WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 |   ...   | 59 | 60 || 62 | 63 |   ...   | 79 |

Копия для личного использования ХХХ Финансовый менеджмент – это просто! © Алексей Герасименко 2012 http://www.ade-solutions.com Финансовые данные Nicholson File 1967 1968 1969 1970 Операции Выручка 48,50 49,10 53,70 54,80 55,COGS 32,60 33,10 35,90 37,20 37,Амортизация 2,00 2,30 2,40 2,30 2,Коммерческие и административные расходы 10,70 11,10 11,50 11,90 12,Процентные расходы 0,40 0,70 0,80 0,80 0,Прочие расходы 0,30 0,10 0,20 0,20 0,Прибыль до уплаты налогов 2,50 1,80 2,90 2,40 2,Налог на прибыль 0,60 0,84 1,31 0,88 0,Операционная прибыль 1,90 0,96 1,59 1,52 1,Дивиденды по привилегированным акциям 0,00 0,00 0,00 0,00 0,Чистая прибыль, доступная держателям обыкновенных акций 1,90 0,96 1,59 1,52 1,Обыкновенные акции Число обыкновенных акций 584 000 584 000 584 000 584 000 584 Доход на акцию до дивиденда по привилегированным акциям 3,25 1,64 2,72 2,60 2,Дивиденд на акцию 1,60 1,60 1,60 1,60 1,Балансовая стоимость активов на акцию (M/B) 45,66 48,03 49,31 50,20 51,Курс акций 33 - 46 35 - 48 29 - 41 25 - 33 22 - P/E 10 - 14 21 - 30 10 - 14 9 - 13 10 - Nicholson File бухгалтерский баланс (в млн $) 1 Денежные средства 1,Дебиторская задолженность 8,Товарно-материальные запасы 18,Прочие текущие активы 1,Оборотные активы 28,Основные средства 16,Инвестиции в зависимые общества 3,Итого активы 47,Кредиторская задолженность 2,Прочие краткосрочные обязательства 2,Краткосрочные обязательства 4,Долгосрочная задолженность 12,Обыкновенные акции 31,Итого пассивы 47,Примечание: учет запасов в размере $11,8 млн производится по методу LIFO Стоимость этих запасов в текущих ценах превышает отчетную на $9,2 млн.

Вместе с тем Nicholson придерживалась консервативной финансовой политики, что давало возможность потенциальным агрессорам получить значительную сумму на покупку компании Копия для личного использования ХХХ Финансовый менеджмент – это просто! © Алексей Герасименко 2012 http://www.ade-solutions.com под залог самой Nicholson. Но самое главное, несмотря на то что семья Николсон контролировала ключевые управленческие посты, общее число акций, которые контролировали Николсоны, было сравнительно небольшим – всего около 20% от общего числа акций в обращении.

Тучи сгущаются, гроза начинается Привлекательность Nicholson как объекта для поглощения не осталась незамеченной.

Третьего мая 1972 год Томас Эванс, президент H.K. Porter Company – конгломерата с бизнесами в нескольких отраслях, включая электрооборудование, инструменты и цветные металлы – уведомил менеджеров Nicholson о своем намерении немедленно объявить тендерное предложение на приобретение 437 000 из 584 000 акций Nicholson по $42 за акцию (к этому моменту H.K. Porter Company уже приобрела на открытом рынке 44 000 акций компании). Предложение для акционеров действовало до 4 апреля, срок действия мог быть продлен по желанию H.K.Porter Company. H.K. Porter Company оставляла за собой право отказаться от покупки акций, если по предложению она получала заявки на меньшее число акций, чем ей было необходимо для покупки контрольного пакета.

Менеджмент Nicholson был крайне обеспокоен этой новостью. Объем продаж Nicholson был в 6 раз ниже HK Porter, так что после поглощения компания однозначно бы стала лишь одним из операционных подразделений HK Porter. Требование повышения прибыльности должно было привести к агрессивным сокращениям издержек и увольнениям. Потеря контроля семьей Николсон была весьма вероятной. Цена предложения в $42 давала акционерам премию в $12 за акцию, что гарантировало серьезный интерес акционеров к предложению Эванса.

