WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 || 3 | 4 |   ...   | 12 |

Раздел Институциональные проблемы задолженности госкомпаний обсуждались неоднократно начиная с 2005 г. С точки зрения Минфина, государство должно нести определенную ответственность за деятельность таких компаний путем выработки единых подходов к внешним и внутренним займам государственных компаний. Внешние займы не следует запрещать в принципе, однако они должны быть ограничены количественно и по возможности заменяться заимствованиями на внутреннем финансовом рынке8. Определенные надежды возлагались на представителей государства в советах директоров. Поскольку вопрос о привлечении заемных средств тесно связан с пропорциями распределения чистой прибыли компаний (выплаты дивидендов акционерам, включая государство), готовились документы по созданию единой системы заимствований и единой дивидендной политики. В целом к середине 2008 г. какая-либо регламентация и унификация указанных процессов так и не была осуществлена. Кроме того, административное ограничение доступа госкомпаний к зарубежным источникам долгового финансирования вряд ли можно рассматривать как эффективный антиинфляционный механизм. Проблема внешних заимствований госхолдингов должна решаться в другой плоскости – определение их места в системе государственных приоритетов, прозрачность финансовых потоков, эффективное управление профильными активами.

Как известно, существенная часть задолженности ведущих госкомпаний была связана с операциями на рынке корпоративного контроля в 2005–2007 гг. Иными словами, значительная доля привлеченных средств не пошла на развитие существующего бизнеса, а была связана с процессом нового перераспределения собственности – со скупкой активов, с изменением структуры акционерного капитала и пр. В отличие от силового передела прошлых лет (пример – «дело «ЮКОСа»), новая его фаза, лидерами которой выступают госкомпании и ряд компаний, располагающих политической поддержкой государства, носит рыночно-силовой характер. Активы продаются не вполне добровольно, но по цене, близкой к рыночной (достаточно упомянуть историю приобретения 50%-й доли в проекте «Сахалин-2»). В результате процесс перехода к государственно-капиталистической модели экономики способствует росту рынка и привлечению инвестиций. В условиях высокой ликвидности и благоприятной макроэкономической ситуации госкомпании активно привлекают кредитные ресурсы для покупки новых активов, что ведет к росту их капитализации9.

Хотя формально государство не отвечает по долгам компаний смешанного сектора, тем не менее их долги де-факто оцениваются как суверенные. Более того, для инвесторов вложение средств в них становится источником практически гарантированной доходности, поскольку государство демонстрирует решимость оказывать этим компаниям поддержку – как силовую и политическую, так и в сфере государственного регулирования (программа повышения цен на газ для внутренних потребителей). Это и предопределяет чрезвычайную популярность российских акций у офшорных хедж-фондов, для которых ухудшение институциональной среды (прежде всего политика «двойного стандарта») в России оборачивается дополнительными РИА «Новости». 2005. 8 декабря.

См. также: Абрамов А., Радыгин А., Рогов К. Модель развития: Ловушка госкапитализма // Ведомости.

2007. 9 апреля. С. А 4.

РОССИЙСКАЯ ЭКОНОМИКА в 2008 году тенденции и перспективы прибылями. В то же время иностранные банки охотно кредитуют под низкий процент покупку госкомпаниями все новых активов (отметим заметный рост задолженности негосударственных заемщиков во II квартале 2008 г., т.е. уже в условиях мирового финансового кризиса).

Очевидно, что такая модель роста рынка является во многом спекулятивной, так как не связана с вложением значительного капитала в производство10 и возможна лишь в условиях притока средств на развивающиеся рынки, а также роста выручки компаний за счет повышения цен на их продукцию и перераспределения активов в их пользу.

Кроме того, такой спекулятивный рост рынка скрывает реальные проблемы и диспропорции экономики, связанные с ухудшением (по мере экспансии государства в хозяйственную сферу) институциональной среды. Напомним, что в середине 2008 г. наиболее капитализированных компаний обеспечивали 66% капитализации рынка, причем 50% капитализации приходилось на сектор добычи и переработки нефти и газа11. Огромная часть притока средств оказывается связана с узким сектором компаний-лидеров, получающих политическую поддержку, в то время как перераспределение инвестиций в экономике в целом сдерживается недостатками институциональной среды.

Такая модель со всей очевидностью проецируется и на ситуацию финансового кризиса 2008–2009 гг., когда обсуждаются меры экстренной поддержки российских компаний и банков.

5. 1. 3. Антикризисные меры в контексте расширения госсектора В общем пакете антикризисных мер, принятых органами государственной власти РФ уже в сентябре – октябре 2008 г., применительно к проблемам расширения госсектора следует указать несколько направлений.

1. Кредиты государства на обслуживание зарубежных займов российских компаний и банков (первоначально – 50 млрд долл. в 2008 г.).

