WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 |   ...   | 13 | 14 || 16 | 17 |   ...   | 19 |

I = {p32 > p33 > p31; p31 0.2}. Анализ имеющихся данных в СППР АСПИД-3W [58] дает следующие результаты: p31(I) ± (I) = 0.220 ± 0.024, p32 (I) ± (I) = 0.470 ± 0.051, p33 (I ) ± (I) = 0.310 ± 0.037. Вычислим 32 математическое ожидание и стандартное отклонение средней доходности ГКО (анализируются три промежутка: 20-40%, 40-60%, 60-80%) будут равны:

~ E~ = 48,20%; = D x = 15,56%. В случае, если бы система ГКО до конца июня x развивалась бы в рамках «оптимистического» варианта, к концу августа доходность государственных облигаций составила бы более 48%. Следовательно, правительству временно удалось бы временно удержать рынок государственного долга под контролем.

) Вероятность осуществления сценария Aij - p(i, j) (т.е., что после реализации i варианта развития ситуации на первом этапе промежутка ситуация будет развиваться ) по j сценарию на втором) можно определить следующим образом: p(i, j) = pi pi j. У ) нас будет девять подобных величин, поскольку i, j изменяется от 1 до 3: p(1,1) = 0,574, ) ) ) ) ) p(1,2) = 0,104, p(1,3) = 0,013, p(2,1) = 0,144, p(2,2) = 0,094, p(2,3) = 0,027, ) ) ) p(3,1) = 0,009, p(3,2) = 0,020, p(3,3) = 0,013. Следовательно, вероятность осуществления каждого из рассматриваемых вариантов составит: P1 = 0,728 - для пессимистического сценария, P2 = 0,219 - для нейтрального, P3 = 0,053 - для оптимистического. Соответственно, наиболее вероятным, согласно нашим вычислениям, представляется вариант с утратой правительством к концу лета контроля над рынком ГКО. Рассчитаем стандартное отклонение и математическое ожидание средней доходности ГКО для полученных суммарных вероятностей, учитывающих возможность осуществления на первой половине рассматриваемого промежутка любого из трех вариантов. Будем рассматривать следующие три промежутка: 40-60%, 60-80%, 80-120%. Математическое ожидание и стандартное отклонение при таких ~ x условиях будут равны: E~ = 90,78%; = D x = 18,73%. На основании полученных результатов можно говорить о том, что кризис рынка государственных облигаций усилится и правительству будет все труднее выполнять свои обязательства как перед отечественными вкладчиками, так и нерезидентами. Впрочем, хотелось бы подчеркнуть условность наших рассуждений, позволяющих составить лишь общее представление о возможных вариантах изменения доходности государственных облигаций и получить предварительные оценки вероятностей осуществления этих вариантов.

§ 3.3. Варианты изменения объема непогашенных обязательств Рассмотрим теперь возможные варианты изменения другого показателя, характеризующего рынок ГКО – объема непогашенных обязательств, рассчитанного в Приложении 4. В Главе 1 нами были приведены рассуждения, показывающие, что изначально система ГКО формировалась как один из источников финансирования государственного бюджета (а также предвыборной кампании Б.Н. Ельцина в 1996 г.) [19], однако уже к концу 1997 г. (после кризиса в Юго-Восточной Азии) поступления от продажи новых выпусков ГКО стали меньше затрат на выплаты по предыдущим эмиссиям (подробнее см. в § 1.3 Хронология развития системы ГКО) [129]. В этот момент многим экспертам стало понятно, что систему ожидает достаточно скорый (в пределах одного года) крах, и, скорее всего, он произойдет еще в августе-сентябре.

Поэтому предлагается выбрать в качестве начала промежутка прогнозирования начало 1998 г. (напомним, расчеты агрегированных показателей проводились с 1 января), в качестве конца – конец августа 1998 г. Планировать будем, как и в предыдущем параграфе, на две контрольные точки (начало промежутка и его середину, т.е. конец апреля). В данном случае будем рассматривать более длительный промежуток планирования в связи с меньшей изменчивостью показателя (кроме того, на объем эмиссии значительное влияние оказал именно вопрос об убыточности пирамиды и невозможности ее самоокупаемости) [80]. Как и ранее, будем рассматривать три основных варианта развития событий: пессимистический (продолжение эмиссии ГКО для выплат по предыдущим выпускам и, соответственно, рост задолженности) [98], нейтральный (прекращение выпуска новых ГКО, т.е. отказ от строительства новых уровней пирамиды государственного долга, постепенное сокращение задолженности) и оптимистический (отказ от новых эмиссий и постепенная реструктуризация долга по ГКО, резкое сокращение задолженности) [27].

