WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 |   ...   | 49 | 50 || 52 | 53 |   ...   | 79 |

• Выкуп акций у акционеров в частном порядке. В этом случае компания отдельно договаривается с одним или рядом акционеров о выкупе у них акций по определенной цене. Такие сделки чаще всего должны быть одобрены либо советом директоров, либо собранием акционеров, так как потенциально они нарушают права миноритарных акционеров (может быть, они также хотят продать свои акции компании по этой цене) • Выкуп акций в рамках обязательной оферты. Этот вид выкупа относится не к обязательствам самой компании, а к обязательствам контролирующих акционеров. В законодательствах об акционерных обществах многих стран есть пункт о том, что если один акционер выкупил более некоторого процента акций компании, он обязан сделать предложение о выкупе оставшихся акций по определенной цене (так называемый селл-аут – sell-out). Иногда в законах фигурирует обязанность миноритарных владельцев акций продать свои акции контролирующему акционеру по определенной цене (так называемый сквиз-аут – squeeze-out). Например, в законодательстве России сказано, что если один акционер (включая связанные с ним компании) владеет более чем 30% акций открытого акционерного общества, он обязан сделать остальным акционерам предложение о приобретении у них акций по цене не ниже средневзвешенной биржевой цены за последние 6 месяцев торговли.

Если бумаги не торгуются, их стоимость должна быть определена независимым оценщиком. В этом случае другие акционеры вправе принять или не принять эту оферту. Есть в законе об акционерных обществах Российской Федерации и другой пункт, говорящий о том, что акционер, который владеет более чем 95% акций компании, может принудительно выкупить оставшиеся акции у миноритарных акционеров. Цена выкупа при этом устанавливается аналогично обязательной оферте. В этом случае миноритарные акционеры обязаны продать свои акции по Копия для личного использования ХХХ Финансовый менеджмент – это просто! © Алексей Герасименко 2012 http://www.ade-solutions.com установленной в оферте цене.

Поскольку выкуп акций – это также способ возврата денег акционерам, возникает вопрос:

чем он лучше или хуже дивидендов Ответ на этот вопрос можно дать с двух основных точек зрения:

• Налоговых последствий для акционеров • Сигнализации рынку Налоговый эффект Если бы налогов не существовало, то компаниям было бы безразлично, как возвращать деньги акционерам – вспомните теорему M&M: от выплаты акционерам куска пирога сам пирог не меняется. Однако налоги существуют и их эффект надо учитывать при оценке различных способов выплаты денег акционерам. Дело в том, что в большинстве стран существуют разные ставки налога на дивиденды и налога на доходы от продажи ценных бумаг. Причем до недавних пор в большинстве стран налог на дивиденды был выше налога на доходы от продажи ценных бумаг. В этом случае очевидно, что компаниям было выгодно не платить дивиденды, а выплачивать деньги акционерам в виде выкупа акций (см.

иллюстрации).

Копия для личного использования ХХХ Финансовый менеджмент – это просто! © Алексей Герасименко 2012 http://www.ade-solutions.com Источник: Stern, Chew “The revolution in corporate finance” Неудивительно, что при этом, например, в США до недавних пор постоянно снижалось количество компаний, которые платят дивиденды (см. иллюстрацию).

Копия для личного использования ХХХ Финансовый менеджмент – это просто! © Алексей Герасименко 2012 http://www.ade-solutions.com Надо сказать, что с недавних пор ситуация изменилась. В США был установлен специальный налог на дивиденды в 15%, в то время как ставка налога на доходы от ценных бумаг для физических лиц установлена в 20%. Ранее дивиденды учитывались в составе общего дохода, а подоходный налог в США прогрессирующий и может достигать 40%. Таким образом, в последнее время в США привлекательность дивидендов увеличилась.

В России для физических лиц-резидентов и для юридических лиц ставка налога на дивиденды составляет 9%, что ниже ставки подоходного налога в 13% и ставки налога на прибыль в 24% (доход от продажи ценных бумаг в России учитывается в составе общих доходов). В этом случае в России дивиденды становятся более выгодными по сравнению с выкупом акций.

Сигналы рынку Основная роль выкупов акций – сказать рынку, что менеджеры считают акции компании недооцененными. Все логично: если вы считаете, что акции дешевы – покупайте их. Таким образом, когда оценка компании станет «нормальной», оставшиеся акционеры получат выгоду. В этом случае объявление о выкупе акций рынок воспринимает как очень оптимистический сигнал. Влияние на курс акций компании в этом случае определяется способом выкупа:

• Выкуп по фиксированной цене. Это самый сильный сигнал рынку, поскольку он дает четкий ориентир относительно того, сколько, по мнению менеджеров, должны стоить акции компании. В этом случае после объявления о такой оферте курс акций компании обычно резко поднимается и приближается к цене оферты.