Сразу после получения информации о тендерном предложении менеджеры Cooper связались с менеджерами Nicholson. Было очевидно, что Nicholson надо было действовать быстро – первые 10 дней действия тендерного предложения были критическими – надо было убедить акционеров в необходимости сохранить акции и не продавать их HK Porter. Для этого менеджерам Nicholson надо было сделать акционерам более привлекательное предложение. Cooper была готова сделать это предложение, но она хотела получить поддержку менеджеров Nicholson.

Время шло, но вестей от менеджеров Nicholson не поступало. Через три дня менеджеры Cooper решили, что риски неудачи слишком велики и сняли свое предложение. В последнее время цена акций Cooper пошла вниз, и существовал риск того, что рассерженный Эванс мог в ответ объявить тендерное предложение уже на покупку Cooper.

К концу марта напряженность ситуации стала возрастать. Менеджеры Nicholson предприняли ряд шагов, чтобы заблокировать рейд Эванса. CEO Nicholson лично встретился с крупнейшими акционерами и выступил с открытым заявлением, призывавшим акционеров не соглашаться на предложение HK Porter. Однако сведения, поступавшие от HK Porter, говорили о том, что компания получила заявки на продажу значительного числа акций.

Вопрос Nicholson сводился уже к тому, кому лучше продаться, а не продаваться ли вообще.

Копия для личного использования ХХХ Финансовый менеджмент – это просто! © Алексей Герасименко 2012 http://www.ade-solutions.com Интересы менеджеров Nicholson состояли главным образом в сохранении текущего менеджмента и операционной независимости Nicholson в составе более крупной компании.

Nicholson провела переговоры с несколькими потенциальными кандидатами, но конкретных предложений, кроме предложений от Cooper у Nicholson не было. Наконец, 3 апреля компания объявила о достижении соглашения о слиянии с компанией VLN Corporation, которая гарантировала менеджерам операционную независимость. VLN была диверсифицированной корпорацией, имеющей бизнесы в издательском деле и оборудовании для автомобильной промышленности. Согласно достигнутым договоренностям предлагалось осуществить слияние путем обмена каждой акции Nicholson на одну привилегированную конвертируемую акцию VLN. По привилегированным акциям должен был выплачиваться ежегодный дивиденд в $1.60 на акцию. В течение первых трех лет одну привилегированную акцию можно было обменять на пять обыкновенных акций VLN, в течение четвертого и пятого года – на четыре акции. Через пять лет VLN имела право погасить акции по цене $50 за акцию. Ликвидационные права привилегированных акций были также установлены в $50 за акцию (см. информацию по VLN на иллюстрации).

Финансовые данные VLN Corporation (млн $) 1967 1968 1969 1970 Операции Выручка 47,00 97,00 99,00 98,00 100,Чистая прибыль 1,97 3,20 3,20 1,13 2,Данные баланса Текущие активы 25,00 46,00 49,00 41,00 46,Текущие обязательства 6,00 11,00 15,00 10,00 13,Чистый оборотный капитал 19,00 35,00 34,00 31,00 33,Долгосрочная задолженность 10,00 18,00 16,00 15,00 17,Собственный капитал 21,00 36,00 40,00 39,00 41,Обыкновенные акции Доход на акцию 0,78 0,61 0,53 0,27 0,Дивиденд на акцию 0,Балансовое значение собственного капитала на акцию 8,23 9,64 10,00 9,24 9,Курс акций 6 - 17 10 - 18 7 - 18 4 - 10 5 - P/E 8 - 22 16 - 30 13 - 34 15 - 37 9 - В своем письме к акционерам СЕО Nicholson Пол Николсон отметил, что:

