WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 |   ...   | 6 | 7 || 9 |

Таблица Результаты оценки правил ДКП, основанных на прошлых значениях целевых показателей Промежуточная цель MBK d(ln_BASE) d(ln_ERBICR) d(ln_CORR) d(COR_H) d(COR2) Конечная цель 1 2 3 4 5 6 0,306 -0,001 0,001 -0,017+ -0,025* -0,CPI (0,572) (0,399) (0,315) (0,074) (0,097) (0,515) L L L L L L 0,000 -0,001 -0,005** -0,Y (0,972) (0,578) (0,002) (0,294) L3 L L L0,065 -0,001** IP (0,109) (0,000) L4 L0,03 -0,001 0,001 -0,001 -0,005 0,UNEMPL (0,931) (0,510) (0,357) (0,830) (0,679) (0,431) L2 L2 L3 L L L-30,17 -0,07 0,133 1,115 1,270 -0,d(LN_V) (0,427) (0,649) (0,127) (0,143) (0,153) (0,954) L2 L L2 L3 L4 L 29,96 -0,315** -1,476+ -2,473+ 0,d(LN_NEER) (0,555) (0,010) (0,065) 0,023 (0,547) L L2 L2 L2 L Продолжение таблицы 1 2 3 4 5 6 Лагированные промежуточные цели и прочие регрессоры 0,568** -0,102** 0,280 -0,291** -0,750** -0,342** Лагированная промежуточная (0,000) (0,004) (0,008) (0,000) (0,000) (0,000) цель L L L L L L 0,001** T (0,005) 1,760+ 3,383+ CONST (0,065) (0,037) Число наблюде98 99 98 99 98 ний R2 0,584 0,770 0,268 0,742 0,567 0,adj. R2 0,537 0,735 0,164 0,703 0,500 0,AIC -486,2 -647,9 -774,3 -288,8 -214,4 -299,BIC -514,7 -611,6 -740,7 -252,4 -178,2 -253,F-статистика 12,23 21,91 2,589 18,85 8,474 14,F-статистика 0,000 0,000 0,0056 0,000 0,000 0,(prob) Примечание. «+» – p<0,10, «*» – p<0,05, «**» – p<0,01.

Результаты оценки различных вариантов правил ДКП, основанных на прошлых значениях целевых показателей, показали, что процентную ставку в российских условиях нельзя рассматривать как промежуточную цель ДКП. При оценке уравнения для ставки на рынке МБК все возможные конечные цели ДКП оказались незначимыми.

Что касается конечных целей ДКП, то статистически значимыми в приведенных уравнениях оказались показатели выпуска в реальном выражении, номинального эффективного обменного курса и потребительских цен. При этом, судя по полученным результатам, ЦБ РФ стремился сглаживать инфляцию: в случае роста ИПЦ проводилась ограничительная политика, заключающаяся в снижении темпов роста остатков на корреспондентских счетах коммерческих банков. Замедление темпов роста экономики приводило к стимулирующей политике – увеличению денежного предложения либо остатков на корсчетах. В то же время интересно, что укрепление рубля вызывало сокращение денежной базы и корреспондентских счетов коммерческих банков, что, по всей видимости, является следствием политики ЦБ, направленной на снижение инфляции путем укрепления курса рубля. Иными словами, когда Банк России не препятствовал укреплению курса рубля путем скупки валюты, денежная база и корреспондентские счета росли медленнее.

Таким образом, полученные выводы о том, что для ЦБ РФ имеют значения такие конечные цели ДКП, как обменный курс, а в качестве промежуточных целей он использует остатки на корреспондентских счетах коммерческих банков, в целом согласуются с оценками векторных авторегресий. Однако органы денежно-кредитного регулирования ориентируются не столько на прошлые значения макроэкономических переменных, сколько учитывают при проведении ДКП их ожидаемые значения. При этом очевидно, что в силу инерционности большинства процессов в экономике ожидаемые значения определяются в том числе и прошлыми. В следующей части работы мы попытаемся оценить правила ДКП, основанные на будущих значениях целевых переменных.

