WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     || 2 | 3 | 4 | 5 |   ...   | 15 |
Институт экономики переходного периода Научные труды № 128 С.М. Дробышевский, С.С. Наркевич, Е.С. Пикулина, Д.И. Полевой Анализ возможности возникновения «пузыря» на российском рынке недвижимости ИЭПП Москва 2009 УДК [332.6:332.72](470+571)(066) ББК 65.221(2Рос)-861я54 А64 Анализ возможности возникновения «пузыря» на российском рынке недвижимости / Дробышевский С. М. [и др.]. - М.: ИЭПП, 2009. - 136 с.:

ил. - (Научные труды / Ин-т экономики переходного периода; № 128). - ISBN 978-5-93255-278-0.

I. Дробышевский, Сергей Михайлович.

Агентство CIP РГБ Целью настоящей работы является изучение основных теоретических и эмпирических моделей ценообразования на финансовые и нефинансовые активы, в том числе моделей возникновения «пузырей», определение показателей и методов, позволяющих идентифицировать «пузырь» на рынках финансовых и нефинансовых активов, а также оценка возможности возникновения или существования «пузыря» на российских рынках.

Analysis Of a Possible Bubble On the Russian Real Estate Market Authors: Drobyshevskiy, S. Narkevich, E. Pikulina, D. Polevoy.

The aim of this publication is the analysis of the main theoretical and empirical models for pricing of financial and non financial assets including models for bubbles determining indices and methods which allow identifying a bubble on financial and non financial assets markets well as evaluation of a bubble on Russian market.

JEL Classification: R21, R31, G11.

Настоящее издание подготовлено по материалам исследовательского проекта Института экономики переходного периода, выполненного в рамках гранта, предоставленного Агентством международного развития США.

УДК [332.6:332.72](470+571)(066) ББК 65.221(2Рос)-861я54 ISBN 978-5-93255-278-0 © Институт экономики переходного периода, 2009 Содержание Введение............................................................................................. 1. Теоретические подходы к исследованию проблемы возникновения «пузырей» на рынках финансовых и нефинансовых активов...................................... 1.1. Существующие определения и основные виды «пузырей»............................................................................ 1.2. Модели «пузырей» на рынках финансовых и нефинансовых активов............................................................. 1.2.1. Фундаментальная цена активов и рациональные «пузыри»....................................................... 1.2.2. Иррациональные «пузыри»........................................... 1.3. Меры экономической политики при наличии «пузырей» и их влияние на основные макроэкономические показатели................................................ 2. Эмпирические методы идентификации «пузырей»......................................................................................... 2.1. Тест на границу дисперсии................................................... 2.2. Тест Веста............................................................................... 2.3. Тест на коинтеграцию........................................................... 2.4. Подходы и методы исследования ситуации на рынке недвижимости............................................................... 3. Эмпирический анализ возможности возникновения спекулятивного «пузыря» на рынке жилья в России.............................................................. 3.1. Спецификация модели и выбор объясняющих переменных................................................................................... 3.2. Исходные данные для исследования................................. 3.3. Результаты оценки............................................................... 3.4. Декомпозиция спроса на составляющие........................... Заключение.................................................................................... Список литературы...................................................................... Приложения................................................................................... Приложение I. Список регионов, данные по которым учитывались в исследовании................................ Приложение II. Переменные и их обозначения....................... Введение Возможность возникновения «пузырей» на российском фондовом и жилищном рынке активно обсуждалась инвесторами на протяжении последних нескольких лет, вплоть до начала кризисных явлений осенью 2008 г. Это было связано с резким ускорением роста курсовой стоимости акций российских эмитентов в 2005 г. – первой половине 2008 г., когда фондовый рынок вырос практически на 280%.

К примеру, фондовые рынки наиболее развитых стран мира за этот же период продемонстрировали рост на уровне 20–70%. При этом экономика росла в среднем на 6,8% в год в реальном выражении.

Несмотря на то что столь быстрый рост российского фондового рынка отчасти мог быть обусловлен фундаментальной недооцененностью акций, такие рекордные темпы повышения котировок позволяли предположить наличие спекулятивного «пузыря».

