WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 || 3 | 4 |

Рост капитализации связан с производительностью труда, но лишь в конеч­ ном счете. Однако перед акционерами надо отчитываться ежегодно. А для получения красивых годовых отчетов, для обеспечения текущего роста капитализации требуется совсем не то же самое, что обеспечивает рост производительности. Для хороших отчетов надо проводить слияния и поглощения, поскольку объем активов способствует росту капитализации. И, разумеется, не следует закрывать отсталые предприятия, поскольку это ведет в текущем периоде к снижению капитализации. В результате в рамках многих крупных промышленных корпораций сохраняются старые, неэффективные производства и предприятия.

Подобная ситуация хорошо известна из советского опыта. Только тогда это называлось борьбой за план. Предприятия предпочитали выпускать устаревшую продукцию, а не переходить на выпуск новой — обновление привело бы к сокращению выпуска в штуках (килограммах, метрах, рублях) и тем самым не удалось бы обеспечить выполнение и перевыполнение Ferguson N. The Ascent of Money: A Financial History of the World. N. Y.: Penguin Books, 2008. См., также комментарий Мартина Вульфа: «В XIX веке наиболее развитые страны мира характеризовались избытком сбережений (из национального дохода), который инвестировался в наиболее быстро развивающиеся страны (в основном на новых территориях). Теперь, напротив, наиболее развитые страны мира импортируют сбережения из слаборазвитых стран, используя их для общественного и частного потребления. Нетрудно заметить, что этот процесс в лучшем случае характеризуется глупостью, в худшем — неустойчивостью.

58 Кризис на начальной стадии: причины и проблемы планового задания. Это был плановый фетишизм. Теперь можно говорить о новой форме фетишизма — или о новой форме товарного фетишизма, проанализированного когда-то К. Марксом5.

Помимо общих факторов кризиса, существуют и специфические причины быстрого (исключительно быстрого!) развертывания его в России. Внешне все выглядит парадоксально: кризис стремительно распространился в стране, отличавшейся особенно благоприятной макроэкономической ситуацией, в стране с двойным профицитом (бюджета и платежного баланса).

Прежде всего это явилось как раз оборотной стороной благоприятной среды. Двойной профицит становился фактором привлечения капитала, который активно притекал сюда, быстро расширяя плечо заимствований. Естественно, при начале кризиса эффект получился противоположный — произошло сжатие плеча, что немедленно привело к сжатию фондового рынка.

Параллельно выяснилось, что российский фондовый рынок, несмотря на огромный рост в 200 —2007 годах, по сути, пребывает еще в зачаточном состоянии. Он способен быстро сдуться до минимальных значений.

Правда, значения эти имеют определенную внутреннюю логику. Как видно из рис., в результате падения рынка фондовые индексы пришли примерно в ту точку, где они могли бы находиться при отсутствии скачка 2005 года.

Представленная на графике фигура, напоминающая треугольник, является наглядным отображением пузыря финансового рынка, который стал результатом ведущего к наращиванию диспропорций бума.

Рис. 4. Динамика фондового индекса РТС (на конец года, закрытие) Дала о себе знать неэффективность отраслевой структуры экономики и экспорта. Доминирование сырьевых и инвестиционных товаров в экспорте ставит платежный баланс страны в более тяжелую зависимость от циклических колебаний, чем в экономике диверсифицированной. Замедление роста и спад инвестиционной активности в странах-импортерах способны при мультипликативном эффекте привести к резкому торможению такой экономики, запустить сценарий «жесткой посадки» (hard landing). Таков зеркальный эффект явления, с которым Россия столкнулась после кризиса 1998 года. Поскольку мировая экономика росла, это создавало спрос на проО плановом фетишизме см.: Мау В., Стародубровская И. Плановый фетишизм: необходима политико-экономическая оценка // Экономические науки. 1988. №.

Маркс К. Капитал; Маркс К., Энгельс Ф. Соч. Т. 23. С. 80—82.

Владимир МАу дукты российского производства, что привело к буму тогда, когда начался рост цен на энергоносители. О необходимости структурной диверисификации, естественно, много говорили, но в условиях бума всерьез этим вопросом никто заниматься не собирался (рис. 5).

Рис. 5. Структура экспорта РФ, 2006 год Серьезнейшей проблемой был рост корпоративных внешних заимствований.

