WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     || 2 |
Швецов П.А.

2. Корпоративное управление, фондовый рынок Швецов П.А.

Роль отчетной информации в процессах корпоративного управления Проведенное исследование было посвящено изучению прозрачности как важного элемента, связанного со структурой корпоративного управления компании. Основной целью работы является изучение появления прозрачности в компании: что способствует данному появлению, а что, наоборот, этому препятствует.

Прозрачность – это, прежде всего, степень открытости компании. Мера прозрачности определяет, в какой степени компания предоставляет информацию о внутренней структуре, о ее работе и о результатах своей деятельности. Для аудиторской компании прозрачность – это также внутреннее устройство компании, понятность и ясность в организации работы ее отдельных частей, простота проверок и достоверность их результатов. Наличие прозрачности является важной чертой компании, а иногда и ее необходимым элементом. Во-первых, прозрачность способствует выявлению успешных и неуспешных проектов для инвесторов, что приводит к эффективному размещению капитала. Во-вторых, прозрачность снижает риски, вызванные возможностью оппортунистического поведения со стороны менеджемента в непрозрачных компаниях. В-третьих, снижение информационной асимметрии между инвесторами приводит к снижению неблагоприятного отбора и риска ликвидности (Bushman, Smith, 2001).

59 2. Корпоративное управление, фондовый рынок Конкретизируя понятие «прозрачности» можно выделить два ее основных вида, которые могут быть описаны отдельными показателями. Первый показатель – это прозрачность внутри компании. Этот показатель характеризует степень открытости, прозрачности между менеджерами и директорами компании, представляющих интересы акционеров, в том числе, насколько достоверны, насколько открыты информация и работа компании (например, менеджеров) самим директорам. Здесь стоит оговорить следующее, что основной состав совета директоров часто составляют топ-менеджеры, которые, естественно, знают положение дел внутри фирмы. Поэтому прозрачность здесь означает открытость не только для некоторых членов совета директоров, а для каждого, в том числе, для независимых директоров и представителей акционеров. Второй показатель, как наиболее важный и наиболее интересный, – это прозрачность или степень открытости между фирмой и внешним миром. Это то, насколько компания раскрывает собственную информацию, насколько она готова поделиться с окружающими результатами внутренней работы (сюда можно отнести информацию, раскрываемую миноритарным акционерам, потенциальным инвесторам, налоговым органам). К этому, в частности, относятся различные финансовые отчетности компании по международным стандартам.

Введение двух показателей прозрачности лучше описывает структуру компании, а также поведение в ней различных слоев. Рассмотрение в работе внутренней прозрачности, как прозрачности между менеджерами и директорами компании, достаточно важно, так как совет директоров играет огромную роль, так как в него входят представители акционеров. С одной стороны, в концентрированных компаниях (наиболее частый случай в России) совет директоров может представлять интеШвецов П.А.

ресы одного акционера либо группы акционеров (со схожими интересами), которые обладают крупным пакетом акций и могут являться сильными игроками в компании. С другой стороны, он также может представлять интересы миноритариев.

Рассмотрение же лишь одной прозрачности, как прозрачности между внешним миром и компанией, лишает возможности одновременно рассматривать стратегии и поведения трех важных игроков: менеджеров, совета директоров и акционеров, а дает возможность наблюдать одновременно только за двумя игроками.

Хотя, как уже говорилось, прозрачность может быть выгодна компании, но для некоторых групп, она имеет и отрицательные стороны. Так, для управления компании с введением прозрачности снижаются собственные private benefits. В эти private benefits входят и возможность легко пользоваться денежными средствами компании, это и не совсем «законные» действия, такие как увод капитала посредством трансфертных цен через подконтрольные менеджменту компании, а также использование информации о компании, например о возможном будущем ухудшении положения, – продажа акций с коротких позиций. Для крупных собственников это также возможность ухода от налогов, что очень часто имеет место в российских компаниях и что в идеале нельзя не учитывать, это использование средств компании в собственных интересах, ориентация на долгосрочную прибыль, вложение средств в проекты, ущемляющие интересы миноритарных акционеров.

Наличие внутренней и внешней прозрачности является большим преимуществом для компании. Поэтому имеет смысл более подробно изучить вопрос о том, какие особенности компании способствуют созданию прозрачности, а какие – нет.

