WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 |   ...   | 10 | 11 || 13 | 14 |   ...   | 18 |

График на рис. 3.4 – это представление условий задачи, согласно которой при верхней границе производственной мощности в 1000 единиц продукции, заданных структуре затрат и цене требуется определить пороговый объем выпуска, при котором производство начинает приносить прибыль. Таблица снизу рисунка иллюстрирует непропорциональное изменение прибыли при изменении объема продаж. Характерно, что при удалении от точки безубыточности изменения масштабов производства дают относительно меньшие колебания прибыли.

Чем ближе к точке безубыточности работает фирма, тем значительнее будет влияние изменения объема продаж на прибыль.

Действие операционного рычага проявляется в том, что любое изменение выручки от реализации всегда порождает более сильное изменеТыс. у.е.

Выручка от реализации Контрибуция при цене 750 у.е. /шт.

на единицу Точка продукции, у.е.: Переменные затраты безубыточности (250 у.е./шт.) Выручка Постоянные затраты Переменные (200000 у.е.) затраты Контрибуция 0 200 400 600 800 1000 Минимальный объем продаж (400 шт.) Прибыли и убытки как функция изменения объема (шаг изменения объема 25%) Объем производства, шт. Прирост, % Прибыль, у.е. Прирост, % 400 – –0– – 500 25 50000 Бесконечность* 625 25 781 25 976 25 Объем производства, шт Уменьшение, % Убыток, у.е. Прирост, % 400 – –0– – 300 25 50000 Бесконечность* 225 25 169 25 127 25 * Бесконечность, так как базовая величина равна 0.

Рис. 3.ние прибыли. Чем больше доля постоянных затрат в общих издержках, тем сильнее становится эффект рычага.

В капиталоемких отраслях (сталелитейная, добывающая, тяжелое машиностроение, лесная) затраты на производство большей частью постоянные, даже если объемы продаж колеблются в широком интервале.

Для таких условий при удалении от точки безубыточности возникает тенденция к существенным колебаниям прибыли. Компании, оказывающие услуги, могут напрямую управлять главной частью своих затрат – заработной платой сотрудников, приспосабливая количество работающих к изменениям спроса. Поэтому они меньше подвержены влиянию скачков прибыли, вызванных эффектом операционного рычага.

Говорят, что предпринимательский риск для таких компаний ниже, чем для капиталоемкого бизнеса.

Неустойчивость спроса и цен на готовую продукцию, материалы, сырье, энергию, транспорт, не всегда имеющаяся возможность уложиться себестоимостью в цену реализации и обеспечить нормальную массу, норму и динамику прибыли, само действие операционного рычага, сила которого зависит от удельного веса постоянных затрат, определяет степень гибкости предприятия. Все перечисленные выше факторы, совместно взятые, генерируют предпринимательский риск. Этот вид риска связан с конкретным бизнесом в его рыночной нише.

Выделяют три основных составляющих операционного рычага, на которые может повлиять менеджер: постоянные затраты, переменные затраты, цена. Все эти компоненты вместе и каждая в отдельности связаны с объемом продаж.

Эффект снижения постоянных затрат достигается снижением накладных расходов или более интенсивным использованием оборудования. При этом снижается величина минимального безубыточного объема продаж. На рис. 3.4. такие мероприятия будут отражены смещением горизонтальной прямой и прямой суммарных (общих) затрат вниз. Соответственно, если другие условия не изменились, точка безубыточности сместится влево, что повысит прибыльность фирмы (площадь фигуры, соответствующая прибыли, расширится).

Эффект снижения переменных затрат заключается в росте контрибуции от каждой единицы товара, что позволит повлиять на текущую прибыль и сдвиг точки безубыточности. На рис. 3.4 эти мероприятия по сокращению переменных затрат уменьшат угол наклона прямой переменных затрат, что сдвинет точку безубыточности влево. Сила эффекта определяется относительным соотношением постоянных и переменных затрат. Если доля переменных затрат в их общей сумме невелика, то и эффект их экономии будет мало ощутим.

