WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 |   ...   | 8 | 9 || 11 | 12 |   ...   | 20 |

Наименее интегрированным сегментом финансового рынка стран зоны евро является банковский сектор. Согласно некоторым данным (см. (De Grauwe, 2003)), в 2002 г. около 90% выданных кредитов предназначалось резидентам. Межстрановая активность банков остается на крайне низком уровне, что сильно контрастирует с другими отраслями экономики (например, химической, автомобильной, high-tech отраслями промышленности). После введения единой валюты отсутствие значительных продвижений в области повышения интеграции было обусловлено наличием национальных регуляторов.

Отсутствие единого регулирующего органа ограничивает дальнейшую интеграцию сектора банковских услуг на территории зоны евро.

Важность финансовой интеграции объясняется тем, что в рамках валютного союза наряду с фискальной политикой финансовый сектор может выполнять роль механизма, сглаживающего негативные последствия асимметричных шоков. Это можно продемонстрировать на примере традиционной модели двух стран, одна из которых подверглась влиянию негативного шока (сдвиг спроса с продукции страны А на продукцию страны Б). Предположим, что финансовые рынки обеих стран полностью интегрированы. Шок вызовет падение (рост) доходов компаний страны А (страны Б), что приведет к снижению (росту) котировок их акций на фондовой бирже. Поскольку фондовый рынок полностью интегрирован, часть акций страны А (страны Б) будет находиться в собственности у резидентов страны Б (страны А), и поэтому резиденты страны Б будут также затронуты падением стоимости акций компаний страны А. Таким образом, падение доходов держателей акций компаний из страны А будет компенсировано ростом доходов по акциям компаний из страны Б.

Иными словами, будет происходить перераспределение рисков между резидентами обеих стран.

Аналогичные рассуждения можно провести в отношении рынка облигаций, рынка ипотечных кредитов и других банковских услуг.

Во всех случаях финансовый рынок будет распределять риск между странами – членами валютного союза посредством изменения стоимости активов стран-эмитентов: уровень благосостояния жителей страны, испытавшей воздействие негативного шока, снизится в меньшей степени, чем валовой доход страны. Напротив, уровень благосостояния жителей страны, испытавшей воздействие положительного шока, вырастет в меньшей степени, чем валовой доход.

В некоторых работах проводилось эмпирическое исследование описанных эффектов на примере США и стран еврозоны. Например, Асдрубали, Соренсен и Йоша (Asdrubali, Sorensen, Yosha, 1996) показали, что финансовый рынок в США позволяет добиться значительного перераспределения риска между штатами, причем данный эффект приблизительно вдвое превосходит эффект, связанный со стабилизирующими функциями федерального бюджета. В более поздней работе Маринейро (Marinheiro, 2002) сравнивал эффекты распределения рисков на примере США и Европы. Он показал, что финансовый рынок в США позволяет адсорбировать около 48% асимметричных шоков выпуска, тогда как аналогичный показатель для ЕС составлял около 15%. Иными словами, падение выпуска на 10% в одном из штатов перераспределяется таким образом, что в итоге выпуск снижается лишь на 5%. Для отдельной страны в ЕС аналогичное снижение выпуска относительно среднего уровня по всем странам сглаживалось финансовым сектором лишь на 1,5%.

Как было показано выше, схожие различия существуют и в отношении фискальной системы. В частности, в США 2,5% из 10% первоначального падения доходов перераспределяется обратно правительству штата. В Европе, напротив, описанный эффект оказывался существенно слабее. В итоге все бремя стабилизации неблагоприятных колебаний экономической активности ложилось преимущественно на национальные бюджеты стран ЕВС.

Представленные данные позволяют сделать вывод, что система сглаживания шоков значительно лучше работает в США, чем на территории зоны евро. По-видимому, одним из наиболее доступных механизмов, который может использоваться странами зоны евро для сглаживания негативных последствий асимметричных шоков, является перераспределение доходов между поколениями посредством выпуска долговых бумаг. Учитывая предыдущие рассуждения относительно роли фискальной политики, можно резюмировать, что при невозможности централизации фискальной политики на территории валютного союза и наличии ограничений на размер бюджетного дефицита и/или величины государственной задолженности, основным механизмом сглаживания негативных последствий шоков должна стать финансовая система.

Представленные аргументы в значительно меньшей степени могут применяться к странам СНГ. Так, уровень развития финансовых рынков большинства стран СНГ крайне низок, на торговых площадках обращается незначительное количество активов. Долговые рын ки получили импульс к развитию сравнительно недавно, после того как уровень инфляции во многих странах Содружества заметно снизился. Что касается рынка банковских услуг, то в данном направлении интеграция также достаточно слаба, что объясняется не только недостаточной развитостью данного сегмента финансового сектора во многих странах, но и наличием значительного числа ограничений на банковскую деятельность в законодательной базе стран СНГ.

