WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 | 2 || 4 | 5 |   ...   | 9 |

Ендовицкий Д.А. в своей работе, проводит анализ инвестиционной привлекательности компании при проведении интеграции также на основании дисконтирования денежных потоков.

Ряд авторов определяют чистый денежный поток, как сумму денежных средств, которая остаётся после того, как удовлетворены все потребности в денежных средствах на данный операционный цикл.

Для определения денежного потока для инвестированного капитала используется формула:

ДП = ЧП + Ам - Кап.Влож +(-) прирост СОК +(-) прирост ДЗ + прирост ПрЗ, (1) где ДП – денежный поток;

Ам – амортизация;

Кап. Влож – капитальные вложения;

прирост СОК - прирост собственного оборотного капитала;

прирост ДЗ – прирост долгосрочной задолженности;

прирост ПрЗ – прирост % по задолженности. [13, С.107].

Конечной целью сделок по слиянию и поглощению (М&A) является достижение синергетического эффекта, т.е. в результате объединения двух или более компаний образуется одна, характеризующаяся более высокими показателями эффективности деятельности. В самом общем виде эффект слияния может быть выражен формулой (2).

ЭM&A=ВM&A- ИМ&A, (2) где ВM&A – выгоды от сделки по слиянию;

ИМ&A - издержки связанные с осуществлением сделки по слиянию.

Т.е. интеграция оценивается положительно в том случае, когда выгоды от её проведения (экономические, социальные, экологические) превосходят величину издержек, связанных с проведением слияния [9, C.2].

Как уже отмечалось ранее, в рамках анализа инвестиционной привлекательности компании-цели Ендовицкий Д.А. придерживается мировой практики, а именно проведение анализа на основе дисконтированных денежных потоков, генерируемых компаниями, поскольку решение об интеграции является стратегическим, ориентированным на будущее.

Ключевым моментом в определении текущей стоимости компании является выбор ставки дисконтирования. На сегодняшний день отсутствует единая точка зрения относительно того, какой показатель следует выбирать в качестве данной ставки. Так, Грязнова А. Г. определяет ставку дисконта, как «инструмент» перевода будущего денежного потока в стоимость на текущий момент. Ставка дисконтирования представляет собой уровень доходности, на который согласился бы инвестор, принимая решение о вложении денег в конкретный проект (компанию). Чем выше уровень риска, связанный с данным проектом, тем более высокую норму доходности требует инвестор. В связи с этим, расчет ставки дисконта заключается в оценке рисков, связанных с вложением денег в конкретный актив [13, C.115].

Существуют различные методы и модели по определению ставки дисконтирования денежного потока. Наиболее распространенными являются:

- модель по оценке капитальных активов (САРМ - Capital Asset Pricing Model);

- метод кумулятивного построения;

- модель средневзвешенной стоимости капитала (WАСС — Weighted Average Cost Capital).

Расчет ставки дисконтирования зависит от того, какой тип денежного потока используется для оценки в качестве базы: собственный или инвестированный. Метод кумулятивного построения и модель по оценке капитальных активов (САРМ) используются для оценки стоимости собственного капитала, модель средневзвешенной стоимости капитала – для оценки стоимости инвестированного капитала.

Определение ставки дисконтирования с использованием модели САРМ проводится по формуле (3):

r = r + (r - r ), (3) RF m RF где rRF – безрисковая ставка процента;

– коэффициент систематического риска;

rm - среднерыночная доходность;

Расчёт ставки дисконтирования по методу кумулятивного построения, проводится в соответствии с таблицей рисков инвестирования (Таблица 1.3.2.) [13, C.127].

Таблица 1.3.2.

Расчет ставки дисконтирования методом кумулятивного построения № Факторы риска Предел Примечание 1 Безрисковая ставка дохода 4-15 Зависит от страныинвестора.

2 Ключевая фигура 0-5 Качество управления - образованность менеджеров.

3 Размер компании 0-5 В зависимости от размера активов.

4 Финансовая структура 0-5 В зависимости от финансового состояния предприятия.

5 Товарная/территориальная 0-5 В зависимости от диверсификация разнообразия выпускаемой продукции.

6 Диверсификация клиентуры 0-7 Страновой риск 0-8 Отраслевой риск Ставка дисконта (стр.1+...8) Определение ставки дисконтирования по модели средневзвешенной стоимости капитала проводится по формуле (4) [13, C.116]:

WACC = k (1 - t )w + k w + k w, (4) d c d p p s s где kd- стоимость привлечения заёмного капитала;

tc- ставка налога на прибыль предприятия;

kp – стоимость привлечения акционерного капитала (привилегированные акции);

ks – стоимость привлечения акционерного капитала (обыкновенные акции);

wd – доля заёмного капитала в структуре капитала предприятия;

wp – доля привилегированных акций в структуре капитала предприятия;

ws- доля обыкновенных акций в структуре капитала предприятия.