По данным исследований в среднем курс акций после объявления о выкупе растет на 15% (цена выкупа по статистике устанавливается в среднем на 20% выше текущей рыночной цены акций на момент объявления). Этот способ выкупа очень хорош для ликвидации недооцененности акций компании. Эффект особенно силен, если менеджеры компании не продают свои акции в рамках программы выкупа • Выкуп по принципу голландского аукциона. Имеет менее сильный эффект – Копия для личного использования ХХХ Финансовый менеджмент – это просто! © Алексей Герасименко 2012 http://www.ade-solutions.com инвесторы понимают, что менеджмент считает акции недооцененными, но не знают, на сколько именно. По данным исследований, в этом случае курс акций обычно растет на 7-8%. Этот способ хорош, чтобы избавиться от тех акционеров, которые не верят в перспективы развития и роста курса акций компании • Выкуп на открытом рынке. Хотя это и наиболее распространенный с точки зрения практики способ выкупа акций, с точки зрения подачи рынку сигналов он наиболее слабый. Инвесторы подчас не понимают, насколько недооценена компания. У них нет никаких ценовых ориентиров. Кроме того, в этом случае на рынке с акциями компании активно начинают «работать» спекулянты, которые заинтересованы в краткосрочной прибыли. «Работа» обычно заключается в искусственном «разгоне» курса акций компании. В этом случае спекулянты пытаются «сделать деньги», заставив компанию выкупить акции с рынка (то есть у них) как можно дороже. Это еще больше «смешивает» сигналы компании относительно реального курса ее акций. После окончания выкупа курс, как правило, существенно снижается Кстати, обратите внимание на один любопытный факт. В выкупах по фиксированной цене средняя премия выкупа к рыночной цене составляет 20%. Вместе с тем, о желании продать акции в среднем заявляют владельцы всего 18% акций. Вроде бы, почему не все 100%, ведь дают цену значительно выше рынка Весь фокус в эффекте сигнала рынку. Акционеры думают, что «менеджеры знают что-то, чего не знаем мы», и поэтому не спешат продавать свои акции. Возможно, акции стоят реально стоят еще дороже.

Итак, объявления о выкупе дают рынку сигнал о том, что акции недооценены. С другой стороны, выкуп акций в отличие от дивидендов – мера одноразовая. Компания в этом случае не берет на себя обязательств делать это каждый год (при выплате регулярных дивидендов, продолжение их выплаты подразумевается и ожидается инвесторами). Таким образом, с точки зрения сигнализации объявление о начале выплаты дивидендов является более сильным сигналом о том, что у компании в будущем будут хорошие финансовые результаты.

Как вы видите, дать положительный сигнал рынку можно обоими способами:

Сигнал Действие Вы считаете, что акции компании Объявите выкуп по целевой цене недооценены и знаете, насколько именно Вы считаете, что акции компании Начните платить дивиденды недооценены, но не знаете насколько именно. Вы всего лишь уверены, что компанию в обозримом будущем ждет прибыль Или также принимайте во внимание налоговые соображения:

Копия для личного использования ХХХ Финансовый менеджмент – – это просто! © Алексей Герасименко 2012 http://www © Алексей Герасименко 2012 www.ade-solutions.com Уровень налогов Действие Налог на прибыль от продажи акций ниже Выкупайте акции с рынка Налог на прибыль от продажи акций ниже, Выкупайте акции с рынка чем налог на дивиденды чем налог на дивиденды Налог на прибыль от продажи акций выше Начните платить дивиденды Налог на прибыль от продажи акций выше, Начните платить дивиденды чем налог на дивиденды чем налог на дивиденды *** Давайте посмотрим использование выкупа акций на примере компании Давайте посмотрим использование выкупа акций на примере компании Давайте посмотрим использование выкупа акций на примере компании Teledyne, которая впервые и изобрела такое понятие как выкуп собственных акций и изобрела такое понятие, как выкуп собственных акций.

Во время прочтения кейса постарайтесь самостоятельно ответить на следующие Во время прочтения кейса постарайтесь самостоятельно ответить на следующие Во время прочтения кейса постарайтесь самостоятельно ответить на следующие вопросы:

Зачем Генри Синглтон хочет выкупить акции Зачем Генри Синглтон хочет Сможет ли компания выкупить все 8 млн акций у акционеров Не нарушит ли она Сможет ли компания выкупить все млн акций у акционеров Не нарушит ли она Сможет ли компания выкупить все млн акций у акционеров Не нарушит ли она кредитные ковенанты в случае проведения выкупа кредитные ковенанты в случае проведения выкупа Как вы думаете какова будет реакция рынка на выкуп акций Teledyne Как вы думаете, какова будет реакция рынка на выкуп акций Как вы думаете, какова будет реакция рынка на выкуп акций Что вы порекомендуете Генри Синглтону Что вы порекомендуете Генри Синглтону Teledyne, Inc – выкупить или не выкупить Вот в чем вопрос выкупить или не выкупить Вот в чем вопрос выкупить или не выкупить Вот в чем вопрос Генри Синглтон, президент Генри Синглтон президент Teledyne, Inc., был неприятно удивлен.