По имеющимся данным12, в IV квартале 2008 г. сумма платежей российских компаний по внешним долгам оценивалась в 47,5 млрд долл., в 2009 г. – 115,7 млрд долл., а с учетом пролонгации части выплат 2008 г. – около 140 млрд долл.

Размещаемых Центральным банком во «Внешэкономбанке – Банке развития» депозитов (50 млрд долл.) было достаточно для кредитования компаний под выплаты 2008 г. Вместе с тем, и это вполне оправданно, условия предоставления кредитов По оценке А.Е. Абрамова (на основе данных фондовых бирж и Росстата), всего за период с 2005 г. по 1-е полугодие 2008 г. доля инвестиций от эмиссии корпоративных облигаций, направляемых в основной капитал, колебалась в диапазоне от 0,4 до 2,2%. Лишь ненамного лучше была ситуация с использованием средств, привлекаемых компаниями и банками в процессе IPO. В наиболее удачном с точки зрения объема IPO 2007 г. из 33 млрд долл., полученных от первичных и вторичных размещений акций, лишь 3,млрд долл., или 10,9%, пошли на прирост реального капитала.

Российский фондовый рынок. Первое полугодие 2008 г. НАУФОР, Московская школа управления СКОЛКОВО, 2008.

Для более детальной справочной информации, включая подробные схемы и графики государственных антикризисных «инъекций», достаточно обратиться к официальным интернет-сайтам ведущих информационных агентств и периодических изданий за октябрь 2008 г. (в частности, www.vedomosti.ru, www.kommersant.ru, www.expert.ru и др.).

Раздел Институциональные проблемы оцениваются как исключительно жесткие (вплоть до таких характеристик, как «временная национализация»): залог ценных бумаг, залог экспортной выручки, безакцептное списание средств с любых счетов заемщика для погашения кредита, включение представителей банка в органы управления заемщика, согласование с банком привлечения других займов и сделок по продаже активов свыше 10% стоимости компании, обеспечение, аналогичное обеспечению по зарубежному кредиту, и др. При этом за ВЭБом остается беспрецедентное право самостоятельно принимать решения касательно фактически любого увеличения залога, а также выбора между возможностью погашения долга или его «закрытия» имеющимся залогом.

К середине октября 2008 г. поступили заявки на рефинансирование от «Роснефти», ВТБ, «Газпромнефти», ТНК-BP, «ЛУКОЙЛа», UC Rusal, АФК «Система», «Северстали», «Мечела» и др. При минимальном установленном размере рефинансирования в 100 млн долл. (согласно Меморандуму о финансовой политике банка) речь шла действительно только о крупнейших компаниях и банках. ОАО «Газпром», заявив первоначально об отсутствии проблем с соответствующими платежами, по всей видимости, может оказаться среди претендентов на государственные средства, однако – в силу «эксклюзивности» компании, с точки зрения российских властей, – схема и условия рефинансирования будут отличаться от общепринятых.

2. Прямая («антикризисная») интервенция государства на фондовом рынке (по 175 млрд руб. в 2008 и 2009 гг.).

В середине октября 2008 г. было также принято решение о выделении средств из Фонда национального благосостояния на приобретение акций российских компаний (350 млрд руб. на 2008–2009 гг.). В настоящее время не существует никаких официальных данных об уже произведенных интервенциях, о точных размерах вложенных средств и приобретенных пакетов акций, о бенефициарах. Как минимум, можно задаться вполне прикладными вопросами о целесообразности монополизации практически всех операций во «Внешэкономбанке – Банке развития», о процедурах выбора операторов (профессиональных посредников) по сделкам, которые осуществлены или будут осуществляться в дальнейшем, в том числе касательно условий комиссии.

Один из вполне резонных вопросов, который возникает в связи с такого рода активностью ВЭБа, касается источника выделенных для интервенций денег. Как известно, одной из ключевых задач формирования Фонда национального благосостояния в идеале являлось финансирование пенсионной реформы. Вполне рационально было бы в условиях кризиса передавать приобретенные за счет ФНБ на открытом рынке пакеты акций именно в Пенсионный фонд (или содержательный аналог) под обеспечение в будущем (на стадии роста капитализации) пенсионных выплат. Куда и кому в рамках существующей непрозрачной схемы будут переданы пакеты, приобретенные ВЭБом в 2008 г. и, возможно, в 2009–2010 гг., неизвестно.

Не менее значимым является вопрос о прозрачных критериях целесообразности каждой из таких сделок и их публичном контроле. Согласно постановлению Правительства РФ от 15 октября 2008 г. до 80% средств Фонда национального благосостояния управляющее им Министерство финансов РФ имеет право направлять в РОССИЙСКАЯ ЭКОНОМИКА в 2008 году тенденции и перспективы акции и облигации, в том числе до 50%13 в те акции, которые имеют листинг ММВБ и РТС или включены в индексы MSCI World Index и FTSE All-World Index, и в фонды, которые осуществляют соответствующие инвестиции.

