WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 || 3 | 4 |   ...   | 19 |

В простейшем случае рассматриваемой модели предполагается, что величины g,i, r являются постоянными (в случае с ГКО это, разумеется, не так и, поскольку ставка доходности гособлигаций практически постоянно росла, прогноз будет оптимистическим) [46]. Положим, что A = y (задолженность прямо пропорциональна доходу с постоянным коэффициентом. Финансовая устойчивость будет достигаться при условии что дефицит d = y, где = const и все займы направляются на финансирование дефицитной составляющей бюджета, т.е. a = d. Изменение национального дохода можно описать в виде формулы y = i + g, (6) y тогда можно преобразовать формулу (1), учитывая, что A = y, A = y, y = ry + a.

Разделим полученное выражение на y и совершим подстановку из формулы (6), получим y (i + g) = r +.

y Окончательно формула (1) примет следующий вид:

(i + g - r) =. (7) Параметр > 0, связанный с ним параметр также положителен при наличии первичного дефицита (оба показателя определяются правительственной политикой).

Остальные три параметра в формуле (7) считаем внешними (что, разумеется, весьма условно), поэтому множитель в левой части также должен быть положителен, следовательно i + g - r > 0. (8) Если разность i - r равна реальной процентной ставке (i - r = ), то можно говорить об устойчивости пирамиды (в рамках данной модели) лишь в случае, если ставка обслуживания долга по государственным облигациям меньше темпов роста ВВП страны [91]. В России 1990-х гг. это соотношение никогда не соблюдалось: доходность ГКО всегда измерялась в десятках, а в моменты кризисов – и в сотнях процентов [80], в то время как наблюдался спад производства (ВВП сокращался, а не рос, лишь в 1997, предкризисном, году был зафиксирован незначительный прирост (порядка 0,8%)) [10].

Следовательно, условие устойчивости финансовой пирамиды, предлагаемое в данной модели не выполнялось даже при условии крайне оптимистичных предпосылок (фиксированной процентной ставки по государственным обязательствам), а потому можно говорить об изначальной нестабильности пирамидальной схемы ГКО [17]. Рассуждения о возможных вариантах изменения ситуации на рынке гособлигаций летом 1998 г. будут приведены нами в 3 главе.

§ 1.2. Основные схемы функционирования механизмов рынка ГКО 1.2.1. Эмиссия ГКО Системный кризис в экономике и недостаток средств, поступающих от приватизации, привели к тому, что руководство России было вынуждено перейти к регулированию государственного долга на основании рыночных, монетарных методов.

Одним из основных источников наполнения федерального бюджета стали появившиеся в 1993 г. государственные краткосрочные обязательства (ГКО) [19]. Сама идея выпуска подобных государственных облигаций впервые была выдвинута в июне 1992 г. на Российско-американском банковском форуме. Тогда же Банком России был проведен конкурс среди российских фондовых бирж на право обеспечения технической и технологической составляющих рынка (руководство торговой, депозитарной и расчетной системами). Лучшим были признан проект, представленный Московской межбанковской валютной биржей (ММВБ) [38]. В результате, ММВБ, согласно поручению Банка России, начала техническую проработку проекта эмиссии новых государственных обязательств. К декабрю 1992 г. ММВБ, при поддержке Управления ценных бумаг Банка России, окончательно разработала схему, по которой в дальнейшем (с определенными изменениями) выпускались ГКО [65].

Основные условия эмиссии ГКО были утверждены Министерством финансов в декабре 1992 г. а затем одобрены Советом Министров России (после согласования с Центральным банком) постановлением от 8 февраля 1993 г. «О выпуске ГКО». Полное название ГКО в то время было «государственные именные краткосрочные бескупонные облигации». В постановлении Правительства Министерству финансов давалось разрешение на эмиссию гособлигаций с февраля 1993 г. [87]. Девятнадцатого февраля 1993 г. Верховный Совет РФ разрешил Правительству России «в целях обеспечения финансирования в 1993 г. общегосударственных программ и мероприятий из республиканского бюджета РФ... в 1993 г. осуществить размещение займа на сумму млрд. руб.». Первый аукцион, на котором были размещены ГКО, состоялся на ММВБ мая 1993 г., завершив подготовительный этап проекта формирования рынка государственного долга.

ГКО эмитировались периодически, различные выпуски различались по срочности:

краткосрочные обязательства выпускались на 3, 6 и 12 месяцев [98]. Стандартным номиналом ГКО была 1000 деноминированных рублей (или миллион неденоминированных, т.е. имевших хождение до денежной реформы 1998 г.). Изначально, трех- и шестимесячные ГКО имели номинал в 100 тыс. рублей (неденоминированных).

