WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     || 2 |
Основные причины и последствия наращивания золотовалютных резервов ЦБ РФ в 1999 – первой половине 2002 гг.

В данном разделе рассмотрена динамика основных показателей, таких, как мировые цены на нефть, импорт, экспорт, текущее сальдо торгового и платежного баланса, золотовалютные резервы Центрального банка РФ, денежная база и др., а также проведен анализ того, как наращивание золотовалютных резервов Центрального банка РФ сказывалось на изменении денежной базы и номинальном и реальном обменных курсах. Как было отмечено выше, интервенционная политика ЦБ РФ во многом зависит от мировых цен на нефть и сальдо торгового баланса, поэтому анализ динамики показателей внешней торговли является ключевым для постановки гипотез о факторах, влияющих на объемы покупки и продажи ЦБ РФ иностранной валюты.

11 44 10 40 9 36 8 32 7 28 6 24 5 20 4 16 3 12 2 8 Экспорт РФ, млрд. долл Цены на нефть (Brent), $ за баррель (правая ось) 1 4 0 0 Источник: Центральный банк РФ, IMF Financial statistics.

Рис. 1. Динамика экспорта из Российской Федерации и мировых цен на нефть марки Brent в 1999 – начале 2002 гг.

33 авг.99 окт.99 дек.99 авг.00 окт.00 дек.00 авг.01 окт.01 дек.01 сен.99 ноя.99 апр.00 сен.00 ноя.00 апр.01 сен.01 ноя.01 апр.02 апр.99 янв.99 янв.00 янв.01 янв.02 мар.99 май.99 июн.99 июл.99 мар.00 май.00 июн.00 июл.00 мар.01 май.01 июн.01 июл.01 мар.02 май.02 июн.02 фев.99 фев.00 фев.01 фев.02 Одним из наиболее важных внешних экзогенных факторов, который оказывает существенное влияние на денежно-кредитную политику России, является динамика мировых цен на нефть. Увеличение цен на нефть приводит к увеличению экспорта, состоящего главным образом из минерального сырья (доля нефти и минерального топлива в 2001 г. составила 54,1% от общей стоимости экспорта). В условиях, когда цены на газ, черные и цветные металлы меняются медленнее по сравнению с ценами на нефть, значительные колебания мировых нефтяных цен являются основным источником колебаний стоимостного объема экспорта из Российской Федерации (см. рис. 1).

Увеличение экспорта в периоды высоких нефтяных цен (2000 г. – первая половина 2002 г.) приводит к усилению притока валюты в страну, что с учетом норматива обязательной продажи части валютной выручки, в свою очередь, увеличивает предложение иностранной валюты на валютном рынке. При этом необходимо отметить низкую эластичность физического объема экспорта по цене – объемы экспортируемой нефти в значительной степени определяются экспортирующими возможностями транспортной и трубопроводной системы, накладывающими естественные (связывающие) ограничения на физический объем значительной части экспорта. Приток валюты в страну за счет экспорта распределяется между следующими основными направлениями.

Импорт товаров и услуг в РФ. На протяжении 1999 – первой половины 2002 г. происходило укрепление реального обменного курса рубля.

Одновременно с этим увеличивался импорт (см. рис 2), что можно объяснить следующими факторами:

• увеличение реального обменного курса означает относительное снижение стоимости импортных товаров, а значит – замещение потребления части российских товаров импортными;

• укрепление реального обменного курса рубля в условиях неснижающихся реальных рублевых денежных доходов населения приводит к увеличению благосостояния потребителей и прибылей фирм за счет того, что становится доступным больший набор импортных товаров;

• экономический рост, начавшийся в 1999 г., способствовал увеличению реальных доходов населения и предприятий, что в предположении не слишком быстрого увеличения нормы сбережения также вызывает увеличение спроса на все виды товаров, включая импортные.

Увеличение импорта на фоне относительно высоких, но снижающихся мировых цен на нефть приводило к сокращению торгового баланса, снижая сальдо притока валюты в страну за счет торговых операций.

6 1,Импорт РФ, млрд. долл.

5,5 Индекс реального обменного курса рубля (правая ось) 1,1,4,4 1,3,1,1,2,2 Источник: Центральный банк РФ, расчеты автора.

Рис. 2. Динамика индекса реального обменного курса рубля и импорта из Российской Федерации в 1999 – начале 2002 гг.

Выплаты по внешнему долгу и капитальное сальдо платежного баланса РФ. Следующим важным направлением использования валюты, притекающей в страну за счет экспорта, являются выплаты по внешнему долгу. Отток капитала, сопровождаемый ими, обуславливает стабильное отрицательное значение счета операций с капиталом и финансовыми инструментами (см. рис. 3), которое частично компенсирует положительное сальдо торгового баланса РФ. Как видно из рис. 3, колебания выплат по внешнему долгу в целом соответствуют колебаниям капитального сальдо платежного баланса.

