WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     || 2 | 3 | 4 | 5 |   ...   | 60 |
514 Раздел IV. Макроэкономическая и финансовая политика Идрисов Г., Фрейнкман Л.

Моделирование структуры банковских вкладов:

важен ли эффект гистерезиса1 Введение Глобализация финансовых рынков создает для экономических агентов возможности использования целого ряда инструментов для хранения и инвестирования сбережений. Фирмы, вовлеченные в международную торговлю, вкладывают часть своих свободных денежных средств в корзину иностранных валют с целью упрощения международных расчетов и страховки от неожиданных колебаний обменных курсов. Домашние хозяйства, малый и средний бизнес, особенно в переходных экономиках с присущей им макроэкономической нестабильностью, широко прибегают к валютной диверсификации своих сбережений. Домашние хозяйства, принимая решение о валютной структуре денежных сбережений, как правило, ориентируются на различия в реальных процентных ставках используемых инструментов и ожидаемую динамику обменного курса. Однако в ситуациях, связанных с макроэкономической нестабильностью, экономические агенты диверсифицируют свой инвестиционный портфель не только из соображений текущей доходности. Они готовы нести определенные краткосрочные потери, вызванные низкой доходностью вложений в отдельные составляющие части портфеля, ради повышения устойчивости доходности вложений к внешним шокам.

Изменение предпочтений экономических агентов относительно хранимого набора валют (и как следствие изменение валютной структуры сбережений и валютной структуры реальной денежной массы) в широком смысле представляет собой валютное замещение (сurrency substitution)2. Частным случаем валютного за1 Статья подготовлена на базе брошюры: Идрисов Г., Фрейнкман Л. Гистерезис в динамике структуры банковских вкладов: исследование для стран СНГ // Научные труды ИЭПП. 2009.

№ 123Р.

2 Отметим, что в англоязычной литературе термин «сurrency substitution» используется в достаточно широком смысле. В зависимости от контекста валютным замещением может называться изменение как структуры наличности на руках у экономических агентов, так и структуры сбережений. Причем круг используемых статистических показателей для исследования валютного замещения может включать множество показателей — от доли национальной валюты в M2 страны до доли банковских вкладов в национальной валюте в M3 (Harrison and Vymyatnina (2007), Моделирование структуры банковских вкладов: важен ли эффект гистерезиса мещения является долларизация, которую наиболее отчетливо можно наблюдать в странах с высокой и/или нестабильной инфляцией и неустойчивым обменным курсом. При этом первоначально, как правило, доллар или евро начинают замещать национальную валюту как средство хранения сбережений, а при высокой инфляции — и как средство обращения.

Структура корзины валют, в которую инвестируются средства, зависит не только от текущей макроэкономической ситуации, но и от ожиданий экономических агентов относительно динамики показателей, определяющих риски принятого решения. Поэтому при изменении как макроэкономической ситуации, так и параметров доходности (процентных ставок) корзина валют агентов меняется не сразу, а с некоторым запаздыванием, необходимым для изменения ожиданий агентов. Такая замедленная реакция экономических агентов объясняется их ожиданиями относительно возможной девальвации национальной валюты в будущем и относительно сравнительных темпов национальной и зарубежной инфляции. При этом экономическим агентам свойственно более активно реагировать на отрицательные изменения конъюнктуры, нежели на положительные. В основе этого явления лежит негативное отношение к риску подавляющего большинства субъектов экономической деятельности.

Таким образом, в динамике процесса валютного замещения возможно возникновение явления гистерезиса: валютная структура наличных денег/сбережений асимметрично реагирует на равновеликие, но противоположные по знаку изменения темпов инфляции, номинального обменного курса и процентных ставок1.

Кроме того изменения в процентных ставках, в динамике обменного курса и уровне инфляции приводят к изменениям в структуре сбережений не сразу, а с определенным лагом, величина которого, в свою очередь, связана с уровнем макроэкономической стабильности.

Целью настоящего исследования является моделирование динамики валютной структуры банковских депозитов с учетом эффекта гистерезиса и сравнение масштабов данного эффекта в экономиках России и ряда стран СНГ. В работе построены модели, позволяющие получить количественные оценки гистерезиса на российском рынке банковских вкладов и оценить величину сокращения этого эффекта по сравнению с периодом, последовавшим непосредственно после кризиса 1998 г. Результаты соответствующего анализа могут иметь практическое значение при проведении денежно-кредитной политики.

Одной из важнейших составляющих при решении поставленной задачи является моделирование ожиданий экономических агентов. В данной работе мы используем специально сконструированные асимметричные переменные (ratchet variables) для получения оценок динамики ожиданий вкладчиков.

Mongardini and Mueller (1999) et al.). В данной работе мы будем по возможности избегать употребления термина «валютное замещение», а использовать вместо него термин «замещение в структуре банковских вкладов» как наиболее точное название исследуемого в работе эффекта.

