WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 |   ...   | 45 | 46 || 48 | 49 |   ...   | 76 |

Все перечисленные балансовые пропорции могут быть детали­ зированы с помощью системы так называемых финансовых ко­ эффициентов (ratios — англ.), которые уже были детально рас­ смотрены в первой части этого учебника.

Для достижения финансовой устойчивости необходимо стре­ миться выдерживать обозначенные выше балансовые пропорции, хотя это и невообразимо трудно в условиях вытеснения долго­ срочного кредита краткосрочным.

Продолжая разговор о рациональных балансовых пропорциях, перейдем к прогнозированию вероятности банкротства.

Прогнозирование вероятности банкротства производится с по­ мощью коэффициентного анализа*; опыт стран развитого рынка подтвердил также высокую точность прогноза на основе двух- и пятифакторной моделей. По существу, они представляют собой более тонкий, и, главное, комплексный коэффициентный ана­ лиз. Разработаны также модели, включающие большее количест­ во факторов.

ДВУХФЛКТОРНАЯ МОДЕЛЬ Коэффици - Удельный Z = - 0,3877 + (-1,0736) х ент текущей + 0,579 х в е с з а е м н ы х.

ликвидности P в пассивах Z > 0 — вероятность банкротства велика;

Z < 0 — вероятность банкротства мала.

Точность прогноза увеличивается, когда во внимание прини­ мается уровень и тенденции изменения коммерческой маржи (НРЭИ : АКТИВ х 100), так как повышение этого показателя уси­ ливает финансовую устойчивость предприятия.

ПЯТИФАКТОРНАЯ МОДЕЛЬ Э.АЛЬТМАКА где X = (Текущие активы — Текущие пассивы): Объем актива;

x Х2 = Нераспределенная прибыль : Объем актива;

ХЗ = НРЭИ: Объем актива;

Х4 = Курсовая стоимость акций : Заемные средства;

Х5 = Чистая выручка от реализации : Объем актива;

* Для государственных предприятий, а также предприятий с не менее чем 25-процентным государственным участием установлены критические значения коэффициента текущей ликвидности и коэффициента обес­ печенности собственными средствами (не менее 2,0 и 0,1 соответ­ ственно).

Z < 1,8 — вероятность банкротства очень высока;

1,8 < Z<2,7 — вероятность бан­ «Темная зона» кротства средняя;

(велика вероят­ 2,7 < Z<2,99 — вероятность бан­ ность ошибки) кротства невелика;

Z > 2,99 — вероятность банкротства ничтожна Отсутствие данных о курсе акций предприятия не является препятствием для применения пятифакторной модели, посколь­ ку прикинуть рыночную стоимость акций можно, воспользовав­ шись формулой:

Решая вопрос, ликвидировать или реорганизовать предприятие, сопоставляют его экономическую стоимость с ликвидационной.

Если ликвидационная стоимость предприятия больше его эко­ номической стоимости, то выгоднее ликвидировать предприятие.

Если же фирма больше стоит как действующее предприятие, то ставится вопрос о реорганизации. Будущие доходы и расходы не­ обходимо спрогнозировать. Экономическая стоимость представ­ ляет собой настоящую стоимость чистых денежных потоков.

ОПРЕДЕЛЕНИЕ ЭКОНОМИЧЕСКОЙ СТОИМОСТИ ПРЕДПРИЯТИЯ Основные этапы:

1. Прогнозируется объем и стоимость продаж.

2. Анализируются условия хозяйствования, с тем, чтобы спрог­ нозировать чистые денежные потоки.

ЧИСТЫЙ NFWF^HTJu= ЧИСТАЯ.АМОРТИЗАЦИОННЫЕ ПОТОК ПРИБЫЛЬ ОТЧИСЛЕНИЯ 3. Определяется дисконтная ставка (ставка капитализации, средневзвешенная стоимость капитала), которая будет приме­ няться к спрогнозированным чистым денежным потокам.

