WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 |   ...   | 27 | 28 || 30 | 31 |   ...   | 76 |

ции доста­ 3. Появляется точно большая свобода ликвидны, маневра струк­ чтобы в турой источни­ любой мо­ ков средств.

мент пре­ 4. Появляется вратиться возможность до­ в налич­ полнительного ность стимулирования высших управ­ ленцев, наделя­ емых акциями СТРАТЕГИЧЕСКИЙ И ОПЕРАТИВНОТАКТИЧЕСКИЙ ФИНАНСОВЫЙ МЕНЕДЖМЕНТ Стратегия финансового менеджмента Тактика финансового менджмента Сочетание стратегии и тактики финансового менеджмента Риск-менеджмент Практикум ГЛАВА СТРАТЕГИЯ ФИНАНСОВОГО МЕНЕДЖМЕНТА Ll. Инвестиционная стратегия предприятия Предприятие —- центр относительно автономных решений. Эти решения имеют различную природу и масштабы в зависимости от того, идет ли речь о достижении долгосрочных целей, их конкре­ тизации в стратегии предприятия, или о кратковременной адап­ тации к условиям внешней среды, рыночной конъюнктуры. Но в любом случае сделанный выбор и принятые решения будут иметь финансовые последствия, которые необходимо прогнозировать.

Эти прогностические финансовые последствия способны ока­ заться критерием выбора/отбраковки тех или иных вариантов по­ ведения предприятия.

Жизнедеятельность предприятия представляет собою слож-\ную интерференцию* долго- и краткосрочных феноменов. ХороА шие результаты (солидный оборот, достойная доля рынка, высо­ кие платежеспособность, ликвидность и рентабельность) могут получиться только при выборе и реализации решений, адекват­ ных требованиям среды и соответствующих «магистральной ли1 нии» развития предприятия. | С самых общих позиций, уровень риска, связанный с фирмой, предопределяется ее адаптационной способностью эффективно реагировать на те или иные внешние и внутренние импульсы.

Высокой адаптационной способности нелегко до­ стичь предприятиям малого бизнеса, ибо их соз­ дание и успешное функционирование обычно полностью зависят от одного человека или небольшой группы лиц, вполне компетентных для того, чтобы поймать конъюнк­ турную удачу, но не всегда могущих вовремя диагностиро­ вать глобальные структурные изменения в экономике и принять необходимость крутого поворота в деятельности предприятия, а также и осуществить этот поворот.

* Вспомним школьный курс физики: разные колебательные или волно­ вые процессы, согласованно протекая во времени, накладываются друг на друга (интерферируют) и образуют результирующую волну со своим пространственным распределением амплитуды и фазы.

Предприятия семейного типа зачастую располагают весьма значительными технологическими, коммерческими и финансовыми возможностями. Но своеобразный «культ личности», а также, как правило, узкопрофессиональное образование персонала снижают возможности подобных фирм.

Между малыми и средними предприятиями происходит что-то вроде «естественного отбора», в результате выжи­ вают те, кто сможет лучше приспособиться к жизни, разви­ ваться и даже процветать в неблагоприятных условиях об­ щих и отраслевых спадов и сужающихся рынков.

На практике именно с помощью инвестиционной политики пред­ приятие реализует свои возможности к предвосхищению долго­ срочных тенденций экономического развития и адаптации к ним.

Но происходит все это в реальном временном измерении, день идет за днем, заставляя подчиняться конъюнктурным колебани­ ям и приспосабливаться к ним.

Учет циклических колебаний конъюнктуры рынка — дело весь­ ма тонкое. Приходится совмещать три информационных пласта:

• общеэкономические данные;

• отраслевую статистику;

• данные по конкретному предприятию.

Представим себе три предприятия различных отраслей, пре­ терпевающие параллельные и сопоставимые по масштабам коле­ бания деятельности за одинаковые по времени периоды цикла.

Предприятие I действует в отрасли со стабильным рынком, предприятие II оперирует на рынке с повышающейся, а пред­ приятие IH — на рынке с понижающейся конъюнктурой.

Влияние рыночных колебаний спроса одинакового масштаба на положение трех предприятий оказывается различным. Уровни Ai, A2 и У43 соответствуют максимальной активности и макси­ мальной выручке, уровни B1, B2 и 23 — минимальной, что и отра­ жено в нижеследующей табл. 1 (исходная выручка принята за 100%):

Таблица Тенденция развития I Уровень активности Стабильность Рост Спад 1 2 Максимальный Ai = 120% A = 128% 4t=112% I Минимальный #1 = 80% B = 105% Дз = 55% I Продолжение табл. 2 I г* * I Амплитуда изменений 1 уровня активности (вы| ручки от реализации) А\ - В\ = 40% A2 - B2 = 23% Aj-B3 = 57% Анализ таблицы показывает, что наименьшее снижение выруч­ ки от реализации (23%) наблюдается у предприятия II, принадле­ жащего к отрасли на подъеме. Чтобы противостоять общему сни­ жению спроса в экономике в целом, такому предприятию доста­ точно весьма небольшой коррекции объема своих производст­ венных мощностей:

• задержать запуск инвестиционной программы, рассчитанной на расширение рынков сбыта в долгосрочной перспективе;

• временно воздержаться от расширения штата работников и не заменять увольняющихся и выходящих на пенсию работ­ ников новыми и т. д...