• Обмен избавит акционеров от необходимости уплаты налогов (в случае продажи акций, акционеры были бы вынуждены заплатить подоходный налог) • Дивиденд в $1.60 на акцию соответствует текущей дивидендной доходности акций Nicholson • Стоимость привилегированной акции с учетом конвертации по текущему курсу акций VLN составляет $53.Он выразил уверенность в том, что большинство акционеров проголосует за слияние (по Копия для личного использования ХХХ Финансовый менеджмент – это просто! © Алексей Герасименко 2012 http://www.ade-solutions.com законам штата Род Айленд, в котором была зарегистрирована Nicholson File Company, для принятия предложения о слиянии необходимо было простое большинство голосов акционеров; при этом прочие акционеры должны были подчиниться решению простого большинства). Голосование по вопросу слияния было намечено на осень.

Эванс мгновенно отреагировал на это предложение, отметив, что еще совсем недавно акции VLN стоили $4.5 за акцию, что оценивало общую стоимость пакета чуть больше $20 за акцию. Кроме того, все акционеры, которые конвертировали свои акции в обыкновенные акции VLN, вынуждены были бы резко потерять дивидендную доходность, так как VLN не платила дивидендов по обыкновенным акциям с 1970 года.

В результате у акционеров Nicholson на руках оказалось два очень разных предложения.

Возможность для Cooper Cooper Industries не осталась безучастным наблюдателем развивающихся событий. В течение марта компания тихо приобрела на открытом рынке 29 000 акций Nicholson, главным образом чтобы не допустить их попадания в руки HK Porter. Сейчас настало время решить, можно ли было запустить на рынок еще одно конкурирующее предложение.

Дело в том, что, согласно анализу Cooper, у Nicholson в сочетании с существующим инструментальным бизнесом Cooper был большой потенциал. Менеджеры Cooper считали, что усилия менеджеров Nicholson по продаже всех возможных типов своих продуктов на всех возможных рынках снизили эффективность производства. Cooper предполагала, что оптимизация продуктового ряда приведет к сокращению себестоимости производства с 69% до 67% от выручки. Эти же факторы привели к чрезмерному росту запасов материалов и готовой продукции. По оценкам Cooper, их можно было сократить на 25%.

Второй возможностью для оптимизации были административные и коммерческие расходы. У Nicholson было очень значительно пересечение по клиентам с существующими продуктовыми линиями Cooper. Ликвидация дублирования усилий продавцов, а также дублирующихся маркетинговых расходов могла позволить сократить коммерческие и административные расходы Nicholson с 22% до 19% от выручки.

Битва между Porter и VLN дала Cooper неожиданную возможность заполучить Nicholson. К апреля Porter сумел выкупить только 133 000 акций (177 000 вместе с теми 44 000, которыми HK Porter владела до объявления тендера). Для успешного поглощения было необходимо 249 000 акций:

HK Porter 177 Семья Николсон и менеджеры Nicholson File 117 Cooper Industries 29 VLN 14 min max Арбитражеры 50 000 100 Прочие акционеры 197 000 147 Всего акций 584 Копия для личного использования ХХХ Финансовый менеджмент – это просто! © Алексей Герасименко 2012 http://www.ade-solutions.com Теперь у Тома Эванса на горизонте замаячила вполне безрадостная перспектива получить вместо Nicholson File привилегированные акции VLN. Эванс понимал, что потенциала для роста у акций VLN не существовало – был, скорее, потенциал падения. Дивидендная доходность в 7% также была ниже среднерыночной доходности по привилегированным облигациям. Кроме того, акции VLN торговались в очень небольших объемах на альтернативной площадке American Stock Exchange. Низкая ликвидность не позволяла продать за короткое время большой пакет акций.