4. Определяется чистая настоящая стоимость (NPV) денежных потоков, подобно тому, как это делается в инвестиционном ана­ лизе.

Эта чистая настоящая стоимость денежных потоков и есть эко­ номическая стоимость предприятия.

На четвертом этапе встречаются три основные ситуации:

1. Когда чистые денежные потоки одинаковы по годам, при­ меняется формула:

2. Когда чистые денежные потоки равномерно увеличиваются каждый год, применяется формула:

3. Когда динамика чистых денежных потоков неравномерна, приходится вычислять NPV отдельно по каждому году, а затем складывать их. Однако, когда в первые годы наблюдается бурный рост чистых денежных потоков (ЧДП), а затем они приобретают нормальную среднюю динамику, можно использовать формулу:

где п —- общее количество лет анализа, / — количество лет бурного роста чистых денежных потоков.

В математическом отношении эти три формулы обосновыва­ ются с помощью известного уравнения Гордона. Применение формул проиллюстрировано двумя примерами из американской судебной практики рассмотрения дел о банкротстве.

Пример Ликвидационная стоимость предприятия составляет 4,3 млрд.

ам. долл. Прогнозируемый среднегодовой чистый денежный по­ ток — 540 млн. ам. долл. Средневзвешенная стоимость капитала составляет 12%. Вычислите экономическую стоимость предприя­ тия. Что выгоднее: ликвидация или реорганизация Решение Экономическая стоимость такого предприятия составляет млн. ам. долл. : 0,12 = 4,5 млрд. ам. долл. Таким образом, эконо­ мическая стоимость больше ликвидационной, и имеет, следова­ тельно, смысл реорганизовать предприятие, а не ликвидировать его.

Пример Ликвидационная стоимость предприятия, дело о банкротстве которого рассматривается в суде, оценена в 5,3 млрд. ам. долл. В случае реорганизации прогнозируется получение 0,5 млрд. ам.

долл. чистых денежных потоков ежегодно. Средневзвешенная стоимость капитала составляет 10%. Суд собирается принять ре­ шение о ликвидации предприятия. Будет ли это правильно в фи­ нансовом отношении Решение Это решение в финансовом отношении правильное, ибо лик­ видационная стоимость предприятия (5,3 млрд. ам. долл) превы­ шает его экономическую стоимость (0,5 млрд. ам. долл. : 0,1 = = 5 млрд. ам. долл.).

* * * Венцом конкретно-практического воплощения идеи интерфе­ ренции в комплексном управлении всеми активами и пассивами предприятия являются матрицы финансовой стратегии. Рассмат­ ривая их, мы поможем Читателю составить в самой общей форме прогноз финансово-хозяйственного состояния предприятия, по­ кажем, каким образом фирма может упредить неблагоприятные факторы и явления своего развития. И снова придется совершить небольшое усилие, чтобы освоить несколько «импортных» ана­ литических показателей.

Первый. Результат хозяйственной деятельности предприятия (РХД). Сначала из добавленной стоимости вычитаем все расходы по оплате труда и связанные с ней платежи. Получаем уже из­ вестный нам по главе 1 показатель брутто-резулътата эксплуа­ тации инвестиций (БРЭИ). Из него вычитаем изменение величи­ ны текущих финансовых потребностей (ТФП) за анализируемый период — год, квартал... Напоминаем, что ТФП — это разница между средствами, иммобилизованными в запасах, и клиентской задолженностью предприятия поставщикам, или, в более широ­ ком понимании, разница между текущими активами и текущими пассивами.

