WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 |   ...   | 3 | 4 || 6 | 7 |   ...   | 9 |

Выбор факторов, влияющих на реальный обменный курс, осуществлялся в соответствии с подходом BEER. В частности, рассматривались следующие переменные:

• разность реальных процентных ставок в зоне евро и в США;

• производительность факторов производства в зоне евро и в США;

• государственные расходы в зоне евро и в США;

• цена на нефть в реальном выражении.

Как мы указывали выше, гипотеза непокрытого паритета процентных ставок говорит о том, что разность реальных процентных ставок обеспечивает в среднесрочном периоде возвращение обменного курса к равновесному значению. Разность ставок между зоной евро и США рассчитывается как разность между доходностями по гособлигациям в зоне евро и в США, скорректированная на инфляцию по индексу потребительских цен.

Согласно эффекту Балласа – Самуэльсона относительно большее увеличение производительности в секторе торгуемых товаров в стране приводит к укреплению валюты этой страны. Для учета этого эффекта была использована переменная tnt, представляющая собой относительные цены торгуемых и неторгуемых товаров в зоне евро, деленные на тот же показатель для США. Также была рассмотрена другая прокси-переменная для производительности – ВВП по отношению к численности занятых.

Однако этот показатель как фактор, оказывающий влияние на реальный эффективный курс, оказался незначимым.

Госрасходы были также рассмотрены в качестве фактора, влияющего на реальный курс, так как их увеличение снижает доверие к валюте. А именно экономические агенты ожидают, что большие расходы сегодня приведут впоследствии к росту налогов или государственного долга, что отрицательно скажется на экономической активности.

Наконец, цена на нефть в реальном выражении влияет на реальный обменный курс, так как ее увеличение ведет к росту конкурентоспособности страны, которая относительно слабо зависит от импорта нефти.

Следовательно, при прочих равных рост цены на нефть приводит к укреплению валюты таких стран. Так как США более самодостаточны в обеспечении нефтью в отличие от стран зоны евро, практически полноМЕЖДУНАРОДНЫЙ ОПЫТ ОЦЕНКИ РАВНОВЕСНОГО КУРСА НАЦИОНАЛЬНОЙ ВАЛЮТЫ стью зависящих от импорта нефти, увеличение цены на нефть должно приводить к ослаблению евро.

Для выявления долгосрочного соотношения между обменным курсом и выбранными факторами был проведен тест Йохансена на коинтеграцию. Тест показал наличие одного коинтеграционного соотношения между рядами. Знаки коэффициентов перед переменными в этом соотношении совпали с ожидаемыми, и все факторы оказались значимыми.

Проведенный авторами анализ показал, что для достижения равновесия курс евро к доллару должен был вырасти.

Исследование Европейского центрального банка (Maeso-Fernandez, 2001), как и работа (Clostermann, 2000), посвящено определению среднесрочных детерминант обменного курса евро и вычислению его равновесного значения с помощью подхода BEER (напомним, что в рамках данного подхода отклонениями от равновесного курса считаются ошибки в оцененной зависимости обменного курса от некоторого набора фундаментальных факторов). Его отличие состоит в том, что исследуемый обменный курс – эффективный, а не двусторонний, как в работе (Clostermann, 2000).

Усреднение проводится по 12 странам, являющимся торговыми партнерами стран из зоны евро. Помимо уже перечисленных факторов, влияющих на обменный курс, рассматривается также значение счета текущих операций. Дефицит счета текущих операций приводит к возникновению государственного долга и, как следствие, к удешевлению валюты.

Тест на коинтеграцию, проведенный для четырех различных спецификаций, показал, что дифференциал реальных процентных ставок, производительность и (в некоторых спецификациях) фискальная позиция и реальная цена на нефть оказывают значимое влияние на реальный эффективный обменный курс евро. Несмотря на то что в большинстве случаев выбранные спецификации противоречат друг другу в вопросе определения периодов, когда евро был недооценен или переоценен, а также в масштабах отклонения курса от равновесного, все четыре модели указывают на то, что в 2000 г. евро был недооценен.

В исследовании (Stephens, 2004) для определения равновесного реального обменного курса новозеландского доллара по отношению к доллару США реализуется подход CHEERS, т.е. вектор переменных, с помощью которых объясняется динамика обменного курса, выглядит следующим образом:

x ' = [s, p, p*,i,i*], (65) МЕЖДУНАРОДНЫЙ ОПЫТ ОЦЕНКИ РАВНОВЕСНОГО КУРСА НАЦИОНАЛЬНОЙ ВАЛЮТЫ где s – номинальный обменный курс новозеландского доллара к доллару США; p и p* – изменение цен в Новой Зеландии и США соответственно;

i и i* – процентные ставки в Новой Зеландии и США соответственно.