Иными словами, ожидать, что финансовые рынки стран Содружества смогут выполнять перераспределительные и стабилизирующие функции в рамках валютного союза, не приходится.

Несмотря на столь негативные прогнозы, единственным сегментом, на который следует обратить внимание, является валютный рынок и, в частности, роль российского рубля на всем постсоветском пространстве. Многие страны мира используют в качестве резервной валюты денежные единицы наиболее развитых стран мира (доллар США, немецкая марка, позже – евро, фунт стерлингов), а также инвестируют финансовые средства в американские ценные бумаги.

Страны СНГ не являлись и не являются исключением. При этом большая часть резервов формировалась на основе доллара США или долларовых активов, что объяснялось стабильностью американской экономики, распространенностью данной валюты в мире, значительным количеством международных трансакций в американских долларах, а также дефицитом платежного баланса США.

Даже после распада СССР его члены, ставшие суверенными государствами, больше взаимодействовали между собой вследствие наличия налаженных торговых, политических и социальных связей.

Особое внимание необходимо уделить торговым взаимоотношениям, поскольку экономика стран СНГ в этой сфере в значительной степени связана с экономикой РФ. Более того, Россия играла достаточно заметную роль, поскольку обладала значительным запасом энергоресурсов, имела относительно более диверсифицированный и развитый промышленный сектор. Очевидно, что в этих условиях торговые отношения стран СНГ и России оставались довольно интенсивными. Однако расчеты осуществлялись не в национальной валюте РФ, поскольку в условиях нестабильной экономики и высокой инфляции контрагентам было выгоднее осуществлять расчеты в иностранной валюте.

Ситуация изменилась в конце прошлого – начале нынешнего столетия: экономика РФ стабильно росла, взвешенная денежнокредитная политика способствовала постепенному снижению инфляционных процессов в экономике. Благоприятная внешнеэкономическая конъюнктура способствовала плавному укреплению рубля против доллара США. В то же время экономика США проявляла признаки рецессии, процентная ставка снижалась, что уменьшало привлекательность доллара и долларовых активов. В этих условиях странам СНГ стало выгодно увеличить долю рублевых средств в резервах. Кроме того, миграционные потоки из СНГ в Россию способствовали увеличению потока финансовых средств в страны СНГ, которые зачастую осуществлялись в рублях. В результате на протяжении последних нескольких лет можно наблюдать увеличение рублевой массы в странах СНГ.

Описанные процессы свидетельствуют о следующем. Во-первых, несмотря на отсутствие формальных решений в вопросе интеграции финансовых рынков стран СНГ, текущие тенденции на валютном рынке отражают сложившиеся макроэкономические тенденции, способствующие частичному распространению рубля на пространстве СНГ. Довольно важным шагом также стала окончательная либерализация валютного законодательства РФ, следствием которой стало устранение формальных барьеров для движения капитала. Вовторых, стабильность российской экономики и тенденции к укреплению рубля могут в ближайшее время привести к тому, что рубль будет рассматриваться странами СНГ в качестве одной из резервных валют. В-третьих, более широкое распространение рубля на территории стран СНГ может привести к повышению торговых потоков между странами вследствие устранения части неявных барьеров и издержек, связанных с необходимостью проведения валютнообменных операций и с валютными рисками. В-четвертых, потребность РФ в трудовых ресурсах может привести к дальнейшему усилению миграционных потоков преимущественно из стран СНГ благодаря отсутствию значительных культурных, языковых и социаль ных барьеров. Таким образом, чистый отток рублевых финансовых ресурсов из России в страны СНГ может возрасти.

В то же время необходимо отметить, что с формальной точки зрения более активное распространение рубля на пространстве стран СНГ возможно лишь при пассивном сальдо платежного баланса РФ.

До тех пор, пока цены на нефть держатся на достаточно высоком уровне и экономика в значительной степени ориентирована на экспорт сырьевых ресурсов, будут существовать барьеры для приобретения российским рублем статуса резервной валюты на территории СНГ. Вместе с тем, учитывая приведенные выше аргументы, можно с высокой долей уверенности предположить, что в ближайшее время роль российской валюты на территории стран Содружества будет возрастать, что должно учитываться при принятии решений о валютной интеграции стран СНГ.

