WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     || 2 | 3 | 4 | 5 |   ...   | 11 |
Введение Анализ последствий движения капитала занимает важное место в современной экономической науке. Наиболее распространенная точка зрения заключается в том (см., например, (Obstfeld K., Rogoff M., 1998)), что приток иностранного капитала в страну способству ет экономическому росту за счет увеличения финансирования ин вестиций, что обеспечивает домохозяйствам более высокий уро вень потребления вследствие возросшего дохода. Кроме того, пе ретоки капитала могут способствовать лучшей диверсификации портфелей активов развивающихся стран. В то же время значи тельный приток капитала может иметь и неблагоприятные макро экономические эффекты, такие как быстрый рост денежного пред ложения, инфляционное давление, чрезмерное реальное укрепле ние национальной валюты.

Факторы, определяющие движение капитала, можно разделить на две группы: внешние по отношению к экономике, в которую по ступает капитал, и внутренние. К внешним факторам, способст вующим притоку капитала, можно отнести, в частности, мировые процентные ставки: низкие процентные ставки в развитых странах делают вложения в экономики развивающихся стран более при влекательными. Этот эффект усиливается в том случае, если раз вивающаяся страна нуждается во внешних заимствованиях, и низ кие мировые процентные ставки обеспечивают ее большую плате жеспособность, уменьшая риск дефолта. В периоды рецессии в развитых странах инвесторам выгоднее вкладывать деньги в раз вивающиеся страны, таким образом, международные бизнес циклы также влияют на направление движения капитала.

К внутренним факторам, влияющим на потоки капитала, можно отнести как кредитно денежную и бюджетно налоговую политики, так и состояние экономики в целом. Более точно можно разделить внутренние факторы на постоянные, отражающие наиболее важ ные структурные характеристики экономики, и переменные, свя занные с экономической политикой и поддающиеся воздействию в краткосрочном периоде.

В данном исследовании ставится цель проанализировать влия ние счета движения капитала на макроэкономические показатели в Российской Федерации, в частности, на реальный обменный курс рубля, изменение потребительских цен, темпы экономического роста, динамику инвестиций и индекс фондового рынка. Кроме того, нам представляется важным определить детерминанты пото ков капитала как в нашу страну, так и из нее. В качестве метода оценивания будем использовать модели временных рядов. Отме тим, что к настоящему времени работ, изучающих поставленные выше вопросы применительно к нашей стране, чрезвычайно ма ло. К тому же в них рассматриваются лишь отдельные фрагменты счета операций с капиталом на временном отрезке, который за канчивается в конце 1990 х годов (см., например, (Loungani and Mauro, 2000)).

В первой части работы проанализированы теоретические и эм пирические подходы к анализу взаимосвязи счета движения капи тала и основных макроэкономических показателей. Во второй час ти приводится анализ совместной динамики счета движения капи тала и макроэкономических показателей РФ за 1994-2004 гг. В третьей части исследования выдвигается ряд гипотез относитель но взаимосвязи интересующих нас показателей и проводится их эконометрическая верификация.

1. Теоретические и эмпирические аспекты оценки взаимосвязи движения потоков капитала и макроэкономических переменных В данном разделе приведен обзор литературы, посвященной теоретическим и эмпирическим исследованиям взаимосвязи ди намики счета движения капитала и основных макроэкономических показателей.

1.1. Обзор теоретических работ В литературе обычно различают (см. (Chuhan, Claessens, Mamingi, 1993)) два множества факторов, влияющих на потоки ка питала. Первая группа включает внутренние по отношению к от дельной стране факторы (pull factors), отражающие ее текущее экономическое положение, и соответственно риски, влияющие на капитальные потоки. Так, одним из важных факторов привлечения иностранного капитала является платежеспособность страны.

Другим важным фактором, определяющим движение потоков ка питала, является норма доходности, которая очень высока на фи нансовых рынках развивающихся экономик по сравнению с боль шинством рынков развитых стран, отражая сопутствующие высо кие риски. Не менее важными являются и показатели общей эко номической ситуации в стране. Государство, экономика которого переживает период бума, скорее всего, окажется более привлека тельным для иностранных инвестиций, чем страна, экономика ко торой находится в рецессии. На размеры потоков капитала из страны должен оказывать влияние и объем национальных сбере жений, являющихся источником финансирования инвестиций, на правляемых в другие страны. Отметим еще такой фактор, как по литические риски в стране, высокий уровень которых, безусловно, сокращает приток капитала и увеличивает его отток.

