WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 |   ...   | 7 | 8 || 10 | 11 |   ...   | 79 |

Процедура применения метода следующая Процедура применения метода следующая:

1. Определяются и складываются положительные и отрицательные денежные потоки Определяются и складываются положительные и отрицательные денежные потоки Определяются и складываются положительные и отрицательные денежные потоки первого периода проекта (обычно года) первого периода проекта обычно года 2. Проводится дисконтирование суммы, полученной в Шаге 1. Коэффициент Проводится дисконтирование суммы полученной в Проводится дисконтирование суммы полученной в дисконтирования будет зависеть от номера периода по отношению к точке начала ния будет зависеть от номера периода по отношению к точке начала ния будет зависеть от номера периода по отношению к точке начала проекта 3. Процедура повторяется для каждого периода проекта Процедура повторяется для каждого периода проекта 4. Полученные дисконтированные денежные потоки суммируются Получившаяся Полученные дисконтированные денежные потоки суммируются. Получившаяся Полученные дисконтированные денежные потоки суммируются Получившаяся сумма – это NPV проекта это NPV проекта 5. Производится принятие решения по проекту Производится принятие решения по проект В результате этих шагов перед шагом вы получаете финансовую модель проекта На В результате этих шагов перед шагом вы получаете финансовую модель проекта На В результате этих шагов перед шагом 4 вы получаете финансовую модель проекта. На практике финансовые модели проектов вы будете строить с помощью электронных таблиц, практике финансовые модели проектов вы будете строить с помощью электронных таблиц практике финансовые модели проектов вы будете строить с помощью электронных таблиц таких как Excel.

Существует также несколько упрощенных формул дисконтирования которые Существует также несколько упрощенных формул дисконтирования, которые Существует также несколько упрощенных формул дисконтирования которые существенно облегчают жизнь даже несмотря на наличие облегчают жизнь даже несмотря на наличие Excel.

Копия для личного использования ХХХ Копия для личного использования Финансовый менеджмент – это просто! © Алексей Герасименко 2012 http://www.ade-solutions.com В общем случае должны реализовываться все проекты с положительным NPV. Однако на практике объем инвестиций на рассматриваемые в компании проекты с положительным NPV часто превышает доступные компании объемы инвестиций. В этом случае надо как-то выбрать те проекты, которые компания будет реализовывать. Для решения этой задачи обычно применяют индекс прибыльности.

Индекс прибыльности Индекс прибыльности (PV/I или PI индекс) – это отношение NPV денежных потоков проекта к дисконтированному объему инвестиций проекта. Фактически этот индекс показывает, сколько дополнительных рублей (помимо требуемого возврата на капитал) получит инвестор на рубль инвестиций. Для принятия решения, в этом случае, упрощенно, все имеющиеся проекты сортируются по убыванию индекса прибыльности, и принимаются сверху-вниз до момента, когда закончится лимит доступных инвестиций.

Например, у вас есть такие проекты:

NPV Инвестиции PI Проект А 210 70 Проект Б 100 100 Проект В 150 75 Предположим, что всего у вас есть 150 рублей инвестиций. В этом случае вы вложите деньги только в проекты А и В, так как они обеспечивают наибольшую отдачу на рубль инвестиций.

Иногда кроме NPV и PI индекса применяют также дополнительные барьеры «отсечения» проектов, такие как внутренняя норма доходности (IRR) и дисконтированный срок окупаемости (DPP).

Внутренняя норма доходности Внутренняя норма доходности (Internal Rate of Return или IRR, читается «ай-ар-ар») – это такое значение ставки дисконтирования (r), при котором NPV проекта равно нулю. Иными словами IRR показывает, какова максимальная процентная ставка, под которую инвестор может дать деньги на проект.

Обратите внимание, что, исходя из логики формулы дисконтирования, NPV проекта уменьшается по мере увеличения ставки дисконтирования:

Копия для личного использования ХХХ Финансовый менеджмент – это просто! © Алексей Герасименко 2012 http://www.ade-solutions.com В какой-то момент график NPV пересечется с осью Х. Эта точка и будет значением IRR.

Основным недостатком метода отбора проектов только по IRR является то, что он не учитывает абсолютного значения NPV проектов. Например, у вас есть два взаимоисключающих проекта. Один с NPV=10, но IRR=200%, второй с NPV=100, но IRR=50%. Если инвестор требует возврат на вложенный капитал в размере 20% (и нет ограничения по инвестициям), то компания должна принять проект с NPV=100, так как он обеспечивает необходимый возврат на капитал и наибольшую дополнительную «премию» инвестору в абсолютном размере. При анализе же только по IRR, решение будет принято неправильное.

На практике IRR обычно только один из «барьеров» по принятию проектов. Например, принимаются только проекты с NPV>0 и IRR не менее 30%.

