WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 |   ...   | 48 | 49 || 51 | 52 |   ...   | 79 |

Прогноз Всего 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1992-Выручка $ 580 $ 667 $ 767 $ 882 $ 1 015 $ 1 167 $ 1 Источники средств Чистая прибыль 12 27 38 49 61 65 107 Амортизация 15 17 20 23 27 31 35 27 44 58 72 88 96 142 Использование средств Капитальные вложения 35 40 45 50 55 60 65 Оборотный капитал 13 10 10 10 10 10 10 48 50 55 60 65 70 75 Избыток (недостаток) средств (21) (6) 3 12 23 26 67 Дивиденды - - 3 12 23 26 67 После дивидендов Избыток (недостаток) средств (21) (6) - - - - - Начальный собственный капитал 188 200 227 262 299 337 Конечный собственный капитал 200 227 262 299 337 376 Начальный долг 54 75 81 81 81 81 Конечный долг 75 81 81 81 81 81 Соотношение D/E 37% 36% 31% 27% 24% 22% 20% Таким образом, мы можем сделать вывод о том, что выплата дивидендов в размере свыше 30% от прибыли может привести к нарушению Twister ее собственной финансовой политики в области структуры капитала. В то же время нулевая выплата дивидендов приведет к Копия для личного использования ХХХ Финансовый менеджмент – это просто! © Алексей Герасименко 2012 http://www.ade-solutions.com появлению в компании неработающих ресурсов, которые было бы разумно отдать акционерам.

Однако мы также должны учитывать, что предположения менеджеров, заложенные в расчеты, достаточно оптимистичны. Из кейса мы знаем о проблемах с запуском продукта, о возможной конкуренции. Проанализировав индустрию, мы увидим, что возможная волатильность денежных потоков компании высока, клиентам важна репутация компании, нужно постоянно вкладывать деньги в разработку новых и усовершенствование существующих продуктов. Все это свидетельствует в пользу консервативной финансовой стратегии, которой компания сейчас и придерживается. Однако что произойдет, если прогнозы не совсем сбудутся. Вот, например, анализ финансового состояния Twister при некоторых изменениях предположений прогноза (см. иллюстрации).

Предположения 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1. Рост объема продаж 15% 15% 12% 10% 7% 7% 7% 2. Рентабельность по чистой прибыли 2,0% 4,0% 4,0% 4,0% 4,0% 4,0% 4,0% 3. Выплата дивидендов 40,0% 40,0% 40,0% 40,0% 40,0% 40,0% 40,0% Прогноз Всего 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1992-Выручка $ 580 $ 667 $ 747 $ 822 $ 879 $ 941 $ 1 Источники средств Чистая прибыль 12 27 30 33 35 38 40 Амортизация 15 17 20 23 27 31 35 27 44 50 56 62 69 75 Использование средств Капитальные вложения 35 40 45 80 100 100 80 Оборотный капитал 13 10 10 10 10 10 10 48 50 55 90 110 110 90 Избыток (недостаток) средств (21) (6) (5) (34) (48) (41) (15) (171) Дивиденды 5 11 12 13 14 15 16 После дивидендов Избыток (недостаток) средств (26) (17) (17) (47) (62) (56) (31) (257) Начальный собственный капитал 188 195 211 229 249 270 Конечный собственный капитал 195 211 229 249 270 293 Начальный долг 54 80 97 114 161 223 Конечный долг 80 97 114 161 223 279 Соотношение D/E 41% 46% 50% 65% 82% 95% 98% В этом варианте использованы более консервативные предположения по рентабельности продаж – больше к историческому уровню. Кроме того, предполагается, что активные действия конкурентов заставят компанию инвестировать дополнительные средства в разработку новых и модификацию старых продуктов. Как вы видите, в этом случае леверидж компании будет постоянно превышать «пороговый» уровень и очень быстро приблизится к очень опасному уровню.

Копия для личного использования ХХХ Финансовый менеджмент – это просто! © Алексей Герасименко 2012 http://www.ade-solutions.com При выборе вариантов дивидендной политики надо учитывать ее влияние на структуру капитала. В нашем случае мы видим, что рассматриваемый 40% вариант повышает риск кризиса ликвидности и может привести компанию к финансовым проблемам.

Сигналы рынку Основная роль дивидендной политики в странах с развитым фондовым рынком – это сигнализация рынку. Это сильно отличается от текущей роли дивидендов в России. В России дивиденды служат средством выдачи денег акционерам. На Западе дивиденды служат главным образом сигналом рынку о состоянии дел в компании. В ситуации с Twister менеджеры хотят послать рынку два основных сигнала:

• «Мы хорошие», то есть у компании замечательные финансовые перспективы • «Мы другие», то есть компания переходит к получению основной массы прибыли от CAD/CAM продуктов, а не от традиционных штампов и оборудования Давайте разберем, что это за сигналы и как их лучше донести до инвесторов.

