WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 |   ...   | 5 | 6 || 8 | 9 |   ...   | 11 |

Отметим отрицательный знак при лагированном значении пря мых инвестиций из РФ за границу. Вообще говоря, такой коэффи циент является плохо интерпретируемым, однако в данном случае отрицательный знак не противоречит данным. Во первых, при по строении ARMA модели для прямых инвестиций за границу коэф фициент при авторегрессионном члене 1 го порядка также оказы вается значимым и отрицательным, а во вторых, на анализируе мом промежутке времени за увеличением оттока прямых инвести ций за границу зачастую следовало его уменьшение. По всей ви димости, отток прямых инвестиций из РФ имеет некоторую сезон ность, не устраняемую стандартными методами, которая и обу словливает такую динамику показателя.

Далее, во второй модели мы использовали такие факторы, как темп роста ВВП в странах ОЭСР и темп прироста сбережений в ви де депозитов в национальной валюте. Предполагалось, что эконо мический рост в развитых странах делает их активы более привле кательными, что ведет к притоку прямых инвестиций. Что касается сбережений в виде депозитов, то они отражают величину нацио нальных сбережений, увеличение которых расширяет инвестици онные возможности отечественных компаний.

Повышение темпов экономического роста в странах ОЭСР на 1 п.п. вызывает подъем прямых инвестиций за границу на 0,88 п.п.

ВВП. Однако повышение темпов прироста сбережений в виде де позитов в национальной валюте на 1 п.п. приводит к росту анали зируемого показателя на 0,03 п.п. ВВП.

Портфельные инвестиции в РФ Портфельные инвестиции носят, как правило, спекулятивный характер. Основной целью инвестора в этом случае обычно явля ется получение прибыли за счет конъюнктурного изменения стои мости активов, в которые он вкладывает средства. Поэтому порт фельные инвестиции, как правило, осуществляются на короткий срок и зависят от факторов, отражающих текущую экономическую конъюнктуру.

Мы предполагаем, что для России одним из важных факторов, влияющих на приток портфельных инвестиций, являются цены на нефть, рост которых повышает привлекательность ценных бумаг компаний топливно энергетического комплекса (ТЭК) в глазах портфельных инвесторов. Также выдвигается гипотеза о том, что рост реального курса национальной валюты вызывает приток портфельных инвестиций, так как доходность портфельных инве сторов, выраженная в иностранной валюте, увеличивается. При оценке модели из за нестационарности некоторых рядов и отсут ствия коинтеграции мы перешли к темпам прироста. Кроме того, отметим, что при оценке данной модели возможно возникновение эндогенности. Как и ранее, мы абстрагируемся от этого, рассмат ривая только интересующее нас направление связи.

Помимо указанных экзогенных переменных, в модель были включены такие показатели, как бюджетный дефицит (значитель ная часть портфельных инвестиций в РФ вкладывалась в государ ственные облигации, эмиссия которых может сокращаться по мере роста доходов бюджета), темпы роста физического объема ВВП в реальном выражении (улучшение экономической ситуации в стра не приводит к притоку портфельных инвестиций), процентная ставка по кредитам на рынке МБК (показатель отражает отдачу от инвестиций в РФ), а также лагированная эндогенная переменная и член скользящего среднего 1 го порядка для устранения автокор реляции остатков:

PIRFt = a0 + a1 PIRFt -1 + a2 DREERt + a3 DOILt + (8) a4 MBKt + a5 BDt + a6 DGDPt + a7 t -1 + t В данной модели используются следующие обозначения пере менных:

PIRFt - портфельные инвестиции в РФ за квартал t (% ВВП);

DREERt - темп прироста реального эффективного курса руб ля за квартал t (%);

DOILt - темп прироста цены на нефть марки «Брент» за квар тал t (%);

MBKt - процентная ставка на рынке МБК в среднем за квартал t (%);

BDt - бюджетный профицит (дефицит) за квартал t (% ВВП);

DGDPt - темп прироста физического объема ВВП за квартал t (%).

Таблица 5.Результаты оценки уравнения для портфельных инвестиций в РФ Эндогенная переменная Портфельные инвестиции в РФ Период оценивания 1995:4–2004:Количество наблюдений Коэффициент Probability Свободный член –0,Портфельные инвестиции в РФ с лагом 0,7154 0,квартал Темп прироста реального эффективного 0,1377 0,курса рубля Темп прироста цены нефти марки «Брент» –0,1145 0,Процентная ставка на рынке МБК 0,1039 0,Бюджетный профицит (дефицит) –0,4655 0,Рост ВВП в реальном выражении 1,1147 0,Член скользящего среднего 1 го порядка –0,9973 0,Adjusted R 0,LM statistics (probability) 0,F statistics (probability) 0,Все переменные модели являются статистически значимыми, при этом гипотеза об отсутствии автокорреляции остатков не от вергается. Увеличение темпов роста курса на 1 п.п. приводит к расширению портфельных инвестиций на 0,14 п.п. ВВП. Однако предположение о том, что рост цен на нефть вызывает рост порт фельных инвестиций в РФ, подтвердить не удалось. Более того, согласно модели (8) увеличение темпов роста цены на нефть на п.п. ведет к снижению портфельных инвестиций на 0,11 п.п. ВВП.