Ко второму множеству факторов, влияющих на потоки капитала, относятся так называемые глобальные факторы, внешние по от ношению к данной конкретной стране (push factors). В их число входят, в частности, мировые процентные ставки. Предполагается, что заметное падение процентных ставок (например, в США) мо жет служить ключевым фактором, определяющим увеличение при тока капитала в развивающиеся страны. Кроме того, в периоды рецессии в экономике развитых стран их привлекательность в гла зах международных инвесторов снижается. В результате инвесто ры ищут альтернативные направления вложения денег. При этом макроэкономические условия и политика в отношении обменного курса во многих развивающихся странах могут оказаться относи тельно благоприятными для инвестирования, вызывая приток ка питала в эти страны (Calvo, Leiderman, Reinhart, 1993, 1996). Таким образом, к числу важных глобальных факторов необходимо отне сти и темпы роста в развитых странах.

Отметим, что приток (либо отток) капитала, в свою очередь, оказывает значительное влияние на состояние экономики разви вающихся стран. Во первых, как описывается в работе (Calvo, Lei derman, Reinhart, 1996), большая доля притока капитала аккумули руется в виде золотовалютных резервов. Иначе говоря, если де фицит текущего счета не превосходит профицит счета операций с капиталом и финансовыми инструментами, приток капитала дол жен приводить к росту золотовалютных резервов. Во вторых, как показали авторы названного исследования, большинство разви вающихся стран в результате притока капитала испытывают быст рый рост предложения денег как в реальном, так и в номинальном выражении. С одной стороны, это может быть вызвано увеличени ем экономической активности страны – получателя иностранных инвестиций, что позволяет наращивать денежную массу без повы шения инфляции. С другой стороны, центральный банк увеличива ет денежную базу при покупке поступающей в страну валюты для поддержания стабильного обменного курса. В то же время отме тим, что центральный банк может препятствовать резкому росту предложения денег, позволив национальной валюте укрепиться, и, таким образом, не наращивать резервы либо проводить меро приятия по стерилизации избыточного денежного предложения.

Наконец, влияние притока капитала на реальный обменный курс неоднозначно и определяется в значительной степени желанием центрального банка страны поддерживать стабильный валютный курс.

Описанные выше взаимосвязи движения капитала и других ключевых экономических переменных можно непосредственно по лучить из стандартных моделей открытой экономики.

Начнем с рассмотрения модели малой открытой экономики с совершенной мобильностью капитала (см., например, (Barro, Mankiw and Sala i Martin, 1995)). В простейшем варианте такой мо дели репрезентативный потребитель выбирает такую последова тельность потребления торгуемых и неторгуемых товаров, которая максимизирует его приведенную полезность.

В такой модели падение мировых процентных ставок будет вы зывать рост реального валютного курса и увеличение дефицита счета текущих операций. Для страны заемщика падение процент ных ставок уменьшает текущую приведенную стоимость долга, что ведет к росту потребления. Эффект замещения выражается в том, что удешевление заимствований ведет к росту потребления. Если ввести в модель эндогенно определяемые инвестиции как функ цию от реальной ставки процента, то шоки процентных ставок бу дут оказывать воздействие и на них, что вместе с уменьшившейся нормой сбережения будет вызывать еще большее увеличение де фицита счета текущих операций. Поскольку происходит увеличе ние потребления как торгуемых, так и неторгуемых товаров и предложение неторгуемых товаров ограничено в большей степени, чем торгуемых, то увеличение спроса приведет к относительному повышению цен на неторгуемые товары, т.е. к укреплению нацио нальной валюты в реальном выражении.

В рассматриваемой модели на последствия притока капитала при увеличении дефицита счета текущих операций (в условиях ра венства нулю общего сальдо платежного баланса) будет влиять режим обменного курса. В малой открытой экономике с плаваю щим обменным курсом приток капитала будет сопровождаться но минальным укреплением национальной валюты и отсутствием из менений в резервах или в предложении денег. В случае фиксиро ванного обменного курса равновесие на рынке денег будет дости гаться за счет увеличения международных резервов центрального банка и увеличения денежного предложения. При промежуточном режиме обменного курса степень денежной экспансии будет опре деляться степенью стерилизации избыточной ликвидности либо тем, насколько укрепится национальная валюта.

Таким образом, согласно описанной модели увеличение прито ка капитала, вероятнее всего, будет сопровождаться ростом по требления и инвестиций, увеличением реальных денежных балан сов и иностранных резервов. В свою очередь, увеличение потреб ления выражается в виде повышения расходов на торгуемые и не торгуемые товары, что приводит к реальному укреплению нацио нальной валюты и увеличивает дефицит счета текущих операций.

