WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 |   ...   | 19 | 20 || 22 | 23 |   ...   | 24 |

Основными видами источников средств являются внутренние источники (средства собственников или участников в виде уставного капитала, нераспределенной прибыли и фондов собственных средств), заемные средства (ссуды банков и прочих инвесторов), временно привлеченные средства (кредиторы).

Определение цены капитала не является самоцелью.

Так, цена собственного капитала компании показывает ее привлекательность для потенциальных инвесторов, имеющих возможность стать ее совладельцами. Цена собственного капитала по сути представляет собой отдачу на вложенные инвесторами в деятельность компании ресурсы и может быть использована для определения рыночной оценки собственного капитала (например, с помощью модели Гордона) и прогнозирования возможного изменения цен на акции фирмы в зависимости от изменения ожидаемых значений прибыли и дивидендов.

Цена некоторых заемных источников характеризует возможности компании по привлечению долгосрочного капитала (очевидно, что, например, цена источника “облигационный заем” может быть разной для различных компаний и это, естественно, влияет на прибыль и доходность).

Цена заемных средств ассоциируется с уплачиваемыми процентами, поэтому нужно уметь выбирать наилучшую возможность из нескольких вариантов привлечения капитала.

Средневзвешенная цена капитала фирмы является одним из ключевых показателей при составлении бюджета капиталовложений.

Максимизация рыночной стоимости фирмы, что является основной задачей, стоящей перед управленческим персоналом, достигается в результате действия ряда факторов, в частности, за счет минимизации цены всех используемых источников.

Цена капитала является одним из ключевых факторов при анализе инвестиционных проектов.

Цена каждого из источников средств различна, поэтому цену капитала коммерческой организации находят по формуле средней арифметической взвешенной. Показатель исчисляется в процентах и, как правило, по годовым данным.

Даже приблизительное значение цены капитала коммерческой организации весьма полезно как для сравнительного анализа эффективности авансирования средств в её деятельность, так и для осуществления её собственной инвестиционной политики.

Основными элементами заемного капитала являются ссуды банка и выпущенные предприятием облигации.

Цена ссуды банка должна рассматриваться с учетом налога на прибыль. Согласно нормативным документам проценты за пользование ссудами банка включаются в себестоимость продукции. Поэтому цена единицы такого источника средств (kla ) меньше, чем уплачиваемый банку процент:

kla = lr (1-T ) (3.15) где Т – ставка налога на прибыль;

lr – процентная ставка по кредиту.

Займы, полученные предприятием от хозяйствующих субъектов, отличаются от банковского кредита в плане обслуживания долга.

Согласно «Положению о составе затрат» проценты, уплачиваемые за пользование такими займами, уже не могут относиться на себестоимость продукции. Поэтому цена капитала этого источника равна уплачиваемой процентной ставке.

Так же обстоит дело и с облигационными займами.

Во-первых, далеко не каждая компания может выпустить облигации и разместить их на открытом рынке не опасаясь, что облигации не будут востребованы.

Во-вторых, цена этого источника гораздо более стохастична по сравнению с ценой банковского кредита.

В-третьих, поскольку размещение облигационного займа, как правило, осуществляется с привлечением специализированных посредников то цена этого источника зависит от дополнительного параметра, который необходимо учитывать – затраты на размещение.

Таким образом, цена капитала источника "облигационный заем", kb, приблизительно равна величине уплачиваемого процента, а более точно может быть найдена по формулам, используемым для оценки облигаций.

Для вновь планируемого выпуска облигационного займа при расчете его цены необходимо учитывать влияние возможной разницы между ценой реализации облигаций и их нарицательной стоимостью (последняя нередко может быть выше, в частности, за счет расходов по выпуску облигаций и продажи их на условиях дисконта).

Следует отметить, что во многих экономически развитых странах отмеченного различия в методологии расчета цены капитала банковского кредита и облигационного займа нет – расходы по их поддержанию списываются на себестоимость. Поэтому цена капитала любого такого источника рассчитывается с поправкой на выплату налогов.

Акционеры в обмен на предоставление своих средств коммерческой организации рассчитывают на получение дивидендов. Поэтому с позиции коммерческой организации цена такого источника приблизительно равна уровню дивидендов, выплачиваемых акционерам. Цена источника средств "привилегированные акции" рассчитывается по формуле (3.16):

D k = (3.16) ps Pm где: D - ожидаемый дивиденд;

Рm- текущая рыночная цена акции.