Для объяснения такого результата рассмотрим еще раз динамику портфельных инвестиций в РФ в 1995-2004 гг.

-1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 Рис. 33. Динамика портфельных инвестиций в РФ в 1995-2004 гг.

Как можно заметить из рис. 33, в 1997-1998 гг. наблюдался зна чительный приток портфельных инвестиций в РФ, а в 2000 г. про изошел их отток. В остальные годы рассматриваемого периода объем портфельных инвестиций в РФ был мал, поэтому анализи ровать их корреляцию с макроэкономическими показателями нет смысла со статистической точки зрения.

Таблица 5. Портфельные инвестиции в РФ с выделением сектора государственного управления 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 Портфельные инве–738 4583 45931 8876 –1199 –9923 –730 3756 –2337 стиции в РФ Портфельные инвестиции в РФ в сектор госуправления –820 2270 43577 7740 –693 –10333 –1788 168 –1617 (долговые ценные бумаги) Портфельные инвестиции в РФ без 82 2313 2354 1136 –506 410 1058 3588 –720 сектора госуправления млн долл.

Кроме того, табл. 5.2 демонстрирует, что значительная часть портфельных инвестиций в РФ связана с сектором государствен ного управления. Иными словами, погашение долга по государст венным облигациям уменьшает показатель притока портфельных инвестиций в нашу страну, а привлечение новых заимствований - увеличивает его. В этом случае отрицательная корреляция между ценами на нефть и притоком портфельных инвестиций в РФ легко объяснима, так как в период роста цен на нефть увеличиваются доходы бюджета, и государство выплачивает свои долги, обеспе чивая тем самым отток портфельных инвестиций из РФ. В то же время оценка зависимости портфельных инвестиций без сектора госуправления от макроэкономических переменных оказалась не возможной, так как все переменные и уравнение в целом в этом случае являются статистически незначимыми. Возможно, дело в том, что при исключении из общего показателя портфельных инве стиций операций сектора государственного управления объем ин вестиций в отдельные годы становится незначительным по срав нению с общим объемом портфельных инвестиций в РФ.

Включение в модель переменной, отражающей темпы экономи ческого роста, объясняется тем, что экономический подъем вызы вает увеличение рентабельности компаний, расширение потреби тельского спроса, что повышает привлекательность отечественных компаний для портфельных инвесторов (в данном случае речь идет о той части портфельных инвестиций, которая идет не в государст венный, а в частный сектор – см. табл. 5.2). Действительно, увели чение темпов роста ВВП в реальном выражении на 1 п.п. приводит к расширению портфельных инвестиций на 1,11 п.п. ВВП. Отме тим, что в данном случае речь идет именно о стимулах для между народных инвесторов вкладывать деньги в РФ. Снижение потреб ности в привлечении заимствований в результате экономического роста и увеличения цен на нефть отражается в уменьшении при влеченных кредитов и займов, а не портфельных инвестиций.

Еще одним значимым фактором для портфельных инвестиций являются отечественные краткосрочные процентные ставки, кото рые в нашей модели (в силу отсутствия более адекватного показа теля) аппроксимируются ставкой по межбанковским кредитам.

Рост процентных ставок в экономике является в нашем случае по казателем, отражающим выгодность вложений в нашу страну. Со гласно построенной модели для России увеличение процентной ставки на рынке МБК на 1 п.п. вызывает рост портфельных инве стиций в РФ на 0,1 п.п. ВВП.

Наконец, оценка модели (8) говорит об отрицательной зависи мости между притоком портфельных инвестиций и бюджетным профицитом: рост профицита федерального бюджета на 1 п.п.

ВВП ведет к снижению удельного веса портфельных инвестиций в РФ в ВВП на 0,47 п.п. По видимому, увеличение профицита бюд жета связано с уменьшением объема эмиссии государственных облигаций, в которые в основном и направлялись портфельные инвестиции в РФ.

Привлеченные кредиты и займы Зачастую финансовые ресурсы, необходимые для развития, не доступны компаниям на национальном рынке капитала. В этом случае одним из выходов может стать привлечение кредитов из за границы.

Мы предполагаем, что в условиях ускорения экономического роста потребности в финансировании расширяются, что ведет к увеличению объемов привлечения кредитов из за границы. Далее, выдвигается гипотеза о том, что рост реального курса националь ной валюты вызывает рост объема кредитов и займов, так как ино странные заимствования становятся дешевле. Наконец, возможно, что рост цен на нефть увеличивает приток кредитов и займов, по тому что компании экспортеры получают больший доступ к финан сированию из за границы. Как и в ряде предыдущих случаев, при оценке данной модели возможно возникновение эндогенности, однако мы от него абстрагируемся, акцентируя внимание на при веденном в уравнении (9) направлении связи.