Кроме того, из стандартных моделей экономического роста из вестно, что рост инвестиций приводит к увеличению потенциаль ного выпуска в экономике. Таким образом, предположив, что при ток капитала из за границы, по крайней мере, частично, идет на финансирование национальных инвестиций, мы можем выдвинуть гипотезу о положительной связи между притоком капитала в стра ну и темпами экономического роста. Конечно, данная гипотеза предполагает выполнение большого числа предпосылок (в частно сти, эффективные фондовые рынки, значительная доля прямых инвестиций и др.). Необходимо понимать, что приток капитала в некоторых случаях может привести лишь к росту инфляции, но не способствовать развитию реального сектора экономики.

Фернандес Ариас и Монтьель (Fernandez, Montiel, 1996) раз работали динамическую модель, включающую влияние внутрен них и глобальных факторов на потоки капитала. Они разделили потенциальные внутренние факторы на действующие на уровне проектов и на уровне страны. Предполагается, что капитальные потоки распределяются по n различным активам, имеющим ин декс s (s = 1,…,n), доходность актива типа s разделяется на две компоненты: ожидаемая доходность на уровне проекта (Gs ) и кор ректирующий фактор, зависящий от платежеспособности страны (Cs, 0 Cs 1). Доходность на уровне проекта, по предположе нию, является функцией вектора чистых потоков капитала ( F ) по проектам всех типов, в то время как фактор кредитоспособности является функцией вектора обязательств всех типов на конец пе риода, S : S = S-1 + F, где S-1 обозначает начальные обязатель ства. Считая, что внешние кредиторы будут диверсифицировать свои портфели активов, альтернативная стоимость актива s (Vs ) является функцией от S. Фернандес Ариас и Монтьель описали условие отсутствия арбитража следующим образом:

Gs (g, F)Cs (c, S-1 + F) = Vs(v, S-1 + F), (1) где g, c и v – факторы, отражающие внутреннюю экономическую конъюнктуру, кредитоспособность (pull factors) и экономическую обстановку в стране кредиторе (push factor) соответственно.

Условие отсутствия арбитража означает, что ожидаемая доход ность по активу типа s должна равняться альтернативной стоимо сти данного актива. Предполагается, что Gs,Cs и Vs являются возрастающими функциями переменных g,c и v. Уравнение (1) может быть разрешено относительно переменной F. Таким обра зом, равновесное значение вектора чистых потоков капитала ( F* ) можно представить следующим образом:

F* = F*(g,c,v, S-1), (2) где F* положительно зависит от g и c, но отрицательно – от v и S-1.

Иными словами, улучшение внутренней конъюнктуры и креди тоспособности страны приводит к росту привлекательности стра ны в глазах иностранных инвесторов, а следовательно, к притоку капитала в эту страну. Наоборот, улучшение экономической ситуа ции в стране кредиторе делает ее внутренние активы более при влекательными, что вызывает сокращение притока капитала в ис следуемую страну. Рост объема начальных обязательств также приводит к снижению уровня капитальных потоков в рассматри ваемое государство. Принимая S-1 постоянным, беря полную про изводную равенства (2) и приближенно заменяя дифференциалы переменных их первыми разностями, получаем уравнение:

F* = F1*g + F2*c + F3*v, (3) где нижний индекс обозначает соответствующую частную произ водную.

Равенство (3) описывает изменения капитальных потоков, оп ределяемые изменениями во внутренних факторах g и c и во внешних факторах v. Таким образом, увеличение g и c и умень шение v могут вызвать рост капитальных потоков. Эта простая модель, несомненно, согласуется с точкой зрения о влиянии внешних и внутренних факторов на увеличение капитальных пото ков, хотя относительная значимость двух различных факторов бу дет зависеть от относительного значения частных производных * F, равно как и от величины изменения факторов.

Равенство (3) показывает, что разница в краткосрочных и дол госрочных колебаниях капитала может возникнуть в соответствии с изменениями в g, c и v : постоянные изменения в g, c и v могут вызвать долгосрочные постоянные изменения в чистых потоках капитала, в то время как краткосрочные изменения этих факторов могут вызвать временные, краткосрочные изменения потоков. К примеру, постепенное устранение контроля над капиталом и сня тие ограничений на прямые иностранные инвестиции могут уменьшить издержки приспособления, с которыми сталкиваются инвесторы при диверсификации своих портфелей, и способство вать постепенному увеличению потоков капитала. Такое постепен ное приспособление подразумевает сложную динамику чистых по токов по отношению к долгосрочному равновесному значению.

Pages:     || 2 | 3 | 4 | 5 |   ...   | 11 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.