Правила денежно-кредитной политики, основанные на будущих значениях целевых переменных При оценке правил денежно-кредитной политики, основанных на ожиданиях органов денежно-кредитного регулирования относительно будущих значений выпуска, инфляции, безработицы, обменного курса, а также других целевых показателей, используется обобщенный метод моментов.

Обобщенный метод моментов (ОММ), разработанный Хансеном в 1982 г.1, имеет ряд преимуществ, которые позволяют рассматри Hansen (1982).

вать его в качестве наиболее подходящей техники для оценки процесса динамики промежуточной цели ДКП.

Во-первых, в отличие от МНК ОММ не требует нормального распределения изменений промежуточной цели. В асимптотическом приближении достаточным условием является стационарность и эргодичность рассматриваемых временных рядов, а также существование соответствующих моментов.

Во-вторых, оценки ОММ и их стандартные ошибки состоятельны, даже если остатки имеют условную гетероскедастичность. Поскольку при оценке непрерывного процесса по дискретным наблюдениям возникает проблема агрегирования данных во времени, что влияет на распределение остатков, данное свойство ОММ позволяет уменьшить воздействие дискретной аппроксимации на ошибку оценки параметров.

В то же время ОММ применим только для оценок больших выборок, т.е. указанные свойства достигаются при большом числе наблюдений. В большинстве случаев оценки ОММ асимптотически эффективны, однако, они редко эффективны на конечных выборках.

Поэтому анализ правил ДКП российского ЦБ проводился на всем периоде с 1999 по 2007 г. на ежемесячных данных.

В основе метода лежит «теоретическое» (a priori) утверждение о выполнении условия ортогональности для генеральной совокупности (population orthogonality condition), записываемое в виде E[z ' g(y, X,)] = 0, где g(•) – непрерывная функция от матрицы наблюдаемых значений эндогенных и экзогенных переменных (y, X) и вектора параметров, z – вектор инструментальных переменных, независящих от параметров. Далее строится выборочный аналог условия ортогональности m(y, X,, z), и минимизируется по следующее выражение:

J () = m(y, X,,z) W m(y, X,,z), (56) где W – наилучшим образом выбранная ковариационная матрица Ньюи-Уэста. Если выбор матрицы W оптимален, то значения данного выражения асимптотически распределены как 2. Произведение J () на число наблюдений, известное как J-статистика, также распределено как 2 с числом ограничений, равным разнице между количеством накладываемых на моменты ограничений и числом оцениваемых параметров. Согласно нулевой гипотезе все ограничения выполняются. Данная статистика является показателем качества регрессионной модели, оцениваемой с помощью ОММ.

Поскольку в нашем случае размерность множества доступной денежным властям информации и, следовательно, число ортогональных условий, превышает число параметров, модель является переопределенной, и мы имеем право проверить выполнение наложенных ограничений с помощью J-статистики Хансена, которая является характеристикой качества уравнения, оцененного с помощью ОММ.

В качестве инструментальных переменных для оценки регрессии мы рассматривали запаздывающие значения промежуточных и конечных целей ДКП, цен на нефть и денежных агрегатов М0 и М2. C помощью соответствующих статистик из этого набора были выбраны те переменные, для которых условия ортогональности выполнялись.

Таким образом, мы оценивали модель вида * rt = 0 +1rt-1 + Et -1(yt +n - y*) + Et -1(t +n - ) + Et-1(zt+n - z*) + et, (57) то есть предполагается, что центральный банк при проведении ДКП ориентируется на ожидаемое отклонение конечных целей ДКП от целевого значения. Причем данные отклонения ЦБ прогнозирует на основе информации, полученной за моменты времени, предшествующие моменту t. При оценке уравнения регрессии в качестве прогнозируемых значений рассматриваются фактические значения в период t+n. Оптимальное число периодов n выбиралось, исходя из значения статистики R2 : рассматривалось такое количество периодов n, при котором значение R2 было максимальным.