Мы хорошие Что мы имеем в случае с Twister Менеджеры считают перспективы компании очень хорошими, инвесторы – не очень хорошими. Их можно понять – компания только что отменила дивиденды. Сигнал ясен – дела плохи. Выплата дивидендов вкупе с улучшением финансовой отчетности дадут рынку четкий знак: менеджеры уверены в будущем.

В этом случае политика нулевых дивидендов никак не согласуется с той информацией, которую менеджеры хотят донести до инвесторов. Письмо совета директоров акционерам говорит о том, что компания твердо намеревается возобновить выплату дивидендов.

Инвестиционные банкиры подсказывают компании, что рынок также ожидает выплаты. В этом случае отказ от дивидендов за третий квартал – это дополнительные плохие новости.

Курс акций может существенно упасть.

В общем, единственным сигналом о стабильности и хороших перспективах компании может быть выплата дивидендов.

Мы другие Мы видим, что Twister находится на пороге превращения себя из традиционной компании в новую высокотехнологичную. Из иллюстрации мы видим, что высокотехнологичные компании в основном дивиденды не платят, в то время как традиционные, наоборот, выплачивают значительную часть своих прибылей (более 60%) в виде дивидендов. При этом традиционные компании растут с очень небольшой скоростью (поэтому и платят – им не нужны инвестиции).

Какое влияние имеют эти соображения на дивидендную политику Twister Мы можем сказать, что высокие дивидендные выплаты не соответствуют тому сообщению, которое компания хочет донести до акционеров. Высокие дивиденды скажут: «Мы по-прежнему находимся в одной лиге с традиционными компаниями, у нас нет больших перспектив роста, Копия для личного использования ХХХ Финансовый менеджмент – это просто! © Алексей Герасименко 2012 http://www.ade-solutions.com поэтому, господа акционеры, мы и отдаем вам кэш».

Почему бы в этом случае Twister вообще не отказаться от выплаты дивидендов и не причислить себя к классу быстрорастущих высокотехнологичных компаний Проблема в том, что в текущем своем состоянии Twister такой компанией и не является. Во-первых, до сих пор существенную часть выручки (55%) она получает от традиционных продуктов. И в ближайшие несколько лет она по-прежнему будет генерировать существенную часть выручки от традиционных продуктов. До тех пор пока Artificial Workforce не станет давать компании заметную долю прибыли, рынок однозначно будет считать Twister традиционной компанией и будет ожидать от нее дивидендов. Во-вторых, даже собственные планы менеджеров показывают, что компании не надо вкладывать все заработанные деньги в новые проекты. Прогнозы показывают, что, по меньшей мере, с 1994 года компания будет больше зарабатывать, чем тратить. В этом случае вопрос: зачем отказываться от дивидендов, если ты не можешь прибыльно вложить деньги Вывод в этом случае напрашивается такой: невыплата дивидендов не изменит отношения инвесторов к компании. Что касается выплаты дивидендов по остаточному принципу, то такой подход не сможет ничего сказать рынку – дивиденды в этом случае будут колебаться – уменьшаться во времена рецессий и больших капиталовложений и увеличиваться во времена, когда какие-то основные капиталовложения завершены. В этом случае инвесторам трудно будет сделать какие-то выводы на основании выплачиваемых Twister дивидендов.

Состав акционеров Третий момент, который нам надо учесть при выборе дивидендной политики, - это состав акционеров Twister, представленный на иллюстрации в кейсе.

Состав акционеров Twister Machine Parts тыс. акций 1981 Акции % Акции % Семьи основателей 1540 13% 1540 13% Сотрудники и члены их семей 2483 20% 2063 17% Институциональные инвесторы:

Ориентированные на рост 1546 13% 786 6% Ориентированные на дивидендный доход 987 8% 1590 13% Физические лица Пенсионеры 4598 38% 3324 27% Ориентированные на краткосрочную прибыль от роста курса акций 587 5% 1586 13% Прочие 429 4% 1425 12% 12170 100% 12314 100% Анализ состава акционеров ясно показывает, что за последние несколько лет значительно снизилось количество инвесторов, которые ожидают от компании бурного роста и увеличилось количество инвесторов, которые ожидают от компании постоянных доходов.

Эти инвесторы ждут дивидендов. Обмануть их ожидания означает снизить курс акций.

Копия для личного использования ХХХ Финансовый менеджмент – это просто! © Алексей Герасименко 2012 http://www.ade-solutions.com В этом случае, опять же, состав акционеров выступает в пользу выплаты дивидендов в том или ином размере.

Рекламная кампания Поскольку главным образом дивиденды мы рассматриваем как инструмент передачи рынку сигналов о работе компании, возникает вопрос: а не проще ли провести специальную рекламную кампанию, которые расскажет инвесторам о замечательных перспективах Twister Может быть, проще вложить $10 млн, и инвесторы все тут же поймут и оценят акции по достоинству Здесь, однако, есть несколько «но».

Во-первых, как мы уже говорили, Twister еще не является полноценной высокотехнологичной компанией. Artificial Workforce еще только предстоит завоевать рынок.