Дисконтированный срок окупаемости Дисконтированный срок окупаемости (Discounted Payback Period – DPP, читается «ди-пи-пи») показывает, за какой период времени от момента начала финансирования проекта все дисконтированные инвестиционные затраты будут покрыты за счет дисконтированной суммы денежных потоков, генерируемых проектом. С обыденной точки зрения DPP показывает тот момент во времени с начала реализации проекта, когда инвестор должен полностью окупить свои затраты (с учетом получения на них требуемого процента возврата). С этого момента вся дополнительная прибыль по проекту – это дополнительный бонус (премия) для инвестора сверх требуемой им доходности инвестиций.

Если для оценки привлекательности проектов используется только этот метод, то из нескольких альтернативных проектов при прочих равных условиях принимается тот проект, который имеет меньшее значение DPP. Однако недостатком метода является то, что он так же не учитывает денежные потоки, которые могут быть получены после завершения периода окупаемости и повлиять на эффективность проекта (то есть абсолютное значение NPV).

Копия для личного использования ХХХ Финансовый менеджмент – это просто! © Алексей Герасименко 2012 http://www.ade-solutions.com Какие денежные потоки следует учитывать Как вы понимаете, ключевыми моментами вычисления NPV являются денежные потоки и ставка дисконтирования. О ставке дисконтирования и ее вычислении мы будем говорить позднее. Пока воспринимайте ее как данность. А вот о денежных потоках мы поговорим подробнее уже сейчас.

Принцип релевантности (инкрементальности) Самый главный принцип анализа денежных потоков проекта говорит о том, что мы должны учитывать все и только те дополнительные денежные потоки, которые являются следствием этого проекта (что, в общем, логично – зачем учитывать то, что к делу не относится). Такие денежные потоки еще называют релевантными (relevant cash flows) или инкрементальными (incremental cash flows).

Дело в том, что при оценке инвестиционных проектов в реальности часто приходится иметь дело с такими вещами, которые следствием проекта не являются. Например, часто в инвестиции «пихают» затраты, связанные с ремонтами, которые к проекту не относятся, но «очень надо сделать», распределенные постоянные расходы цехов и прочие вещи, которые прекрасно могут существовать и без проекта. Такие денежные потоки включать в проект нельзя. На практике в корректном определении инкрементальных денежных потоков проекта мне очень помогал следующий подход: предсталяю себе ситуацию «проект есть», представляю себе ситуацию «проекта нет» и сравниваю ситуации – разница будет составлять инкрементальные денежные потоки.

Санк кост Как частный случай логики инкрементальных денежных потоков необходимо сказать, что средства, уже потраченные на проект к моменту принятия решения (к моменту оценки проекта), не должны учитываться в расчете NPV проекта. Это так называемые sunk costs – «утопленные деньги» (на практике часто говорят «санк кост»). Это объясняется тем, что эти средства уже потрачены, изменить уже ничего нельзя, поэтому они не имеют отношения к принятию положительного или отрицательного решения по проекту (реальных дополнительных денежных потоков по этим средствам уже не будет вне зависимости от того, будет реализован проект или нет).

Неизбежные издержки Санк кост – не единственный вид денежных потоков, которые не надо учитывать в расчете проекта. Та же самая логика касается не только затрат, которые реально проплачены, но и тех будущих оплат, которые компания должна произвести согласно заключенным контрактам вне зависимости от решения по проекту. Например, если в рамках подготовки проекта уже заключен контракт на 1 млн долларов со 100% неустойкой в случае разрыва контракта, и по нему проплачено 500 тыс долларов, оставшиеся 500 тыс не должны учитываться при перерасчете NPV проекта, так как их все равно придется заплатить. Это издержки, которых нельзя избежать (по-английски unavoidable costs). Опять же, всё это можно обнаружить, Копия для личного использования ХХХ Финансовый менеджмент – это просто! © Алексей Герасименко 2012 http://www.ade-solutions.com представив себе ситуацию «проекта нет» и сравнив с ситуацией «проект есть».

Косвенные денежные потоки Инкрементальные денежные потоки могут быть как прямыми, так и косвенными (opportunity cost of capital или alternative capital use). Это означает, что если в результате проекта инвестор может недополучить некоторый доход от ресурсов, задействованных в проекте, эти упущенные доходы считаются отрицательными инкрементальными денежными потоками проекта. Чуть ниже мы с вами увидим такие примеры.

Финансовые расходы В инкрементальные денежные потоки НЕ включаются финансовые расходы (проценты по кредитам), т.к. они уже учтены в ставке дисконтирования (как именно мы рассмотрим позднее в этой книге).

*** Для закрепления концепции релевантных денежных потоков давайте рассмотрим пример гипотетической компании.

Пример проекта - Компания АБВ АБВ – производитель туристических палаток (прибыль после уплаты налогов - 50 млн руб.) – собирается выпустить на рынок свою новую модель палатки СуперМ. Эту модель инженерыконструкторы разрабатывали АБВ в течение последних трех лет. На разработку было потрачено 25 млн руб.

