность не- облигации в общей приведенной стоимости. Дюрация платежа, неопределенность размера платежей, срок отвечает на вопрос, почему облигации с разными купофункционирования облигации, ее ликвидность. нами неодинаково реагируют на изменение процентКупонные выплаты, как правило, являются аннуите- ных ставок.

тами (если это классическая облигация с постоянным Если рассмотреть пример двух пятилетних облигакупоном), таким образом: ций, одна с купоном 1%, другая с купоном 10%, то можно заметить, что цена облигации с однопроцентным купоном возрастает в большей степени в ответ на сниже' 0+/Г ние ставки процента, чем цена облигации с десятипрогде А] — текущая стоимость аннуитета на отрезке вре- центным купоном. Это объясняется тем, что процентмени в Глет и процентной ставкой г, N— номинал об- ное изменение цен выше для облигаций с более высолигации, а С — купонная выплата. Если купон выпла- кой дюрацией.

чивается не один раз в год, а к раз в год, то Общая формула дюрации:

w =c. * +- J L _ (13.D e _ 1-РИ,)+ 2-РУ(р2)+...+ Т-РУ<рт) _ р Для облигаций с непостоянным купоном поток купонных платежей приводится к настоящему моменту сле(14.1) дующим образом:

К) К) где С( - прогнозируемая купонная выплата.

о *_» _. _,, _ _-_-. «-. _ _ «_»_, шя 15. Что значит эффективность рынка 16. Каковы основные положения современной теоf рии инвестиционного портфеля Эффективный рынок - это тот, в ценах которого находит отражение вся известная информация, т.е. Формирование портфеля ценных бумаг является осрыночная цена - это беспристрастная оценка ры- новным разделом теории инвестиций. Методология инночной стоимости бумаги. Условия рыночной эф- вестиционного менеджмента начала складываться в фективности не требуют, чтобы рыночная цена двадцатые годы с появлением понятия «истинная была равна истинной или внутренней стоимости в цена» (fair price) акции. Задача инвестора состояла в любой момент времени, ее отклонение случайно. том, чтобы выявить и приобрести недооцененные рынПри рыночной эффективности существуют равные ком акции, продать переоцененные бумаги, тем самым шансы, что акция будет пере- или недооценена. Эти обеспечить себе прибыль в долгосрочном периоде. Наотклонения не коррелируют с любой наблюдаемой чало современной теории инвестиционного портфеля переменной. В условиях рыночной эффективности было заложено в статьях Гарри Марковица (1952), а зани одна группа инвесторов не может найти пере- тем в работах Вильяма Шарпа (1964) и Джона Линтнеили недооцененные акции, используя любую ры- ра (1965) и было основано на понятиях систематиченочную стратегию. ского и несистематического рисков ценных бумаг. В статье Гарри Марковица (Harry M. Markowitz, «Portfolio Однако не все рынки эффективны по отношению ко Selection», Journal of Finance, 7, no. 1, 1952) впервые всем группам инвесторов. Часто отдельный рынок эфбыла предложена математическая модель формировафективен по отношению к среднему инвестору. Это ния оптимального портфеля ценных бумаг и были приследствие трансакционных издержек и налоговых ставедены методы построения портфелей при определенвок. Эффективность рынка обеспечивается следующиных условиях. Нобелевская премия по экономике была ми факторами:

присуждена Марковичу в 1990 году, значительно позже 1) информация становится доступной одновременно выхода в свет его работ. Разработки Марковица были всем субъектам рынка, и ее получение не связано с продолжены американским математиком Дж. Тобином какими-либо затратами;

(Tobin J. The Theory of Portfolio Selection in F.H. Hahn 2) отсутствуют трансакционные издержки, налоги и and F.R.P. Brechling (eds)), который установил сущестдругие препятствия к совершению сделок;

вование оптимального портфеля среди множества эф3) сделки, совершаемые с отдельными физическими фективных портфелей.

или юридическими лицами, не могут повлиять на общий уровень цен;.

Основные положения теории Марковица 4) все субъекты рынка действуют рационально, стреВ основе теории Марковица лежит предпосылка о мясь максимизировать ожидаемую выгоду.

том, что инвестор покупает ценную бумагу на некотоСогласно классификации Фама (Fama, 1971) сущестрый промежуток времени, ожидаемая доходность и вуют три уровня эффективности рынка. Первая - это Стоимость бескупонной облигации состоит из приведенного к текущему моменту номинала: PVB = -.

