WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 | 2 || 4 | 5 |   ...   | 7 |

1. Оценить стратегическое положение с учетом конкурентных преимуществ и особенностей отрасли. Надо оценить, каким потенциалом роста обладает компания и способна ли она добиться рентабельности, превышающей затраты на капитал.

2. Разработка различных сценариев развития (спад, подъем, умеренный рост) компании по темпам роста и рентабельности.

3. Для каждого сценария составляется постатейный прогноз отчета о прибылях и убытках. На основе этого отчета составляют прогнозы свободного потока денежных средств и других ключевых факторов стоимости.

4. Проверка обоснованности прогноза, особенно по факторам стоимости.

Оценка стратегического положения компании За неимением конкурентных преимуществ компания будет зарабатывать столько, сколько требуется на возмещение затрат на капитал. Конкурентные преимущества, которые обеспечивают разрыв между рентабельностью и затратами на капитал, можно свести в три группы.

1. Создание более высокой потребительской стоимости (качества) благодаря такому сочетанию цены и свойств продукции, которое не в состоянии воспроизвести конкуренты.

2. Снижение издержек в сравнении с конкурентами.

3. Более производительное по сравнению с конкурентами использование капитала.

Существуют три метода выявления конкурентных преимуществ.

А. Анализ сегментов потребительского рынка.

Сегментный анализ предназначен для оценки потенциальной рыночной доли компании. Сегментация потребителей и сопоставление компании с конкурентами по способности удовлетворять этих потребителей оценивают текущие и потенциальные конкурентные преимущества, на которых следует сосредоточиться.

Б. Анализ конкурентной бизнес-системы.

Под бизнес-системой понимают “цепочку” создания стоимости.

Изучив бизнес-систему конкурентов и сравнив ее с собственной по ключевым показателям и функциональным областям (финансы, инвестиции, кадры и др.), оценивают возможности компании на будущее.

В. Анализ отраслевой структуры.

Анализ отраслевой структуры удобно рассматривать на основе моделей М.Портера.

Разработка сценариев развития компании Каждому сценарию следует дать вероятностную стоимостную оценку. Результаты представляют в виде табл. 5.

Таблица Прогноз стоимости СредневзвеПервона- ВероятСтоимость Прирост шенная дочальная ность Сценарий компании, стоимости, бавленная стоимость, сценария, у.е. у.е. стоимость, у.е. % у.е.

Обычное состояние 2662 2520 142 Небольшое улучше- 3694 2520 1174 65 ние в отрасли Существенное улучше- 4736 2520 2216 ние в отрасти Прогнозирование прироста стоимости компании Сценарии должны учитывать изменения отрасли и смежных отраслей (внешней среды бизнеса): появление продуктов-заменителей, доступность сырья, изменение вкусов потребителей, общее состояние экономики. Типичная ошибка при прогнозировании: механическое увеличение объема продаж, скажем, на 10%.

Постатейный прогноз балансовой отчетности Наилучшая структура прогноза складывается тогда, когда исходной позицией выступает отчет о прибылях и убытках и баланс, а уже из них выводится свободный денежный поток и другие факторы стоимости. Но, даже если вы прогнозируете свободный денежный поток, требуется составление баланса, чтобы оценить как отдельные элементы и переменные взаимодействуют и складываются в единое целое.

Наиболее распространен прогноз отчета о прибылях и убытках, основанный на спросе. Большинство других переменных (расходы, оборотные средства) выводят из величины продаж.

Учет инфляции Ради соблюдения соответствия и прогноз свободного денежного потока, и оценка ставок дисконтирования должны строиться на одних и тех же ожидаемых общих темпах инфляции. Прогноз дохода от реализации должен отражать динамику физического объема продаж и ожидаемое увеличение цен каждой единицы. Например: общий темп инфляции 4%, а цена единицы продукции будет расти на 1% быстрее. При условии, что рост физического объема продаж составит 3%, увеличение дохода от реализации соответствует 8,2% в год (1,05х1,031). Ожидаемые общие темпы инфляции, соответствующие ставке дисконтирования, выводятся из временной структуры процентных ставок. В США основу временной структуры составляют доходности к погашению правительственных облигаций. В номинальных процентных ставках воплощаются ожидания заемщиков, относящиеся к будущей инфляции. Темп инфляции оценивают в следующей последовательности:

а) определяют номинальную безрисковую ставку на период времени прогноза (10 лет и более); за этот же интервал следует вычислять и средневзвешенную стоимость капитала;

б) оценивают реальную процентную ставку. В США за 1926–1991 гг.

она составила 0,5% в год (рекомендуемое значение 2–3%);

1+номинальная ставка в) Ожидаемый темп инфляции= -1.

