WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 |   ...   | 12 | 13 || 15 | 16 |   ...   | 28 |

2. При продаже средних и крупных пакетов акций высоколиквидных компаний требуется сразу большое количество «живых» денежных средств, что в российских условиях является несколько затруднительным фактором, поэтому для покупателей крупных и средних пакетов могут устанавливаться значительные скидки к рыночной цене. Другой причиной высоких скидок могут быть некоторые злоупотребления при установлении цены продаваемых пакетов. Корпоративные инвесторы заинтересованы в установлении заниженных цен на контрольные пакеты. Третьей причиной высоких скидок является выполнение инвесторами значительных социальных и инвестиционных программ, размер которых может превышать стоимость приобретаемых пакетов.

3. При продаже средних и крупных пакетов низколиквидных акций, чья рыночная стоимость (по данным текущих котировок) резко занижена, комиссия, принимающая решение о продаже таких пакетов, может значительно увеличивать их стоимость, руководствуясь фактором недооцененности акций.

Таблица Премии (скидки) за контрольный/неконтрольный характер пакетов акций, проданных РФФИ в 1996 - 2000 годах Высоколиквидные и ликвидные Низколиквидные и ограниченно акции проданных пакетов ликвидные акции проданных пакетов Средняя премия (+) Средняя премия (+) или скидка (-) к или скидка (-) к Кол-во Средн. стоимости пакета, Кол-во Средн. стоимости пакета, сделок пакет рассчитанного по сделок пакет рассчитанного по данным котировок данным котировок РТС или АК&М, % РТС или АК&М, % I. Группа: мелкие пакеты акций размером до 2% от УК компаний8 0,54% + 36,12% 11 0,48% - 13,44% эмитентов.

(37% сделок из 51) II. Группа: средние пакеты акций размером от 2% до 10% от УК 7 4,11% - 33,1% 4 5,22% + 30,22% компаний-эмитентов.

(22% сделок из 51) III. Группа: крупные пакеты акций размером от 10% до 64,7% от УК 10 31,2% - 58,85% 11 25,3% + 73,56% компаний-эмитентов.

(41% сделок из 51) Примечание: составлено диссертантом на основе данных РФФИ Указанные результаты были получены по итогам анализа 51 сделки купли/продажи пакетов акций 42 эмитентов, выставленных РФФИ на продажу и отобранных из 566 размещений пакетов акций 486 эмитентов за период с 19962000 годов. Данные 51 сделки представлены в Приложении 7.

Полученные результаты о порядке применения премий/скидок за контрольность (недостаточный контроль) пакетов акций отличаются от мировой практики и поэтому не могут использоваться в качестве примера.

В настоящее время при определении количественных параметров премий (скидок) за контрольность/ неконтрольность пакетов акций по реальным проектам принято использовать мировой опыт и данные, ежегодно публикуемые в американском статистическом справочнике по слияниям и поглощениям – Mergerstat Review (рис. 15).

Премии за контроль и скидки на неконтрольный характер пакета, 1982-1991 гг., % Примеры премий за контроль Премия за контроль по различным отраслям (США, 1992) Скидка на неконтрольный характер Количество Отрасль Премия сделок Связь 64,2% % Оптовая торговля 61,9% Банковское дело и финансы 42,9% Страхование 40,9% Здравоохранение 37,0% Инструменты и фотооборудование 33,3% 1982 1983 1984 1985 1986 1986 1988 1989 1990 Текстильная 31,0% Годы Рис. Источник: Учебные материалы Роберта Линга для семинара «Основы анализа и оценки бизнеса», компания Deloitte & Touche стр. 80 со ссылкой на Mergerstat Review 1991 y.

Средняя премия за контроль в 1987-1991 годах по американским компаниям составила 30,4%, а средняя скидка на неконтрольный характер пакета – 23,3%. На основе этого в российской практике принято использовать премию за контрольность пакета в размере 30-40%, а скидку за неконтрольный характер пакета в размере 20-30%.

Отметим, что премия за контроль и скидка на неконтрольный характер взаимосвязаны и могут быть рассчитаны по формуле38:

Скидка за неконтрольный характер = 1 – (1 / 1 + Премия за контроль) Грязнова А.Г., Федотова М.А. Оценка бизнеса, М.: Финансы и статистика, 1999., с. 227.

3.2.3 Влияние государства, выступающего акционером Отдельно следует рассмотреть вопрос влияния на рыночную стоимость акций государства, выступающего в качестве акционера компаний. В период проведения приватизации часть акций акционерных обществ, образованных в процессе приватизации государственных предприятий, закреплялась в государственной собственности с целью последующей продажи. Размер этих пакетов составлял, как правило, 51%, 38% или 25,5% голосующих акций. Однако, ряд таких факторов как: неблагоприятная экономическая конъюнктура;

отсутствие платежеспособного инвестиционного спроса; периодические финансово-экономические кризисы и т.д., не позволили государству своевременно продать значительную часть акций. Данные, характеризующие государство в качестве акционера, представлены в таблице 22.