Считается, что переоценка прибыльности вложений в некоторые активы приводит к формированию спекулятивных «пузырей» на рынке. Иными словами, наблюдаемые ценовые дисбалансы связаны с существованием «пузырей», когда рынок «перегрет» и цены на какой-либо актив необоснованно завышены по сравнению с равновесным уровнем. При этом отличие «пузыря» от фундаментально обоснованного движения котировок заключается в том, что период активного роста сменяется периодом не менее активного снижения цен на финансовые активы. И хотя определение факта наличия «пузырей» на рынке вызывает определенные сложности, интерес к проверке гипотезы о существовании спекулятивной составляющей в общей динамике рынка проявляют и частные инвесторы, и банки, и монетарные власти.

«Пузыри» могут возникать не только на рынке финансовых активов, но и на других рынках. В частности, в довольно большом количестве работ исследуется вопрос возможности существования признаков «пузырей» на рынке недвижимости, который во многом схож с рынками финансовых активов. Недвижимость зачастую используется не только с целью улучшения жилищных условий, но и приумножения финансового капитала. Поэтому неудивительно, что спекулятивные «пузыри» могут существовать и на рынке недвижимого имущества.

После 2000 г. на рынке недвижимости цены также устойчиво росли. Особенно четко данная тенденция прослеживалась в Московском регионе, где с 2005 г. до середины 2008 г. индекс стоимости жилья вырос в 3–3,5 раза. При этом начиная с 2004 г. в России рост цен на недвижимость, в частности на жилье, в значительной степени опережает по темпам как общую инфляцию, так и рост реальных доходов населения. Это опережение было наиболее заметно в крупных российских городах, особенно в Москве и Санкт-Петербурге. В различные периоды времени похожее развитие событий наблюдалось на рынках недвижимости многих развитых стран – например, в США, Японии, Великобритании и Испании. Однако, несмотря на то что внешне эти явления протекают схожим образом, их причины, как правило, существенно отличаются друг от друга. Например, в США рост спроса на жилье и соответственно рост цен в середине – конце 80-х годов принято объяснять изменениями в налоговой политике и ослаблением налогового бремени для большинства домохозяйств, тогда как в Японии наибольшую роль сыграла кредитноденежная политика властей.

С одной стороны, принято считать, что стремительное повышение цен во многом объясняется ростом спроса со стороны населения, обусловленным ростом реальных доходов и стабильностью экономической ситуации при ограниченном предложении, определенном длительными сроками строительства и окупаемости проектов, нехваткой площадей под застройку или необеспеченностью таковых необходимой инфраструктурой. В этом случае можно говорить об устойчивом изменении структуры рынка, которое со временем должно привести к перераспределению потоков спроса и предложения, что в дальнейшем, возможно, приведет к расширению пригородов и городов-спутников.

С другой стороны, существует мнение о наличии на рынке недвижимости так называемого ценового «пузыря», смысл которого состоит в том, что опережающий рост цен объясняется во многом спекулятивным спросом на жилье. Если такой «пузырь» действительно существует, то его схлопывание может пагубно отразиться на общей экономической ситуации. Считается, что рынок недвижимости в России не сильно связан с остальной экономикой, тем не менее на примере кризисов на рынках недвижимости США и Японии можно оценить, насколько серьезными могут быть последствия, даже в случае малой взаимосвязи.

Учитывая возможные негативные последствия и эффекты от возникновения и исчезновения «пузырей» для экономики России в целом, анализ факторов динамики рынков финансовых и нефинансовых активов с целью выявления признаков наличия спекулятивной составляющей или «пузыря» представляется актуальным как с теоретической, так и с сугубо практической точки зрения.

Целью настоящей работы является изучение основных теоретических и эмпирических моделей ценообразования на финансовые и нефинансовые активы, в том числе моделей возникновения «пузырей», определение показателей и методов, позволяющих идентифицировать «пузырь» на рынках финансовых и нефинансовых активов, а также оценка возможности возникновения или существования «пузыря» на российских рынках.

Как уже было сказано выше, наибольший интерес для анализа с точки зрения выявления «пузыря» представляют российские фондовый рынок и рынок недвижимости. Однако в работе мы были вынуждены ограничиться изучением только рынка недвижимости, поскольку имеющаяся статистика и структура фондового рынка не позволяют применить существующие формальные методы идентификации «пузыря». В частности:

1) на российском фондовом рынке до настоящего времени представлено не более 10 акций компаний-эмитентов, по которым ежедневно осуществляется множество сделок, объем которых занимает значительную долю в общем обороте рынка;

2) большинство указанных компаний относятся к нефтегазовой добывающей отрасли, что с учетом наблюдавшегося в рассматриваемом периоде быстрого роста цен на энергоресурсы не позволяет выделить в динамике цен их акций составляющие, связанные с возможным «пузырем» на собственно российском фондовом рынке и на мировом рынке нефти;

3) российские компании-эмитенты не выплачивают регулярно дивиденды по своим акциям. Более того, зачастую дивидендные платежи связаны не с результатами работы компании, а с фиксацией прибыли собственниками компании перед ее продажей. Таким образом, информация о выплаченных дивидендах, являющаяся основным показателем фундаментальных характеристик компании при выявлении «пузыря» в ценах акций, в российских условиях использована быть не может.

