WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 |   ...   | 28 | 29 || 31 | 32 |   ...   | 76 |

Предприятию предоставляется государственная финансовая поддержка под 20% годовых сроком на полтора года (присоеди­ няется к долгосрочной задолженности и налоговому «облегче­ нию» в расчетах не подлежит). Кроме того, предположим, что предприятию удается получить дополнительно краткосрочных кредитов на 200 млн. руб. под 65% годовых сроком на один год и нарастить кредиторскую задолженность еще на 100 млн. руб. (те­ перь уже без пени).

Решение Средневзвешенная стоимость собственных средств по исход­ ному положению равна 75% х 0,1+ 80% х 0,9 = 79,5%.

Средневзвешенная стоимость заемных средств составляет 70% х 0,2 + 43% х 0,6 + 10% х 0,2 = 41,8%.

Тогда CCK предприятия до предоставления государственной поддержки равна 79,5% х 0,666 + 41,8% х 0,334 = 66,9%.

Меняется структура пассива — меняется и средневзвешенная стоимость собственных и заемных средств. Неизбежно будет и изменение CCK. Рассмотрим эти величины для каждого из обо­ значенных выше вариантов дивидендной политики предприятия.

Собственные средства 1000 млн. руб. (0,5 объема пассива) В том числе:

Привилегированные акции 100 млн. руб.

(0,1 собственных средств) Обыкновенные акции 900 млн. руб.

(0,9 собственных средств) Заемные средства 1000 млн. руб. (0,5 объема пассива) В том числе:

Долгосрочные кредиты 100 млн. руб. (0,1 заемных средств) 200 млн. руб. (0,2 заемных средств) — государственная поддержка под 20% Краткосрочные кредиты 300 млн. руб. (0,3 заемных средств) 200 млн. руб. (0,2 заемных средств) — новый кредит под 65% Кредиторская задолженность 100 млн. руб. (0,1 заемных средств) 100 млн. руб. (0,1 заемных средств) — новая кредиторская задолженность Вариант 1. Дивиденды выплачиваются как по привилегирован­ ным, так и по обыкновенным акциям.

Средневзвешенная стоимость собственных средств — по-преж­ нему 79,5%.

Средневзвешенная стоимость заемных средств равна 70%х0,1 + 20%х0,2 + 43%х0,3 + [(I - 0,35)х63%+ 2%] х0,2 + + 10% х 0,1 +0 = 33,5%.

CCK1 = 79,5% х 0,5 + 33,5% х 0,5 = 56,5%.

Вариант 2. Дивиденды выплачиваются только по привилеги­ рованным акциям.

Средневзвешенная стоимость собственных средств равна 75% х 0,1 +0 = 7,5%.

Средневзвешенная стоимость заемных средств равна 33,5%.

CCK2 = 7,5% х 0,5 + 33,5% х 0,5 = 20,5%.

Вариант 3. Дивиденды не выплачиваются вообще.

Средневзвешенная стоимость собственных средств равна нулю.

Средневзвешенная стоимость заемных средств равна 33,5%.

CCK3 = 0 + 33,5% х 0,5 = 16,75%.

Как видим, CCK испытывает сильное влияние структуры пас­ сивов. Во всех трех случаях CCK оказалась значительно меньше той, что предприятие имело до предоставления государственной кредитной поддержки.

Далее, расчет показал, что отказ от выплаты дивидендов по обыкновенным акциям в 2,8 раза снизил CCK, а отказ от выпла­ ты дивидендов и по привилегированным акциям привел к сни­ жению CCK в 3,4 раза по сравнению с вариантом 1.

Наконец, немаловажен тот факт, что при отказе от выплаты дивидендов средневзвешенная стоимость капитала совпала со средневзвешенной стоимостью заемных средств.

CCK представляет собой минимальную норму при­ были, ожидаемую инвесторами и кредиторами от своих вложений. Избранные для реализации проекты дол­ жны обеспечивать хотя бы не меньшую рентабельность.

С точки зрения риска, CCK определяется как безриско­ вая часть нормы прибыли на вложенный капитал (которую обычно принимают равной средней реальной, т. е. безинфляционной доходности по государственным ценным бу­ магам) плюс премия за финансовый и предприниматель­ ский риски, свойственные данному предприятию, плюс ин­ фляционная премия.