(1+ г) Стоимость консоли рассчитывается по простой формуле PV = -. (13.3) г Переоценена или недооценена облигация рынком, судят по тому, выше или ниже нуля чистая приведенная стоимость облигации, т.е. приведенная стоимость за вычетом затрат на покупку облигации: NPV = PV-N.

На каждый момент времени стоимость облигации разная. Это определяется количеством уже выплаченных купонных платежей и длиной срока, оставшегося до погашения. Соответственно, разная и доходность по облигациям, так как она определяется стоимостью. Доходностью облигаций обычно называется доходность к погашению, или YTM (yield to maturity). Фактически, доходность к погашению - это та ставка процента, которая уравнивает дисконтированный будущий поток выплат по облигации с ее рыночной стоимостью на данный момент.

С, N Р, (13.4) где г* - доходность к погашению. Если требуемая инвестором норма доходности г> г*, то инвестор будет продавать облигацию, так как она не принесет ему доход, покрывающий все его затраты. И, наоборот, при г > г* инвестор купит облигацию.

стандартное отклонение портфеля являются основны- слабая форма, характеризующаяся тем, что цены отми критериями для инвестора при выборе оптимально- ражают информацию, содержащуюся во всех прошлых го портфеля. Инвестор заинтересован в бумагах с наи- ценах и объемах торгов, не позволяя спрогнозировать большей доходностью и наименьшим риском. Учет вза- будущее изменение, т.е. применение технического анаимных корреляционных зависимостей между доходно- лиза на таком рынке невозможно. Слабая эффективстями ценных бумаг позволяет проводить эффектив- ность рынка характерна для развивающихся стран. На ную диверсификацию портфеля, приводящую к суще- российском рынке существует слабая эффективность, ственному снижению риска портфеля по сравнению с причем как на рынке в целом, так и на отраслевых рынриском включенных в него операций. Для того чтобы ках.

рассчитать риск и доходность инвестиционного порт- При умеренной форме эффективности рынка текуфеля, инвестор оценивает ожидаемые доходности, щие цены отражают не только информацию, содержастандартные отклонения и корреляцию между рас- щуюся в прошлых ценах, но и всю общедоступную инсматриваемыми ценными бумагами; выбирает порт- формацию. Для проверки наличия умеренной формы фель с наибольшей доходностью и наименьшим рис- эффективности изучают реакцию рынка на поступлеком. Для этого ему необходимо установить связь меж- ние новой информации (event study). Умеренной степеду ожидаемыми доходностями ценных бумаг и ожидае- нью эффективности характеризуются рынки развитых мой доходностью портфеля, составленного из этих стран.

ценных бумаг; далее установить связь между стан- Сильная форма эффективности отражает всю индартными отклонениями ценных бумаг и портфеля.

формацию, публичную и частную, ни один инвестор не может найти недооцененной акции. Сверхдоходы не могут быть получены ни одним агентом рынка.

17. Как рассчитываются основные показатели, ис- 18. Как выбирается инвестиционный портфель Т пользуемые в теории капитала Инвесторы выбирают инвестиционный портфель исОжидаемая доходность портфеля рассчитывается ходя из двух показателей: ожидаемой доходности и как средневзвешенное доходностеи составляющих его стандартного отклонения. Соответственно, выбор деакций: лается исходя из индивидуальных характеристик инвеN _ — ~ — _ стора, его склонности или несклонности к риску. Степень предпочтения инвестора между риском и доходНр —- f W[Н] == W]H] -\~ W2Н2 -f*..."Ь WfjHfl. (17.1) ностью представляется функцией полезности, которая (=графически отражается кривыми безразличия. Кривые Дисперсия портфеля рассчитывается следующим безразличия определяют выбор оптимального для инобразом:

вестора портфеля. По оси X откладывается риск (стандартное отклонение), а по оси Y откладывается ожиvar^jriV'WT7*- (17.2) даемая доходность портфеля. Вдоль каждой кривой безразличия уровень полезности инвестора от владеНеобходимо заметить, что о =а. Формула АВ дА ния тем или иным портфелем постоянен. На рис. 18.1.

дисперсии показывает, что дисперсия портфеля завипредставлены кривые безразличия гипотетического инсит не только от стандартных отклонений доходностеи вестора.