Эффект снижения цены преследует целью расширить выручку. Однако эти изменения скорее зависят от конкурентной среды, чем от действий менеджеров. Взаимосвязь между изменением цен и объемов продаж определяется ценовой эластичностью спроса (процент изменения спроса/процент изменения в цене = 1, больше 1, меньше 1) и зависит от вида товара и конкуренции на рынке. Но изменение цены может непропорционально, отразиться на объеме сбыта, что повлияет на прибыль компании. На рис. 3.4 эффект снижения цены может быть показан увеличением угла наклона прямой выручки и сдвигом точки безубыточности влево.

Значение количества продукции, соответствующее точке безубыточности, можно найти из формулы F Vб = = = 400 шт.

P - C 750 - Мера операционной зависимости () рассчитывается как процентное изменение прибыли до выплаты процентов и налогов, вызванное изменением объема продаж (VP) на 1%:

EBIT =.

(VP) Если, например, = 2, то увеличение объема продаж на 50% приведет к увеличению EBIT на 100%.

Меру операционной зависимости оценивают для определенных уровней продаж. Меру операционной зависимости для отдельного уровня продаж VP можно рассчитать как V (P - C) VP =.

(3.3) V (P - C) - F Так для нашего примера для уровня продаж в 500 шт. мера операционной зависимости составит 500(750 - 250) VP = = 5.

500(750 - 250) - Такой результат свидетельствует о том, что для этого уровня продаж их увеличение на 10% дает прирост прибыли на 50%. Когда оцениваются более высокие уровни продаж, спадает.

Операционная зависимость (операционный рычаг) определяет деловой риск компании. Чем выше операционная зависимость, тем при прочих равных условиях выше деловой риск, измеряемый изменчивостью EBIT. При заданном распределении вероятностей ожидаемого спроса на продукцию компании, компания с большей долей постоянных издержек в общих издержках имеет значительно большую вероятность крупных убытков.

Доля постоянных издержек в общих издержках компании определяется в первую очередь технологией. Высокотехнологичные компании, вкладывающие крупные средства в основной капитал, характеризуются высокими постоянными издержками. В то же время переменные издержки таких компаний относительно низкие. Поэтому решения компаний об инвестировании в основной капитал, составление капитального бюджета влияют на долю постоянных издержек и деловой риск.

Характерно, что принцип операционной зависимости был первоначально сформулирован для обоснования решений компаний в области капиталовложений. Анализ безубыточности является неотъемлемой частью экономической эффективности проектов инвестиций, поэтому фактор операционной зависимости влияет на решения, затрагивающие структуры капитала компании.

3.2.3. Финансовый риск компании Финансовый риск – это дополнительная доля сверх основного делового риска, падающая на владельцев обыкновенных акций, и возникающая в результате финансовой зависимости компании. Финансовая зависимость компании определяется наличием ценных бумаг с фиксированным доходом – долговых обязательств и привилегированных акций, используемых в структуре капитала компании.

Допустим, капитал компании состоит из обыкновенных акций и каждый из 100 человек покупает 1% акций. В этом случае каждый инвестор несет равную долю делового риска компании. Если компания капитализирована на 50% за счет долговых обязательств и на 50% за счет обыкновенных акций, причем 50 инвесторов предоставили капитал в виде займов, а 50 инвесторов – в виде обыкновенных акций, то на инвесторов, вложивших капитал в обыкновенные акции, ляжет весь деловой риск. В этом случае обыкновенные акции будут в два раза более рискованными, чем тогда, когда компания финансируется только за счет обыкновенных акций. Поэтому использование обязательств в структуре капитала сосредотачивает деловой риск на акционерах. Величина этого делового риска увеличивается. Таким образом финансовая зависимость влияет на ожидаемый доход на акцию (EPS), на риск получения доходов и цену акции компании. Целевой задачей компании являТаблица 3.Расчет EPS компании, тыс. у.е.