Подсчитали БРЭИ минус изменение ТФП Теперь вычитаем производственные инвестиции. Осталось прибавить к получен­ ному результату так называемые «обычные» продажи имущества (продажу старого оборудования при замене его новым, напри­ мер). Проверьте себя, пожалуйста:

И РЕЗУЛЬТАТ ™Ж55Е ХОЗЯЙСТВЕННОЙ = БРЭИ- ^uuburnnliv ~ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ ФИНАНСОВЫХ м ПОТРЕБНОСТЕЙ ПРОИЗВОЛ - ОБЫЧНЫЕ - СТВЕННЫЕ + ПРОДАЖИ ИНВЕСТИЦИИ ИМУЩЕСТВА Показатель результата хозяйственной дея­ тельности называют еще «Денежные средства после финансирования развития». Этот термин несколько громоздок, но он помогает понять суть полученного пока­ зателя: речь идет об уровне ликвидности предприятия в результате совершения всего комплекса операций, отно­ сящихся к обычной для этого предприятия хозяйственной деятельности. Положительное значение РХД открывает перед предприятием возможности масштабного внедре­ ния новой техники; реальными могут также стать планы ин­ вестирования средств в другие виды и сферы деятельно­ сти... Впрочем, как можно решиться на такое, не зная ре­ зультата своей финансовой деятельности Второй. Результат финансовой деятельности (РФД). Его, по­ жалуй, легче подсчитать. Вычисляем изменение заемных средств предприятия за анализируемый период, вычитаем сумму процен­ тов, налог на прибыль и выплаченные дивиденды, прибавляем суммы, полученные от эмиссии акций, вычитаем средства, вло­ женные в уставные фонды других предприятий и другие долго­ срочные финансовые вложения и, наконец, прибавляем получен­ ные отчисления от прибыли учрежденных предприятий и доходы от других долгосрочных финансовых вложений.

В показателе РФД отражается финансовая политика предприя­ тия: при привлечении заемных средств РФД может иметь поло­ жительное значение, без привлечения заемных средств — отрица­ тельное. Результат финансовой деятельности похож на пружину:

чтобы ее натянуть, надо увеличить объем задолженности. Но как только заимствование средств прекращается, пружина вновь сжимается под давлением расходов на уплату процентов и нало­ гов. Резко отрицательное значение РФД может быть компенси­ ровано лишь выраженно положительным значением РХД (см.

рис. 2).

РФД < О О Рис. Третий. Результат финансово-хозяйственной деятельности предприятия (РФХД) есть сумма результатов его хозяйственной и финансовой деятельности:

РФХД = РХД + РФД.

Анализ РХД, РФД и суммарного РФХД нужен для выявления величины и динамики денежных средств предприятия в результа­ те его хозяйственно-инвестиционной и финансовой деятельно­ сти, для оценки его способности отвечать по обязательствам, вы­ плачивать дивиденды, совершать инвестиции в основные сред­ ства, покрывать текущие финансово-эксплуатационные потреб­ ности, т. е. иметь положительные денежные потоки — превышение расходов над доходами в обозримой перспективе. Никакая фирма не может долго удерживаться на отрицательном значении резуль­ тата финансово-хозяйственной деятельности, за очень редким исключением, ведь это балансирование на острие иглы. Но как же добиться положения равновесия Один из самых распростра­ ненных способов — методом элементарной подгонки (а по-науч­ ному — методом последовательных итераций) всячески комбини­ ровать РХД и РФД, добиваясь приближения их суммы к нулю.

Обычно равновесное положение достигается при РХД и РФД, находящихся в интервале между 0% и ± 10% добавленной стоимо­ сти и имеющих разные знаки.

Достичь идеального значения РФХД трудно, да и не всегда не­ обходимо, но надо по возможности стараться удерживаться в гра­ ницах безопасной зоны. В связи с этим финансовый менеджер обычно ставит перед собой задачу найти наиболее приемлемое сочетание РХД и РФД в пределах допустимого риска. При этом речь должна идти не об удержании любой ценой раз и навсегда найденного равновесия, а о постоянном лавировании, внима­ тельном контроле и регулировании неравновесных состояний во­ круг точки равновесия.

При решении этой задачи приходится решать следующие во­ просы:

• Идти ли на отрицательный результат хозяйственной деятель­ ности во время бурного наращивания инвестиций Да, но ка­ ков предел снижения РХД и насколько длителен допустимый период, при котором РХД меньше нуля • Добиваться ли выраженно положительного значения финан­ сового результата Да, но с какой скоростью пружина будет затем сжиматься в обратную сторону, придавая РФД отри­ цательное значение • Добиваться ли симметричного изменения РХД и РФД Да, это настоящее финансовое искусство, но в данном случае предприятию придется, видимо, сбиться с темпа.