Этот вопрос и изучается в данном исследовании. В литературе 2. Корпоративное управление, фондовый рынок достаточно много работ, которые имеют отношение к прозрачности. Однако анализ прозрачности с точки зрения особенностей компании, которые влияют на уровень прозрачности, напрямую не ставился. Во многих статьях рассматривалось влияние на прозрачность не внутренних, а внешних факторов. Так, например, в статье (Enrico, Perotti, 2000) затрагивается тема прозрачности в компании с точки зрения влияния на нее факта наличия сильных связей между компанией и банком.

В статье (Rindi, 2002) рассматривается связь прозрачности с ликвидностью акций; в статье (Li Jin, Myers, 2004) исследуется связь прозрачности с R-squared компаний.

Несмотря на то, что в данной работе уделяется внимание обеим сторонам прозрачности, при исследовании российских компаний рассматривается лишь внешняя прозрачность. Причина этого в том, что в России существует высокая концентрация собственности, и менеджер, и совет директоров обычно представляют интересы одного крупного акционера либо группы акционеров с общими интересами и крупным пакетом акций. В такой ситуации говорить о внутренней прозрачности не имеет смысла. При этом рассмотрение внутренней прозрачности скорее свойственно странам с common law.

Основным теоретическим результатом данной работы является определение факторов и особенностей компании, оказывающих влияние на становление прозрачности. Практическим результатом является подтверждение сформулированных в теоретической части работы гипотез относительно влияния на прозрачность тех или иных факторов, а также создание методики подсчета прозрачности компаний.

В первой части работы была рассмотрена и изучена теоретическая часть данной проблемы. На ее основании, как следствие теории, было предложено три гипотезы.

Швецов П.А.

H0: в компаниях существует положительная корреляция между внутренней и внешней прозрачностями.

Несмотря на то, что в теоретической части утверждалось наличие отрицательной связи между появлением прозрачности и private benefits менеджера, а также мерой наказания в случае оппортунистического поведения, данные величины трудно проверяемы на практике.

Было выявлено, что появление прозрачности положительно зависит от зарплаты менеджера. Из того, что вероятность создания и внутренней, и внешней прозрачности возрастает с ростом официальной зарплаты менеджера, можно сформулировать следующую гипотезу:

H1: в компаниях существует положительная корреляция между прозрачностью и зарплатой менеджеров.

К сожалению, последняя гипотеза также была выявлена с использованием внутренней и внешней прозрачности и, скорее, относится к странам с common law (в таких странах менеджмент обычно является вполне самостоятельной структурой, неподконтрольной какому-либо одному акционеру (либо группе акционеров)).

Что касается следующей гипотезы, то именно она представляет наибольший интерес, так как была получена, исходя из модели, основное внимание в которой уделяется особенностям российских компаний.

H2: в компаниях прозрачность положительно коррелирует с величиной доли крупного акционера (или группы) в компании.

Какие выводы можно из этого сделать Как уже было сказано, полная прозрачность всех компаний приводит к эффективному размещению капитала. Отсюда следует, что создание прозрачности должно быть выгодно властям (в том числе, и местным структурам власти, как один из факторов развития 2. Корпоративное управление, фондовый рынок местной экономики). Местные власти зачастую оказывают поддержку и имеют тесные связи с управляющими тех или иных предприятий в регионах. На основании полученных гипотез можно утверждать, что властям, возможно, стоит способствовать и поощрять концентрированное владение в тех компаниях, которые еще не стали прозрачными. В частности, если государство обладает крупным пакетом акций и решает его продать, то осуществление продажи с последующим формированием крупного владельца имеет преимущество над продажей с итоговым распыленным владением, выраженное в том, что в первом случае компания с большей вероятностью станет прозрачной, нежели во втором. Заметим, что такие предпочтения следует распространять только на непрозрачные компании, тогда как для прозрачных компаний это не имеет значения.

Следует высказать несколько замечаний. Одно из них заключается в том, что для многих концентрированных компаний, в частности находящихся в руках менеджеров, наличие высокой прозрачности повышает вероятность возможного внешнего захвата. Прозрачную компанию легче захватить, нежели непрозрачную, особенно если компания не имеет крупных внешних инвесторов и не обладает крупным капиталом для отпора. И поэтому, несмотря на то, что процесс создания прозрачности может оказаться потенциально выгодным, компании опасаются этого делать. В этой ситуации важна роль государства, которое должно защищать и оказывать поддержку компаниям, находящимся на стадии появления прозрачности.