Концепция средневзвешенной стоимости капитала неко­ торым кажется довольно сложной и связанной с громозд­ кими вычислениями. Поэтому в повседневной практике для быстрой отбраковки проектов часто используется экс­ пресс-метод, в котором за средневзвешенную стоимость капитала принимается средняя банковская ставка процен­ та, учитывая, что при выборе любого варианта вложений физическими ли, юридическими ли лицами «овчинка стоит выделки» только когда ожидаемая норма прибыли (рента­ бельность) вложения выше среднего банковского процен­ та, — именно он, таким образом, и представляет собою ту минимально ожидаемую прибыльность, о которой идет речь в основном определении средневзвешенной стоимо­ сти капитала, с которого мы начинали эту ремарку.

Экспресс-метод прост, но весьма неточен. Кроме того, он упускает из виду дивидендную политику предприятия.

Определив средневзвешенную стоимость капитала, можно пе­ реходить непосредственно к анализу инвестиционных проектов.

Основные методы инвестиционного анализа представлены в таб­ лице.

Основные методы выбора инвестиционных проектов Название метода и Сфера I Преимущест­ Недостатки краткое его применения ва метода метода описание метода 1 2 3 11. Метод простой Метод прост Игнорируются: не­ Используется (бухгалтерской) для понима­ денежный (скры­ для быстрой нормы прибыли ния и включа­ тый) характер неко­ отбраковки I (accounting rate of ет несложные торых видов затрат проектов I return method). вычисления (типа амортизаци­ Средняя за период онных отчислений) жизни Проекта чис­ и связанная с этим тая бухгалтерская налоговая эконо­ прибыль сопостав­ мия (см. пример А);

ляется со средними доходы от ликвида­ инвестициями (за­ ции старых акти­ тратами основных и вов, заменяемых оборотных средств) новыми;

в проект.

возможности реин­ Выбирается проект вестирования полу­ с наибольшей сред­ чаемых доходов и ней бухгалтерской временная стои­ нормой прибыли мость денег.

Метод не дает воз­ можности судить о предпочтител ьносПродолжение табл.

2 3 4 I I ти одного из проек­ тов, имеющих оди­ наковую простую бухгалтерскую нор­ му прибыли, но разные величины средних инвести­ ций ПРИМЕР А I ВЫЧИСЛЕНИЕ ПРОСТОЙ ВЫЧИСЛЕНИЕ ПРОСТОЙ НОРМЫ (БУХГАЛТЕРСКОЙ) ПРИБЫЛИ НА ОСНОВЕ АНАЛИЗА НОРМЫ ПРИБЫЛИ ДЕНЕЖНЫХ ПОТОКОВ ДОХОДЫ ОТ ДОХОДЫ ОТ ПРОЕКТА 1 000 000 руб. ПРОЕКТА 1 000 000 руб.

СРЕДНИЕ ЗАТРАТЫ СРЕДНИЕ ЗАТРАТЫ НА ПРОЕКТ НА ПРОЕКТ Всего 750 000 руб. Всего Sg 500 руб.

В том числе: В том числе: I Денежные затраты 500 000 руб. Денежные затраты 500 000 руб. I Неденежные затраты Налог на прибыль 75 000 руб. I (амортизация) 250 000 руб.

СРЕДНЯЯ ПРИБЫЛЬ ОТ ПРОЕКТА ДО УПЛАТЫ НАЛОГА 250 000 руб.

СРЕДНИЙ НАЛОГ НА ПРИБЫЛЬ (ставка 30%) 75 000 руб.

СРЕДНЯЯ ЧИСТАЯ СРЕДНИЙ ЧИСТЫЙ БУХГАЛТЕРСКАЯ ДЕНЕЖНЫЙ ПОТОК ПРИБЫЛЬ ОТ ОТ ПРОЕКТА (чистая ПРОЕКТА 175 00U руб. прибыль плюс амор­ тизационные отчисле­ ния) 425 000 руб.

СРЕДНЯЯ НОРМА СРЕДНЯЯ НОРМА ПРИБЫЛИ ПРИБЫЛИ (РЕНТА­ (РЕНТАБЕЛЬНОСТЬ) БЕЛЬНОСТЬ) I ПРОЕКТА 23,3% [ПРОЕКТА 72,3% Продолжение табл.

| 1 2 3 4 I 12.1. Простой (без­ Методы 2.1 и Оба метода игнори­ Методы 2.1 и дисконтный) метод 2.2 позволяют руют денежные по­ 2.2 успешно окупаемости инвес­ судить о лик­ ступления после применяются тиций (payback me­ видности и истечения срока для быстрой thod). рискованнос­ окупаемости про­ отбраковки Вычисляется коли­ ти проекта, екта. проектов, а чество лет, необхо- т. к. длитель- Кроме того, метод также в уело- Продолжение табл.