Большую помощь в этом могут оказать матрицы финансовой стратегии. Матрицы помогают спрогнозировать «критический путь» предприятия на ближайшие годы, наметить допустимые пределы риска и выявить порог возможностей предприятия. Из большого разнообразия матриц предпочтем такую, в которой зна­ чение результата финансово-хозяйственной деятельности комби­ нируется с различными значениями результата хозяйственной де­ ятельности и результата финансовой деятельности — и все это, естественно, в корреляции с темпами роста оборота (TPO) пред­ приятия. Эта матрица выглядит следующим образом:

В По диагонали AB проходит граница между двумя основными зонами.

• Над диагональю — зона успехов — зона положительных зна­ чений аналитических показателей.

• Под диагональю — зона дефицитов — зона отрицательных значений аналитических показателей.

Мы предпримем сейчас небезопасное путешествие по матрице, пройдемся по каждому из квадратов, чтобы обсудить различные возможности, открывающиеся перед предприятием, а также бла­ гоприятные и неблагоприятные последствия тех или иных эко­ номических решений и мероприятий. Каждый квадрат снабжен кратким и выразительным девизом, непривычным для уха рос­ сийского финансиста. Не будем, однако, отступать от оригинала.

ТРИ ПОЗИЦИИ РАВНОВЕСИЯ:

РФХД « 0, квадраты 1, 2, Квадрат 1: «Отец семейства» Темпы роста оборота ниже потенци­ ально возможных. Не все внутренние ре­ сурсы предприятия задействуются.

Предприятие уменьшает задолженность и обходится по все возрастающей про­ порции собственными средствами, поч­ ти не пользуясь эффектом финансового рычага.

• При повышенных темпах роста оборота это «завидное» предприя­ тие: оно располагает неиспользо­ ванными возможностями развития. При реактивизации этих возможностей есть шанс переместиться в квадрат 4 (поли­ тика привлечения заемных средств) или в квадрат 2 (рост инвестиций или даже инвестиционный рывок).

• При пониженных темпах роста оборота — это стареющее предприятие. Если оно не переориентируется, то через ряд промежуточных положений со временем переместится в нижние квадраты.

Квадрат 2: «Устойчивое равновесие» Устойчивость равновесного состояния... Как сохранить эту цен­ ную характеристику деятельности предприятия • Если поставлена цель поспевать за бурным развитием рынка, то придется задействовать финансовые результаты, разуравновесить РХД и перемещаться к квадратам 3, 5 или 8.

• Напротив, при замедленных по сравнению с быстро возрастающи­ ми рыночными возможностями, разумно рассчитанных темпах роста оборота происходит переме­ щение в квадраты 1, 4 или (если кредиторы не испытывают доверия к предприятию, а темпы роста обо­ рота низковаты) 7.

Квадрат 3: «Неустойчивое равновесие» Это не совсем естественное положе­ ние. До поры до времени удается усто­ ять благодаря форсированию задолжен­ ности...

• Если, следуя за рыночной конъюн­ ктурой, реинвестировать прибыли и любой ценой продолжать нара­ щивать темпы роста оборота, то необходимость стабилизации РФД подводит фирму к стратегии увели­ чения собственных средств (квадрат 8).

• Если же удается добиться увеличения рентабельности, пре­ вышающего темпы роста оборота, то предприятие будет пе­ ремещаться к 5-му квадрату (или ко 2-му, если темпы роста оборота и рентабельнее™ сравняются).

ТРИ ПОЗИЦИИ ДЕФИЦИТА:

РФХД < 0, квадраты 7, 8, 9.

Pages:     | 1 |   ...   | 45 | 46 || 48 | 49 |   ...   | 76 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.