Если судить только по косвенной информации, такие инъекции начались лишь октября 2008 г. в отношении акций «Газпрома», «Роснефти» и Сбербанка, а также, по имеющимся данным, «ЛУКОЙЛа». Если оставить в стороне общие теоретические соображения о близкой к нулю эффективности использования бюджетных средств для стабилизации фондового рынка в условиях кризиса14, остается только зафиксировать имеющиеся экспертные оценки об отсутствии общей стратегии интервенций, опыта реализации антикризисных мер и разнонаправленности конъюнктурных трендов рынка в отношении даже узкого круга ведущих компаний-эмитентов.

По всей видимости, речь шла о трех возможных направлениях: о выборочном противодействии margin calls, о приобретении тех или иных проблемных активов и о попытках корректировки рынка по отдельным эмитентам, «интересным» государству.

Особенно острой в этом контексте становится проблема инсайдерской торговли и, если смотреть шире, общая политика в отношении любого рода финансовых злоупотреблений (расхищения средств).

По данным ВЭБа, к концу ноября 2008 г. на счет казначейства банка поступило 115 млрд руб. (из средств Фонда национального благосостояния). 85 млрд руб. было израсходовано «на поддержку финансового рынка». Средства направлялись «на приобретение акций и корпоративных облигаций первоклассных российских эмитентов», а действия по данным операциям «в рабочем порядке согласовывались с Минфином»15. Хотя нет никаких более поздних данных о такого рода интервенциях, в феврале 2009 г. рассматривался вопрос об участии в этой схеме также и ВТБ.

3. В октябре 2008 г. в качестве одной из крайних мер поддержки рассматривался такой вариант, как приобретение привилегированных акций и конвертируемых облигаций (новых эмиссий) интересующих государство эмитентов. Данный инструментарий достаточно стандартен и уже использовался в целом ряде стран (Великобритания, Швейцария) для поддержки проблемных банковских групп. Кроме того, его использование не ставит перед государством задач оперативного управления при прямом «вхождении» в акционерный капитал.

К концу февраля 2009 г. какие-либо данные по выделенным на эти цели финансовым ресурсам и по имевшим место прецедентам отсутствуют. Тем не менее подобные предложения поступали, например, в конце января 2009 г. от ОК «Русал» (конвертация в привилегированные акции долга компании перед государственными банками в размере 6 млрд долл., залогом которого являются в том числе принадлежащие «Русалу» 25% акций ГМК «Норильский никель»).

В начале 2009 г., по всей видимости, политика поддержки претерпела существенные изменения – в рамках общего смещения акцентов от осенних 2008 г.

То есть в пределах 45–50 млрд долл. при размере фонда на середину октября 2008 г.

По оценкам, за неделю 17–24 октября 2008 г. было израсходовано не менее 1 млрд долл., однако падение курсов акций поддерживаемых таким образом эмитентов продолжалось (от 15 до 33%). Это означает как минимум прямые потери государственных средств, хотя в краткосрочном периоде падение курсов было бы более существенным при отсутствии государственных интервенций.

Коммерсант. 2008. 12 декабря.

Раздел Институциональные проблемы заявлений в духе «денег хватит на всех» к более взвешенной стратегии сохранения резервов до 2010–2011 гг., отказа от массовой поддержки компаний в пользу селективной, опоры на крупнейшие госбанки.

Во-первых, по линии указанной выше программы рефинансирования внешних займов корпоративного сектора в ВЭБ поступило около 100 заявок на общую сумму около 75 млрд долл. Тем не менее программа была закрыта, когда ее расходы составили 11 млрд долл. Среди получателей оказались «Роснефть» (800 млн долл.), UC Rusal (4,5 млрд долл.), «Вымпелком», «ЕврАЗ» и некоторые другие. С одной стороны, реализация программы признана нецелесообразной в силу накопления большинством потенциальных участников достаточных валютных ресурсов для самостоятельного решения проблем с кредиторами (около 85 млрд долл. к февралю 2009 г., что, по оценкам правительства, достаточно для расчета по кредитам в 2009 г.16). С другой стороны, условия предоставления такого рода кредитов оказались, по всей видимости, слишком жесткими для заявителей (что свидетельствует, впрочем, также и о наличии скрытых внутренних ресурсов компаний для решения своих финансовых проблем – без ужесточения госконтроля).

Тем не менее даже по выделенным кредитам следует отметить, что прозрачная публичная информация, касающаяся критериев выбора именно этих субъектов для государственной поддержки, фактически отсутствует. Нет также никакой ясности в том, как ВЭБ намерен распорядиться полученными в залог пакетами по истечении года (максимальный срок кредитования).

Pages:     | 1 || 3 | 4 |   ...   | 12 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.