Сценарии развития событий Показатели Пессимис- Наиболее Оптимистический вероятный тический I. Расчет EBIT Вероятность ожидаемого сбыта 0,2 0,6 0, Объем продаж 100,0 200,0 300, Постоянные издержки 40,0 40,0 40, Переменные издержки (60% объема продаж) 60,0 120,0 180, Общие издержки (за исключением процентов) 100,0 160,0 220, Прибыль до выплаты процентов и налогов (EBIT) 0,0 40,0 80,II. Обязательства/Активы (D/D+E = 0) EBIT 0,0 40,0 80, Проценты 0,0 0,0 0, Доход до выплаты налогов 0,0 40,0 80, Налоги (40%) 0,0 –16,0 –32, Чистый доход после уплаты налога 0,0 24,0 48, Доход по акциям на 10000 акций 0,0 2,40 4, Ожидаемый EPS 2, Среднее квадратическое отклонение EPS ()1, Коэффициент вариации (/EPS)0,III. Обязательства/Активы (D/D+E = 0,5) EBIT 0,0 40,0 80, Проценты (0,12x100000 у.е.) –12,0 –12,0 –12, Доход до уплаты налогов –12,0 28,0 68, Налоги (40%; налоговая льгота на убытки) 4,8 –11,2 27, Чистый доход после уплаты налогов –7,2 16,8 40, Доход по акциям на 5000 акций –1,44 3,36 8, Ожидаемый EPS 3, Среднее квадратическое отклонение EPS ()3, Коэффициент вариации ( /EPS)0,ется формирование такой структуры капитала, которая максимизирует стоимость компании.

Финансовый леверидж – доля займов в общем капитале компании (D/D+E).

Компании следует выбирать такую структуру капитала, которая может повысить цену ее акции.

В табл. 3.4. представлен расчет ожидаемой прибыли на акцию для двух вариантов соотношения заемного и общего капитала компании (D/ D+E) для пессимистической, наиболее вероятной и оптимистической гипотез развития событий в будущем. Из табл. 3.4 следует, что значения EBIT (0, 40, 80 у.е. у) не зависят от величины заемных средств компании. Когда компания не использует финансовых обязательств (D/ D+E = 0), ожидаемых доход на акцию составит по вариантам гипотез развития будущих событий 0; 2,4; 4,8 у.е. Допустим, что для компании стоимость займов (процентные ставки) в зависимости от структуры капитала соответствует значениям, приведенным в табл. 3.5.

Таблица 3.Стоимость займов Доля долгов в активах, Издержки Размер займа, у.е.

(D/D+E), % финансирования (k ), % g 20000 10 8,40000 20 8,60000 30 9,80000 40 10,100000 50 12,120000 60 15,Из табл. 3.5 следует, что чем выше доля обязательств в структуре активов компании для кредитора, тем выше риск невозврата займа.

Кредиторы пытаются компенсировать такой риск, увеличивая процентные ставки для более рисковых обязательств.

В разделе III табл. 3.4, когда D+E = 200000 у.е., а D = 100000 у.е., издержки финансирования составят 12%. Данный вариант структуры капитала финансируется за счет 5000 акций и финансовых обязательств на 100000 у.е. Из табл. 3.4 следует, что использование займов увеличивает ожидаемую прибыль на акции (–1,44; 3,36; 8,16) по сравнению с тем, когда займы не используются (0; 2,4; 4,8).

Значения EPS следует умноПлотность вероятности жить на вероятность ожидаемоD/D+E = го сбыта и рассчитать среднее 2,квадратическое отклонение EPS и коэффициент вариации. Чтобы D/D+E = 0,3,получить эти вероятностные оценки, характеризующие риск EPS, у.е.

акций компании в каждом вари–6 –4 –2 0 2 4 6 8 анте структуры капитала для кажРис. 3.дой из рассмотренных гипотез развития будущих событий следует исследовать распределение вероятностей EPS, как это показано на рис. 3.5 для наиболее вероятной гипотезы развития событий.

