WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 || 3 | 4 |   ...   | 14 |

Наиболее эффективным механизмом рефинансирования банков явля ется переучет Центральным банком векселей, выдаваемых компаниями при оформлении получаемых ими кредитов. Если такие операции и совершались Данный показатель отражает банковские кредиты различным секторам экономики, включая кредиты органам государственного управления, нефинансовым организациям, населению и другим финансовым институтам. Снижение данного показателя в 2005 г. обусловлено тем, что в условиях роста Стабилизационного фонда органы государственного управления изме нили свой статус с нетто дебиторов на нетто кредиторов банковской системы, что, однако, не привело к дополнительному росту кредитования в других секторах экономики.

РОССИЙСКАЯ ЭКОНОМИКА в 2005 году тенденции и перспективы в 2005 г., то в силу их незначительных объемов они не раскрываются Банком России. Между тем, кредитование может приносить дополнительные доходы банкам за счет их лучшей информированности о положении своих клиентов.

Приобретая облигации, банк теряет часть доходов, поскольку публичный ха рактер раскрытия информации об их эмитентах и ценных бумагах порождает проблему «безбилетника», снижая отдачу от кредитных ресурсов. Умеренный уровень рентабельности банковского бизнеса на уровне 20%, препятствую щий привлечению в банки долгосрочных инвестиционных ресурсов, является результатом чрезмерного увлечения банков спекуляциями с ценными бума гами и валютой в ущерб кредитной работе.

2. Рост внешнего долга российских компаний. Слабость российских бан ков вынуждает компании активнее привлекать заемные ресурсы за рубежом, прежде всего в виде кредитов и выпусков ценных бумаг, что привело к сущест венным изменениям внешнего долга России и российских компаний в 2005 г.

103,77,19,20,10,55,7,150 21,23,33,9,32,13,24,43,14,152,144,127,113,97,9 97,97,72,01.01.99 01.01.00 01.01.01 01.01.02 01.01.03 01.01.04 01.01.Нефинансовые предприятия Банки Органы денежно-кредитного регулирования Органы государственного управления Рис. 9. Внешний долг Российской Федерации в 1999–2005 гг., млрд долл.

В 2005 г. внешняя задолженность нефинансовых компаний и коммерче ских банков составила соответственно 103,3 млрд долл. и 43,6 млрд долл. За год долг нефинансовых компаний увеличился на 34,2%, банков – на 34,1%.

Общая сумма внешней задолженности банков и компаний в 2 раза превысила долг органов государственного управления.

Раздел Институциональные и микроэкономические проблемы Опережающий рост внешней задолженности негосударственных орга низаций сам по себе не является негативной тенденцией, представляя собой лишь следствие высокого уровня инвестиционной активности бизнеса в ус ловиях слабой национальной банковской системы. Вместе с тем усиление рыночных позиций внешних кредиторов несет риск дальнейшего ослабления конкурентных позиций российских банков.

3. Усиление зависимости РФР от ликвидности американского финан сового рынка и поведения глобальных инвесторов. Позитивные тенденции на РФР в 2005 г. в определенной мере связаны с внутренними факторами. В стране сохраняется устойчивое макроэкономическое положение. Темпы рос та ВВП за год превысили 6%, стоимость золотовалютного резерва и объем Стабилизационного фонда на конец 2005 г. достигли соответственно 182,2 и 51,6 млрд долл. Получение Россией инвестиционных рейтингов сделало ее финансовые рынки доступными для глобальных инвесторов. В 2005 г. круп нейшие мировые инвестиционные банки («Голдман Сакс», «Морган Стэнли» и другие) открыли свои подразделения в России, возросла операционная ак тивность инвестиционных фондов, компаний и банков, которые давно рабо тали на РФР. В 2005 г. были устранены препятствия для приобретения нере зидентами акций Сбербанка России, а к концу года была завершена либерализация акций ОАО «Газпром». В результате за год цены обыкновен ных и привилегированных акций Сбербанка России выросли соответственно в 2,7 и 4,6 раза, а акций ОАО «Газпром» – в 2,6 раза. В начале 2006 г. «Газ пром» вошел в десятку крупнейших корпораций мира по капитализации.

Заметно возрос спрос на акции со стороны внутренних инвесторов – физических лиц, управляющих компаний паевых инвестиционных фондов, пенсионных фондов и частных инвесторов, НПФов и страховых организаций.

За год активы только ПИФов выросли с 111,6 до 223,9 млрд руб., или более чем в 2 раза.

Однако влияние указанных внутренних факторов на рост РФР не стоит переоценивать. Решающее воздействие на рост рынков различных активов в развивающихся странах за последние годы оказывает высокий уровень лик видности, сложившийся в финансовой системе США71 в результате реализа ции политики «дешевых денег» в 2001–2004 гг. в целях финансирования де фицитов торгового баланса и бюджета в этой стране. Излишки данной ликвидности, которые не находят эффективного применения на малодоход ном американском фондовом рынке, все более активно размещаются в раз вивающихся странах72.