С помощью теста Йохансена оценивается коинтеграционное соотношение для данного вектора переменных. Иными словами, ищется набор коэффициентов таких, что. (66) Полученный вектор коэффициентов используется для определения равновесного значения курса, около которого должны колебаться фактические значения (равновесным считается теоретическое значение курса, полученное из соотношения (66)). Разница между ними и равновесным курсом будет составлять отклонение фактического обменного курса от равновесного значения. Кроме того, оцененные значения коэффициентов сравниваются с теоретическими.

Оценка показывает, что в середине 1990-х годов динамики равновесного и фактического курсов были схожими, чего нельзя сказать об их поведении после 2000 г. Автор считает, что причина кроется в том, что начиная с 2000 г. другие факторы (помимо цен и ставок процента) стали влиять на обменный курс. Согласно альтернативному объяснению, долгосрочное соотношение между ставками и курсом изменилось с 2000-х годов.

Рассмотрим теперь работу (Hinnosaar, 2005), в которой равновесный курс для эстонской кроны вычисляется с использованием подхода BEER. В работе также было уделено особое внимание построению индекса реального эффективного обменного курса. В частности, веса, с которыми учитывались обменные курсы кроны по отношению к валютам 10 стран – основных торговых партнеров Эстонии (включая Россию), не были фиксированными ввиду того, что значимость различных стран в торговле страны изменялась: роль Евросоюза возросла, в то время как роль России упала.

Кроме того, в работе были рассчитаны индексы эффективного обменного курса с использованием индекса потребительских цен, индекса цен производителей, дефлятора ВВП, а также различных индексов условий торговли. Вычисленные индексы демонстрировали разнонаправленную динамику. Из соображений доступности и регулярности данных для всех торговых партнеров для оценки равновесного курса был выбран индекс МЕЖДУНАРОДНЫЙ ОПЫТ ОЦЕНКИ РАВНОВЕСНОГО КУРСА НАЦИОНАЛЬНОЙ ВАЛЮТЫ эффективного обменного курса, рассчитанный по индексу потребительских цен.

Далее равновесный обменный курс определяется с использованием подхода BEER. Авторы выделяют следующие факторы, влияющие на равновесный курс:

• относительная производительность в секторе торгуемых товаров по сравнению с сектором неторгуемых товаров;

• чистые иностранные активы в % ВВП;

• дефицит/профицит счета текущих операций в % к ВВП;

• государственное потребление в % ВВП;

• условия торговли (отношение цен экспорта к ценам импорта);

• ставки процента за рубежом.

На основе теста на единичный корень были отобраны ряды обменного курса, производительности, условий торговли и чистых иностранных активов, которые оказались интегрированными первого порядка. Оценка нескольких моделей с различными вариантами выбора объясняющих переменных показала, что в целом равновесный и фактический курсы довольно близки (ошибки модели оказались незначительными).

Далее рассмотрим работу (Iossifov, Loukoianova, 2007), посвященную определению реального равновесного курса для Ганы. Модель, выбранная авторами, сочетает в себе подходы FEER и BEER. Реальный обменный курс определяется как логарифм реального эффективного обменного курса, вычисленного на основе номинального обменного курса в единицах иностранной валюты за единицу внутренней. В качестве фундаментальных факторов изменения курса выбраны следующие:

• ставки процента в реальном выражении; данные ставки определяются как номинальные ставки по 91-дневным казначейским облигациям за вычетом инфляции; при этом ставка процента за рубежом рассчитывается как средневзвешенная из процентных ставок в 4 странах – основных торговых партнерах Ганы;

• ВВП на душу населения в долларах США по ППС по отношению к аналогичному показателю стран – основных торговых партнеров (для учета эффекта Балласа – Самуэльсона);

• бюджетный профицит/дефицит;

• открытость торговли;

• чистые иностранные активы банковской системы в качестве прокси-переменной изменения равновесного уровня счета операций с капиталом;

МЕЖДУНАРОДНЫЙ ОПЫТ ОЦЕНКИ РАВНОВЕСНОГО КУРСА НАЦИОНАЛЬНОЙ ВАЛЮТЫ • различные характеристики мировых цен на товары, экспортируемые Ганой, как прокси-переменные для шоков условий торговли.

Для оценки используется векторная модель коррекции ошибок (VECM). С ее помощью определяются долгосрочные эластичности реального курса по фундаментальным факторам. Далее равновесное значение реального обменного курса определяется как линейная комбинация этих эластичностей и значений соответствующих факторов.

Согласно полученным оценкам, ВВП Ганы по отношению к ВВП ее основных торговых партнеров, разность между ставками процента в Гане и за рубежом, а также средневзвешенное значение цен на основные экспортируемые товары – факторы, определяющие реальный эффективный курс в Гане. Отклонение курса от равновесного в Гане в основном было вызвано временными шоками, и курс быстро (в пределах 2–3 лет) возвращается к равновесному значению.

Перейдем теперь к работам, посвященным определению равновесного курса для России. Заметим, что к настоящему моменту таких исследований проведено практически не было.