На основе имеющийся информации о величине денежных потоков, в прогнозируемом периоде, а также определив ставку дисконтирования, можно рассчитать текущую рыночную стоимость бизнеса компании по формуле (5):

n ДП n СБ = + ОСБ, (5) n i=1 (1 + r) где СБ – текущая рыночная стоимость бизнеса компании;

n ДП n - текущая стоимость денежных потоков за прогнозируемый n i=1 (1 + r) период;

ОСБ – остаточная стоимость бизнеса компании.

В ходе расчёта стоимости предприятия по методу дисконтированных денежных потоков возникает необходимость в определении остаточной стоимости бизнеса в постпрогнозном периоде. Определение остаточной стоимости основано на предпосылке о том, что предприятие способно приносить доход и по окончании прошедшего периода.

Остаточная стоимость компании, рассчитывается в соответствии с моделью Гордона [13, С.119] по формуле (6):

D ОСБ =, (6) R - K где:

ОСБ – остаточная стоимость бизнеса D - денежный поток доходов за первый год постпрогнозного (остаточного) периода;

R - ставка дисконта;

K - долгосрочные темпы роста предприятия.

При помощи модели Гордона капитализируется годовой доход послепрогнозного периода в показатели стоимости при помощи коэффициента капитализации, рассчитанного как разница между ставкой дисконта и долгосрочными темпами роста. При отсутствии темпов роста коэффициент капитализации будет равен ставке дисконта.

На этапе объединения следует рассчитать новую ставку дисконтирования, общую для интегрируемых компаний.

Для оценки синергии, необходимо выявить её источник (например, в результате объединения компании А и В произойдёт увеличение объёмов продаж за счёт расширения каналов сбыта, изменения качества и ассортимента продукции и т.п.). На основе данной информации можно определить прогнозируемые операционные денежные потоки объединённой компании и зная новую ставку дисконтирования рассчитать текущую стоимость компании с учётом синергии.

Для оценки стоимости бизнеса часто применяется затратный подход, а именно метод стоимости чистых активов. Он базируется на рыночной стоимости реальных активов предприятия, но не учитывает будущие доходы бизнеса и ситуацию на рынке. Данный подход используют в основном при оценке стоимости предприятий, для которых сложно достоверно спрогнозировать будущие доходы в силу специфики деятельности, а также для компаний близких к банкротству.

Метод чистых активов определяет стоимость бизнеса, как стоимость имущества за вычетом обязательств.

Расчет методом стоимости чистых активов включает несколько этапов:

1) Оценивается недвижимое имущество предприятия по обоснованной рыночной стоимости;

2) Определяется обоснованная рыночная стоимость машин и оборудования;

3) Выявляются и оцениваются нематериальные активы;

4) Определяется рыночная стоимость финансовых вложений;

5) Товарно-материальные запасы переводятся в текущую стоимость;

6) Оценивается дебиторская задолженность;

7) Оцениваются расходы будущих периодов;

8) Обязательства предприятия переводятся в текущую стоимость;

9) Определяется стоимость собственного капитала по формуле (7) [13, С.153].

Собственный капитал = Активы – Обязательства (7) В ходе оценки стоимости бизнеса предприятия методом чистых активов особо уделяют внимание корректировке стоимости основных средств, включая здания, сооружения и прочие основные средства, применяют затратный подход, предусматривающий следующие действия:

- определение полной стоимости воспроизводства или полной стоимости замещения объекта оценки;

- определение совокупного износа;

- определение рыночной стоимости уменьшением полной стоимости воспроизводства объекта на величину накопленного совокупного износа.

В теории оценки различают следующие виды износа имущества:

1. Физический износ характеризует уменьшение стоимости имущества вследствие потери его элементами своих первоначальных свойств;

2. Функциональный износ характеризует уменьшение стоимости имущества вследствие потери им способности использоваться по прямому назначению;

3. Внешний износ характеризует уменьшение стоимости имущества вследствие изменений условий окружающей среды (социальных стандартов общества, законодательных и финансовых условий, демографической ситуации, градостроительных решений, экологической обстановки и других качественных параметров окружения).

В таблице 1.3.3. приведена сводка величин функционального износа имущества, используемая российскими оценщиками в своей практике. В этой сводке функциональный износ ставится в зависимость от характеристик конкурентоспособности имущества.