Под ликвидностью в данном случае понимается объем средств, доступных для инвестиций.

Зависимость развивающихся фондовых рынков от состояния ликвидности американского и европейских рынков обоснована в книге М. Петтис (Pettis) «The Volatility Machine: Emerging Economies And The Treat of Collapse» (Oxford University, 2001). Рост роли ликвидности в разви тии развивающихся рынков проанализирован в гл. 1.3 книги С. Вайна Инвестиции и трейдинг:

Формирование индивидуального подхода к принятию инвестиционных решений. М.: Альпина Бизнес Букс, 2006.

РОССИЙСКАЯ ЭКОНОМИКА в 2005 году тенденции и перспективы О более значимом влиянии на рост РФР фактора ликвидности глобаль ных финансовых рынков по сравнению с макроэкономическими факторами в России свидетельствуют особенности роста фондовых индексов большинст ва крупнейших развивающихся рынков, как показано на рис. 10 и в табл. 7.

Источник: по данным ФРС США и фондовых бирж.

Рис. 10. Темпы роста фондовых индексов и ставка ФРС в 2001–2005 гг.

В 2001–2005 гг. индекс американского рынка S&P 500 практически не вырос. В то же время большинство развивающихся рынков росли ускоренны ми темпами. За данный период темпы роста индекса РТС составили 799,3%, фондовых индексов Аргентины – 370,3%, Турции – 420,2%, Мексики – 318,4%, Бразилии – 219,6% и Индии – 231,5%. До 29 июня 2004 г. рост разви вающихся рынков сопровождался заметным снижением – с 6 до 1% – ставки рефинансирования Федеральной резервной системы США, являющейся ба зовым индикатором стоимости денег на американском финансовом рынке.

При этом, как видно из табл. 7, в 2003 и 2005 гг. наблюдался повышенный уровень корреляции индекса РТС с индексом S&P 500 и еще более высокий уровень корреляции индекса РФР с фондовыми индексами Индии, Бразилии, Мексики, Турции и Аргентины. В 2004 г. корреляция индекса РТС со всеми указанными индексами была слабой, что объясняется оттоком ликвидности с РФР в этом году из за событий вокруг компании «ЮКОС».

Раздел Институциональные и микроэкономические проблемы Таблица Корреляция индексов США и крупнейших развивающихся рынков с индексом РТС в 2001–2005 гг.

Коэффициент корреляции индекса РТС с:

MER BSE MXSE BRSP VAL IST:XU STRAIT SSE SENSI IPC Bove BUE S&P 100 S TIME Com TIVE GRAL spa NOS 500 (Тур (Син posite (Ин (Мек (Бра AIRES ция) гапур) (Китай) дия) сика) зилия) (Арген тина) 2001 –0,27 –0,47 0,59 0,25 –0,37 –0,43 –0,57 –0,2002 –0,17 –0,19 –0,28 0,23 –0,16 –0,07 –0,11 0,2003 0,89 0,81 0,71 0,89 0,83 0,88 0,83 –0,2004 0,14 0,34 0,16 0,13 0,04 0,02 0,53 0,2005 0,73 0,98 0,95 0,96 0,92 0,81 0,72 –0,2001– 0,28 0,91 0,92 0,92 0,87 0,74 0,93 –0,Синхронный рост большинства развивающихся рынков в 2003 и 2005 гг.

свидетельствует о том, что глобальные инвестиционные фонды инвестируют в эти рынки одновременно, руководствуясь в большей степени потребностя ми в диверсифицированном размещении дополнительных финансовых ре сурсов, чем особенностями макроэкономического положения развивающих ся стран.

В данном случае рост РФР приобретает признаки «мыльного пузыря», растущего не на основе подъема эффективности внутренней экономики, а под воздействием глобальных факторов ликвидности. Это явление несет но вые риски и ограничители для российской финансовой системы. Во первых, факторы данного роста РФР лежат вне компетенции российских органов вла сти и монетарных властей. Во вторых, повышается зависимость РФР от со стояния других развивающихся рынков и факторов, определяющих поведе ние глобальных инвестиционных фондов, влияние которых на развивающиеся финансовые рынки (как показывает опыт финансовых кризисов в Юго Восточной Азии, Аргентине, Турции, Бразилии и России) часто является кри тическим. И, в третьих, на РФР появляются дополнительные трудности для внутренних инвесторов в виде ограничений возможностей создания дивер сифицированных портфелей за счет ценных бумаг российских эмитентов.

Последнее обстоятельство связано со спецификой принятия решений глобальными инвесторами при инвестировании в развивающиеся рынки:

РОССИЙСКАЯ ЭКОНОМИКА в 2005 году тенденции и перспективы - значимость фактора состояния развивающихся рынков в целом преобла дает над значимостью особенностей индивидуальных развивающихся рынков73;

- в случае принятия решения об инвестировании в какой либо развиваю щийся рынок «страновой» подход преобладает над отраслевым (индуст риальным)74.

