WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 |   ...   | 47 | 48 || 50 | 51 |   ...   | 79 |

Копия для личного использования ХХХ Финансовый менеджмент – это просто! © Алексей Герасименко 2012 http://www.ade-solutions.com Состав акционеров Twister Machine Parts тыс. акций 1981 Акции % Акции % Семьи основателей 1540 13% 1540 13% Сотрудники и члены их семей 2483 20% 2063 17% Институциональные инвесторы:

Ориентированные на рост 1546 13% 786 6% Ориентированные на дивидендный доход 987 8% 1590 13% Физические лица Пенсионеры 4598 38% 3324 27% Ориентированные на краткосрочную прибыль от роста курса акций 587 5% 1586 13% Прочие 429 4% 1425 12% 12170 100% 12314 100% Дивидендная политика До 1986 года курс акций компании и дивиденды постоянно росли (см. иллюстрацию).

Дивиденды Курс акций как % от Дивидендная Год EPS DPS (среднегодовой) P/E прибыли доходность Акций 1976 0,45 $0,18 $14,58 32,4 40% 1,2% 10,1977 0,74 0,22 14,95 20,2 30% 1,5 10,1978 0,90 0,27 13,59 15,1 30% 2,0 10,1979 1,60 0,31 13,44 8,4 19% 2,3 11,1980 2,31 0,40 18,48 8,0 17% 2,2 11,1981 2,61 0,57 21,14 8,1 22% 2,7 12,1982 2,63 0,72 22,88 8,7 27% 3,2 12,1983 2,71 0,82 24,39 9,0 30% 3,4 12,1984 2,58 0,87 29,67 11,5 34% 2,9 12,1985 3,60 0,93 34,20 9,5 26% 2,7 12,1986 2,81 1,04 32,03 11,4 37% 3,2 12,1987 0,65 1,04 37,05 57,0 160% 2,8 12,1988 0,35 1,04 31,47 89,9 297% 3,3 12,1989 -3,31 0,78 26,45 - - 2,9 12,1990 0,70 0,25 27,20 88,2 36% 1,0 12,1991 -7,62 0,25 29,15 - - 0,9 12,Однако рецессия конца 80-х и реструктуризация внесли свой негативный вклад в жизнь Twister. В результате в 1990 году дивиденды были сокращены до $0,25 на акцию – самый низкий дивиденд с 1977 года. В 1991 году совет директоров объявил дивиденды в $0,25 на акцию, даже несмотря на значительные убытки компании в тот год. Фактически, дивиденды были выплачены за счет займов. Специальное письмо совета директоров акционерам, однако, говорило о том, что компания намеревается продолжить выплаты дивидендов в прежнем объеме при первой возможности.

В августе 1992 года Пол Лансер рассматривал несколько вариантов возможной дивидендной политики:

Копия для личного использования ХХХ Финансовый менеджмент – это просто! © Алексей Герасименко 2012 http://www.ade-solutions.com • Бездивидендная политика. Этот вариант можно было обосновать стратегическим перепозиционированием компании из производителя штампов и литьевых форм в игрока высокотехнологичной индустрии CAD/CAM продуктов. Он отражал огромные потребности компании в инвестициях для осуществления такого перехода.

Сторонники этого подхода в компании говорили о том, что отмена дивидендов даст инвесторам сигнал о том, что компания принадлежит к классу компаний, работающих в сфере высоких технологий, с перспективами огромного роста. Компании этого класса практически никогда не платили дивидендов, так как инвесторы ориентировались на получение дохода за счет роста курсовой стоимости их акций.

Другим аргументом в пользу бездивидендной политики были печальные финансовые результаты последних лет. Сторонники отмены дивидендов считали, что нельзя игнорировать отсутствие прибыли и продолжать платить дивиденды как прежде, подражая крупной стабильной компании.