В связи с существованием технического прогресса степень снижения конкурентоспособности имущества имеет прямую зависимость со степенью расходования экономически полезного срока службы имущества.

Чем больше степень расходования экономически полезного срока службы имущества, тем больше величина функционального износа. Поскольку физический износ при рациональном использовании имущества напрямую характеризует степень расходования экономически полезного срока службы имущества, то величину функционального износа допустимо связывать с уровнем физического износа.

Таблица 1.3.3.

Сводка величин функционального износа имущества Характеристика состояния имущества Величина износа, % Соответствует лучшим мировым образцам. Вполне вписывается в современный технологический процесс Вполне конкурентоспособно, однако имеются образцы, лучшие по второстепенным параметрам. Используется в составе 5-действующей технологической цепочки, хотя и незначительно устаревшей Конкурентоспособно, однако, имеются образцы, лучшие по основным параметрам. Используется в составе действующей 15-технологической цепочки, хотя устаревшей Не конкурентоспособно, значительно уступает лучшим образцам по основным параметрам. Используется в составе действующей 40-технологической цепочки, хотя значительно устаревшей Безнадежно не конкурентоспособно, снято с производства, во всех отношениях проигрывает аналогам. Не вписывается в 75-действующий технологический процесс (не нужно в принципе в рамках используемой технологии) Совокупный износ имущества вычисляется по формуле (8).

И сов = 1 – (1 – И физ / 100) * (1 – И фун / 100)* (1 – И вн / 100), (8) где:

И сов – износ совокупный, И физ – износ физический, И фун – износ функциональный, И вн – износ внешний.

После корректировки статей активов вычисляется стоимость бизнеса предприятия по формуле (7).

Как уже отмечалось ранее, данный подход к оценке стоимости предприятия применяется для компаний, для которых использование метода дисконтированных денежных потоков было бы не корректным в связи со сложностью (невозможностью) прогнозирования будущих доходов.

В настоящей работе, для оценки эффективности сделки используется следующая формула:

ЭЭ = СБ1 - СБ0 - З, (9) где ЭЭ – экономический эффект от сделки по поглощению;

СБ1 – стоимость бизнеса предприятия после проведенной сделки по поглощению;

СБ0 - стоимость бизнеса предприятия до сделки по поглощению;

З – затраты на проведение сделки по поглощению.

Полученный таким образом экономический эффект от сделки будет отражать целесообразность слияния (поглощения) предприятия и служить критерием эффективности интеграции.

Таким образом, слияния и поглощения предприятий на сегодняшний день являются обязательным элементом развития компании в большинстве сфер деятельности. Именно удачно проведённая стратегия слияния, поглощения позволяет компаниям добиваться новых результатов, выходить на принципиально новый уровень своего развития, реализовывать потенциал в области инноваций, максимизировать эффективность от использования совместного опыта двух или нескольких предприятий.

На основании мотивов предприятий к проведению сделки по поглощению, нами были выделены следующие основные принципы слияний и поглощений:

- принцип объединения;

- принцип структурной оптимизации;

- принцип синергии;

- принцип дополнения специфичными активами;

- принцип изменения стоимости компании.

Они отражают на наш взгляд основные правила, по которым можно классифицировать успех проведённой сделки слияния/поглощения.

В качестве оценки эффективности слияния (поглощения) предприятий нами используется разница между стоимостью бизнеса компании до проведения сделки и стоимостью бизнеса после проведения сделки, за вычетом затрат на саму сделку. Такой подход на наш взгляд, позволит оценить целесообразность слияния, и выявить потенциальный синергетический эффект от сделки по интеграции предприятия.

2. Анализ эффективности поглощения предприятия на примере ОАО «Химпром» и ОАО «Тасма» 2.1. Общая характеристика предприятий ОАО «Химпром» является открытым акционерным обществом, и осуществляет свою деятельность в соответствии с Федеральным законом «Об акционерных обществах» от 26 декабря 1995 г. № 208-ФЗ, Гражданским кодексом РФ и прочими источниками действующего законодательства.

Уставный капитал Общества составляет 918 525 608 рублей и состоит из 918 525 608 размещенных именных, бездокументарных акций номинальной стоимостью 1 рубль, в том числе 688 894 206 обыкновенных акций и 229 631 402 привилегированных.

Исходя из проведённого анализа финансово-хозяйственной деятельности ОАО «Химпром» следует, что:

1. В целом ликвидность предприятия на конец анализируемого периода находится на удовлетворительном уровне, об этом свидетельствует ряд коэффициентов ликвидности. Основные показатели ликвидности и финансовой устойчивости приведены в таблице 2.1.1.

Pages:     | 1 | 2 || 4 | 5 |   ...   | 9 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.