Таким образом, основными задачами работы являются:

– обзор основных теоретических исследований, посвященных преимущественно анализу динамики рынков финансовых и нефинансовых активов, в том числе проблемам возникновения спекулятивных «пузырей», анализу и описанию основных негативных эффектов, связанных с возможностью возникновения «пузырей»;

– анализ результатов эмпирических работ по указанной тематике, в первую очередь относительно идентификации возможности наличия «пузырей» на рынках финансовых и нефинансовых активов;

– анализ ситуации, сложившейся на российском рынке жилья, определение основных факторов, влияющих на спрос и предложение на рынке недвижимости, и эмпирический анализ возможности возникновения «пузыря» на рынке недвижимости;

– подготовка рекомендаций по экономической политике в отношении стабилизации ситуации на российском рынке недвижимости.

С этой целью в первой главе работы дано описание самого понятия «пузырь» на рынках финансовых и нефинансовых активов, рассмотрены теоретически подходы, объясняющие его возникновение, и приведены типичные меры экономической политики, направленные на предотвращение образования и противодействие «пузырям».

Вторая глава посвящена описанию эмпирических методов выявления «пузырей» на рынках финансовых и нефинансовых активов, а также эконометрических методов анализа рынков недвижимости.

В третьей главе приведены результаты эмпирических оценок уравнения спроса и предложения недвижимости по 61 региону России в докризисный период. Кроме того, в этой главе проведен анализ вкладов различных компонент в динамику цен на жилую недвижимость с выделением в том числе спекулятивной составляющей, потенциально ответственной за возникновение «пузыря» на рынке.

1. Теоретические подходы к исследованию проблемы возникновения «пузырей» на рынках финансовых и нефинансовых активов 1.1. Существующие определения и основные виды «пузырей» Изучение проблемы «пузырей» в ценах финансовых и нефинансовых активов требует наличия четкого определения того, что представляет собой «пузырь». Определение можно дать двумя способами: либо исключительно дескриптивно, либо в терминах различных эмпирических характеристик.

Первое базовое описание «пузыря» на рынке активов появилось сравнительно давно, по-видимому, сразу после того, как был зафиксирован сам феномен резкого взлета цен на определенный тип активов с последующим обвалом рынка. Классические примеры таких событий включают бурный рост спроса на тюльпаны (тюльпаноманию) в Голландии в XVII в., спекуляции акциями Компании Южных морей в Англии и компании Джона Лоу во Франции в XVIII в., а также резкий рост спроса и, как следствие, цен на акции high-tech компаний в США в конце 1890-х – начале XX в.

В наиболее широком смысле «пузырь» на финансовом рынке – это непрерывный рост цен на активы на протяжении некоторого периода времени, за которым следует их резкое падение. Согласно определению Киндлбергера (одно из первых и наиболее популярных определений) под «пузырем» на финансовом рынке обычно понимается «резкий рост цены актива или набора активов в течение продолжительного времени, когда первоначальный рост цены создает предпосылки для ее последующего роста и привлекает новых инвесторов, которые заинтересованы больше в росте стоимости актива, чем в использовании потенциального дохода от инвестирования. За таким ростом цены, как правило, следуют пересмотр ожиданий и резкое падение цены, что часто является причиной возникновения финансового кризиса» (Kindleberger, 2000). Похожее определение приводится в работе Бланшара и Ватсона (Blanchard, Watson, 1982):

там «пузырь» описывается как «движение цены, очевидно, неоправданное с точки зрения информации, доступной для инвестора в текущий момент времени, которое принимает форму резкого роста с последующим столь же резким снижением». Тем не менее отсутствие в приведенных определениях формального критерия для нахождения «пузыря» не позволяло использовать его для эмпирических исследований.

Pages:     || 2 | 3 | 4 | 5 |   ...   | 15 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.