В работе (Spatafora, Stavrev, 2003) на основе методологии определения равновесного курса для развивающихся стран, предложенной Эдвардсом (Edwards, 1994), оценивается уравнение следующего вида:

, (67) где et* – равновесный обменный курс1; FUND – вектор определяющих его фундаментальных факторов, которые включают:

• цены на нефть марки Urals; данный показатель выступает в качестве прокси-переменной для условий торговли (так как ряды данных по этому показателю для России не рассчитываются), отражая тот факт, что существенную часть экспорта России составляет углеводородное сырье;

подразумевается, что улучшение условий торговли ведет к увеличению счета текущих операций, что, в свою очередь, приводит к укреплению рубля в реальном выражении;

• производительность труда в промышленности; вследствие эффекта Балласа – Самуэльсона увеличение производительности, особенно в торгуемом секторе, ведет к реальному удорожанию валюты;

1 Как и в рассмотренных ранее примерах, в данной модели под равновесным курсом понимается не то значение курса, которое бы уравновешивало платежный баланс, а теоретическое значение, полученное из оцененного уравнения регрессии.

МЕЖДУНАРОДНЫЙ ОПЫТ ОЦЕНКИ РАВНОВЕСНОГО КУРСА НАЦИОНАЛЬНОЙ ВАЛЮТЫ • дамми-переменная для кризиса 1998 г.; предполагается, что перед кризисом курс рубля был завышен.

Знаки оцененных коэффициентов совпали с ожидаемыми, а сами коэффициенты оказались статистически значимыми. Было показано, что при среднесрочных ценах на нефть, меняющихся от 17 до 24 долл./барр., рубль в 2002 г. был недооценен на 9–17%.

В работе (Egert, 2005) для оценки равновесного курса в 6 странах Северо-Восточной Европы, включая Россию, используется подход, согласно которому реальный равновесный обменный курс, рассчитанный с использованием ИПЦ (QCPI), объясняется динамикой производительности (PROD) и чистых иностранных активов (NFA). Таким образом, оцененное уравнение записывалось следующим образом:

QCPI = f (PROD, NFA) (68) В исследовании также учитывается тот факт, что реальное удорожание валюты может быть вызвано растущими доходами от экспорта нефти (феномен «голландской болезни»). Следовательно, для России уравнение дополнено соответствующей переменной, являющейся произведением цены на нефть марки Urals и объема производства нефти:

REV _ OIL = POIL productionOIL (69) QCPI = f (PROD, NFA, REV _ OIL) Доля государственных расходов в ВВП была включена в модель для учета эффектов со стороны совокупного спроса, ведущих к реальному удорожанию рубля. Открытость экономики (OPEN) отражает степень либерализации торговли. По предположению автора исследования, увеличение открытости ведет к ухудшению счета текущих операций за счет роста импорта, что, в свою очередь, приводит к реальному удешевлению валюты. Основным выводом работы стало то, что российский рубль является сильно недооцененной валютой в посткризисный период.

В качестве прокси-переменной для премии за риск в работе (MacDonald, 1998) рассматривается величина государственного долга (DEBT).

Увеличение долга влечет за собой рост странового риска, что заставляет реальный обменный курс снижаться. В этой же работе цены на нефть в реальном выражении (ROIL) рассматриваются как прокси-переменная МЕЖДУНАРОДНЫЙ ОПЫТ ОЦЕНКИ РАВНОВЕСНОГО КУРСА НАЦИОНАЛЬНОЙ ВАЛЮТЫ для условий торговли. Для стран, не экспортирующих нефть, увеличение цен на нефть ведет к ухудшению условий торговли и соответственно к удешевлению национальной валюты. Таким образом, с учетом контролирующих переменных получаем 4 варианта уравнения для определения равновесного курса:

QCPI = f (PROD, NFA, EXP) QCPI = f (PROD, NFA,OPEN ) (70) QCPI = f (PROD, NFA, PDEBT ) QCPI = f (PROD, NFA, ROIL) Также в число переменных была включена дамми-переменная для кризиса 1998 г. Оценка показала, что до 1998 г. рубль был переоценен приблизительно на 20%, после кризиса в течение 1999 г. – недооценен на такую же величину, а в 2003 г. курс рубля был очень близок к равновесному.

В работе (Ivanova, 2007) для определения равновесного курса используется подход Вильямсона (концепция FEER). На первом шаге оценивается уравнение, связывающее реальный обменный курс с экспортом и импортом. Эта оценка дает соответствующие эластичности экспорта и импорта по обменному курсу. На следующем шаге определяются равновесный выпуск, соответствующий внутреннему балансу (Y*), и равновесный счет текущих операций, соответствующий внешнему балансу (S*).

Равновесные значения ВВП (задающие внутренний баланс) определяются с помощью HP-фильтра (фактическая динамика ВВП «сглаживается» с помощью фильтра для получения оценок потенциального ВВП).

Для определения внешнего баланса строится межвременная модель счета текущих операций.

Pages:     | 1 |   ...   | 3 | 4 || 6 | 7 |   ...   | 9 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.