WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 |   ...   | 3 | 4 || 6 | 7 |

Следует учесть, что в новой конструкции можно использовать финансовое проектирование, включающее соглашение о продаже с обратным лизингом, платежные союзы на случай чрезвычайных ситуаций, трастовые договоры с ответственностью. Такое финансовое конструирование позволяет использовать налоговую защиту, сокращать оборотный капитал, привлекать займы.

Этап переговоров (4-й этап) направлен на то, чтобы не переплатить за компанию-мишень и надлежащим образом подготовить и осуществить сделку. Проведение переговоров требует большого мастерства. Для их проведения следует оценить финансовое положение нынешних владельцев и потенциальных покупателей, их стратегии и мотивы, выявить потенциальные последствия сопротивления поглощению.

Интеграция после слияния (5-й этап) должна быть проведена быстро. Скорейшее улучшение денежного потока благоприятно для наращивания стоимости и сокращения изъятий прибыли в первый год после поглощения. Следует оценить приростный денежный поток для компенсации премии к цене. Очень часто покупатель разрушает, а не создает стоимость после поглощения. Схема интеграции после слияния показана на рис. 13. При ее реализации стратегию объединенной компании следует разъяснить на всех уровнях менеджмента и удержать в команде ключевых профессионалов из присоединяющей и присоединенной компаний. При реструктуризации появляется возможность приобрести качественные управленческие ресурсы вместе с компанией.

1. Разработка четкой системы целей Налаживание механизмов переходного периода Учет ожиданий руководства поглощенной компании Достижение согласия по ключевым организационным вопросам Планирование порядка и сроков проведения первых мероприятий после слияния 2. Планирование, информационное обеспечение интеграции и контроль за ее проведением Создание благоприятного морального климата Взаимное “притирание” двух компаний Налаживание необходимых механизмов контроля Планирование процесса интеграции 3. Выработка стратегии/базовой структуры Создание целевой команды по сбору данных Выработка и проверка исходных рабочих гипотез Сравнительный анализ бизнес-систем и рыночных позиций компаний Выявление возможностей роста и получения конкурентных преимуществ Установление приоритетов 4.Совершенствование организации/стратегии Пересмотр первоначальной стратегии (включая проверку ожидаемых преимуществ от совместной деятельности) Пересмотр организационных различий и схожести Изменение стратегии и организационной структуры Рис. 13. Схема интеграции после слияния 2.4. Причины неудачных слияний Причины неудачных слияний, в основном, следующие:

1. Сверхоптимистичная оценка рыночного потенциала, когда надежды, что рынок начнет обратное движение от циклического спада к подъему, а подъем продлится неопределенно долгое время, за которое покупка окупит себя.

2. Переоценка преимуществ совместной деятельности, при которой поглотившая компания не способна добиться улучшений от совместной деятельности, что приводит к разрушению значительной части стоимости для владельцев.

3. Чрезмерное повышение цены в процессе торгов, после чего сложно окупить премию к рыночной цене компании и счет внутренних возможностей нового объединения. Для США в 80-х годах премия к цене составляла в среднем 40% рыночной стоимости компании-мишени до поглощения.

4. Неудачная интеграция после слияния. Прогноз улучшений деятельности компании-мишени за счет улучшения менеджмента не оправдывает себя.

При реализации слияния динамика проявления перечисленных ошибок обнаруживает себя в следующей последовательности:

Напряжение нарастает;

усиливается давление в пользу Проводится отбор заключения сделки; анализ кандидатов на основании дисконтированного денежного темпов роста и прибылей потока подрывается компании и отрасли нереалистичными ожиданиями преимуществ от совместной деятельности Опыт, приобретенный Сделка Прибыли компании после поглощения, осуществляется сокращаются, и цена выявляет иллюзорность с большой ее акций падает ожидаемых преимуществ премией к цене от совместной деятельности 2.5. Совместное предприятие Слияния и поглощения, как правило, охватывают всю бизнес-систему компании и действуют на постоянной основе. Совместные предприятия имеют целью реструктуризацию отдельных частей бизнес-системы: сбыт, производство, НИОКР и др. Через какое-то время совместное предприятие может быть распущено.

Таблица Варианты объединений по целям Цели объединения Варианты объединений Поглощение + + + + + Слияние + + + + СП в основном бизнесе + + + + + СП в сфере быта + + + + СП в производстве + + + + СП в сфере НИОКР + + + + Товарная лицензия + + + + + Технологическое объ- + + единение Лицензия на НИОКР + + + В табл. 6 показаны возможные варианты объединений исходя из целей намечаемых объединений.