С этой точки зрения потенциально гораздо лучшей для Эванса альтернативой было слияние Nicholson с Cooper. При наличии привлекательного курса обмена Эванс за свои акции Nicholson мог получить привилегированные или обыкновенные акции Cooper. Акции Cooper торговались на Нью-Йоркской фондовой бирже и обладали значительно лучшей ликвидностью. Эванс ожидал, что после окончания экономической рецессии начала 70-х курс акций Cooper серьезно вырастет. В конце апреля Эванс встретился с менеджментом Cooper и предварительно согласился поддержать слияние Nicholson с Cooper при условии, что за свои акции он получит не менее $50 за акцию в той или иной форме и при условии организации сделки в форме обмена акций, чтобы избежать необходимости уплаты налогов.

Менеджеры Cooper должны были решить, наступило ли время для решительного шага.

Вместе с акциями HK Porter им не хватало 86 000 акций для получения большинства голосов по вопросу слияния Cooper с Nicholson. При этом значительная часть акций была сосредоточена среди различных инвесторов, включая и арбитражеров (арбитражеры – такой вид биржевых игроков, которые покупают акции компаний, которые могут быть поглощены в надежде заработать на резком росте курса акций после тендерного предложения или в процессе их скупки на рынке агрессором), которые скупили акции в ожидании эскалации бидов за Nicholson.

При положительном решении о слиянии Cooper необходимо было также определить форму покупки акций Nicholson. Покупка не должна была негативно сказаться на EPS объединенной компании, чтобы не подорвать курс акций Cooper (см. прогноз финансовых показателей Cooper без учета Nicholson на иллюстрации). Третьего мая 1972 года курс акций Cooper на закрытие рынка составил $24 за акцию, Nicholson - $44.

1972 1973 1974 1975 Чистая прибыль (млн $) 11,00 11,90 12,80 13,80 15,Количество акций (млн) 4,21 4,21 4,21 4,21 4,EPS 2,61 2,83 3,04 3,28 3,Копия для личного использования ХХХ Финансовый менеджмент – это просто! © Алексей Герасименко 2012 http://www.ade-solutions.com Разбор полетов Cooper Industries Что мы можем сказать о Nicholson File Это неплохая компания: хороший, качественный продукт, хороший бренд, хорошая сеть дистрибуции. Сколько стоят акции Nicholson Давайте посчитаем (см. иллюстрацию – модель на www.gerasim.biz) Nicholson сам по себе Рост выручки 2% WACC 12% 1971 % от выручки 1972 1973 1974 1975 Выручка 55,30 56,41 57,53 58,68 59,86 61,COGS 37,90 69% 38,66 39,43 40,22 41,02 41,Амортизация 2,10 4% 2,14 2,18 2,23 2,27 2,Коммерческие и административные расходы 12,30 22% 12,55 12,80 13,05 13,31 13,Справочно Чистые активы 52,20 94% 53,24 54,31 55,40 56,50 57,EBIT 3,06 3,12 3,18 3,25 3,Налоги (37%) 1,13 1,15 1,18 1,20 1,EBIAT 1,93 1,97 2,01 2,05 2,Плюс амортизация 2,14 2,18 2,23 2,27 2,Минус капитальные вложения и увеличение оборотного капитала (увеличение чистых активов) -1,04 -1,06 -1,09 -1,11 -1,Свободный денежный поток (FCF) 3,03 3,09 3,15 3,21 3,Терминальная стоимость 33,Итого FCF 3,03 3,09 3,15 3,21 36,NPV 30,Минус долг 12,Итого рыночная стоимость компании 18,Общее число акций 584 Цена акции 31,Примечания к модели:

• при построении модели учитываем, что вместе с продажами будет расти и размер чистых активов (чистый оборотный капитал плюс прочие активы) • При расчете чистых активов не забываем прибавить 9,2 – разница между FIFO и LIFO – мы должны учитывать запасы товаров по текущей, а не исторической стоимости Как вы видите, курс в $30 за акцию перед началом войны вполне справедлив. Столько примерно и должны стоить акции Nicholson.

Pages:     | 1 |   ...   | 59 | 60 || 62 | 63 |   ...   | 79 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.