Месяцем раньше, октября года компания удивлен Месяцем раньше 16 октября 1972 года, компания сделала акционерам предложение о выкупе у них одного сделала акционерам предложение о выкупе у них одного миллиона акций. У компании было достато миллиона акций У компании было достаточно денежных средств на счетах а курс акций был очень низок. Предлагаемый средств на счетах, а курс акций был очень низок Предлагаемый выкуп акций по курсу $20 за акцию должен был принести выгоду выкуп акций по курсу $20 за акцию должен был принести выгоду акционерам, которые бы сохранили свои акции так как акционерам которые бы сохранили свои акции, так как менеджеры Teledyne ожидали, что в ближайшее время ожидали что в ближайшее время прибыльность компании значительно увеличится ании значительно увеличится.

К удивлению Синглтона разочарованные акционеры просто жаждали сбросить компании К удивлению Синглтона разочарованные акционеры просто жаждали сбросить компании К удивлению Синглтона разочарованные акционеры просто жаждали «сбросить» компании свои акции по предложенной цене За дневный период действия оферты в компанию свои акции по предложенной цене. За 30-дневный период действия оферты в компанию поступили заявки от акционеров на продажу более чем млн акций поступили заявки от акционеров на продажу более чем млн акций поступили заявки от акционеров на продажу более чем 8 млн акций – около 28% всех выпущенных акций компании Хотя компания могла и не покупать акции сверх заявленного выпущенных акций компании. Хотя компания могла и не покупать акции сверх заявленного выпущенных акций компании Хотя компания могла и не покупать акции сверх заявленного объема в один миллион, Синглтон склонялся к тому чтобы выкупить у акционеров весь объема в один миллион Синглтон склонялся к тому, чтобы выкупить у акционеров весь объема в один миллион, Синглтон склонялся к тому чтобы выкупить у акционеров весь предложенный объем и избавиться от тех кто не разделял его взгляд на предложенный объем и избавиться от тех, кто не разделял его взгляд на предложенный объем и избавиться от тех кто не разделял его взгляд на радужные перспективы компании. Но сначала он хотел тщательно оценить все последствия такого перспективы компании Но сначала он хотел тщательно оценить все последствия такого перспективы компании. Но сначала он хотел тщательно оценить все последствия такого большого выкупа.

Копия для личного использования ХХХ Копия для личного использования Финансовый менеджмент – это просто! © Алексей Герасименко 2012 http://www.ade-solutions.com История Teledyne Генри Синглтон основал Teledyne с нуля в 1960 году. Уволившись из компании Litton Industries, где он возглавлял дивизион электронного оборудования, Синглтон вместе со своим коллегой Джорджем Козмецки вложили по $225 000 в новую компанию. За несколько лет Синглтон смог превратить Teledyne из стартапа в один из самых крупных конгломератов (компаний, которые объединяли в себе множество бизнесов из различных и часто не связанных между собой индустрий) шестидесятых годов 20 века. Выручка Teledyne увеличилась с $4 млн в 1961 году до $969 млн в 1970. Прибыль на акцию за этот же период выросла с 3 центов до $1.86 на акцию – среднегодовой рост в 70%! Инвесторы были без ума от акций Teledyne, так что на пике стоимости P/E компании было равно 60, то есть инвесторы оценивали компанию в 60 раз выше ее годовой прибыли.

Появление и развитие конгломератов в 60-х годах было обусловлено несколькими соображениями. Во-первых, с помощью поглощений бизнесмены могли быстро наращивать размеры своих компаний. Во-вторых, конгломераты объединяли компании из различных отраслей промышленности, что позволяло сглаживать колебания прибыли конгломератов – когда у одной из компаний в силу особенностей ее индустрии был спад, этот спад компенсировался подъемом в другой части конгломерата. В-третьих, в некоторых конгломератах можно было реализовать синергию, то есть сделать два плюс два равным пяти, за счет, например, трансфертного ценообразования, экономии на стоимости централизованных займов или использования гарантированных внутренних поставок.

Все эти соображения дополнялись бумом на фондовом рынке в середине 60-х, что давало возможность финансировать слияния и поглощения за счет выпуска на рынок новых акций.

Акции компаний, ориентированных на быстрый рост EPS (прибыль на акцию), пользовались большой популярностью у инвесторов вне зависимости от того, какая реально прибыль стояла за этими цифрами. Имея высокий P/E, за счет бума на рынке создатели конгломератов в своем развитии использовали один трюк. Когда компания-конгломерат с высоким P/E поглощает традиционную компанию с низким P/E, происходит волшебное превращение: без каких-либо изменений в бизнесе всех участников EPS объединенной компании вырастал.

Пример:

Pages:     | 1 |   ...   | 49 | 50 || 52 | 53 |   ...   | 79 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.