Из рис. 3.5 следует, что ожидаемая EPS при использовании финансового левериджа существенно превосходит вариант финансирования структуры капитала за счет обыкновенных акций. Однако риск низкого или даже отрицательного EPS значительно выше в случае наличия обязательств в структуре капитала компании.

Допустим, что имеются распределения вероятностей ожидаемой EPS для различных уровней финансового левериджа, а данные расчетов коэффициента вариации, характеризующие риск, представлены в табл. 3.6.

Таблица 3.Вероятностные характеристики EPS Доля обязательств Ожидаемые EPS, Среднее квадратическое Коэффициент в капитале, % у.е. отклонение EPS, у.е. вариации 0 2,40 1,52 0,10 2,56 1,69 0,20 2,75 1,90 0,30 2,97 2,17 0,40 3,20 2,53 0,50 3,36 3,04 0,60 3,30 3,79 1,По данным табл. 3.6 можно построить графики изменения ожидаемых доходов и риска для различных уровней финансового левериджа (рис. 3.6).

Из рис. 3.6 следует, что замещение обязательствами обыкновенных акций компании сначала увеличивает, а затем уменьшает EPS. В опреРиск (коэффициент Ожидаемый вариации EPS) доход EPS, у.е.

1,3,3 Финансовый риск 0,2,Основной деловой 0,риск 0 20 40 0 20 40 D/D+E, % D/D+E, % Рис. 3.деленный момент (D/D+E = 0,5) издержки заемного финансирования превосходят эффект от снижения количества обыкновенных акций в обращении и EPS начинает снижаться (левая часть рисунка). Одновременно увеличение доли дохода в капитале компании нарастающим темпом увеличивает коэффициент вариации EPS, характеризующий финансовый риск акционеров компании (правая часть рисунка). Из рассмотренного примера следует вывод: доля долговых обязательств в капитале (финансовый леверидж) компании не должна превышать 50%.

Оптимальная структура капитала должна повышать цену акции компании. Поэтому доля обязательств в капитале компании, должна быть ниже, соотношения, при котором достигается наивысшая EPS. В табл.

3.7 представлена прогнозируемая цена акций и стоимость капитала компании для различных уровней финансового левериджа.

Таблица 3.Прогнозируемая цена акции и стоимость капитала Ожидае- Ориентиро- Ожидаемая D/D+E, k0, k, Ожидаемое k, e ср мый DSP, вочный бета- цена акции % % % Р/Е % у.е. коэффициент P, у.е.

0 – 2,40 1,50 12,0 20,00 8,33 12,10 8,0 2,56 1,55 12,2 20,98 8,20 11,20 8,3 2,75 1,65 12,6 21,83 7,94 11,30 9,0 2,97 1,80 13,2 22,50 7,58 10,40 10,0 3,20 2,00 14,0 22,86 7,14 10,50 12,0 3,36 2,30 15,2 22,11 6,58 11,60 15,0 3,30 2,70 16,8 19,64 5,95 12,В расчетах предполагалось, что всю прибыль компания распределяет в виде дивидендов DSP = ESP, и поэтому рост компании g = 0.

Стоимость обыкновенных акций компании ke рассчитывалась по формуле (3.1) модели определения цены капитальных активов САРМ в предположении, что ставка доходности по безрисковым активам r0=6%, r = 10% а среднерыночный уровень доходности обыкновенных акций.

Ориентировочный коэффициент бета оценивался по компаниям с аналогичным уровнем риска. Например, ke = 0,06 + (0,1- 0,05)1,5 = 0,12, когда финансовый леверидж не используется.

Для определения ожидаемой цены акции использована модель цены акции с нулевым ростом P=DPS/ke. Например, P=2,40/0,12=20 у.е.

Средневзвешенная стоимость капитала рассчитывалась по формуле (3.2) и для уровня финансового левериджа 40% составит 0,6 0,14 + 0,4 0,1(1- 0,4) = 0,108. Отношение "цена–прибыль" с увеличением риска снижается.

Pages:     | 1 |   ...   | 10 | 11 || 13 | 14 |   ...   | 18 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.