Камнем преткновения стало то, что большинство этих заимствований фактически были квазигосударственными. Многие предприятия-заемщики тесно связаны с государством и действуют в логике «приватизации прибылей и национализации убытков». Так они воспринимаются и на финансовом рынке, агенты которого понимают, что в случае кризиса крупнейшие российские частные заемщики смогут опереться на поддержку федерального бюджета. В результате возникает ситуация недобросовестного поведения (moral hazard), известная со времен азиатского кризиса 1997 года, — когда одни могут безответственно занимать деньги, а другие — давать их без достаточных оснований, понимая, что именно государству придется спасать должников в случае экономического кризиса. Можно говорить о нарастании тенденции «чеболизации» ряда ведущих российских фирм, если использовать пример южнокорейских чеболей — фирм, находящихся под фактическим государственным контролем и исповедующих принцип «приватизации прибылей и национализации убытков».

В 2007 году произошло важное изменение тенденции динамики внешней задолженности: если до сих пор совокупная долговая нагрузка (государственная и корпоративная) снижалась, то теперь она начала расти. Это существенно усилило зависимость экономического положения России от колебаний мировой финансовой конъюнктуры, а вскоре привело к развертыванию полномасштабного кризиса (рис. 6). К сказанному следует добавить еще одну ошибку в деятельности отечественных заемщиков: они легко соглашались на залоговые схемы, хотя успехи российской экономики последних лет позволяли во многих случаях обходиться без залогов. В результате в условиях кризиса они столкнулись с быстрым падением стоимости своих залогов (механизм margin calls) и с реальной угрозой лишиться своих активов.

Сложившаяся ситуация оказала серьезное влияние на выработку бюджетной и курсовой политики. С одной стороны, наличие значительной задолженности влиятельных (в том числе околобюджетных) игроков, нередко обладающих стратегически важными активами, сдерживало возможность снижения валютного курса рубля, что привело бы к резкому удорожанию обслуживания их долга. С другой стороны, необходимо было использовать государственные ресурсы для оказания заемщикам финансовой помощи по покрытию или выкупу долга.

60 Кризис на начальной стадии: причины и проблемы Рис. 6. Объем внешней задолженности РФ (млрд долл.) Наконец, нельзя не отметить и неопытность политической и деловой элиты, которой пришлось столкнуться с первым в своей жизни полномасштабным циклическим кризисом (прежние кризисы были трансформационными).

Подобный опыт, конечно, с годами появится, но для этого требуется значительно больше времени — и разнообразных экономических кризисов.

2. Борьба с кризисом Кризис стал шоком для мировой экономической и политической элиты.

Никто не ожидал ни подобной глубины кризиса, ни столь быстрого его развертывания6. Экономически развитые страны, опасаясь коллапса банковской системы и дефляционного шока, предприняли агрессивные меры по поддержке банков и стимулированию производственной активности. Среди важнейших мер — предоставление ликвидности, расширение гарантий по банковским вкладам физических лиц, выкуп части банков государством, снижение ставок рефинансирования, принятие «планов стимулирования» (бюджетных вливаний в реальном секторе). Одновременно правительства многих стран пошли на снижение курса национальных валют по отношению к американскому доллару (рис. 7), что должно способствовать сохранению международных резервов, а также должно стать дополнительным фактором стимулирования внутреннего производства. Анализ логики и эффективности принимаемых мер выходит за рамки настоящей статьи. Однако ключевая проблема состоит в том, что эти меры могут повлечь за собой серьезную макроэкономическую дестабилизацию.

Достаточно решительные меры по смягчению кризиса предложили и российские власти. Отчасти они повторяли шаги наиболее развитых стран, но в некоторых существенных пунктах расходились с ними.

С самого начала были предприняты усилия по предотвращению коллапса кредитной системы, что было естественным следствием уроков 1998 года.

Банкам были предоставлены значительные финансовые ресурсы для преодоления кризиса ликвидности. С одной стороны, эти меры должны были способствовать поддержанию производственной активности. Именно доступность кредитных ресурсов, а вовсе не фондовый рынок является в России источником роста реального сектора. С другой стороны, устойчивость банЭкономическая и политическая элита о неожиданности кризиса см.: Giles C. The vision thing // Financial Times. 2008. Nov. 26.

Владимир МАу Рис. 7. Доллар США, межбанковский курс (%, 01.06.2008 = 100%) ковской системы непосредственно связана с задачей обеспечения социально-политической стабильности в стране. Банковские потери граждан будут неизмеримо более болезненными и политически более опасными, чем потери от падения фондовых индексов.