Таблица Итоги приватизации: основные характеристики акционерных обществ, образованных в процессе приватизации 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 Всего:

Всего предприятий и организаций нарастающим итогом, 2249,5 2504,5 2727,1 2901,2 3106,тыс. шт.

в том числе:

нет данных государственных и муниципальных 520 417,2 320,1 331,2 347,частных 1425,5 1730,5 2014,1 2146,8 2311,прочей формы собственности 304,0 356,8 392,9 423,2 447,Всего приватизированных предприятий (объектов), шт. 42924 21905 10152 4997 2743 2129 1536 Всего получено денежных средств от приватизации, включая за предыдущие годы 450,3 1066,8 3815,6 3234,0 26230,1 17538,1 12290,7 (млрд. рублей; с 1998 г. – млн. руб.) Количество АО, созданных в течение соответствующего 13547 9814 2816 1123 496 360 258 28 года – всего, шт.

Количество АО, пакет акций которых закреплен в 439 1496 698 190 84 142 101 3 государственной и муниципальной собственности, шт.:

из них количество АО, размер пакета акций которых в уставном капитале составлял, %:

до 15% - 553 48 9 3 3 - 16-25% - 158 223 63 24 33 4 26-38% - 418 189 68 23 38 3 39-51% - 278 196 40 25 15 20 свыше 51% - 89 42 10 9 53 74 АО, имеющие специальное право "Золотая акция" 204 792 429 132 58 28 42 1 Всего выпущено акций при создании АО, млн. шт. 695 1129 856 430 264 3815 400 7 из них:

размещено акций среди работников предприятий 329 460 266 134 83 224 81 1 закреплено акций в государственной и муниципальной собственности и специальное право нет данных 274 56 8 2807 28 3 "Золотая акция" передано акций в доверительное управление (траст) - - 26 49 2 71 4 или холдинговую компанию продано акций 101 152 120 26 18 47 6 осталось нереализованных акций 265 517 170 165 153 666 281 2 Источник: «Россия в цифрах: краткий статистический сборник» Госкомстат России, Москва, 2000.

В масштабе цен, действующем с 1 января 1998 года.

По состоянию на 01.01.2000 года государство является акционером в предприятиях или в 11,1% созданных в 1993-1999 годах АО. В распоряжении государства находится 71% эмитированных в процессе приватизации акций, из них: 41,8% акций – закреплено в госсобственности и 29,2% акций предназначены для последующей продажи инвесторам. Однако, если соотнести полученные данные с количеством всех российских предприятий и организаций, то получится, что государство выступает акционером лишь в 0,1% от их количества.

В настоящее время активизируется работа по управлению государственным имуществом, в том числе закрепленными пакетами акций с целью увеличения доходов бюджета в виде дивидендов, роста курсовой стоимости акций, своевременного перечисления налогов предприятиями, чьи акции закреплены в госсобственности.

Федеральным Законом РФ «О приватизации государственного имущества и об основах приватизации муниципального имущества в Российской Федерации» № 123 от 21 июля 1997 года (обновленная и дополненная редакция) определено, что государство может закреплять в своей собственности «золотую акцию» – специальное право на участие Российской Федерации, ее субъектов и муниципальных образований в управлении акционерными обществами.

В соответствии с данным законом, органы, принявшие решение о применении специального права («Золотой акции»), получают возможность:

• назначать представителя в совет директоров (наблюдательный совет) и ревизионную комиссию общества, минуя общее собрание акционеров;

• вносить предложения в повестку дня годового общего собрания акционеров и требовать созыва внеочередного общего собрания акционеров;

• знакомиться со всеми документами акционерного общества;

• обращаться в суд с иском к членам совета директоров (наблюдательного совета), единоличному и членам коллегиального исполнительного органа, управляющей организации о возмещении убытков, причиненных обществу;

Органы, принявшие решение о применении специального права, наделяются теми же правами, что и владельцы не менее чем 2% голосующих акций компании, а также правом вето при принятии общим собранием акционеров решений по вопросам: внесения изменений и дополнений в устав, реорганизации, ликвидации, изменения уставного капитала, заключения крупных сделок и сделок, в отношении которых имеется заинтересованность.

Специальное право («Золотая акция») не имеет ограничений по сроку и применяется до отмены органом, принявшим это решение.

Как видно, государство имеет все рычаги давления и установления контроля над теми компаниями, акции которых закреплены в госсобственности.

Расширенная возможность государства влиять на деятельность компаний будет, с одной стороны, в некоторой степени отпугивать крупных корпоративных инвесторов, которые не застрахованы от вмешательств государства в частную деятельность компаний и ее собственников, а с другой стороны, будет влиять на повышение инвестиционной привлекательности со стороны мелких и средних акционеров, получающих дополнительную гарантию соблюдения их прав.