Изменения номинальной стоимости ГКО были произведены постановлением Правительства РФ от 27 сентября 1994 г. № 1105. Согласно новым правилам, разрешалось выпускать ГКО на срок до 1 года, а их номинал увеличивался до 1 млн. рублей (неденоминированных) [127].

ГКО создавались как бескупонные ценные бумаги и продавались с дисконтом (скидкой от номинала).

Рассмотрим методику определения доходности государственных ценных бумаг, применяемую ЦБ РФ. Простая доходность ГКО к погашению определяется по формуле N y = -1 100%, (9) P t где N - номинал выпуска, P – текущая цена, t - срок до погашения выпуска. Более востребованным является определение эффективной доходности, вычисляемое следующим образом:

t N y =. (10) P -1 100% Эффективная доходность обычно несколько выше простой, поскольку она учитывает начисление сложных процентов и предполагает возможность реинвестирования средств. При расчете простой доходности, как видно из (9), происходит простое перемножение на количество дней до погашения. Эффективная доходность дает возможность оперативно переоценивать ГКО с близкими сроками погашения.

ГКО эмитировались в виде записей на счетах типа «депо» в бездокументарной форме [6]. На каждый очередной выпуск ГКО оформлялся глобальный сертификат, передававшийся впоследствии (не позднее 10 дней до начала аукциона) Министерством финансов в Центральный банк России [13]. Каждому выпуску государственных обязательств присваивался уникальный регистрационный номер, состоявший из девяти частей (разрядов): ABCDEFGHI, где в A цифра 2 определяла вид ценной бумаги - долговое обязательство; разряд B указывал на тип ценной бумаги: «1» - для трехмесячных государственных обязательств, «2» - для шестимесячных, «3» использовалось для облигаций со сроком погашения в 1 год. Значения CDE характеризовали порядковый номер выпуска данного типа. FGH стандартно включали аббревиатуру RMF (Russian Ministry of Finance), что определяло эмитента. Последний разряд I всегда заполнялся одной буквой «S», указывая на то, что рассматриваемая облигация является государственной [110]. Впоследствии количество разрядов было увеличено (в частности, в начале стала добавляться кодировка SU). В качестве примера рассмотрим государственную бескупонную краткосрочную облигацию с регистрационным номером SU21120RMFS9, выпущенной в 1998 году. На основании данных из приведенного номера можно сделать вывод, что мы имеем дело с государственным долговым обязательством, выпускаемым Минфином РФ сроком на 3 месяца, выпуск сто двадцатый. Информация об основных характеристиках нового выпуска должна была публиковаться не позднее чем за неделю до размещения облигаций. Ограничения на владение ГКО устанавливались отдельно для каждого очередного выпуска. Обычно право владения ГКО предоставлялось российским юридическим и физическим лицам, а также нерезидентам [46]. Выпуск ГКО признавался состоявшимся только в случае, если ходе размещения облигаций было продано не менее 20% от их общего числа, предполагавшегося к размещению. Оборот облигаций на рынке осуществлялся исключительно на основании сделок купли-продажи.

Передача прав собственности на ГКО от старого владельца к новому происходила при переводе облигаций с одного счета (тип – «депо») на другой [48]. За реализацию операций на рынке государственного долга Московская межбанковская валютная биржа взимала комиссию в 0,075% от общей суммы любой сделки, за исключением случаев, когда облигация погашалась. Отметим, что деятельность Министерства финансов и Центрального банка в подобных случаях определялись положениями договора № 5-2-1 «О размещении и обслуживании выпусков государственных краткосрочных бескупонных облигаций» от 6 мая 1993 г. [97].

1.2.2. Участники рынка государственного долга Рынок ГКО включал в себя три основных категории участников: эмитент, инвестор, дилер. Выпуском ГКО, на основании федерального закона «О государственном внутреннем долге РФ», занималось Министерство финансов. Деятельность Минфина в качестве эмитента государственных обязательств определялась и ограничивалась «Положениями об обслуживании и обращении выпусков ГКО» (существовали старая и новая редакция «Положений», в данном случае нас интересует обновленный вариант).

Новый вариант «Положений об обслуживании и обращении выпусков ГКО» был утвержден незадолго до первого аукциона по ГКО – 15 июня 1995 г. соответствующим приказом Центробанка [76].