Результаты оценки различных вариантов правил ДКП приведены в табл. 4. Для каждой конечной цели ДКП в таблице указано значение коэффициента при ее значении в момент t+1, t-статистика, а также количество значимых прогнозных значений данного показателя в модели. При оценке был проведен тест на гетероскедастичность Пагана-Холла, который показал, что нулевая гипотеза о гомоскедастичности остатков отвергается лишь для одной спецификации модели. В то же время напомним, что ОММ-оценки являются состоятельными даже в случае наличия гетероскедастичности в остатках.

Таблица Результаты оценки правил ДКП, основанных на будущих значениях целевых показателей Промежуточная цель MBK d(ln_BASE) d(ln_ERBICR) d(ln_CORR) d(COR_H) d(COR2) Конечная цель 1 2 3 4 5 6 1,068** -0,005* -0,001 -0,066** -0,068** -0,039** CPI (0,002) (0,012) (0,168) (0,000) (0,000) (0,000) F4 F4 F4 F6 F6 F 0,112** 0,000 0,000 -0,004* -0,002* -0,003** Y (0,000) (0,285) (0,366) (0,026) (0,045) (0,000) F4 F F2 F3 F4 F -0,751* 0,003 0,000 0,026 0,041** 0,034* d(LN_UNEMPL) (0,040) (0,617) (0,692) (0,257) (0,005) (0,016) F F2 F6 F4 F4 F14,70 -0,735* -0,077 -5,045* -0,350 -0,d(LN_V) (0,718) (0,024) (0,392) (0,025) (0,727) (0,570) F F2 F4 F5 F F Продолжение таблицы 1 2 3 4 5 6 91,48+ 0,147 -3,401* -2,772+ -2,464* d(LN_NEER) (0,088) (0,782) (0,014) (0,070) (0,011) F3 F3 F4 F4 FЛагированные промежуточные цели и прочие регрессоры 0,590** MBK (0,000) -0,313** d(LN_BASE) (0,000) 0,324** d(LN_ERBICR) (0,003) 0,206* d(LN_CORR) (-0,039) -0,476** d(COR_H) (0,000) -0,301** d(COR2) (0,000) -0,044* 0,001* 0,001+ T (0,026) (0,044) (0,079) -87,84* 0,607** 0,115+ 6,780** 6,132** 3,488** CONST (0,020) (0,007) (0,057) (0,001) (0,000) (0,002) Число наблюде93 93 94 93 90 ний R21 0,702 0,589 0,545 0,519 0,587 0,R22 0,731 0,520 0,636 0,526 0,536 0,R23 0,848 0,293 0,485 0,317 0,678 0,R24 0,790 0,454 0,353 0,321 0,427 0,R25 0,732 0,512, 0,454 0,430 0, Продолжение таблицы 1 2 3 4 5 6 J-статистика 31,90 21,96 18,22 18,77 21,52 19,J-статистика 0,522 0,462 0,441 0,406 0,309 0,(prob) Статистика 0,514 0,362 0,0814 0,464 0,821 0,Pagan-Hall (prob) Примечание. «+» – p<0,10, «*» – p<0,05, «**» – p<0,01.

Как видно из приведенных расчетов, гипотеза о выполнении условий ортогональности (см. выше) не отвергается ни для одной из построенных моделей, а прогнозируемые переменные объясняются инструментальными переменными достаточно хорошо (высокое значение R2 для соответствующих уравнений).

Результаты оценки правил, основанных на ожидаемых значениях целевых показателей, оказались лучше, чем для правил, основанных на прошлых значениях конечных целей ДКП. На наш взгляд, такой вывод является вполне ожидаемым, так как современные центральные банки большое внимание уделяют именно прогнозируемому развитию событий в экономике страны. Учитывая тот факт, что результаты, полученные при оценке обоих видов правил, оказались в целом непротиворечивы, мы будем отдавать предпочтение именно правилам, основанным на ожидаемых значениях конечных целей ДКП.