Но есть нюанс: придется приспосабливаться не только к цик­ лическому затуханию деловой активности, но и к его новому воз­ горанию. Подъем порождает свои трудности. Предприятие II бу­ дет испытывать увеличение текущих финансовых потребностей, придется тщательно контролировать затраты оборотных средств, внимательно следить за дебиторской задолженностью, необходи­ мо будет обеспечивать достаточную рентабельность собственных средств и уровень дивиденда — иначе не удастся сохранить и уве­ личить достаточный уровень финансирования долгосрочных, а также текущих потребностей предприятия.

Весьма значительное, н© еще не катастрофическое снижение выручки наблюдается у предприятия L Это серьезная встряска, речь идет о жизни или смерти предприятия. Приходится резко сокращать неиспользуемые основные средства, увольнять работ­ ников, жестко контролировать все и всяческие расходы.

Положение же предприятия III иначе как катастрофическим назвать невозможно.

В литературе по финансовому менеджменту и фундаменталь­ ному анализу качества ценных бумаг принята классификация от­ раслей экономики на три основных типа: устойчивые, цикличес­ кие и растущие. Совмещение этой классификации с только что сделанными нами выводами может дать финансисту серьезную пищу для размышлений о выборе сферы деятельности предприя­ тия, или, если эта сфера уже определена, о коррекции финансо­ вой политики фирмы. Важна эта классификация и для инвестора, старающегося разумно сформировать свой портфель ценных бу­ маг и эффективно управлять им. Поскольку эти вопросы доста­ точно детально разработаны в доступных Читателю источниках*, не будем сейчас заострять внимание на подробностях. Отметим только, что критерием классификации отраслей является степень воздействия макроэкономического цикла на положение той или иной отрасли. Так, спрос в стабильных отраслях, связанных, как правило, с производством жизненно важных товаров и услуг, практически не зависит от макроэкономической ситуации; цик­ лические отрасли следуют динамикой спроса на свою продукцию за фазами цикла. Это, в основном, отрасли, производящие сред­ ства производства и товары длительного пользования; динамика спроса в растущих отраслях «бежит впереди паровоза» макроэко­ номического цикла — тут речь идет об отраслях на начальных этапах своего становления, а также о технически и технологи­ чески возрождающихся традиционных отраслях.

Итак, повторяем:

I Именно с помощью инвестиционной политики предприятие \ {реализует свои возможности к предвосхищению долгосрочных] 1 тенденций экономического развития и адаптации к ним. | V/ Вкладывать средства в производство, в ценные бумаги и т. п.

целесообразно, если:

1) чистая прибыль от данного вложения превышает чистую прибыль от помещения средств на банковский депозит;

2) рентабельность инвестиций выше уровня инфляции;

3) рентабельность данного проекта с учетом фактора времени (временной стоимости денег) выше рентабельности альтернатив­ ных проектов;

4) рентабельность активов предприятия после осуществления проекта увеличится (или, по крайней мере, не уменьшится), и в любом случае превысит среднюю расчетную ставку по заемным средствам (т. е. дифференциал финансового рычага будет поло­ жительным);

5) рассматриваемый проект соответствует генеральной страте­ гической линии предприятия с точки зрения формирования ра­ циональной ассортиментной структуры производства, сроков оку­ паемости затрат, наличия финансовых источников покрытия из*См., например, Алексеев M. Ю., Миркин Я. M. Технология операций с ценными бумагами. - M.: Перспектива, 1992, с. 76-78; Миркин Я. M. Цен­ ные бумаги и фондовый рынок. - M.: Перспектива, 1995, с. 154-158.

держек, обеспечения стабильных, но скромных, либо, наоборот, концентрированных, но оттянутых во времени поступлений и т. д.

Определение главных для того или иного предприятия кри­ териев весьма субъективно и зависит от преследуемых на данном этапе стратегических финансовых целей. Впрочем, не приходи­ лось ли Читателю встречать предприятия, цели которых вообще не носят финансового характера Если вопросы максимизации прибыли, дивиденда и имущества акционеров не стоят на повест­ ке дня, предприятие выделяет свои собственные критерии при­ нятия решений... и, как правило, не афиширует их! V Инвестиции — протяженный во времени процесс.

Это диктует финансовому менеджеру необходимость при Ана­ лизе инвестиционных проектов учитывать:

1) рискованность проектов, так как чем длительнее срок окупае­ мости, тем рискованнее проект;

2) временную стоимость денег, так как с течением времени деньги изменяют свою ценность (см. главу 2 первой части);

3) привлекательность проектов по сравнению с альтернативны­ ми возможностями вложения средств с точки зрения максимиза­ ции доходов и имущества акционеров предприятия при приемле­ мой степени риска, так как именно эта цель для финансового менеджера в конечном счете является главной.