1.3.2. Внешнеторговые отношения стран и валютная интеграция Интенсивность внешнеторговых взаимоотношений между странами в теории оптимальных валютных зон всегда играла довольно существенную роль, что объясняется значимостью данного показателя с точки зрения причин и последствий валютной интеграции. В частности, еще Маккинон в своей классической работе (McKinnon, 1963) предлагал определять границы оптимальной валютной зоны исходя из уровня открытости экономики рассматриваемой страны, который измерялся соотношением торгуемых и неторгуемых товаров. Было показано, что при достаточно высокой доле торгуемых товаров в общем объеме потребляемых внутри страны благ плавающий обменный курс становится все менее эффективным для стабилизации внешнеторгового баланса и уровня внутренних цен. Иными словами, таким странам выгоднее вступать в валютный союз, который потребует отказа от независимой валютной и денежнокредитной политики.

Что касается последствий валютной интеграции, то одной из наиболее популярных среди экономистов гипотез является возможность существенного увеличения внешнеторгового оборота между странами валютного союза после завершения процесса объединения. Это может происходить за счет устранения валютного риска после введения единой валюты или жесткой фиксации взаимных обменных курсов, отсутствия необходимости мониторинга ситуации на валютном рынке, проводимого компаниями, осуществляющими внешнеторговые операции, снижения трансакционных издержек, возникающих при совершении валютно-обменных операций, а также устранения других формальных и неформальных барьеров за счет унификации нормативно-правовых документов, регламентирующих торговлю товарами или услугами. Например, в работе Андерсона и Винкупа (Anderson, Wincoop, 2001) показано, что наличие национальных границ снижает потенциальный объем торговли Канады с развитыми странами на 30% и с США – на 44%. А в более поздней работе ОЭСР 15 показано, что реализация реформ, направленных на стимулирование конкуренции на товарных рынках, снижение тарифных барьеров и ослабление ограничений на иностранные инвестиции, которые соответствовали бы «лучшей практике» среди стран – членов ОЭСР, может привести к росту ВВП рассматриваемых стран в среднесрочном периоде приблизительно на 3%, а для ОЭСР в целом – в среднем от 2 до 5%. Среди причин такого рода улучшений называются выгоды от улучшения конкуренции на товарных рынках, способствующей более эффективному распределению ресурсов в экономике, появлению и усилению стимулов к внедрению инновационных технологий и оптимизации производства, а также возможности от использования конкурентных преимуществ в отдельных секторах, что оказывается неосуществимым в условиях определенной закрытости экономики стран-партнеров. Именно такого рода рассуждения относительно существенного изменения различных макроэкономических показателей стран и, в частности, объема и структуры торгового баланса стран валютного союза легли в основу гипотезы об эндогенности критериев теории ОВЗ. В частности, аргументы сторонников данной гипотезы сводились к тому, что после вступления в валютный союз структура экономики странучастниц существенно изменится, поэтому нельзя судить о готовноСм.: The Benefits of Liberalizing Product Markets and Reducing Barriers to International Trade and Investment in the OECD, OECD Working Paper No. 463. 2005.

сти страны к валютной интеграции по ее исторической экономической статистике, что предполагалось в рамках традиционного и отчасти альтернативного подхода теории ОВЗ (см. раздел 1.1 или работу (Дробышевский, Полевой, 2003)).

Впервые гипотеза об эндогенности была высказана в работе Франкеля и Роуза (Frankel, Rose, 1998), тогда как дальнейший анализ данной проблемы был проведен в работах ((Rose, 1999); (Rose, Engel, 2000); (Glick, Rose, 2001); (Frankel, Rose, 2000); (Barro, Tenreyro, 2003)). В частности, было показано, что, во-первых, валютная интеграция приводит к последующему росту объемов внешней торговли между странами-участницами, и, во-вторых, синхронизация бизнес-циклов в странах – участницах валютного союза возрастает.

Полученные результаты существенно подорвали предположения классической теории ОВЗ, в рамках которой все критерии, в том числе интенсивность торговли и корреляция бизнес-циклов, предполагались экзогенными (см., например, (Kennen, 1969); (Tavlas, 1993)).

Недостатком описанных работ является то, что они анализировали ситуацию до фактического ввода в обращение европейской валюты и не учитывали последующее включение ряда стран Центральной и Восточной Европы и Балтии в ЕС. В течение последних нескольких лет появилось довольно много работ, в которых в той или иной степени затрагивался и анализировался вопрос о взаимосвязи валютной интеграции и торговли между странами. Так, большинство работ за последние годы посвящено анализу последствий европейской интеграции для стран, вступивших в ЕС в 2004 г. и так или иначе намеревающихся вступить в ЕВС в ближайшем будущем.

Pages:     | 1 |   ...   | 8 | 9 || 11 | 12 |   ...   | 20 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.