2 3 4 I I * одимых для полного ная окупае­ 2.1 игнорирует ВИЯХ СИЛЬНОЙ [возмещения пер­ мость означа­ возможности ре­ инфляции, воначальных за­ ет: инвестирования политичес­ трат, т.е. определя­ а) длитель­ доходов и времен­ кой неста­ ется момент, когда ную иммоби­ ную стоимость де­ бильности денежный поток лизацию нег. Поэтому про­ или при дефи­ доходов сравняется средств (по­ екты с равными ците ЛИКВИД­ с суммой денеж­ ниженную сроками окупае­ НЫХ средств:

ных потоков за­ ликвидность мости, но различ­ эти обстоя­ трат. проекта); ной временной тельства ори­ структурой дохо­ ентируют Отбираются про­ б) повышен­ дов признаются предприятие екты с наимень­ ную риско­ равноценными на получение I шими сроками ванность максималь- I окупаемости проекта.

ных доходов I Оба метода в кратчайшие I просты сроки. Таким I образом, дли­ тельность срока окупае­ мости позво­ ляет больше судить о лик­ видности, чем о рента­ бельности проекта 12.2. Дисконтный Используется » метод окупаемости концепция проекта (discounted денежных по­ payback method). токов. Учи­ Определяется мо­ тывается воз­ мент, когда дискон­ можность ре­ инвестирова­ тированные денеж­ ния доходов и ные потоки доходов временная сравняются с дис­ стоимость контированными денег денежными потока­ ми затрат 3. Метод чистой Метод ориен­ Величина чистой При одобре­ настоящей (теку­ тирован на настоящей стоимо­ нии или отка­ щей) стоимости достижение сти не является аб­ зе от единст­ проекта (net present главной цели солютно верным венного про­ value method). финансового критерием при: екта, а также Чистая настоящая менеджмента а) выборе между при выборе стоимость проекта — увеличение проектом с боль­ между незави­ определяется как достояния ак­ шими первоначаль­ симыми про­ разница между ционеров ными издержками ектами при­ суммой настоящих и проектом с мень- меняется как [стоимостей всех шими первоначаль- метод, равно- | Продолжение табл.

I Г ными издержками ценный ме­ денежных потоков при одинаковой ве­ тоду внутрен­ доходов и суммой личине чистых нас­ ней ставки настоящих стоимо­ тоящих стоимостей рентабель­ стей всех денежных (см. пример Б); ности.

потоков затрат, т.е., б) выборе между При выборе по существу, как проектом с боль­ между взаи­ чистый денежный шей чистой настоя­ моисключаю­ поток от проекта, щей стоимостью щими проек­ приведенный к на­ и длительным пе­ тами, а также стоящей стоимости.

риодом окупаемо­ при подборе Проект одобряется, сти и проектом с инвестицион­ если чистая на­ меньшей чистой ного портфеля стоящая стоимость настоящей стоимо­ делимых про­ проекта больше ну­ стью и коротким ектов (при ог­ ля.

периодом окупае­ раниченном Это означает, что мости. финансиро­ [проект генерирует вании) приме­ Таким образом, ме­ большую, чем сред­ няется как ме­ тод чистой настоя­ невзвешенная стои­ тод, отвечаю­ щей стоимости не мость капитала, до­ щий основной позволяет судить о ходность — инвес­ цели финан­ пороге рентабель­ торы и кредиторы сового менед­ ности и запасе фи­ будут удовлетворе­ жмента — нансовой прочнос­ ны, что и должно приумноже­ ти проекта.

подтвердиться рос­ нию стоимос­ Метод не объек­ том курса акций тивизирует влияние ти имущества предприятия. Если акционеров изменений чистая настоящая (см. пример стоимости недви­ стоимость проекта жимости и сырья на равна нулю, пред­ чистую настоящую приятие индиффе­ Применяет­ стоимость проекта.