При добавлении к перечисленным факторам дефицита (профи цита) бюджета (увеличение профицита бюджета «оттягивает» средства из частного сектора, вызывает рост потребности компа ний в финансировании) лагированной эндогенной переменной и члена скользящего среднего 1 го порядка имеем модель:

LOANt = a0 + a1 LOANt -1 + a2 DREERt + (9) + a3 DOILt + a4 BDt + a5 DGDPt + a6 t -1 + t В модели (9) используются следующие обозначения перемен ных:

LOANt - объем привлеченных кредитов и займов за квартал t (% ВВП);

DREERt - темп прироста реального эффективного курса руб ля за квартал t (%);

DOILt - темп прироста цены нефти марки «Брент» за квартал t (%);

DGDPt - темп прироста физического объема ВВП за квартал t (%);

BDt - бюджетный профицит (дефицит) за квартал t (% ВВП).

Таблица Результаты оценки уравнения для привлеченных из за границы кредитов и займов Эндогенная переменная Привлеченные кредиты и займы Период оценивания 1995:3–2004:Количество наблюдений Коэффициент Probability Свободный член 0,Привлеченные кредиты и займы с лагом 0,6668 0,1 квартал Профицит (дефицит) бюджета –0,6221 0,Темп прироста цены нефти марки «Брент» –0,0044 0,Темп прироста реального эффективного 0,176 0,курса рубля Рост ВВП в реальном выражении 0,211 0,Член скользящего среднего 1 го порядка –0,9478 0,Adjusted R 0,LM statistics (probability) 0,F statistics 0,Как видно из табл. 6, все переменные, за исключением темпа прироста цен на нефть марки «Брент», являются значимыми. Таким образом, в отличие от наших ожиданий, цена на нефть является незначимым фактором, то есть не оказывает существенного влия ния на привлечение кредитов и займов. В то же время увеличение темпов роста реального эффективного курса на 1 п.п. вызывает расширение привлеченных кредитов и займов на 0,18 п.п. ВВП.

Кроме того, увеличение темпов роста ВВП на 1 п.п. приводит к расширению кредитов и займов на 0,21 п.п. ВВП.

В нашей модели присутствует такой фактор, как профицит (де фицит) федерального бюджета, оказывающий, вопреки выдвину той гипотезе, отрицательное влияние на привлеченные кредиты и займы: увеличение профицита на 1% ВВП вызывает сокращение кредитов и займов на 0,62 п.п. ВВП. По всей видимости, рост про фицита бюджета косвенно отражает улучшение внешних условий для страны в целом и для компаний в частности, что снижает их потребность во внешнем финансировании.

Бегство капитала Для РФ проблема бегства капитала является весьма актуаль ной. Как было продемонстрировано в разделе 2 работы, этот пока затель оставался на всем анализируемом периоде на высоком уровне. При этом бегство капитала как отражает отток из страны средств, необходимых для роста национальной экономики, так и сигнализирует о плохом инвестиционном климате. Ранее было по казано, что после снижения бегства капитала в 2003 г., в 2004 г.

оно опять выросло, что свидетельствовало прежде всего об ухуд шении инвестиционного климата страны.

Мы предполагаем, что экономический рост должен сокращать утечку капитала, потому что подъем экономики расширяет воз можности для инвестирования внутри страны. Кроме того, может увеличиваться рентабельность инвестиций, равно как и потреб ность в них. Также мы проверяем утверждение о том, что увеличе ние политических рисков и нестабильности внутри страны приво дит к бегству капитала. При этом предполагается, что изменения ожиданий экономических агентов отражаются на индексе фондо вого рынка, особенно в условиях недиверсифицированного порт феля акций инвесторов. Соответственно, изменения фондового индекса являются индикатором политических рисков и экономиче ской нестабильности.

Кроме того, в модель были включены темп экономического рос та в странах ОЭСР и динамика национальных сбережений в виде рублевых депозитов. Логично предположить, что улучшение эко номической динамики за границей вызовет ускорение бегства ка питала, так как повышается привлекательность инвестиций за гра ницей. В свою очередь, рост национальных сбережений также мо жет увеличить объемы бегства капитала, потому что расширяется объем средств резидентов, доступных для инвестирования, и ка кая то их часть неизбежно «убегает» за границу. При оценке урав нения из за нестационарности (и отсутствия коинтеграции) неко торые ряды рассматриваются в темпах прироста. Кроме того, мы абстрагируемся от возможной эндогенности объясняющих пере менных. При добавлении лагированной эндогенной переменной и члена скользящего среднего 2 го порядка для устранения авто корреляции остатков получаем модель:

CFt = a0 + a1 CFt -1 + a2 DGDPt + a3 SAVt + (10) + a4 OECDt + a5 DRTSt + a6 t -2 + t В модели (10) используются следующие обозначения пере менных:

CFt - объем бегства капитала из РФ за квартал t (% ВВП);

DGDPt - темп прироста физического объема ВВП за квартал t (%);

Pages:     | 1 |   ...   | 5 | 6 || 8 | 9 |   ...   | 11 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.