Самые «плохие» оценки были получены для такой промежуточной цели, как бивалютная корзина. В частности, статистические данные не позволяют говорить о том, что Банк России использует данный показатель в качестве промежуточной цели ДКП. В то же время полученные результаты не противоречат гипотезе о том, что бивалютная корзина является важным целевым ориентиром для ЦБ – ожидаемое укрепление рубля приводит к смягчению денежнокредитной политики.

Нам также удалось показать, что гипотеза о том, что как ИПЦ, так и темп изменения выпуска в реальном выражении могут считаться конечными целями ДКП Банка России, не противоречит фактическим данным: ожидаемое ускорение инфляции либо темпов роста ВВП приводило к ужесточению ДКП за счет повышения процентных ставок, снижения денежного предложения либо уменьшения остатков на корсчетах коммерческих банков в Банке России. В то же время необходимо учитывать, что такая взаимосвязь промежуточных целей ДКП и выпуска может быть следствием действия базовых макроэкономических взаимосвязей: ускорение темпа роста ВВП могло сопровождаться сокращением темпа роста денежной базы в результате стерилизации значительной части поступающей в страну валютной выручки экспортеров.

Как и при оценке правил, основанных на прошлых значениях целевых индикаторов, оказалось, что ожидаемый рост эффективного курса рубля вызывает ужесточение ДКП. Иными словами, органы денежно-кредитного регулирования реагировали на колебания эффективного курса, изменяя инструменты ДКП в направлении, противоположном направлению стабилизации курса. Мы полагаем, что такая ситуация была обусловлена большим значением, которое играет курсовая политика Банка России в снижении инфляции. Ускорение темпов роста цен заставляло ЦБ РФ проводить более жесткую ДКП, несмотря на укрепление национальной валюты. Иными словами, в периоды ускорения инфляции ЦБ РФ начинал обращать меньшее внимание на укрепление курса рубля, уменьшая объемы покупки иностранной валюты. В результате курс рубля укреплялся, но инфляция при этом замедлялась.

Полученные результаты свидетельствуют в пользу того, что ЦБ РФ при проведении денежно-кредитной политики использовал различные промежуточные цели: как процентные ставки, так и денежное предложение и остатки на счетах коммерческих банков в Банке России. В настоящее время у ЦБ РФ еще не сформировалась целостная концепция проведения ДКП, что объясняется как быстрым изменением внутренних и внешних условий ее проведения, так и сравнительно небольшой развитостью российского финансового рынка и банковской системы.

Наконец, отметим, что полученные оценки говорят о достаточно низкой инерционности промежуточных целей ДКП – значение коэффициентов при лагированных значениях промежуточных целей не превышает 0,6 (оценки для развитых стран – 0,90–0,951), что может объясняться большей волатильностью российского финансового рынка, вследствие которой ЦБ РФ приходится часто реагировать на изменение ситуации на рынке.

В целом полученные результаты совпадают с общепринятым мнением о том, что в период после кризиса 1998 г. основной задачей ЦБ РФ было поддержание валютного курса при одновременном обеспечении стабильности банковской системы. Однако при этом Банк России постепенно начал уделять большее внимание таким «традиционным» конечным целям ДКП, как инфляция и экономический рост.

Clarida, Gali, Gertler (1997).

Заключение В данной работе мы применили современные методы анализа денежно-кредитной политики, проводимой центральными банками развитых и развивающихся стран для выявления правил и неявных целей денежно-кредитной политики Банка России. В частности, ДКП изучалась с помощью методов VAR, обобщенного МНК и обобщенного метода моментов. При этом были получены следующие результаты.

Изучение импульсных функций отклика возможных промежуточных целей ДКП на шоки конечных целей показало, что в качестве статистически значимой промежуточной цели ДКП могут выступать лишь остатки на корреспондентских счетах коммерческих банках в ЦБ РФ. Статистически значимыми конечными целями ДКП оказались темпы изменения выпуска, а также бивалютная корзина.

Pages:     | 1 |   ...   | 6 | 7 || 9 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.