Существует также достаточно много других факторов, препятствующих или способствующих появлению прозрачности. В данной работе были рассмотрены одни из наиболее весомых доводов в пользу создания прозрачности – это, во-первых, Швецов П.А.

снижение рисков и, как следствие, повышение стоимости компании, а, во-вторых, оптимальное распределение капитала и возможность привлечения дополнительных инвестиций в компанию.

Эмпирическое исследование на основании российских данных подтвердило гипотезу о положительной связи прозрачности с долей крупного акционера. Как часть эмпирического исследования были выявлены основные способы нахождения прозрачности компании:

1) исследование поведения акций (R-squared);

2) исследование отчетности компании (рейтинг прозрачности по Standard&Poor’s);

3) аналитические прогнозы (дисперсия прогнозов аналитиков).

Первый способ оценки не может давать качественный и адекватный показатель proxy прозрачности по той причине, что российский фондовый рынок еще недостаточно развит и, по всей видимости, не является эффективным. Оценка прозрачности по рейтингу Standard&Poor’s также не представляется надежной по следующим причинам. Оценка производится только по годовой отчетности. Текущая оперативная информация не принимается во внимание. Своевременность информации учитывается лишь косвенным образом (учет данных производится, если годовой отчет поступает не позже чем через 7,5 месяцев от отчетного года). Все это говорит о том, что поток информации со стороны фирмы может в определенной степени контролироваться самой фирмой. Во-первых, есть возможность со стороны управления компании следить за тем, какие данные предоставлять, а какие по возможности скрывать (круг вопросов, по которым ставится итоговая оценка в рейтинге, ограничен). Во-вторых, существует возможность, имея 2. Корпоративное управление, фондовый рынок высокую оценку по рейтингу, предоставлять неоперативную информацию. В-третьих, предоставляемая информация может лишь ограниченным образом раскрывать ожидаемые будущие доходы, проекты, прогнозы самих менеджеров. В-четвертых, существующая законодательная и судебная система России не стимулирует соответствующим образом менеджеров и аудиторов раскрывать точную информацию, касающуюся компании в соответствии с принятыми ею стандартами (в частности, плохо развита система наказания). Все это говорит о том, что высокий показатель прозрачности по Standard&Poor’s у компании не может быть однозначным сигналом того, что предоставляемая компанией информация является адекватной и полной.

Предполагается, что proxy показатель, основанный на аналитических прогнозах, аккумулирует в себе всю существующую информацию на рынке. Следовательно, высокая прозрачность, посчитанная на основе прогнозов, говорит об относительной полноте предоставляемой информации, и данный способ расчета можно считать наиболее адекватным.

Так как показатель дисперсии прогнозов аналитиков может содержать в себе информацию, касающуюся не только прозрачности компании, необходимо найти факторы, от которых зависит данный показатель, и которые не связаны с прозрачностью. В качестве proxy таких факторов были найдены следующие переменные: волатильность квартальной балансовой прибыли за 2003 г., волатильность цен товаров (годовые данные 2000–2003 гг.), волатильность акций (месячные данные), логарифм капитализации компании, число аналитиков, участвующих в прогнозе.

Анализ получившегося в итоге показателя после «очистки» от внешних факторов показал высокую корреляцию с показателем прозрачности по Standard&Poor’s – 36%, ранговая корШвецов П.А.

реляция составляет 42%. При этом 13 из 16 компаний, входящих во вторую половину списка Standard&Poor’s, вошли во вторую половину списка расчетного показателя. На основании этого можно утверждать, что это достаточно неплохой показатель. В этом плане у данного показателя есть определенные преимущества по отношению к показателю Standard&Poor’s, так как он не является субъективным и с достаточно высокой степенью точности позволяет сравнивать российские компании по степени прозрачности (такое нельзя сказать в отношении рейтинга Standard&Poor’s, так как его данные не соответствуют реальной степени прозрачности: непрозрачные компании по Standard&Poor’s действительно можно считать непрозрачными, обратное же может быть неверно).

Список литературы 1. Rindi B., (2002), “Transparency, Liquidity and Price Formation”, Bocconi University, Ctr. for Monetary & Financial Economics Working Paper; EFA 2002 Berlin Meetings Presented Paper.

2. Trueman B., (1994), «Analyst Forecasts and Herding Behavior», Review of Financial Studies.

3. Brown, Rchardson, Schwager, (1987) “An Information Interpretation of Financial Analyst Superiority in Forecasting Earnings”, Journal of accounting Research, 25(1), 49–68.

Pages:     || 2 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.