• Выплата 40% прибыли в качестве дивидендов. В третьем квартале это означало дивиденд в $0,20 на акцию. В масштабах года эта цифра была эквивалентна $0,80 на акцию, что было самым высоким дивидендом с 1988 года. Сторонники этого подхода говорили о том, что в текущей цене акций ($32 за акцию) было заложено ожидание высокого дивиденда инвесторами. Кроме того, по их мнению, такой дивиденд был оправдан увеличением объемов продаж и заказов. Более того, многие считали, что выплата большого дивиденда даст рынку сигнал о том, что компания прошла трудные времена, и что менеджеры и директора уверены в том, что впереди у компании рост прибыли.

• Выплата дивидендов по остаточному принципу. Этот вариант предполагал принятие компанией политики выплаты дивидендов в виде полной суммы, оставшейся после финансирования всех проектов с положительным NPV. Сторонники этого подхода аргументировали свою позицию тем, что акционеры доверяют деньги менеджерам компании, чтобы менеджеры инвестировали их в проекты, которые принесут большую прибыль, чем могут получить акционеры на свои вложения со схожим риском. Вкладывая средства только в такие проекты и возвращая акционерам оставшиеся средства, менеджеры компании получат большее доверие акционеров, что выразится в более высокой оценке стоимости компании.

Анализируя возможные варианты, Лансер подготовил информацию о дивидендных выплатах в различных индустриях, а также о компаниях с высокими и низкими дивидендами (см.

иллюстрации).

Копия для личного использования ХХХ Финансовый менеджмент – это просто! © Алексей Герасименко 2012 http://www.ade-solutions.com Сравнительные данные по индустрии Рост денежных потоков Текущая выплата дивидендов % акций, (% от Дивидендная которыми Выручка Последние Следующие чистой доходность владеют (млн $) 10 лет 3-5 лет прибыли) акций D/E менеджеры P/E Twister 504 -1,5% 15,0% нет нет 28% 30,0% Компании, работающие в индустрии CAD/CAM продуктов Autodesk 285 41,5% 10,0% 20,0% 1,3% 0% 10,0% GM-EDS 7028 27,0% 9,5% 27,0% 1,2% 11% нет Digital Equipment 13911 13,0% 10,0% нет нет 1% 3,5% Intergraph 1195 32,5% 5,5% нет нет 2% 28,0% Mentor Graphics 400 16,0% 16,0% >100% 1,2% 20% 27,0% SCI Systems 1129 24,5% 9,5% нет нет 100% 7,6% Sun Microsystems 3221 57,9% 29,5% нет нет 25% 3,7% Gerber Scientific 250 14,5% 5,5% 59,0% 1,7% 3% 13,7% Hewlett-Packard 14494 14,0% 12,5% 16,0% 1,0% 3% 18,1% Производители промышленного электронного оборудования Emerson Electric 7427 9,0% 10,0% 47,0% 2,7% 14% 0,9% General Electric 43089 10,0% 10,0% 41,0% 3,0% 15% 0,7% General Signal 1616 3,5% 7,0% 54,0% 2,8% 50% 6,6% Honeywell 6193 3,5% 8,5% 33,0% 2,4% 33% 0,6% Measurex 254 11,5% 12,5% 86,0% 1,9% 1% 4,0% Производители сменных частей для оборудования Acme-Cleveland 184 -10,5% 8,0% 91,0% 5,3% 14% 3,4% Cincinnati Milacron 754 -5,5% 15,5% >100% 2,3% 100% 10,3% Giddings&Lewis 327 - - 13,0% 1,3% 50% 1,2% Monarch 106 -16,0% 14,0% 68,0% 2,0% 1% 2,1% Чтобы проверить влияние выплат дивидендов на леверидж Twister, Лансер также подготовил прогноз потребности в ресурсах на ближайшие несколько лет.

В своем анализе он предположил, что выручка компании будет расти на 15% в год, что операционная рентабельность в ближайшие годы будет находиться на историческом уровне, а также что компания будет выплачивать дивиденд в размере 40% прибыли каждый год. Он предположил, что операционная рентабельность до 1998 года будет находиться на уровне 5,6%-6,0%, но в 1998 году улучшится до 7,95%. Менеджеры компании считали, что такое увеличение рентабельности соответствовало использованию экономии масштаба при увеличении объемов производства Artificial Workforce (см. иллюстрацию).