Разумеется, не обошлось без сомнительных схем. Банки, которым государство предоставляло ликвидность, предпочитали по максимуму конвертировать ее в иностранную валюту, чтобы застраховаться от валютных рисков или использовать для снижения собственной задолженности перед иностранными кредиторами — поведение экономически вполне оправданное, но не соответствовавшее намерениям властей при предоставлении денежных средств. Кроме того, начали наблюдаться ситуации, когда перераспределение выделенных государством средств стало опосредоваться взятками, что неудивительно для распределения дефицитного ресурса по заниженной цене. (Предполагалось, что деньги от первичных получателей будут предоставляться заемщикам второго уровня не по рыночной, а по заниженной ставке, немного превышающей процент, по которому происходит первичное распределение денег.) Государство в какой-то момент попыталось поддержать биржевые индексы, но быстро отказалась от этой затеи. Хотя динамика биржевых индексов смотрится очень эффектно и имеет высокий драматический накал, сегодня это не та область, на поддержании которой следует концентрировать ресурсы государства. Попытка поддержки биржи в этих условиях означала только одно: помощь бегущим из страны инвесторам выручить и вывезти большие суммы за продаваемые ими ценные бумаги. Конечно, падение стоимости акций неприятно для их держателей и создает проблему с залогами (margin calls), но решение последней проблемы лежит в другой плоскости.

Именно эта проблема была особенно болезненной. Задолженность российских компаний иностранным кредиторам создавала реальную угрозу ухода значительной части российских активов, причем в руки тех, кто сам находился в кризисе.

Быстрый экономический рост последних лет был в значительной мере связан с наличием на мировом рынке дешевых денежных ресурсов, которые охотно занимали отечественные компании. Однако дешевизна денег не способствует их эффективному инвестированию, особенно когда речь идет 62 Кризис на начальной стадии: причины и проблемы о связанных с государством компаниях, которым дают деньги тем охотнее, чем лучше понимают: государство в случае чего не даст им погибнуть.

Теперь ситуация изменилась. Доступных кредитов нет, а заложенные в обеспечение кредитов бумаги быстро дешевеют. До конца 2008 года предстояло выплатить по этим долгам порядка 3 млрд долл. Государство выразило готовность предоставить через ВЭБ средства в размере 50 млрд долл.

на «расшивку» ситуации. Однако остается открытым вопрос о механизме использования этих средств. Предоставление средств должникам для погашения своих долгов — не самый эффективный способ решения проблемы.

Было бы лучше, если бы ВЭБ сам скупал долги. Подобные действия, помимо прочего, способствовали бы в будущем росту рыночной капитализации этих фирм, а также сокращению спрэдов по их долгам.

Неоднозначной оказалась и валютная политика. По-видимому, по политическим причинам власти не решались полностью отказаться от поддержки валютного курса рубля, что привело к быстрому сокращению золотовалютных резервов. Причины осторожности в этом вопросе понятны: третье за 20 лет обесценение рублевых сбережений вряд ли способствовало бы укреплению доверия к национальной валюте. Однако и противоположная ситуация выглядит не менее опасно — исчерпание резервов. Представляется, что для обеспечения устойчивости российской экономики недопущение существенного снижения резервов важнее стабильности национальной валюты. Более того, плавное снижение рубля стало бы дополнительным фактором поддержки внутреннего производства, защиты отечественного рынка от импорта иностранных товаров, а также создало бы дополнительные стимулы для притока в будущем иностранного капитала в форме прямых инвестиций.

Проведение такой политики должно наталкиваться на противодействие тех, кто имеет значительные долги в иностранной валюте и для кого ослабление рубля будет тождественно удорожанию долга. Это очень мощные силы, которые способны эффективно лоббировать свои интересы. Однако выделение средств на выкуп их задолженности должно было несколько смягчить их позицию.

Словом, динамика валютного курса в ближайшие месяцы станет не только важным экономическим индикатором, но также показателем политическим, отражающим реальный баланс сил основных экономических игроков.

Наконец, правительство предложило широкий пакет стимулов, прежде всего налоговых, для поддержки развития реального производства. У нас существуют серьезные сомнения относительно эффективности такого пакета.

Основные проблемы развития производства состоят не столько в нехватке денег, сколько в нарушении функционирования экономических механизмов, а в конечном счете — в неэффективности многих производственных секторов. Обильные финансовые вливания не решат проблему повышения эффективности, структурного обновления экономики, а без этого выход из кризиса будет только затягиваться. Хотя, нельзя не признать, текущие социальные проблемы могут ослабить такие меры.

3. Лозунги дня: социализм и популизм Анализируя современный кризис в контексте долгосрочных исторических трендов, в ретроспективе последних 150 лет, нельзя не увидеть сегодня признаков усиления двух важнейших феноменов экономической истории ХХ века — социализма и популизма. Политический спрос на них всегда возрастал в условиях экономических кризисов и социальных катаклизмов.

Нынешняя ситуация не является исключением.

Pages:     | 1 || 3 | 4 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.