В Центральном банке и Министерстве финансов понимали серьезность ситуации [129] (о том, что ГКО обладает всеми свойствами пирамиды, и отличается от нее только тем, что создатели системы государственного долга после ее краха вряд ли будут осуждены, как, например, создатели АО «МММ-Инвест», говорили достаточно долго) [71]. В случае продолжения эмиссии ГКО, ставших фактически убыточными для государства, долг постоянно увеличивался бы и на каждом новом этапе строительства пирамиды изыскивать дополнительные средства для покрытия дефицита было бы все сложнее [32]. С другой стороны, денег у государства, в условиях жестокого экономического кризиса (в 1998 г. ВВП составил 58% от уровня 1990 г.) на покрытие задолженности не было [128]. Официальной же правительственной позицией была уверенность в абсолютной стабильности системы государственного долга, подверженной лишь временным кризисам, вызванным либо неблагоприятными внешними обстоятельствами, либо игрой спекулянтов, рассчитывающих на увеличение своих доходов [75]. Поэтому, пока сохранялась хотя бы какая-то возможность выплачивать деньги по государственным облигациям, высшее чиновничество было бы склонно воздержаться от необратимых мер, опасаясь упреков в неверии в государственную политику [90]. Реструктуризация долга в этих условиях была абсолютно неприемлема, поскольку это означало бы крах либерально-монетаристской политики государства в предшествующие годы [140]. Возможным вариантом действий Правительства был дальнейший выпуск ГКО (пока их доходность не была чрезмерно высокой), и финансирование пирамиды за счет привлечения средств из государственного бюджета, повышения собираемости налогов с перманентно распадающегося производственного комплекса и, конечно, займов на внешнем рынке (в особенности – новых траншей кредитов МВФ) [82]. Другим вариантом было вовлечение средств населения, находящихся в банках в систему ГКО и активное привлечение средств индивидуальных инвесторов (впрочем, как убедительно показал С. Мавроди, это привело бы лишь к незначительному удлинению существования пирамиды, вступившей в полосу распада [71], результаты же могли быть катастрофическими, вплоть до революционного взрыва, поэтому Правительство побоялось напрямую прибегнуть к подобным мерам) [15].

Обозначим различные сценарии развития событий на первой половине рассматриваемого промежутка следующим образом: B1 - осуществление пессимистического варианта (вероятность p1), B2 - нейтрального (вероятность p2 ), B- оптимистического (вероятность p3 ). В условиях относительной стабильности на рынке в начале года для финансовых органов, ориентирующихся, в основном, на резкие изменения доходности (см. § 3.2), наиболее приемлемым было сохранение предыдущей модели функционирования системы ГКО за счет новых выпусков облигаций [49].

Прекращение выпуска ГКО представляется маловероятным (опасения о гипотетическом кризисе не могли компенсировать вполне предсказуемого недовольства крупных игроков, в особенности – нерезидентов) [90]. Реструктуризация долга представляется и вовсе нереальной (за исключением каких-либо крупных внешних событий – отставка Президента, государственный переворот, что, в тех условиях, было весьма сомнительным) [63]. Запишем эти рассуждения в виде системы I = {p1 > p2 > p3; p1 0.75; p3 0.05}. Анализ приведенной информации с помощью СППР АСПИД-3W [36] (шаг отсчета h = 0.05 ) дает следующие оценки вероятностей различных сценариев развития: p1(I ) ±1(I) = 0.831± 0.066, p2 (I ) ± (I) = 0.150 ± 0.061, p3 (I) ± (I ) = 0.019 ± 0.024. Рассчитаем теперь 2 математическое ожидание и стандартное отклонение суммарной задолженности по ~ ГКО по формулам, представленным в Приложении 4. Пусть y - значение суммарной доходности (случайная величина), рассчитаем его математическое ожидание, дисперсию и стандартное отклонение. Будем рассматривать три промежутка (по числу сценариев), первый из них соответствует оптимистическому сценарию, последний – пессимистическому. Будем считать, что каждый промежуток определяет возможные величины задолженности по ГКО концу периода в процентах от государственного долга в начале периода. Определим промежутки следующим образом: 100-120%, 120160%, 160-200%. В таком случае, математическое ожидание, дисперсия и стандартное отклонение будут равны: E~ = 172,67%; D~ = 410,80; = 20,27%. По нашим расчетам, y y суммарная задолженность к началу апреля должна была увеличиться на 73% (в реальности задолженность увеличилась более чем вдвое – с 95 млрд. рублей 6 января до 203 млрд. 1 апреля 1998 г.).

Рассмотрим теперь возможные варианты изменения совокупной задолженности на рынке в мае – августе 1998 г. в зависимости от реализации одного из трех сценариев в январе - апреле. В случае если задолженность продолжала расти, по мнению некоторых экспертов [26], к концу весны запас стабильности системы после окончания кризиса осени 1997 г. был бы исчерпан [130]. Обострилась бы ситуация в банковской сфере (подробнее см. § 3.2). Столкнувшись с резким кризисом, Правительство было бы вынуждено прекратить эмиссию ГКО [104] (т.е. преобладал бы нейтральный вариант B12 (вероятность p12 )) и начать займы на внешнем рынке (внутренние источники были бы исчерпаны) [140]. Существовала бы значительная вероятность частичной реструктуризации долга (усилились бы голоса противников проводившегося курса) - B13 (вероятность p13 ) [14], продолжение старой политики в этом случае было бы гибельным – вариант B11 (вероятность p11 ). Запишем это в виде системы неравенств I = {p12 > p13 > p11; p13 0.3; p13 0.1}. Получим следующие оценки вероятностей различных сценариев: p11(I) ±11(I) = 0.045 ± 0.040, p12 (I) ± 12 (I ) = 0.586 ± 0.061, p13 (I) ± 13 (I) = 0.368 ± 0.053.