Копия для личного использования ХХХ Финансовый менеджмент – это просто! © Алексей Герасименко 2012 http://www.ade-solutions.com Прогноз Всего 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1992-Выручка $ 580 $ 667 $ 767 $ 882 $ 1 015 $ 1 167 $ 1 Источники средств Чистая прибыль 12 27 38 49 61 65 107 Амортизация 15 17 20 23 27 31 35 27 44 58 72 88 96 142 Использование средств Капитальные вложения 35 40 45 50 55 60 65 Оборотный капитал 13 10 10 10 10 10 10 48 50 55 60 65 70 75 Избыток (недостаток) средств (21) (6) 3 12 23 26 67 Дивиденды 5 11 15 19 24 26 43 После дивидендов Избыток (недостаток) средств (26) (17) (12) (8) (1) 0 24 (40) Проект изменения корпоративного имиджа В середине 1992 года Элис Дент, директор по отношениям с инвесторами Twister, провела исследование отношения к компании на финансовых рынках. Исследование показало, что инвесторы не имеют четкого представления о перспективах развития компании и что многие воспринимают компанию как традиционного производителя штампов и литьевых форм и не знают про ее новые продукты. Дент провела опрос читателей финансовых журналов, который показал крайне низкую степень осведомленности читателей о Twister и ее бизнесе.

Опрос брокеров показал, что Twister они знают лучше, но пессимистически относятся к перспективам ее развития и перспективам роста курса ее акций.

Для более глубокого изучения ситуации и вариантов ее улучшения Дент наняла консалтинговую компанию. Консультанты предложили провести специальную рекламную кампанию, нацеленную на улучшение восприятия компании ведущими инвестиционными фондами. Как часть рекламной кампании консультанты предложили провести ребрендинг Twister, то есть сменить ее название. Исследования в фокус-группах позволили идентифицировать наиболее привлекательное с точки зрения потенциальной аудитории название, которое отражало бы новую стратегию развития компании – Twister Advanced Systems International, Inc. По оценкам Элис Дент, общая стоимость такой ребрендинговой кампании должна была составить порядка $10 млн.

Джеймс Твайнингс, председатель совета директоров и внук основателя Twister, скептически отнесся к идее ребрендинга: «Вы в самом деле думаете, что акции можно рекламировать и продавать так же, как это делает Procter & Gamble со своим стиральным порошком» К тому же консультанты не смогли дать статистически обоснованных доказательств влияния подобных рекламных кампаний на стоимость акций компаний и ограничились только рассказом о нескольких общих концепциях.

Копия для личного использования ХХХ Финансовый менеджмент – это просто! © Алексей Герасименко 2012 http://www.ade-solutions.com Разбор полетов Twister Machine Parts Twister находится на пороге новой эры Верят ли менеджеры в это По всей видимости, да.

Если мы посмотрим на прогнозы развития, то увидим, что львиную долю роста в новой стратегии дает прирост выручки от CAD/CAM продуктов (см. иллюстрацию).

Продажи Twister по видам продуктов 1992 1998 Среднегодовой рост в % Всего продажи в тыс. $ $ 580 000 $ 1 341 CAD/CAM продукты 45% 75% в тыс. $ $ 261 000 $ 1 006 181 25% Традиционные продукты 55% 25% в тыс. $ $ 319 000 $ 335 394 0,8% Среднегодовой прирост продаж новых продуктов по планам компании составляет 25% в течение следующих 6 лет. В то же время выручка от продаж традиционных продуктов Twister практически не растет. Очевидно, что это признак перехода компанию в новый класс – высокотехнологичных и быстроразвивающихся компаний. Однако инвесторы по-прежнему воспринимают компанию как традиционного производителя штампов и литьевых форм. Что делать Как эта ситуация должна отразиться на решении о дивидендной политике и проведении ребрендинга корпоративного имиджа Рассмотрим дивидендную политику с трех точек зрения:

• С точки зрения влияния ее на финансовую стратегию компании • С точки зрения подачи рынку правильных сигналов о стратегии и финансовых перспективах компании • С точки зрения удовлетворения ожиданий акционеров Сочетание дивидендной и финансовой политики Как мы уже говорили, финансовая стратегия не должна противоречить бизнес-стратегии компании. То же самое можно говорить и о дивидендной политике. Дивидендная политика не должна противоречить стратегии развития, то есть она:

• не должна «откусывать» у компании средства, необходимые для инвестирования в проекты с положительным NPV • не должна приводить структуру капитала в состояние, которое приведет к финансовым проблемам Давайте проанализируем, насколько возможные различные варианты выплаты дивидендов «нагрузят» баланс компании долгами (см. таблицу – файл с моделями можно скачать на сайте www.gerasim.biz).

Копия для личного использования ХХХ Финансовый менеджмент – это просто! © Алексей Герасименко 2012 http://www.ade-solutions.com Цифры в млн $ Дивиденды 0% 20% 40% 60% Чистая прибыль (1992-1998) $ 358 $ 358 $ 358 $ Минус дивиденды $ - $ 72 $ 143 $ Нераспределенная прибыль $ 358 $ 286 $ 215 $ Амортизация $ 168 $ 168 $ 168 $ Итого собственные источники средств $ 526 $ 454 $ 383 $ Инвестиции $ 423 $ 423 $ 423 $ Итого избыток (дефицит) финансирования $ 103 $ 31 $ (40) $ (112) Начальный долг (1991) $ 54 $ 54 $ 54 $ Конечный долг $ - $ 22 $ 94 $ Начальный собственный капитал (1991) $ 188 $ 188 $ 188 $ Конечный собственный капитал (1998) $ 546 $ 475 $ 403 $ Текущее соотношение D/E 28% 28% 28% 28% Итоговое соотношение D/E 0% 5% 23% 50% За основу таблицы были взяты данные из проекта бюджета движения денежных средств, который составил Пол Лансер. Как видите, при нулевом и 40% уровне выплаты дивидендов итоговое соотношение Debt/Equity не превышает порога в 40%, который установила компания для своей структуры капитала. В то же время мы видим, что повышение выплаты дивидендов ведет к стремительному увеличению левериджа и уменьшению возможностей кредитного финансирования Twister. При 60% выплате компания будет вынуждена наращивать долговую нагрузку значительно выше установленного в ее политике уровня. Это нормально, поскольку при нехватке собственных средств на выплату дивидендов компания вынуждена их занимать. Получается, что 40% выплата не повредит инвестициям компании Не совсем так. По планам наибольшие капитальные вложения приходятся на 1992-93 гг.

Если мы более внимательно проанализируем динамику левериджа, то увидим, что при 40% выплате он скачет выше порога в 0,4 D/E (см. таблицу).

1992 1993 1994 1995 1996 1997 0% 37% 36% 29% 21% 12% 4% 0% 20% 39% 41% 37% 32% 24% 17% 5% 40% 41% 46% 46% 44% 39% 35% 23% 60% 42% 51% 57% 59% 59% 58% 50% Максимум 40% 40% 40% 40% 40% 40% 40% Копия для личного использования ХХХ Финансовый менеджмент – это просто! © Алексей Герасименко 2012 http://www.ade-solutions.com 70% 60% 50% 0% 40% 20% 40% 30% 60% 20% Максимум 10% 0% 1992 1993 1994 1995 1996 1997 Мы видим, что к цели в 40% долговая нагрузка при дивидендной политике в 40% выплат возвращается только в 1997 году. С другой стороны при нулевой дивидендной выплате у компании с 1994 года начинает образовываться избыток наличности. С 1994 года менеджеры не ожидают достаточного количества выгодных проектов, чтобы в них можно было эффективно вложить имеющиеся деньги акционеров. В этом случае принятие политики нулевых дивидендных выплат будет приводить к скапливанию в компании неработающих денег. Возможным выходом из положения является политика остаточных дивидендов, которая должна дать примерно следующий результат (см. таблицу).

Pages:     | 1 |   ...   | 47 | 48 || 50 | 51 |   ...   | 79 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.