1+реальная ставка Продолжительность прогноза 1. Микроэкономический анализ предполагает, что в большинстве отраслей конкуренция сбивает рентабельность инвестиций до уровня затрат на капитал. Прогнозный период должен охватить все то время, пока рентабельность устойчиво превышает затраты на капитал.

2. Если компания принадлежит к циклической отрасли, прогноз должен охватывать весь цикл. Иначе, прогноз будет построен на данных, характерных для фазы подъема или спада, а допущения о продленной стоимости будут нереалистичными.

3. Большинство прогнозов лучше разбивать на два временных интервала: конкретный прогнозный период (около 10 лет) и оставшийся срок жизни компании (начиная с 11 года жизни и далее). Денежный поток за второй период оценивают по формуле продленной стоимости.

Общая проверка обоснованности прогноза Прогноз надо анализировать так же, как результаты прошлой деятельности компании. На основе спрогнозированного баланса и отчета о прибылях и убытках следует определить свободный денежный поток и факторы стоимости. Чтобы понять, что следует ожидать от факторов стоимости, надо ответить на следующие вопросы:

– соответствуют ли факторы стоимости экономическим характеристикам компании и конкурентной динамике отрасли – соответствует ли рост доходов компании отраслевому росту, опережает или отстает от него – обладает ли компания ресурсами для регулирования своих темпов роста – соответствует ли рентабельность капитала конкурентной структуре отрасли Как соотносятся показатели роста и рентабельности в сравнении с конкурентами – как повлияют на рентабельность изменения в технологии – способна ли компания управлять всеми инвестициями, которые она осуществляет – получит ли компания прирост капитала и как это скажется на ее финансировании 1.4.4. Оценка затрат на привлечение капитала Средневзвешенные затраты на привлечение капитала служат ставкой дисконтирования при определении приведенной стоимости денежных потоков, ожидаемых инвесторами. Процесс оценки состоит из следующих этапов.

Взвешивание рыночных стоимостей целевой структуры капитала Если комбинация источников финансирования в будущем запланированно меняется, то говорят о целевой структуре капитала.

Оценку текущей структуры капитала предпочтительнее проводить по рыночным ценам, а не балансовым оценкам.

Оценка альтернативных издержек финансирования из несобственного неакционерного капитала В эту категорию входят:

– все виды долговых обязательств;

– лизинг (капитальный и операционный);

– привилегированные акции.

Альтернативные издержки долговых обязательств (kd) – рыночная доходность к погашению таких обязательств (рыночная ставка процента). Альтернативные издержки прямых привилегированных акций рассчитывают как:

k = DIV / P, p где DIV – обещанные дивиденды; Р – рыночная цена привилегированных акций.

Оценка альтернативных издержек финансирования за счет собственного (акционерного) капитала (k ) е Правильные результаты при определении альтернативных издержек финансирования из собственного капитала дают модель оценки долгосрочных активов (САРМ) и модель арбитражного ценообразования, в которых учитывается риск и ожидаемая инфляция.

Модели, построенные на норме дивидендного дохода, на коэффициенте цена/прибыль (Р/Е), на корне дивидендного дохода в условиях роста (модель Гордона) дают неудовлетворительные результаты.

1.4.5. Оценка продленной стоимости В подразд. 1.1 мы рассмотрели эту категорию при оценке стоимости компании. Оценка продленной стоимости состоит из 4 этапов:

– выбор подходящей методики;

– определение горизонта прогноза;

– расчет продленной стоимости (оценка параметров);

– приведение продленной стоимости путем дисконтирования.

Выбор подходящей методики Возможны три метода дисконтирования денежного потока:

1. Долгосрочный прогноз денежного потока (75 лет и более) позволяет исключить продленную стоимость из рассмотрения.

2. Формула бессрочного роста свободного денежного потока, основанная на допущении, что свободный поток денег компании за продленный период будет расти постоянным темпом q.

FCFt+Продленная стоимость =.

kср - q 3. Формула факторов стоимости позволяет выразить растущий свободный денежный поток через факторы стоимости: темп роста q и рентабельность инвестиций ROI.

NPt+1 1- q / ROI ().

Продленная стоимость = kср - q Соотношение q / ROI характеризует долю посленалоговой прибыли, инвестируемую в капитал (норма инвестирования). Таким образом, в числителе посленалоговая прибыль за вычетом чистых инвестиций представляет свободный денежный поток.

Методы продленной стоимости пригодны при условии, что бизнес действует на равновесном уровне.

К окончанию прогнозного периода компания:

– получает постоянную норму прибыли и оборачиваемость капитала, а, значит, постоянную рентабельность инвестиций;

– растет постоянными темпами и ежегодно инвестирует в бизнес одинаковую долю своего валового денежного потока;

– имеет постоянную рентабельность новых инвестиций.

Иногда на практике предполагают, что стоимость компании есть кратное ее будущим прибылям в продленный период. В этом случае выбирают подходящий коэффициент “цена-прибыль” (Р/Е), который не раскрывает факторов стоимости.