Вычислим математическое ожидание и стандартное отклонение суммарной задолженности по ГКО во второй половине рассматриваемого периода при условии реализации пессимистического сценария. Определим промежутки следующим образом:

40-70%, 70-100%, 100-120%. Значения математического ожидания и стандартного ~ y отклонения будут следующими: E~ = 75,00%; = D x = 18,43%. Согласно нашему прогнозу суммарная задолженность, в случае реализации пессимистического варианта в начале года во второй половине периода начала бы снижаться.

В случае если бы в Правительстве еще в начале года возобладала бы точка зрения о необходимости прекращения выпуска ГКО (существовали достаточно сильные консервативные группы в руководстве Центробанка и Минфина) [45], возможно, удалось бы избежать обострения ситуации к концу первого периода [130].

Как ни парадоксально, это могло бы стимулировать Правительство к тому, что возобновить эмиссию ГКО (прогнозы о кризисе не оправдываются, а по старым выпускам нужно чем-то платить) [99], следовательно, объем ГКО снова начал бы быстро расти, подталкивая систему к краху (вариант B21 (вероятность p21)). Возможна также реструктуризация долга (вариант B23 (вероятность p31)) – радикальный отход от предыдущей политики (тоже с целью изыскания средств для выплат) [12]. Сохранение промежуточного варианта B22 представляется маловероятным. Выразим это в виде системы I = {p21 > p23 > p22; p23 0.25; p22 0.05}. Получим следующие оценки вероятностей различных сценариев: p21(I) ± (I) = 0.625 ± 0.075, p22 (I ) ± (I ) = 0.025 ± 0.025, p23 (I) ± (I) = 0.350 ± 0.071. Рассчитаем значения 22 стандартного отклонения и математического ожидания общей суммы долга по ГКО в апреле-августе 1998 г. при условии, что в январе-апреле события развивались по условно «нейтральному» сценарию. Определим промежутки следующим образом: 60100%, 100-120%, 120-160%. В таком случае, математическое ожидание и стандартное ~ отклонение будут равны: E~ = 118,25%; = D x = 30,66%.

y Если бы был взят курс на резкое сокращение задолженности путем реструктуризации долга, то Правительство оказалось бы в ситуации, когда отступать уже поздно: ограничения на рынке ГКО вызвали бы резкое недовольство международных финансовых организаций и игроков-нерезидентов [125]. Поэтому наиболее логичным было бы сохранение жесткого контроля над объемом задолженности по ГКО в сторону его уменьшения (в реальности максимальная задолженность по ГКО была именно в апреле) [Глазьев С. Антикризисна ли антикризисная программа // Российский экономический журнал. 1998. №6. С.3-10.].

Снятие ограничений на рынке представляется бессмысленным – логичнее было бы запустить в обращение новую ценную бумагу вместо ГКО, к которому, в условиях фактического краха пирамиды доверие было бы потеряно [24]. Обозначения введем аналогично предыдущим случаям. Наши рассуждения можно записать в виде системы I = {p33 > p32 = p31; p33 0.9}. Получим следующие оценки вероятностей различных сценариев: p31(I) ± (I) = 0.025 ± 0.025, p32 (I) ± (I ) = 0.025 ± 0.025, 31 p33 (I) ± (I) = 0.950 ± 0.050. Рассчитаем математическое ожидание и стандартное отклонение суммарной задолженности по государственным обязательствам во второй половине рассматриваемого периода при условии, что в первой половине был реализован оптимистический сценарий. Определим промежутки следующим образом:

40-60%, 60-80%, 80-100%. В таком случае, математическое ожидание и стандартное ~ y отклонение будут равны: E~ = 51,50%; = D x = 9,00%. Как видим, общая сумма долга при реализации оптимистического сценария в начале года во второй половине периода будет продолжать устойчиво снижаться (уменьшившись в апреле-августе почти вдвое).

Аналогично предыдущему случаю, у нас будет девять основных вариантов ) ) ) ) развития событий: p(1,1) = 0,037, p(1,2) = 0,487, p(1,3) = 0,306, p(2,1) = 0,093, ) ) ) ) ) p(2,2) = 0,004, p(2,3) = 0,053, p(3,1) = 0,001, p(3,2) = 0,001, p(3,3) = 0,018. На основании полученных данных можно сделать вывод, что к концу прогнозного периода продолжение наращивания задолженности по ГКО будет происходить с вероятностью:

Pages:     | 1 |   ...   | 13 | 14 || 16 | 17 |   ...   | 19 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.