авг.окт.дек.авг.окт.дек.авг.окт.дек.апр.сен.ноя.апр.сен.ноя.апр.сен.ноя.апр.янв.янв.янв.янв.мар.май.июн.июл.мар.май.июн.июл.мар.май.июн.июл.мар.май.июн.фев.фев.фев.фев.-----Привлечение за вычетом погашения внешнего долга, млрд. долл Счет операций с капиталом и финансовыми инструментами РФ, млрд. долл Источник: Центральный банк РФ, Министерство финансов РФ, расчеты автора.

Рис. 3. Динамика счета операций с капиталом и финансовыми инструментами платежного баланса Российской Федерации и чистого привлечения внешнего долга РФ (без учета процентных платежей) в 1999 – начале 2002 г.

Накопление золотовалютных резервов Центральным банком РФ.

Следующим важным направлением использования иностранной валюты, притекающей в РФ от экспортных контрактов, является накопление золотовалютных резервов Центральным банком РФ. Как видно из динамики золотовалютных резервов ЦБ РФ в 1999 – первой половине 2002 гг. (см.

рис. 4), тенденция прироста резервов в целом соответствовала тенденции торгового баланса. Исключением является начало 2002 г., когда накопление резервов происходило более быстрыми темпами, несмотря на умеренные колебания сальдо торгового баланса. Наиболее вероятным объяснением этого является снижение оттока капитала и возврат ранее экспортированного капитала в России в связи с повышением стабильности и улучшением макроэкономической обстановки.

г.

г.

г.

г.

г.

г.

г.

г.

г.

г.

г.

г.

г.

I квартал I квартал II квартал I квартал III квартал II квартал III квартал IV квартал IV квартал IV квартал I квартал II квартал III квартал 50 Золотовалютные резервы ЦБ РФ, млрд. долл 45 Сальдо торгового баланса РФ, млрд. долл (правая ось) 40 Прирост золотовалютных резервов ЦБ РФ, млрд. долл (правая ось) 35 30 25 20 15 10 5 0 -Источник: Центральный банк РФ, расчеты автора.

Рис. 4. Динамика сальдо торгового баланса Российской Федерации и золотовалютных резервов Центрального банка РФ в 1999–начале 2002 гг.

На протяжении 1999 г. – первой половины 2002 г. увеличение золотовалютных резервов сопровождалось в отдельные периоды сопоставимым по величине увеличением денежной базы, что в свою очередь создавало монетарные предпосылки для инфляции. Покупку Центральным банком валюты на валютном рынке можно рассматривать как интервенцию для недопущения укрепления номинального обменного курса рубля. Это приводило к укреплению реального обменного курса рубля и, соответственно, снижению текущего сальдо платежного баланса.

С точки зрения проведения валютной и денежно-кредитной политики, сложившаяся на рынке ситуация поставила перед органами государственной власти проблему стерилизации увеличения денежного предложения либо через снижение других (помимо резервов) активов ЦБ, либо путем замещения денежной базы иными видами пассивов. Дополнительным стимулом для сдерживания роста денежного предложения является то, что одной из объявленных на ближайшие годы целей Правительства РФ является снижение инфляции (до 8–10% в год к 2005 г.).

В условиях слабой развитости финансовых рынков в РФ, включая рынки государственных ценных бумаг после дефолта августа 1998 г., Центральный банк в 1999 г. – первой половине 2002 г. не имел эффективных авг.окт.дек.авг.окт.дек.авг.окт.дек.апр.сен.ноя.апр.сен.ноя.апр.сен.ноя.апр.янв.янв.янв.янв.мар.май.июн.июл.мар.май.июн.июл.мар.май.июн.июл.мар.май.июн.фев.фев.фев.фев.инструментов для операций на открытом рынке и, следовательно, возможности для стерилизации денежной эмиссии с их помощью.

Динамика прироста золотовалютных резервов ЦБ РФ (в рублях), прироста денежной базы и инфляции (темпа прироста индекса потребительских цен) приведена на рис. 5.

120 4,0% 100 3,0% 80 2,0% 60 1,0% 40 0,0% 20 -1,0% 0 -2,0% -20 -3,0% -40 -4,0% Прирост золотовалютных резервов ЦБ РФ, умноженный на обменный курс, млрд. руб Прирост денежной базы, млрд. руб.

Темп прироста индекса потребительских цен, % в месяц (правая ось) Источник: Центральный банк РФ, Госкомстат РФ, расчеты автора.

Рис. 5. Динамика приростов золотовалютных резервов Центрального банка РФ, денежной базы и индекса потребительских цен в РФ в 1999 г. – начале 2002 гг.

Как видно из рис. 5, увеличение золотовалютных резервов Центрального банка, конвертированное в рубли по курсу на месяц покупки, в отдельные месяцы было существенно выше увеличения денежной базы. Это означает, что частично стерилизация интервенций проводилась, даже несмотря на невозможность эффективных действий на открытом рынке.