В англоязычной литературе данный эффект носит название «ratchet effect» (Shinkevich and Oomes (2002), Mongardini and Mueller (1999), Harrison and Vymyatnina (2007) et al.). За неимением подходящего российского термина в дальнейшем при рассуждениях о гистерезисе в изменении структуры банковских вкладов мы будем понимать именно ratchet effect.

516 Раздел IV. Макроэкономическая и финансовая политика 1. Динамика валютной структуры банковских вкладов в России и странах СНГ в 1995—2007 гг.

Валютная структура банковских вкладов в РФ существенно изменилась за 10 лет, прошедших после кризиса 1998 г. (рис. 1).

7 Отношение депозитов в национальной валюте к депозитам в иностранной валюте (левая ось) 6 Разница процентных ставок по депозитам (правая ось) 5 4 4 3 2 1 0 Источники: данные МВФ, расчеты авторов.

Рис. 1. Отношение суммарных объемов депозитов в отечественной валюте к депозитам в иностранной валюте и разница номинальных процентных ставок по вкладам в отечественной и иностранной валютах, Россия (1998—2007 гг.) Рассматриваемый период как для России, так и для других стран СНГ был периодом динамичных макроэкономических изменений. На рис. 2 продемонстрирована динамика цен и номинального обменного курса в РФ.

С сентября 1998 г. по декабрь 2007 г. цены в России выросли более чем в 6 раз, а номинальный обменный курс — с 6 до 25 руб. за доллар. Отметим, что если динамика инфляции в этот период была относительно стабильной: на уровне 0,5— 2% в месяц, то номинальный обменный курс достиг максимума в ноябре 2002 г.

на отметке 31,84 руб./долл. и с этого момента до середины 2008 г. демонстрировал тенденцию к падению.

Динамика обменного курса рубль/доллар определяется большим количеством факторов, детальное рассмотрение которых не является предметом этой публикации. Однако для анализа поставленной цели исключительное значение имеет тот факт, что именно в конце 2002 — начале 2003 г. качественно изменилась ранее сложившаяся картина эффективности вложений средств в рубли и доллары1.

За период обесценения рубля у большей части населения сложилась привычка держать значительную часть своих банковских сбережений в долларах и помимо процента по вкладу выигрывать на разнице курсовой стоимости, однако именно с начала 2003 г. начали изменяться ожидания экономических агентов. Наблюдающееся на протяжении 2003 г. номинальное укрепление рубля создавало у населения ожидания относительно будущего укрепления и было стимулом размещения новых вкладов в виде рублевых депозитов или перевода старых долларовых накоплений в рубли. В эконометрической части работы мы будем оценивать наши модели отдельно на двух интервалах: сентябрь 1998 — декабрь 2002 г. и январь 2003 — декабрь 2007 г.

1998M1998M1998M1999M1999M1999M2000M2000M2000M2001M2001M2001M2002M2002M2002M2003M2003M2003M2004M2004M2004M2005M2005M2005M2006M2006M2006M2007M2007M2007M1998М1998М1998М1999М1999М1999М2000М2000М2000М2001М2001М2001М2002М2002М2002М2003М2003М2003М2004М2004М2004М2005М2005М2005М2006М2006М2006М2007М2007М2007ММоделирование структуры банковских вкладов: важен ли эффект гистерезиса % 35 700% 30 600% 25 500% 20 400% 15 300% 10 200% Официальный обменный курс национальной валюты 5 100% 5 за доллар США (левая ось) Уровень цен (правая ось) 0 0 0% Источники: данные МВФ, расчеты авторов.

Рис. 2. Официальный обменный курс и динамика уровня цен, Россия (1998—2007 гг.) Начало 2003 г. является периодом смены тенденции в динамике номинального обменного курса для большинства рассматриваемых стран СНГ1. Из стран, которые в явном виде не фиксировали привязку своих валют к доллару (Россия, Казахстан, Армения и Киргизия)2, в трех странах из четырех — России, Казахстане и Армении — наблюдалась смена тенденции номинального обменного курса как раз в начале 2003 г.

Ниже, на рис. 3, представлена динамика реального обменного курса национальных валют в России и других рассматриваемых странах СНГ3..

Стоит отметить, что динамика реального обменного курса в рассматриваемых странах СНГ схожа4 (рис. 3).

Сравнение динамики номинального и реального обменных курсов позволяет сформулировать некоторые положения, которые мы будем использовать в дальнейшем. Во-первых, начало 2003 г. может использоваться в качестве граничного периода при оценке эконометрических моделей, поскольку именно в это время произошла смена тенденции в динамике номинального обменного курса в боль За исключением случаев фиксации курса по отношению к доллару в Белоруссии и Украине.

Мы не рассматриваем привязку к корзине валют в РФ.

eCPI * В настоящей работе реальный обменный курс рассчитывается как, где е — номиCPI нальный обменный курс (в национальной валюте за доллар), CPI и CPI* — индексы цен в национальной экономике и экономике США соответственно.