Те же проблемы возникают при использовании для оценки стоимости компании коэффициента “рыночная / балансовая стоимость”.

Выбор прогнозного периода Если избрать горизонт планирования очень большой, то значение продленной стоимости утрачивает свое значение.

Если исходить из того, что в продленный период рентабельность инвестиций равна затратам на капитал, но превышает их в течение прогнозного периода, то, расширяя горизонт прогноза, мы увеличим оценку стоимости компании.

Оценка параметров Для расчета продленной стоимости следует оценить следующие параметры: NP, FCF, ROI, q и kср.

Оценка этих параметров должна быть неотъемлемой частью прогноза и базироваться на том, что компания будет продвигаться вперед именно по тому сценарию, который мы оцениваем.

NP – должен отражать нормальную прибыль компании в середине ее делового цикла.

FCF – должен отражать величину инвестиций, необходимых для поддержания прогнозных темпов роста. Если в продленный период планируется замедление роста, то меньшая доля прибыли будет реинвестироваться в бизнес.

ROI = k для большинства компаний.

ср q – должно отражать тот факт, что лишь немногие компании способны расти быстрее, чем экономика в целом в течение длительного периода. Лучший показатель в данном случае – общие темпы роста потребления продукта отрасли плюс темп инфляции.

k – должны отражать устойчивую структуру капитала и показатель ср предпринимательского риска, соответствующий ожидаемым условиям отрасли.

Дисконтирование продленной стоимости до приведенной Продленная стоимость – стоимость на конец прогнозного периода приводится к началу прогнозного периода дисконтированием по k.

ср Только после этого ее можно складывать с приведенной стоимостью денежного потока за прогнозный период и определить стоимость компании.

1.4.6. Стоимость акционерного капитала В предыдущих разделах были рассмотрены оценки стоимости основной деятельности компании. В этой части оценки концентрируются на вычислении стоимости акционерного капитала компании.

Порядок расчета следующий:

1. Дисконтирование свободного денежного потока и продленной стоимости по средневзвешенным затратам на капитал определяет стоимость основной деятельности. К стоимости основной деятельности, если она исчислялась по методу дисконтирования экономической прибыли, добавляют величину инвестированного капитала.

2. К полученному результату прибавляют стоимость активов, не относящихся к основной деятельности (избыточные рыночные ценные бумаги и др.).

3. Вычитают рыночную стоимость всех долговых обязательств и привилегированных акций на дату прогноза. Иногда используют балансовую стоимость долга.

4. Итоговая величина характеризует стоимость акционерного капитала.

Стоимость Период прогнозирования, Компания «А» завершающего годы потока 1 2 3 Нетто-поток денежных средств 150 164 181 201 11 Фактор дисконтирования при 0,912 0,832 0,759 0,692 0,ставке в 9,64% Приведенная стоимость Год 1 Год 2 Год 3 Год 4 Приведенная стоимость потоков за 4 года Приведенная стоимость завершающего потока = Совокупная приведенная стоимость потоков денежных средств Стоимость потоков от основной деятельности компании Плюс стоимость потоков от неосновной деятельности компании Минус Долгосрочные заимствования (1000) Краткосрочные заимствования (1544) Стоимость акционерного капитала Балансовая стоимость акционерного капитала Добавленная стоимость акционерного капитала Рис. 7. Схема расчета стоимости акционерного капитала Стоимость акционерного капитала оценивают для каждого сценария развития событий.

Укрупненная схема оценки стоимости акционерного капитала показана на рис. 7.

2. СТРУКТУРНЫЕ ПРЕОБРАЗОВАНИЯ КОМПАНИЙ Стратегические инвестиционные и финансовые решения предполагают перестройку структуры компании: приобретение и продажу предприятий. При этом структура капитала компании меняется. Внешние инвестиции служат дополнением или замещением внутренних инвестиций.

Слияния и поглощения играют важную роль в перераспределении ресурсов в экономике, хотя и могут способствовать ее монополизации.

Стоимость – важнейший инструмент выработки стратегии и тактики структурной перестройки. Акционеры поглощенных компаний получают больше выгод, так как конкуренция среди тех, кто претендует поглотить компанию, поднимает цену компании-мишени до уровня, когда для акционеров поглощающей компании остается мало выгод.

Мотивы, типы и формы слияний Слияние – объединение ресурсов фирм в форме единой корпорации.

Когда компании А и Б сливаются в компанию В, и если стоимость В выше стоимости А+Б, то говорят о эффекте синергии – целое больше суммы его частей. Для акционеров А и Б, слияние обеспечивающее синергию выгодно.

Эффект синергии возникает из 4 источников:

Pages:     | 1 | 2 || 4 | 5 |   ...   | 7 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.