Размер дивидендов по обыкновенным акциям заранее не определен и зависит от эффективности работы коммерческой организации. Поэтому цену источника средств "обыкновенные акции" (kcs) можно рассчитать с меньшей точностью. Существуют различные методы оценки. Наибольшее распространение получили модель Гордона и модель оценки доходности финансовых активов (Capital Asset Pricing Model, САРМ).

Применение модели Гордона сводится к использованию формулы (3.17).

Такой алгоритм расчета имеет ряд недостатков:

1. он может быть реализован лишь для компаний, выплачивающих дивиденды.

2. показатель ожидаемой общей доходности, которая и является ценой капитала, (kcs) с позиции компании, очень чувствителен к изменению коэффициента g.

3. здесь не учитывается фактор риска.

Do (1+ g) Dkt = kd + kc = + g = + g (3.17) Po Pгде D0 - последний полученный к моменту оценки дивиденд по акции;

D1- ожидаемый дивиденд;

P0 - цена акции на момент оценки;

g - темп прироста дивиденда;

kt - ожидаемая общая доходность;

kd - дивидендная доходность;

kc- капитализированная доходность.

Реинвестируемая прибыль чаще всего является основным источником пополнения средств компании, используемых как для расширения текущей деятельности, так и для участия в новых инвестиционных проектах.

Во-первых, эти средства мобилизуются максимально быстро и не требуют специального механизма, как в случае с эмиссией акций или облигаций.

Во-вторых, в некотором смысле этот источник обходится дешевле других, поскольку не возникает эмиссионных расходов.

В-третьих, он безопасен в смысле отсутствия эффекта негативного влияния информации о новой эмиссии.

Отложенная к выплате прибыль нередко может занимать большой удельный вес в общей сумме источников собственных средств. Полученная компанией прибыль после соответствующих отчислений подлежит распределению среди владельцев обыкновенных акций. Для того чтобы последние не возражали против реинвестирования прибыли, ожидаемая отдача от такого реинвестирования должна быть не меньше, чем отдача от альтернативных инвестиций той же степени риска. В противном случае владельцы обыкновенных акций предпочтут получить дивиденды и используют эти средства на рынке капитала. В некотором смысле реинвестирование прибыли равносильно приобретению ими новых акций своей фирмы.

Таким образом, цена источника средств "нераспределенная прибыль" (krp) численно примерно равна цене источника средств "обыкновенные акции".

Если быть предельно точным, то цена источника "нераспределенная прибыль" несколько ниже цены источника "новые обыкновенные акции", поскольку эмиссия ценных бумаг всегда сопровождается дополнительными расходами.

Каждый источник средств имеет свою цену как сумму расходов по обеспечению данного источника. Невозможно дать точные соотношения между этими ценами, хотя с определенной долей условности можно утверждать, что во многих случаях имеет место следующая цепочка неравенств:

kla < kb < k < krp < kcs (3.18) ps Безусловно, приведенная цепочка отношений в полной мере верна лишь в теоретическом смысле, поскольку в реальной жизни возможны любые отклонения, обусловленные как внешней конъюнктурой, так и эффективностью деятельности самой компании. Тем не менее, она полезна для понимания логики и последовательности выполнения процедур по привлечению источников финансирования.

Например, достаточно очевидно, что цена собственных средств должна быть больше цены заемных средств, поскольку относительные расходы по поддержанию последних чаще всего фиксированы и выплачиваются в первоочередном порядке по сравнению с дивидендами, т.е. они менее рискованны; меньшему риску должна соответствовать и меньшая доходность. По мере стабилизации видов деятельности, масштабов производства, связей с контрагентами постепенно складывается некоторая структура источников, оптимальная для данного вида бизнеса и конкретной компании. В наиболее простом случае можно говорить о некотором оптимальном соотношении между собственными и заемными средствами.

Показатель, характеризующий относительный уровень общей суммы расходов на поддержание этой оптимальной структуры, как раз и характеризует цену капитала, авансированного в деятельность компании, и носит название средневзвешенной цены капитала (Weighted Average Cost of Capital, WACC) – этот показатель отражает сложившийся на предприятии минимум возврата на вложенный в его деятельность капитал, его рентабельность, и рассчитывается по формуле средней арифметической взвешенной по нижеприведенному алгоритму:

n WACC = d (3.19) k j j j=где kj - цена j-го источника средств;

dj - удельный вес j-го источника средств в общей их сумме.

Не только собственно расчет значения WACC, но и обоснованность применения этого показателя в аналитических расчетах связаны с определенными оговорками и условностями.