Особенностью учета налоговых поступлений в РФ является то, что налоговые платежи поступают на счета Министерства финансов не в коммерческих банках, как это делается в большинстве стран, а на счета в Федеральном казначействе. Это означает, что в статистике денежной базы эти средства не учитываются, то есть каждый налоговый платеж приводит к уменьшению денежной базы. В случае если имеет место равномерное поавг.окт.дек.авг.окт.дек.авг.окт.дек.апр.сен.ноя.апр.сен.ноя.апр.сен.ноя.апр.янв.янв.янв.янв.мар.май.июн.июл.мар.май.июн.июл.мар.май.июн.июл.мар.фев.фев.фев.фев.ступление и расходование средства сбалансированного бюджета, то в среднем за период не будет происходить изменения денежной базы. В ситуации, когда часть профицита накапливается на счетах Правительства РФ (Министерства финансов РФ) в Федеральном казначействе, происходит уменьшение денежной базы.

Увеличение притока валюты в РФ за счет увеличения экспорта привело бы к укреплению номинального обменного курса рубля в случае, если Центральный банк не участвовал в торгах на валютном рынке. Однако регулярные покупки валюты сдерживали укрепление номинального курса, одновременно с этим достаточно высокая инфляция (20,2% в 2000 г. и 18,8% в 2001 г.) приводила к укреплению реального обменного курса рубля (см. рис. 6), стимулируя увеличение импорта и снижая за счет этого сальдо торгового баланса.

50,0 2,Номинальный курс, руб за $ Золотовалютные резервы ЦБ РФ, млрд. долл 45,2,Индекс потребительских цен (правая ось) Индекс реального обменного курса рубля (правая ось) 40,1,35,30,0 1,25,1,20,1,15,10,0 1,Источник: Центральный банк РФ, Госкомстат РФ, расчеты автора.

Рис. 6. Динамика номинального обменного курса доллара США по отношению к рублю, индекса потребительских цен, индекса реального обменного курса рубля и золотовалютных резервов Центрального банка РФ в 1999 – начале 2002 г.

авг.окт.дек.авг.окт.дек.авг.окт.дек.апр.сен.ноя.апр.сен.ноя.апр.сен.ноя.апр.янв.янв.янв.янв.мар.май.июн.июл.мар.май.июн.июл.мар.май.июн.июл.мар.май.июн.июл.фев.фев.фев.фев.Рост цен на нефть помимо увеличения поступлений от экспорта также приводит к повышению доходов бюджетов всех уровней бюджетной системы. Это включает в себя как непосредственное увеличение ставок экспортных пошлин, так и рост поступлений основных налогов за счет общего оживления экономической активности, толчком к которому служит увеличение доходов и прибылей экспортоориентированных отраслей.

Возможность накопления профицита бюджета на счетах Минфина РФ в Федеральном казначействе, с одной стороны, с учетом приведенных выше соображений, может использоваться для осуществления стерилизации покупки валюты ЦБ. С другой стороны, часть профицита бюджета конвертируется в иностранную валюту, создавая дополнительный спрос на нее на валютном рынке, и используется для погашения или досрочного выкупа внешнего долга, увеличивая отрицательное текущее сальдо капитальных потоков.

Для того чтобы сравнить, как соотносились между собой масштабы стерилизации, то есть несоответствия изменения золотовалютных резервов ЦБ (в рублях) и денежной базы, и изменения остатков на счетах органов государственной власти в ЦБ, построим соответствующие графики и проанализируем их. Необходимо отметить, что можно выделить несколько статистических источников, которые могут быть использованы для оценки остатков на счетах органов государственной власти:

• остатки на счетах федерального бюджета по статистике Министерства финансов РФ (сумма изменения рублевых и валютных остатков, источник: ежемесячные отчеты Министерства финансов РФ);

• остатки на счетах федерального бюджета по статистике Центрального банка РФ (источник: бюллетень банковской статистики);

• изменение депозитов органов государственного управления в органах денежно-кредитного регулирования по статистике Центрального банка РФ (источник: бюллетень банковской статистики);

• Изменение средств Правительства РФ в пассивах Центрального банка РФ (источник: баланс Центрального банка РФ).

Динамика этих показателей вместе с объемами стерилизации в 1999 – первой половине 2002 г. приведена на рис. 7–8.

Прирост резервов сверх прироста денежной базы (размер стрилизуемой интервенции), млрд. руб.

Изменение остатков на счетах федерального бюджета (статистика Минфина РФ), млрд. руб.

Изменение остатков на счетах федерального бюджета (статистика ЦБ), млрд. руб.

----Источник: Центральный банк РФ, Министерство финансов РФ, расчеты автора.

Рис. 7. Динамика объема стерилизации покупки валюты Центральным банком РФ, изменения остатков на счетах федерального бюджета РФ в 1999 – начале 2002 г.

Как видно из графиков, наиболее близко к объемам стерилизации покупки Центральным банком валюты лежит изменение депозитов органов государственного управления в органах денежно-кредитного регулирования. Это можно объяснить тем, что изменение депозитов включает изменение остатков средств как федерального, так и регионального бюджета, и поэтому является более точной оценкой суммарного изменения остатков средств на счетах в ЦБ.

Pages:     || 2 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.