В результате динамика цен крупнейших национальных компаний на раз вивающемся рынке привязывается к динамике его фондового индекса, а из менения последнего – к индексам других развивающихся рынков.

4. Зависимость РФР от зарубежных инвестиционных фондов с кратко срочными спекулятивными стратегиями. Трансформация РФР из рынка середнячка в лидеры среди развивающихся рынков предполагает его целе направленное продвижение среди глобальных инвесторов. Это означает не только увеличение доли российских эмитентов в глобальных фондовых ин дексах и в диверсифицированных портфелях международных инвесторов, но и формирование крупных инвестиционных фондов, специализирующихся на инвестициях в Россию, а также увеличение доли российских компаний в крупнейших отраслевых инвестиционных фондах.

Пока Россия, несмотря на повышенный интерес к РФР, проигрывает в этой борьбе другим развивающимся рынкам. Среди крупнейших инвестици онных фондов в США, Европе и Юго Восточной Азии отсутствуют крупные консервативные инвестиционные фонды, специализирующиеся на россий ском фондовом рынке75. Инвестиционные фонды, специализирующиеся на России, как правило, являются низкокапитализированными 76 и в большинст ве своем имеют статус хедж фондов или фондов, ориентированных на ква лифицированных инвесторов (например, фонд Hermitage или инвестицион ные трасты под управлением JPMorgan Fleming).

РФР остается единственным крупным развивающимся рынком, под ак ции которого не создано ни одного биржевого индексного фонда (ETFs), ко торый был бы включен в листинг американских или ведущих европейских Данная закономерность обоснована в кандидатской диссертации М.М. Кудиновой «Россий ский и зарубежные рынки ценных бумаг: проблемы взаимодействия». М.: Финансовая акаде мия при Правительстве РФ, 2005 г. Примером такого подхода является продвижение группой «Морган Стэнли» среди инвесторов идеи инвестирования в портфельные инструменты стран BRIC (Бразилии, России, Индии и Китая).

Brooks R., Del Negro M. The Rise in Comovement across National Stock Markets: Market Integra tion or IT Bubble. Federal Reserve Bank of Atlanta. – Working Paper 2002 17a, September, 2002.

Редким исключением является пример взаимного фонда ING Russia Fund, управляемого компанией ING Investments, LLC. В конце 2005 г., по данным квартального отчета WSJ от 5 ян варя 2006 г., по доходности за 5 лет данный фонд занял первое место среди всех американ ских взаимных фондов, а по доходности за год оказался вторым. Вместе с тем его активы не велики по сравнению с другими американскими взаимными фондами и составляют немногим более 300 млн долл.

Классификация таких фондов приводится в третьей главе диссертации И.В. Хромушина «Портфельные инвестиционные фонды в международной финансово кредитной системе и их роль в развитии российского рынка акций». ИМЭМО РАН, 2004 г.

Раздел Институциональные и микроэкономические проблемы бирж. Специализированные на России фонды отсутствуют среди клиентов международных расчетных систем Euroclear и Clearstream, которые обслужи вают рынок ценных бумаг более чем 20 тыс. европейских инвестиционных фондов. В отличие от рынков Китая и Индии РФР пока не привлекает внима ния крупнейших фондов прямых инвестиций, специализирующихся на рест руктуризации крупнейших компаний. Такое положение является несправед ливым по отношению к РФР, который регулярно занимает ведущие позиции в мире по привлекательности вложений с учетом их доходности и риска.

5. Риски развития государственного капитализма в России. Явной тен денцией экономического развития России становится усиление роли крупных государственных корпораций, играющих все более заметную роль на внеш нем и внутреннем финансовых рынках. Это порождает риски «деградации» РФР в перспективе в результате переключения рыночных потоков ликвидно сти, в том числе от нерезидентов, во внутрикорпорационную сферу. Свежими примерами данных процессов на РФР являются скупка крупных пакетов ак ций ОАО «Мосэнерго» и РАО «ЕЭС России» структурами «Газпрома», переход ОАО «Сибнефть» под контроль «Газпрома», переход контрольных пакетов ак ций ОМЗ и АвтоВАЗа к Рособоронэкспорту и т.п. В ближайшие годы данная цепная реакция будет захватывать все новые и новые сферы.

При этом факты показывают, что для государственных корпораций при оритетными являются не РФР, а глобальные фондовые рынки. Согласно ре шению органов власти России в 2006 г. 35% акций ОАО «Газпром», представ ляющие 90% акций компании, находящихся в свободном обращении, будут трансформированы в депозитарные расписки и уйдут из РФР на NYSE (США) и LSE (Великобритания). Аналогичный сценарий ждет акции «Роснефти», ВТБ и других крупнейших российских эмитентов.

Pages:     | 1 || 3 | 4 |   ...   | 14 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.