Статус официального дилера предоставлялся банкам по заключении договора с Центральным Банком Российской Федерации «на выполнение функций по обслуживанию операций с ГКО» [124]. Необходимым условием заключения такого договора было предоставление комплекта документов, на основании которых Центральный банк выносил вердикт о предоставлении статуса официального дилера, либо – об отказе в удовлетворении просьбы банка [4]. В случае положительного решения, в специальном договоре между Центральным банком РФ и новым дилером определялись типичные права и обязанности сторон по отношению друг к другу. В случае, если дилер получал статус первичного, то в его обязанности входил выкуп 1% от суммарного объема эмиссии государственных обязательств (как ГКО, так и облигаций федерального займа (ОФЗ), о них будет сказано ниже) на аукционе. Исполнение этих требований было обязательным, в противном случае банк-дилер переводился во вторую группу. Эмитентам первой группы предоставлялось право практически полностью инвестировать наличные средства в неконкурентные заявки [135]. Для банков, не являющихся первичными дилерами, устанавливался ограниченный объем участия (определяемый принципами их работы на рынке). Первичные дилеры имели право обслуживания нерезидентов, заключения сделок на внебиржевом рынке со своими клиентами и сделок типа «репо» с Центральным банком. С другой стороны, на первичных дилеров была возложена обязанность хеджирования (страхования рисков, связанных с функционированием системы ГКО) и сохранения определенного уровня спрэда двухсторонних кодировок. Каждый дилер получал персональный код, идентифицировавший его в документах, связанных с учетом, регистрацией и операциями на рынке ГКО (это касается только действий, совершавшихся дилером за свой счет и от своего имени). В состав кода дилера на рынке государственного долга входили одиннадцать разрядов: ABCDEFGHIJK. Разряд A определял код рынка, B характеризовал тип дилера (использовались следующие для банка - C, N – для кредитной организации (небанковской), S – для государственной организации и Z для Центрального банка Российской Федерации). В разрядах CDEF определялся идентификационный номер дилера (присваивавшийся Центробанком). Что касается FGHIJK, то эти разряды считались дополнительными и стандартно приравнивались нулю: 00000.

Брокерские функции могли выполняться дилером как в случае заключения сделок от своего имени, так и при выполнении поручений инвестора. Для получения статуса дилера выдвигались следующие требования (согласно приказу Центрального банка Российской Федерации от 6 апреля 1996 г. № 02-86) [80]:

1) Претендент должен был быть профессиональным участником рынка ценных бумаг (не обязательно государственных), являться юридическим лицом и иметь стаж профильной деятельности более шести месяцев (для банков, имея при этом составленный баланс по итогам года) являться юридическим лицом - профессиональным участником рынка ценных бумаг. Стаж работы претендента должен был быть не менее шести месяцев - для банков, и одного года - для небанковских организаций. Время отсчитывалось с момента выдачи лицензии Федеральной комиссией по ценным бумагам, дававшей право осуществлять деятельность на рынке ценных бумаг.

2) Обладать собственными средствами на начало месяца более 1 млн. экю (ECU – European Currency Unit, предшественник евро) - для кредитных организаций- и более тыс. экю для организаций, основная деятельность которых не была кредитной [41].

Суммы определялись в переводе в рубли на основании курса, устанавливавшегося Центральным банком РФ.

3) Предоставить справку, удостоверяющую отсутствие просроченной задолженности (как по выплатам в бюджет, так и во внебюджетные фонды). Справка заверялась налоговыми органами.

4) Не допускались претенденты, на денежные средства которых по различным причинам был наложен арест и операции по счетам (к моменту подачи заявки) приостанавливались.

Кроме того, до рассмотрения не допускались заявки в случае, если был ограничен круг операций, выполняемых кандидатом, на его предприятии действовала временная администрация, было принято решение о ликвидации или начата процедура банкротства.

Договор о выполнении дилерских функций на рынке государственных обязательств заключался с претендентами, получившими согласие Центробанка [21]. После получения предварительного согласия начиналось согласование технических деталей подключения фирмы-дилера (вернее, указанного ей удаленного рабочего места) на что выделялось не более шести месяцев с даты принятия ЦБ окончательного решения. Изначально большая часть дилеров на рынке государственных обязательств представляла банковский сектор.

Согласно положению, регулировавшему деятельность банков в системе ГКО, они могли выступать в качестве инвестиционного института (но не инвестиционного фонда).

Впрочем, после принятия Федерального закона «О внесении изменений и дополнений в закон РСФСР «О банках и банковской деятельности»», а именно, согласно шестой статье этого закона, право осуществления профессиональной деятельности на рынке государственного долга получили все, а не только банковские и кредитные организации [52]. Основные типы деятельности, допускавшиеся на рынке ценных бумаг (в том числе и государственного долга) были описаны в Федеральном законе «О рынке ценных бумаг».

Pages:     | 1 || 3 | 4 |   ...   | 19 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.