ценных бумаг, но и от ковариации между ними. Дисперсия показывает, насколько волатильна доходность ценной бумаги, ковариация же характеризует степень связи между доходностями двух бумаг. Положительная зависимость между доходностями ценных бумаг увеличивает дисперсию, а соответственно и риск портфеля.

Отрицательная зависимость, наоборот, снижает дис13% персию портфеля, что безусловно подтверждается практикой. Если цены на активы изменяются в одном направлении, то при снижении цен инвестор потеряет гораздо больше, чем если бы цены одних бумаг падали, а других росли.

Стандартное отклонение рассчитывается как корень из дисперсии и интерпретируется как оценка вероятного отклонения фактической доходности от 10% 15% 20% ожидаемой:

Рис. 18.1. Кривые безразличия инвестора 19. Как определяется фактическое местоположе- 20. Какое множество называется достижимым и f ние портфеля, составленного из двух бумаг эффективным Рассмотрим уже изученные выше ценные бумаги А и Предположим, что инвестор располагает ценными В. Портфель, состоящий из 60% акций А и 40% акций бумагами не двух, а нескольких компаний. Как много В, обозначен точкой X на рис. 19.1. Его стандартное от- комбинаций различных портфелей он может состаклонение и ожидаемая доходность опредепены выше. вить Из многочисленных комбинаций портфелей, составленных из различного числа бумаг во всевозможПортфель X - это лишь один портфель из множества ных пропорциях, получится бесконечное множество допортфелей, которые можно составить из двух ценных пустимых портфелей, из которых инвестору придется бумаг. Расположение этих портфелей на плоскости отобрать эффективные. Допустимое множество портриск-доходность зависит от пропорций и корреляций фелей представлено на рис. 20.1. заштрихованной обмежду бумагами.

ластью. Доказано, что допустимое множество портфеР = - лей имеет приблизительно такую форму. Достижимое множество представляет собой портфели, которые могут быть сформированы из N ценных бумаг и из которых выделяют эффективное множество или эффективную границу. Для осуществления такого рода выбора Марковиц сформулировал критерии отбора, которые называются теоремой об эффективном множестве.

Она гласит, что портфели, удовлетворяющие следующим двум критериям, являются эффективными:

1) портфель характеризуется максимальной доходностью при заданном уровне риска;

5.2) портфель характеризуется минимальным риском при заданном уровне доходности.

11,5 15,44 25.86 Для определения эффективной границы на рис. 20.1.

необходимо рассмотреть портфели А, В, С, D в соотРис. 19.1. Фактическое местоположение портфеля ветствии с теоремой об эффективности. Портфель В Кривые, ограниченные точками А и В, представляют характеризуется наименьшим риском среди представнабор портфелей из бумаг А и В. Каждая кривая соот- ленных портфелей, так как его стандартное отклоневетствует отдельному значению корреляции между бу- ние является крайним левым по оси абсцисс. Тогда как магами. Точка X, например, находится на прямой, соот- портфель D несет максимально возможный риск. Портветвующей корреляции между бумагами А и В, равной фель С обладает наибольшей ожидаемой доходноКривые безразличия характеризуются рядом свойств:

(17.3) 1) на одной заданной кривой безразличия лежат портфели, имеющие одинаковую ценность для инве- К м и стора, т.е. ему безразлично, какой из портфелей на Для описания эффекта диверсификации сравним этой кривой выбрать;

стандартное отклонение портфеля и стандартное от2) кривые безразличия не могут пересекаться;

клонение составляющих его ценных бумаг. Среднее 3) портфели, лежащие на кривых, находящихся стандартное отклонение отдельных бумаг А и В совыше и левее, являются более привлекательными для ставляет:

инвестора, чем портфели, лежащие на кривых, распоa =wAoA + wBaB. (17.4) ложенных ниже и правее.

Разница между выражениями (17.3) и (17.4) и есть Ненасыщаемость и несклонность к риску определяют основной момент теории инвестиционного портфепя выпуклость кривых безразличия и их положительэффект диверсификации. Стандартное отклонение ный наклон. Предпосылка о ненасыщаемости подразупортфеля ниже, чем средневзвешенное отклонение домевает, что инвестор предпочит^т более высокий уроходностей отдельных бумаг. То есть каждая последуювень конечного уровня благосостояния, так как это дает щая добавленная в портфель бумага снижает его риск.

возможность потратить большее количество средств Если количество ценных бумаг стремится к бесконечна потребление в будущем.

Pages:     | 1 | 2 || 4 | 5 |   ...   | 8 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.