Между тем, как видно из рис. 3, страны СНГ можно разделить на две группы по конечному значению реального обменного курса. Первую группу составляют Россия, Казахстан, Армения и Украина, в которых к декабрю 2007 г. реальный обменный курс укрепился примерно на 30% относительно уровня июня 1995 г., вторую — Киргизия и Белоруссия. В Киргизии реальный курс в декабре 2007 г. находился примерно на уровне июня 1995 г., а в Белоруссии он ослабел на 20%.

1998M1998M1998M1999M1999M1999M2000M2000M2000M2001M2001M2001M2002M2002M2002M2003M2003M2003M2004M2004M2004M2005M2005M2005M2006M2006M2006M2007M2007M2007M1998М1998М1998М1999М1999М1999М2000М2000М2000М2001М2001М2001М2002М2002М2002М2003М2003М2003М2004М2004М2004М2005М2005М2005М2006М2006М2006М2007М2007М2007М518 Раздел IV. Макроэкономическая и финансовая политика % 300,00% Россия Россия Казахстан Казахстан Украина Украина 250,00% Армения Армения Беларусь Беларусь Киргизия Киргизия 200,00% 150,00% 100,00% 50,00% 0,00% Источники: данные МВФ, статистика национальных банков, расчеты авторов.

Рис. 3. Динамика реального обменного курса, страны СНГ (1995—2007 гг.), июнь 1995 г. = 100% шинстве рассматриваемых стран. Во-вторых, даже визуально понятно, что поведение экономических агентов одной группы стран — Киргизии (в связи с особенностями динамики номинального обменного курса), Белоруссии и Украины (в связи с номинальной привязкой их валют к доллару) — может отличаться от поведения агентов другой группы стран (России, Казахстана и Армении), поскольку в изучаемый период макроэкономические условия, в которых агенты данных стран принимали решения о размещении депозитов в банках, существенно различались. В-третьих, сближение процентных ставок по вкладам в национальной и иностранной валютах указывает на 1) интеграцию экономик рассматриваемых стран в мировую экономику, 2) снижение инвестиционных рисков в данных странах как результат происходящих в них процессов макроэкономической стабилизации.

2. Краткий обзор подходов к моделированию валютного замещения В данном разделе мы кратко рассмотрим модели формирования структуры портфеля реальных денежных остатков. Для этих целей используется, как правило, достаточно хорошо разработанный инструментарий, в том числе модели, описывающие формирование структуры наличных денежных средств у экономических агентов.

Банковские вклады при отсутствии других инструментов для хранения и инвестирования сбережений представляют разность между всеми имеющимися у агента средствами и наличными денежными средствами. Поэтому если мы рассматриваем модели формирования портфеля реальных денежных остатков, то в 1995M1996M1996M1997M1997M1998M1999M1999M2000M2000M2001M2001M2002M2002M2003M2004M2004M2005M2005M2006M2006M2007M2007M1995M1997M1998M2000M2002M2003M2005M2007M1995М1996М1996М1997М1997М1998М1999М1999М2000М2000М2001М2001М2002М2002М2003М2004М2004М2004М2005М2005М2006М2006М2007М2007М1995М1997М1998М2000М2002М2003М2005М2007ММоделирование структуры банковских вкладов: важен ли эффект гистерезиса получающихся при этом зависимостях (объем средств от процентной ставки, обменного курса и пр.) должны наблюдаться противоположные знаки коэффициентов по сравнению с оценками моделей формирования структуры депозитов.

Модели валютного замещения В целом отметим, что и в теоретических, и в эмпирических исследованиях в качестве индикаторов валютного замещения рассматриваются различные показатели1. Однако все модели, посвященные валютному замещению, можно условно разделить на несколько типов.

K первому относятся модели двухшагового формирования портфеля активов агента (portfolio balance models). Первый шаг: агент определяет, сколько оставлять наличности на руках, а сколько вкладывать в банк в виде депозитов. Второй шаг:

для каждого вида активов агент определяет их валютную структуру. Такой подход, в частности, был использован в работе Miles (1978). Полученное автором уравнение, являющееся преобразованием уравнения спроса на национальную и иностранную валюты, выглядело следующим образом:

M f (1) log = 0 + 1 log(1 + i ) - log(1 + i), f eM M где — отношение денежных остатков в отечественной валюте к остаткам в f eM иностранной валюте; i, if — ставки процента по вкладам в национальной и иностранной валютах; е — обменный курс по ППС.

В рамках такого подхода коэффициент 1 считается коэффициентом эластичности валютного замещения2 между иностранной и отечественной валютами3.

Одной из основных целей авторов моделей первого типа, как правило, является оценка присутствия валютного замещения, которое содержательно отражается в статистической значимости коэффициента 1.

Pages:     || 2 | 3 | 4 | 5 |   ...   | 60 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.