рентно к данному ся при ана­ Использование проекту лизе проек­ метода осложня­ тов с нерав­ ется трудностью номерными прогнозирования денежными ставки дисконти­ потоками рования (средне­ взвешенной стои­ мости капитала) и/или ставки бан­ ковского процента Продолжение табл.

ПРИМЕР Б «Рассмотрим два проекта: малый (M) требует 10 000 ам. долл. первоначальных инвестиций и даст на конец первого года доход в 16 500 ам. долл.; большой (Б) оценивается в 100 000 ам. долл.ожидаемый доход на конец года — 115 ам. долл. При средневзвешенной стоимости капитала 10% чистая настоящая стоимость каждого из проектов равна 5000 ам. долл., поэтому с помощью ме­ тода чистой настоящей стоимости сделать правильный выбор невозможно. В действительности проект M безопаснее (предусматривает более низкий порог рентабельности и более значительный процент «запаса финансовой прочно­ сти»). Даже если денежный поток доходов от этого проекта окажется на 40% ни­ же предполагаемой величины — 16 500 ам. долл., фирма сумеет вернуть свои 10 000 ам. долл. инвестиций. С другой стороны, если денежный поток доходов по проекту Б будет всего на 14% меньше ожидаемого (115 500 ам. долл.), то фирма не сможет окупить свои инвестиции. Итак,если притока средств не будет вообще, предприятие потеряет всего 10 000 ам. долл. на проекте M, но це[лых 100 000 ам. долл. на проекте Б...

...Метод чистой настоящей стоимости не позволяет оценить пределы безопас­ ности при прогнозировании движения денежных средств по проекту или опре­ делить размер капитала, которым рискует предприятие, в то время как метод внутренней ставки рентабельности дает такую возможность: внутренняя ставка рентабельности проекта M составляет 65%, а проекта Б — всего 15%, и по разнице в ставке рентабельности мы видим, что снижение денежных доходов по проекту M относительно меньше угрожает благополучию предприятия.» (E. F. Brigham. Fundamentals of Financial Management. — N.-Y.: The Driden Press, 1992, p. 361-362.) ПРИМЕР В На практике инвестиционный бюджет предприятия ограничен, поэтому чаще всего перед финансовым менеджером стоит задача определить такую комбина­ цию проектов, которая в рамках ассигнуемых средств дает наибольшее при­ ращение достояния акционеров. Эта задача сводится к подбору комбина­ ции, максимизирующей суммарную чистую настоящую стоимость проектов Сначала ранжируются проекты по уровню внутренней ставки рентабельности (метод 4 или 5). Затем подбирают нужную комбинацию с учетом делимости (т.е.

возможности частичного осуществления) или, наоборот, неделимости (т.е возможности только полного осуществления) проектов. Так, для делимых проек­ тов (I ранга), Б (Il ранга), В (III ранга), и Г (IV ранга) при инвестиционном бюд жете 700 000 тыс. руб. максимизирующий чистую настоящую стоимость проектов инвестиционный портфель будет состоять из полного осуществления проекта А и частичного осуществления проекта Б (450 000 тыс. руб. из 600 000 тыс. руб.) Чистая Начальные Внутренняя ставка настоящая Проект, ранг затраты, рентабельности, % стоимость, тыс. руб.

тыс. руб.

А - I 250 000 60 150 Б - Il 600 000 30 180 В - III 200 000 25 50 Г- IV 300 000 20 60 Продолжение табл.

4. Метод внутрен­ Метод в це­ Метод предполага­ См. первые ней ставки рента­ лом не очень ет сложные вычис­ две сферы бельности (маржи­ сложен для ления. применения нальной эффектив­ понимания и предыдущего Не всегда выделя­ ности капитала) (in­ хорошо со­ метода ется самый при­ ternal rate of return гласуется с быльный проект.

method). главной це­ Метод предполага­ Все поступления и лью финансо­ ет малореалистич­ все затраты по вого менедж­ ную ситуацию ре­ проекту приводятся мента — при­ инвестирования к настоящей стои­ умножением всех промежуточ­ мости не на основе достояния ак­ ных денежных по­ задаваемой извне ционеров ступлений от про­ средневзвешенной екта по ставке вну­ стоимости капита­ тренней доходнос­ ла, а на основе вну­ ти. В жизни часть тренней ставки рен­ средств может быть табельности самого выплачена в виде проекта.

Pages:     | 1 |   ...   | 28 | 29 || 31 | 32 |   ...   | 76 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.