Во-вторых, сигналы, подаваемые рынку, должны заслуживать доверия. Любые рекламные компании, безусловно, дадут большую осведомленность инвесторов о том, что компания существует. Но вот поверят ли инвесторы в то, что менеджеры говорят правду На практике исследования показали, что кампании по изменению корпоративного имиджа дают эффект только в совокупности с более сильными сигналами рынку, такими как дивидендная политика. Сама по себе такая кампания без поддержки прочими факторами будет только лишней тратой денег.

Рекомендация совету директоров Итак, давайте попытаемся сравнить привлекательность различных вариантов дивидендной политики с точки зрения рассмотренных нами факторов:

Вариант выплаты Сочетание с Эффект Приемлемость для дивидендов финансовой сигнализации акционеров политикой рынку Не платить Хорошее – самый Плохой – говорим, Плохая – дивиденды совсем консервативный что у нас все плохо акционерам нужны вариант дивиденды Выплачивать 20% Хорошее – не Хороший – говорим, Средняя – от прибыли выбираемся за что у нас есть акционеры пределы перспективы дивиденды получат, установленной но, возможно, политики меньше, чем ожидали Выплачивать 40% Плохое – Хороший – говорим, Хорошая – платим от прибыли превышаем что у нас есть хороший дивиденд, допустимый уровень перспективы который они ждут долгов Копия для личного использования ХХХ Финансовый менеджмент – это просто! © Алексей Герасименко 2012 http://www.ade-solutions.com Выплачивать Хорошее – не Плохой – Плохая – нет дивиденды по допускаем непонятно, как нас дивидендов в остаточному чрезмерных рисков понять ближайшие два года принципу Как вы видите, идеального варианта дивидендной политики для Twister не существует. По балансу всех факторов я бы рекомендовал совету директоров выплатить дивиденды в размере 20%. Это дало бы рынку хороший сигнал, соответствовало бы ожиданиям акционеров и не подвергло бы компанию существенному риску финансовых проблем. Что касается рекламной кампании, на месте Лансера я бы рекомендовал совету директоров проголосовать против – надлежащего эффекта кампания в данный момент не принесет. Она может обрести актуальность через пару лет, когда Twister действительно станет получать существенную прибыль от «продвинутых» продуктов.

Выкуп собственных акций (repurchases и buybacks) Вторым основным способом возврата денег акционерам является выкуп компанией собственных акций. Компания выкупает у акционеров некоторое количество акций по курсу, который обычно выше текущего курса акций компании. В этом случае акционеры, которые продали свои акции, получают вместо дивидендов «живые» деньги.

На практике встречаются несколько типов выкупа акций:

• Выкуп на свободном рынке. Компания покупает свои акции на бирже по текущей рыночной цене. Обычно это происходит постепенно. В некоторых странах существует ограничение на общее количество своих акций, которое компания может купить за один торговый день (чтобы не допускать сильных колебаний курса). Например, в США общее количество своих акций, которое компания может выкупить на открытом рынке за день, ограничено 15% среднего дневного объема торговли этими акциями.

• Оферта на выкуп по фиксированной цене. Компания объявляет, что готова выкупить у акционеров Х своих акций по цене Y. Цена оферты обычно выше текущей рыночной цены. Если количество заявок на продажу больше, чем количество акций, которое собирается выкупить компания, то акции покупаются у всех подавших заявки пропорционально заявленному количеству (pro rata). Например, если компания хочет выкупить 1000 акций, а пришли заявки на 2000, то у акционера, который хотел продать компании 10 акций, компания выкупит всего 5. В этом случае компания заранее знает количество акций, которое она приобретет у акционеров, а также сумму, которую она потратит на выкуп.

• Выкуп с использованием голландского аукциона. В этом случае компания объявляет, что готова выкупить у акционеров Х акций по цене в коридоре от Y до Z.

Каждый акционер, желающий принять участие в выкупе, должен дать заявку на количество акций, которое он хочет продать, а также цену, по которой он готов продать акции (в рамках указанного компанией коридора). Далее компания выбирает минимальную общую цену, которая, согласно поданным заявкам, позволит выкупить Копия для личного использования ХХХ Финансовый менеджмент – это просто! © Алексей Герасименко 2012 http://www.ade-solutions.com требуемое количество акций. После этого компания выкупает акции у акционеров, которые подали заявки по этой или более низкой цене. При этом компания покупает все эти акции по единой цене отсечения, то есть те, кто был готов продать акции по более низкой цене, все равно получат цену отсечения (см. иллюстрацию) Пример:

•Компания объявляет о желании выкупить у акционеров 80000 акций по цене между руб и 58 руб за акцию •Акционеры, которые желают продать свои акции, посылают компании свои предложения в формате: количество продаваемых акций + желаемая цена продажи •В этом случае:

10 000 по 51 руб У всех этих акционеров акции будут куплены по 20 000 по 52 руб 54 руб 80 30 000 по 53 руб 20 000 по 54 руб 20 000 по 55 руб … и т.д.

Pages:     | 1 |   ...   | 48 | 49 || 51 | 52 |   ...   | 79 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.