Таким образом, государство, выступающее в качестве акционера компаний, отрицательно влияет, несколько снижая рыночную стоимость контрольных и блокирующих пакетов, и положительно влияет, повышая рыночную стоимость мелких и средних пакетов акций.

Кроме того, нельзя исключать вероятность наступления событий, при которых государство может вернуть ранее приватизированную собственность.

Национализация и приватизация, как методы увеличения (уменьшения) государственного присутствия в активах страны, могут осуществляться параллельно. В 1996 году в Государственную Думу на обсуждение вносились два законопроекта по национализации, при этом один предусматривал возмездное принудительное изъятие собственности, а второй – приобретение 100% акций акционерных обществ и превращение их в унитарные предприятия.40 Реально у государства размер свободных средств очень ограничен и недостаточен для выкупа акций у компаний. Однако на законодательном уровне проработан механизм увеличения доли государства в активах компаний:

Лысихин И. Привилегии акционера-государства. // Рынок ценных бумаг. -1999., - № 17., - с. 44.

• В Постановлении Правительства РФ № 254 от 5 марта 1997 года предусматривалась реструктуризация задолженности предприятий по платежам в бюджет путем выпуска дополнительных акций и передачи их в залог налоговым органам.

• Постановление Правительства РФ № 548 от 1 июня 1998 года предусматривало передачу государству дополнительно выпущенных акций под выделение бюджетных средств на цели строительства, технического перевооружения и реконструкции.

Таким образом, в случае необходимости восстановления прежних позиций государства в качестве акционера-собственника, в законодательстве предусмотрен механизм возврата назад акций приватизированных предприятий.

3.2.4 Влияние нарушения (несоблюдения) прав акционеров-инвесторов Важным фактором, влияющим на рыночную стоимость акций, является политика компаний в отношении своих акционеров. Крупные акционеры, контролирующие деятельность компаний через управляющих менеджеров могут ущемлять права миноритарных акционеров, поэтому для акционеров и инвесторов, особенно миноритарных и средних, актуальным является вопрос соблюдения компаниями их законных прав и интересов.

Основной проблемой при оценке влияния данного фактора на рыночную стоимость акций является то, что данный фактор невозможно оценить количественно. Как правило, учредительные документы компаний составлены в соответствии с действующим законодательством, но нарушение прав акционеров, тем не менее, происходит.

Несмотря на то, что в настоящее время рынок ценных бумаг достаточно четко регламентирован, деятельность профессиональных участников лицензируется, а проспекты эмиссий компаний подлежат обязательной регистрации, все еще остро стоит вопрос нарушения прав акционеров-инвесторов как профессиональными участниками, так и компаниями-эмитентами. Среди эмитентов наиболее распространены следующие нарушения:

• нарушение порядка проведения общих собраний акционеров:

несвоевременное извещение (неизвещение) акционеров о дате проведения общего собрания;

непредоставление возможности ознакомиться с необходимой информацией (материалами) по вопросам, включенным в повестку дня собрания;

несвоевременное предоставление бюллетеней для голосования при заочном его проведении;

• принятие уставных норм, ограничивающих права и интересы инвесторов;

• нарушение порядка и сроков выплаты дивидендов;

• ущемление интересов акционеров-инвесторов при проведении дополнительных эмиссий;

• несвоевременное и/или неполное раскрытие информации о текущей и планируемой деятельности;

• невыполнение требований законодательства о предоставлении акционерам права требовать выкуп у них акций.

Компании, ущемляющие законные права акционеров, как правило, не нарушают действующее законодательство, а используют специальные схемы и несовершенство законов. В целях защиты прав акционеров-инвесторов был издан целый ряд Указов Президента РФ (см. Список литературы – «Нормативные документы» [5; 14; 17; 20; 21; 23]).

Постановлением Правительства РФ № 785 от 17 июля 1998 года была утверждена Государственная программа защиты прав инвесторов на 1998-годы. Однако, фактически проблемой защиты прав акционеров-инвесторов, вложивших деньги в акции, на государственном уровне никто не занимается.

«…в НАУФОР в целях защиты прав и законных интересов инвесторов ….

разработана Программа по защите прав и законных интересов инвесторов.

Начиная с декабря 1998 года НАУФОР, получив поддержку ФКЦБ, активно проводит действия по организации защиты законных прав инвесторов.»41 В некоторых случаях представителям НАУФОР удается отстоять законные права Филатов А. Защита инвесторов: российская практика. // Рынок ценных бумаг. – 2000., - № 14., - с. 64.

пострадавших акционеров, находя компромисс с компаниями-эмитентами.

Pages:     | 1 |   ...   | 12 | 13 || 15 | 16 |   ...   | 28 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.