Для производства СуперМ потребуется построить новый завод:

• Постройка и оснащение завода обойдется в 50 млн руб • Завод будет работать 10 лет, после этого его остаточная стоимость (в основном металлолом) составит 5 млн руб • Закон разрешает амортизировать завод в течение 5 лет с момента запуска с нулевой остаточной стоимостью • Произведенные СуперМ надо будет окрашивать. В настоящее время у АБВ есть оборудование для окраски, которое используется на 30% • Окраска СуперМ потребует 40% мощности окрасочного оборудования • Содержание оборудования стоит 1 млн руб в год (вне зависимости от процента используемой мощности) • Дополнительные данные:

• Ежегодные операционные расходы на производство СуперМ составят 15 млн руб Копия для личного использования ХХХ Финансовый менеджмент – это просто! © Алексей Герасименко 2012 http://www.ade-solutions.com (включая затраты на краску для окрашивания СуперМ) • Выручка от продаж СуперМ составит 32 млн руб в год • Прибыль (до уплаты налогов) от продаж старой модели палатки упадет на 5 млн руб в результате снижения спроса на старую модель (предполагается, что старую модель компания продолжала бы производить в течение следующих 3 лет) • Для выпуска СуперМ понадобится дополнительный оборотный капитал в 20 млн руб • Ставка налога на прибыль составляет 24%. Других налогов нет • Ставка дисконтирования равна 10% Вопрос: Стоит ли производить СуперМ (попробуйте сначала провести анализ и построить модель оценки самостоятельно) Разбор полетов АБВ Давайте разбираться с денежными потоками проекта СуперМ. Сначала проанализируем, какую информацию из приведенной выше мы будем учитывать в проекте, а какую не будем.

Во-первых, текущая чистая прибыль компании никакого отношения к проекту не имеет, так что ее учитывать мы не будем. Однако она пригодится нам для оценки возможности экономии налогов (см. ниже).

Что делать с затратами на НИОКР Итак, ранее мы потратили 25 млн рублей на разработку нового продукта. Но какое отношение эти 25 млн имеют к нашей текущей ситуации Никакого. Эти деньги мы уже потратили на проект. Никакого отношения к нашим будущим решениям эти ранее потраченные 25 млн руб иметь не должны! Типичный санк кост.

Обратите внимание на один важный момент. На практике вы, вполне возможно, будете сталкиваться с ситуациями, когда на какой-то проект потрачены очень серьезные деньги, чтобы его завершить осталось потратить достаточно скромные деньги по сравнению с уже затраченной суммой. Но в этот момент становится ясно, что проект не окупит себя не то что полностью – он не сможет окупить даже остающиеся инвестиции. Такой проект надо останавливать, даже если он еще не завершен и осталось вложить совсем немного! Да, это была плохая инвестиция, но наши прошлые ошибки не должны тянуть нас вниз. В наших текущих решениях мы не должны их учитывать. Тем не менее, на практике я встречался с ситуациями, когда в компаниях реализовывались заведомо убыточные проекты только потому, что на них ранее были потрачены значительные силы и средства. В английском языке даже есть термин для таких ситуаций: “throw away good money after bad money” – выбрасывать хорошие деньги после плохих. Ни к чему хорошему это привести не может.

NPV проекта надо оценивать не только один раз в начале его «жизни». Его надо постоянно контролировать, чтобы вовремя остановить проект, если он в силу каких-то причин превратился в убыточный. Впрочем, об инвестиционном процессе мы еще будем говорить подробнее далее в этой главе.

Копия для личного использования ХХХ Финансовый менеджмент – это просто! © Алексей Герасименко 2012 http://www.ade-solutions.com Встречаются и обратные ситуации: в проект вложено много денег, осталось вложить совсем чуть-чуть, но проект по «полной» стоимости инвестиций (то есть с учетом как уже сделанных, так и будущих вложений) не окупается. Бывали случаи, когда такие проекты останавливали, хотя при правильном расчете их NPV по оставшимся инвестициям получался просто шикарным. В этом случае NPV необходимо считать, учитывая только оставшиеся инвестиции и не принимая в расчет санк кост! Но случается, что груз прошлых ошибок давит и заставляет менеджеров принимать неправильные текущие решения.

Словом, 25 млн вложенных в разработку СуперМ средств в модели проекта мы учитывать не будем.

Пойдем дальше. Затраты на строительство завода, безусловно, являются инвестициями – отрицательными денежными потоками. Остаточная стоимость завода (металлолом) будет являться положительным денежным потоком в десятом году.

Pages:     | 1 |   ...   | 7 | 8 || 10 | 11 |   ...   | 79 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.