В частности, при анализе инвестиционных проектов использование WACC в качестве коэффициента дисконтирования возможно лишь в том случае, если имеется основание полагать, что новые и существующие инвестиции имеют одинаковую степень риска и финансируются из различных источников, являющихся типовыми для финансирования инвестиционной деятельности в данной компании. Нередко привлечение дополнительных источников для финансирования новых проектов приводит к изменению финансового риска компании в целом, т.е. к изменению значения WACC. Отметим также, что на значение этого показателя оказывают влияние не только внутренние условия деятельности компании, но и внешняя конъюнктура финансового рынка; так, при изменении процентных ставок изменяется и требуемая акционерами норма прибыли на инвестированный капитал, что влияет на значение WACC.

Как правило, компании имеют множество доступных к реализации проектов, и основным ограничителем является возможность их финансирования. Источники средств существенно варьируют по степени их доступности – наиболее доступны собственные средства, т.е. прибыль, далее по степени увеличения срока мобилизации следуют банковские кредиты, займы, новая эмиссия. Как уже отмечалось выше, эти источники различаются не только продолжительностью срока их вовлечения в инвестиционный процесс, но и ценой капитала, величина которой также зависит от многих факторов. Кроме того, цена капитала, привлекаемого для финансирования проекта, в ходе его реализации может меняться (как правило, в сторону увеличения) в силу разных обстоятельств. Это означает, что проект, принимаемый при одних условиях, может стать невыгодным при других. Различные проекты не одинаково реагируют на увеличение цены капитала. Так, проект, в котором основная часть притока денежных средств падает на первые годы его реализации, т.е. возмещение сделанных инвестиций осуществляется более интенсивно, в меньшей степени чувствителен к удорожанию цены за пользование источником средств.

Пример:

Требуется проанализировать проект со следующими характеристиками (млн руб.): -150, 30, 70, 70, 45. Рассмотрим два случая: а) цена капитала 12%; б) ожидается, что цена капитала будет меняться по годам следующим образом: 12%, 13%, 14%, 14%..

а) Воспользуемся формулой (4.3): NPV = 11,0 млн руб., т.е. проект является приемлемым.

б) Здесь NPV находится прямым подсчетом:

30 70 70 NPV = -150 + + + + = -1,2млн.руб.

1,12 1,121,13 1,121,131,14 1,121,131,В этом случае проект неприемлем.

Основными принципами оценки капитала являются:

1. Принцип предварительной поэлементной оценки стоимости капитала.

Используемый капитал предприятия раскладывается на отдельные составляющие элементы, каждый из которых является объектом осуществления оценочных расчетов.

Можно выделить основные источники финансового капитала, стоимость которых необходимо знать для расчета средневзвешенной Я стоимости капитала фирмы: банковские ссуды и кредит, облигационные займы, доходы от акций, нераспределенная прибыль, средства работников.

В условиях равновесного рынка капитала стоимость источниками устанавливается стихийно в результате взаимодействия участников этого рынка (рис. 10).

Рис. 10. Модель установления стоимости капитала Кривая S представляет собой кривую предложения на капитал данного типа: чем больше предложение, тем меньше цена, которую согласны платить потенциальные пользователи. Кривая D - это кривая спроса; ее поведение прямо противоположно изменению кривой предложения: чем больше спрос на финансовые ресурсы, тем больше цена, которую запрашивают за эти ресурсы их владельцы. Уровень стоимости капитала, соответствующий точке пересечения кривых, как раз и характеризует текущее, оптимальное с позиции рынка ее значение, установившееся на рынке капитала в данный момент времени.

2. Принцип обобщающей оценки стоимости капитала.

Обобщающим показателем оценки стоимости капитала является средневзвешенная стоимость капитала (Weighted Average Cost of Capital, WACС) – показатель, характеризующий относительный уровень общей суммы расходов на поддержание оптимальной структуры капитала.

Этот показатель отражает сложившийся на предприятии минимум возврата на вложенный в его деятельность капитал, его рентабельность, и рассчитывается по формуле средней арифметической взвешенной:

п WACC= kidi, j=i где kj - стоимость j-ro источника средств (абс.), dj - удельный вес j-ro источника средств в общей их сумме (%).

3. Принцип сопоставимости оценки стоимости собственного и заемного капитала.

Основными элементами заемного капитала являются ссуды банка и выпущенные предприятием облигации. Стоимость первого элемента должна рассматриваться с учетом налога на прибыль.

Согласно нормативным документам проценты за пользование ссудами банка включаются в себестоимость продукции. Поэтому стоимость единицы такого источника средств (kia) меньше, чем уплачиваемый банку процент:

Pages:     | 1 |   ...   | 19 | 20 || 22 | 23 |   ...   | 24 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.