Анализ рискованности проектов может иметь и самостоятель­ ное значение, но в принципе первые два требования как бы син­ тезируются, реализуясь в основных методах выбора наиболее при­ влекательных проектов, представленных в разделе 1.2 этой главы.

1.2. Инвестиционный анализ Инвестиционному анализу предшествует расчет средневзве­ шенной стоимости капитала (CCK). CCK представляет собой средневзвешенную посленалоговую «цену», в которую предприя­ тию обходятся собственные и заемные источники финансирова­ ния. CCK используется в инвестиционном анализе:

а) для дисконтирования денежных потоков при исчислении чистой настоящей стоимости (NPV) проектов. Если NPV равна или больше нуля, проект может быть допущен к дальнейшему рассмотрению;

б) для сопоставления с внутренней ставкой рентабельности (IRR) проектов. Если IRR превышает CCK, проект может быть * В американских и английских книгах по финансовому менеджменту CCK обозначается как WACC - Weighted average cost of capital.

одобрен как обеспечивающий удовлетворение интересов инвес­ торов и кредиторов.

Для исчисления CCK необходимо:

• разделить сумму дивидендов по привилегированным акциям на сумму, мобилизованную продажей этих акций;

• разделить сумму дивидендов по обыкновенным акциям на сумму средств, мобилизованных продажей этих акций, и не­ распределенной прибыли;

• вычислить среднюю расчетную ставку процента по заемным средствам (СРСП), включающим и кредиторскую задолжен­ ность. При этом необходимо учитывать, что проценты по краткосрочным кредитам банков относятся на себестоимость в пределах норматива, устанавливаемого ЦБ РФ, плюс три процентных пункта. Таким образом, сумма процентов в дан­ ных пределах должна быть облегчена умножением на (1 — — Ставка налогообложения прибыли), а остальные процен­ ты войдут в расчет средневзвешенной стоимости капитала без такой коррекции (ибо, по определению, CCK уже пред­ ставляет собой посленалоговую стоимость различных источ­ ников средств предприятия);

• определить удельные веса каждого из обозначенных в преды­ дущих трех пунктах источников средств в пассивах предпри­ ятия;

• перемножить стоимость средств по каждому из первых трех пунктов на соответствующие удельные веса;

• суммировать полученные в предыдущем пункте результаты.

Пример Рассчитать средневзвешенную стоимость капитала (CCK) по нижеследующим данным:

Средняя стоимость Удельный вес дан­ Наименование источника данного источника ного источника средств средств, % средств в пассиве Привилегированные акции 0,Обыкновенные акции и нераспределенная прибыль 80 0,Заемные средства, включая I кредиторскую задолженность 50 OA J Решение CCK = 60% х 0,1 + 80% х 0,5 + 50% х 0,4 = 66%.

Пример Рассчитать CCK предприятия до и после предоставления ему государственной поддержки в форме относительно дешевого кре­ дита под 20% годовых сроком на 1,5 года для каждого из трех ва­ риантов (пример из практики 1998 года):

1. После предоставления кредита государственной поддержки продолжается выплата дивидендов как по привилегированным, так и по обыкновенным акциям.

2. Выплата дивидендов осуществляется только по привилеги­ рованным акциям.

3. Дивиденды не выплачиваются вообще.

Для удобства и ясности вычислений произведем их в расчете на год.

Итак, до предоставления государственной поддержки пассив предприятия имеет следующую структуру:

Собсгоепые средства 1000 млн. руб (0,666 объема пассива) В том числе:

Привилегированные акции 100 млн. руб.

(0,1 собственных средств) Обыкновенные акции и 900 млн. руб.

нераспределенная прибыль (0,9 собственных средств) Заемные средства 500 млн. руб.

(0,334 объема пассива) В том числе:

Долгосрочные кредиты 100 млн. руб.

(0,2 заемных средств) Краткосрочные кредиты 300 млн. руб.

(0,6 заемных средств) Кредиторская задолженность 100 млн. руб.

(0,2 заемных средств) | Норматив отнесения процентов по краткосрочному кредиту на себестоимость (в конце 1998 г.) был равен (60% + 3%) = 63%.

Ставка налога на прибыль — 35%. Еще нам известно, что моби­ лизация средств с помощью привилегированных акций обходит­ ся предприятию в 75% (т. е. уровень дивиденда по ним 75%); мо­ билизация средств с помощью обыкновенных акций обходится в 80% (т. е. отношение дивидендов к сумме оплаченных обыкно­ венных акций и нераспределенной прибыли равно 0,8). Долго­ срочный кредит предоставлен под 70% годовых, краткосрочный кредит под договорную ставку в 65% годовых обходится с учетом налоговой экономии в (1 — 0,35) х 63% + 2% = 43%. Кредиторская задолженность теряет свой бесплатный характер за счет пени и обходится предприятию в 10%.

Pages:     | 1 |   ...   | 27 | 28 || 30 | 31 |   ...   | 76 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.