рисков те товаров масштабов Распределение деятельности ки мощностей Распределение Освоение новых Освоение новых гии производства товарных рынков вов в ассортименРазвитие технолоЗаполнение разрыЭкономия за счет затрат на НИОКР географических зон Увеличение загруз3. ОЦЕНКА МНОГОПРОФИЛЬНОЙ КОМПАНИИ 3.1. Подход к оценке многопрофильных компаний В большинстве многопрофильных компаний стратегические решения принимаются на уровне деловых единиц. Стоимостная оценка компании, построенная на раздельных оценках стоимости деловых единиц, полезна для понимания сути бизнеса и позволяет глубже разобраться в деятельности компании, нежели оценка ее, как единой организации. Оценка, построенная на раздельных оценках стоимости деловых единиц, позволяет:

– создать ясную картину издержек и выгод, связанных с наличием головного офиса, который оценивается, как центр издержек;

– определить ликвидационную стоимость и выбор объектов поглощения;

– определить возможности структурной перестройки компании на основе всех предполагаемых приращений стоимости за счет внутренних и внешних источников.

Структурная перестройка Схема, позволяющая по информации из внутренних источников проводить анализ создания стоимости в компании, показана на рис. 14.

Текущая рыночная Максимальные Текущий стоимость возможности разрыв создания восприятия стоимости Оптимальная Инвестиционная 5 реструктурирован- стоимость ная стоимость СХЕМА компании СТРУКТУРНОЙ Возможности Стратегические и ПЕРЕСТРОЙКИ финансового оперативные конструирования возможности 4 Потенциальная Потенциальная стоимость с учетом стоимость с учетом внутренних и внеш- внутренних них улучшений улучшений Возможности расформирования или поглощения Рис. 14. Схема структурной перестройки Рекомендуется следующий подход к оценке:

Фактическую стоимость дисконтированного денежного потока надо сравнить с текущей рыночной стоимостью компании.

Если рынок недооценивает компанию, надо устранить отрицательный разрыв восприятия, так как компания представляет потенциальную мишень поглощения и нуждается в улучшении управления активами. Можно провести программу выкупа акций. Устранить разрыв можно за счет внутренних улучшений или внешних возможностей.

Внутренние возможности нацелены на реализацию потенциальной стоимости компании, как портфеля активов. При этом для каждой деловой единицы используют мероприятия, направленные на улучшение факторов стоимости (норма прибыли от основной деятельности, рост объема продаж, сокращение оборотных средств и т.д.).

Внешние возможности связаны с приращением стоимости за счет распродажи активов, расширения компании за счет поглощений, либо при одновременном осуществлении этих мер. Реализация активов может привести к росту стоимости для продавца, который сумеет перераспределить полученные средства для совершенствования основного бизнеса.

Максимальная стоимость компании с учетом внутренних и внешних улучшений, а также преимуществ финансового конструирования представляет собой оптимальную реструктурированную стоимость.

Предложен следующий алгоритм оценки структурной перестройки:

– установление рыночной стоимости компании;

– оценка фактической стоимости компании;

– анализ внутренних и внешних улучшений;

– сведение вышеперечисленных оценок для получения максимальной стоимости.

3.2. Оценка стоимости многопрофильной компании Рыночная стоимость компании – это величина ее собственного (акционерного) капитала и долга в стоимостном выражении. Величина стоимости характеризует ожидания рынком будущих перспектив компании. Рынок требует, чтобы рентабельность инвестированного капитала превышала затраты на капитал. Только в этом случае создается новая стоимость. Расхождения между рыночной ценой и оценкой дисконтированного денежного потока компании в текущий момент ее деятельности происходит из-за асимметрии информации, известной менеджерам и неизвестной рынку.

Инвестиционную стоимость многопрофильной компании определяют поэтапно в соответствии с последовательностью, показанной на рис. 15.

1. Определить деловые единицы Разделить их по видам бизнеса Выделить головной офис 2. Собрать информацию о деловых единицах Определить сопоставимые объекты и собрать данные Использовать финансовые отчеты неконсолидированных подразделений 3. Произвести стоимостную оценку деловых единиц Определить для деловых единиц денежные потоки налоговые ставки структуры капитала ставки дисконтирования Определить для головного офиса издержки выгоды ставку дисконтирования Продисконтировать денежные потоки деловых единиц и головного офиса 2. Свести воедино стоимости деловых единиц Прибавить издержки и выгоды головного офиса к стоимости деловых единиц Уточнить величину долга, риск и статьи накладных расходов Сопоставить результаты с совокупной стоимостью дисконтированного денежного потока компании Рис. 15. Последовательность расчета инвестиционной стоимости компании Деловые единицы определяют как отдельные объекты, практически не взаимодействующие ни с какой другой частью компании. Издержки головного офиса, которые относят на деловую единицу, рассматривают как затраты деловой единицы. Оставшиеся издержки головного офиса сохраняются за ним, как отдельной деловой единицей – центром издержек.

Стоимостная оценка деловых единиц в процессе анализа компании изнутри осуществляется на основе следующих принципов:

– У каждой деловой единицы свой собственный денежный поток от основной деятельности. Если во взаимодействии между деловыми единицами возникает проблема трансфертных цен, ее необходимо разрешить. Затраты на корпоративные услуги (например, бухгалтерские), которыми пользуется самообеспеченная деловая единица, следует относить на эту единицу.

– Головной офис корпорации нужно рассматривать как отдельную деловую единицу с поддающимися определению издержками и выгодами. Разрыв между этими издержками и выгодами диктует оптимальную величину головного офиса.

– Эффективная ставка налога для каждой деловой единицы, рассматриваемой как самостоятельный объект, отличается от ставки для той же единицы, но рассматриваемой как часть многопрофильной компании.

– Каждая деловая единица обладает индивидуальной структурой капитала, которую можно определить по ее денежному потоку, имеющимся у нее активам, а также по данным о сопоставимых компаниях. Индивидуальные средневзвешенные затраты на капитал соответствуют предпринимательскому риску и финансовой структуре каждой деловой единицы.

– Головной офис следует оценивать путем дисконтирования его денежного потока по соответствующим, скорректированным на риск, затратам на капитал.

При определении денежных потоков деловых единиц возникают две типичные проблемы: проблема трансфертных цен и проблема корпоративных накладных расходов.

Проблема трансфертных цен возникает, когда продукт одной деловой единицы служит ресурсом для другой. Высокая цена увеличивает прибыль поставщика за счет затрат пользователя и наоборот. Чтобы прибыль “справедливо” распределялась между поставщиком и потребителем, рекомендуется устанавливать трансфертную цену на уровне рыночных цен непосредственных заменителей продукта.

Налогообложение усложняет проблему трансфертных цен. Одна из выгод принадлежности к корпорации (наличие головного офиса) заключается в возможности так наладить трансфертное ценообразование, чтобы прибыль удерживалась за теми подразделениями, которые позволяют облегчить налоговое бремя. Иногда один набор трансфертных цен используют для целей налогообложения, другой – для определения денежных потоков деловых единиц.

Проблема распределения корпоративных накладных расходов (бухгалтерские, юридические, компьютерные, консультационные) связана с проблемой трансфертных цен. Эти расходы следует распределять между деловыми единицами пропорционально реальному пользованию ими, либо пропорционально разумным квотам пользования в зависимости от параметров основной деятельности (прибыль, капитал, численность сотрудников). Счет на такие услуги следует выписывать на основе рыночной цены. Разница между рыночной ценой и стоимостью услуги образует выгоды или издержки головного офиса.

Издержки головного офиса, которые не возникли бы для деловых единиц, будь те обособлены от компании, не должны распределяться. К таким издержкам относят не подлежащие распределению доли в:

– жаловании, премии, льготах для руководящих исполнительных работников;

– страховке и вознаграждении директорам;

– затратах на офисные помещения;

– оплате труда вспомогательного штата головного офиса (бухгалтеры, юристы и др.);

– расходах на рекламу корпоративного уровня;

– расходах на НИОКР корпоративного уровня;

– транспортных и коммуникационных расходах корпоративного уровня;

– затратах на консультирование корпоративного уровня.

Какая доля каждой статьи должна сохраниться за головным офисом и войти в его издержки – вопрос субъективный. При этом следует ответить на вопрос, каковы были бы затраты деловой единицы, действуй она обособленно в качестве самостоятельной компании.

Затраты, которые нельзя распределить между деловыми единицами, образуют издержки головного офиса. Эти издержки играют важную роль в структурной перестройке корпорации (“лишний жир” или “тощий” бюджет головного офиса).

Выгоды головного офиса делят на: поддающиеся количественной оценке и не поддающиеся количественной оценке. Поддающиеся количественной оценке преимущества: налоговые преимущества и увеличение кредитоспособности.

Группа деловых единиц, имеющих год от года налогооблагаемые прибыли, действуя под единой корпоративной крышей, может делить между собой налоговый щит и приведенная стоимость налоговой защиты образует выгоду для компании. Убытки единицы А можно использовать для прикрытия прибылей единицы Б. Такая практика особенно выгодна для диверсифицированных единиц с высоко изменчивыми прибылями. Головной офис способен осуществлять международное налоговое планирование, недоступное деловым единицам, действующим обособленно.

Pages:     | 1 |   ...   | 3 | 4 || 6 | 7 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.