WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 |   ...   | 52 | 53 || 55 | 56 |   ...   | 61 |

Однако органы денежно-кредитного регулирования при проведении ДКП ориентируются не столько на прошлые значения макроэкономических переменных, сколько на их ожидаемые значения. При этом очевидно, что в силу инерционности большинства процессов в экономике ожидаемые значения переменных определяются в том числе и их прошлыми значениями. Следовательно, представляется интересным оценить правила ДКП, основанные на будущих значениях целевых показателей.

Правила денежно кредитной политики, основанные на будущих значениях целевых переменных При оценке правил ДКП, основанных на ожиданиях органов денежно-кредитного регулирования относительно будущих значений выпуска, инфляции, безработицы, обменного курса, а также других целевых показателей, используется обобщенный метод моментов (ОММ).

Обобщенный метод моментов, разработанный Хансеном в 1982 г.1, имеет ряд преимуществ, которые позволяют рассматривать его в качестве наиболее подходящей техники для оценки процесса динамики промежуточной цели ДКП.

Во-первых, в отличие от МНК ОММ не требует предположения о нормальном распределении изменений промежуточной цели. В асимптотическом приближении достаточным условием является стационарность и эргодичность рассматриваемых временных рядов, а также существование соответствующих моментов.

Во-вторых, оценки ОММ и их стандартные ошибки состоятельны, даже если остатки имеют условную гетероскедастичность. Поскольку при оценке непрерывного процесса по дискретным наблюдениям возникает проблема агрегирования Hansen L.P. Large sample properties of Generalized Method of Moments estimators // Econometrica.

1982. N 50. P. 1029—1054.

Выявление целей политики Центрального банка РФ данных во времени, что влияет на распределение остатков, данное свойство ОММ позволяет уменьшить воздействие дискретной аппроксимации на ошибку оценки параметров.

В то же время ОММ применим только для оценок больших выборок, т.е. указанные свойства достигаются при большом числе наблюдений. В большинстве случаев оценки ОММ асимптотически эффективны, однако они редко эффективны на конечных выборках. Поэтому анализ правил ДКП российского ЦБ проводился на всем периоде с 1999 по 2007 г. на ежемесячных данных.

В основе метода лежит «теоретическое» (a priori) утверждение о выполнении условия ортогональности для генеральной совокупности (population orthogonality • • condition), записываемое в виде E[zg(y, X, )] = 0, где g(• •) — непрерывная функ • ция от матрицы наблюдаемых значений эндогенных и экзогенных переменных (y, X) и вектора параметров, z — вектор инструментальных переменных, не завися щих от параметров. Далее строится выборочный аналог условия ортогональности m(y, X,, z), и минимизируется по следующее выражение:

J( (4) ) = m(y, X,, z) · W · m(y, X,, z), где W — наилучшим образом выбранная ковариационная матрица Ньюи—Уэста.

Если выбор матрицы W оптимален, то значения данного выражения асимптотически распределены как 2. Произведение на число наблюдений, известное J () как J-статистика, также распределено как 2 с числом ограничений, равным разнице между количеством накладываемых на моменты ограничений и числом оцениваемых параметров. Согласно нулевой гипотезе все ограничения выполняются.

Данная статистика является показателем качества регрессионной модели, оцениваемой с помощью ОММ.

Поскольку в рассматриваемом случае размерность множества доступной денежным властям информации и, следовательно, число ортогональных условий превышают число параметров, модель является переопределенной и мы имеем право проверить выполнение наложенных ограничений с помощью J-статистики Хансена, которая является характеристикой качества уравнения, оцененного с помощью ОММ.

В качестве инструментальных переменных для оценки регрессии рассматривались запаздывающие значения промежуточных и конечных целей ДКП, цен на нефть и денежных агрегатов М0 и М2. C помощью соответствующих статистик из этого набора были выбраны те переменные, для которых условия ортогональности выполнялись.

Таким образом, оценивалась модель вида r1 = 0 + 1r + E (yt+n – y*) + E (t+n – *) + E (zt+n – z*) + e, (5) t–1 t–1 t–1 t–1 t т.е. предполагалось, что центральный банк при проведении ДКП ориентируется на ожидаемое отклонение конечных целей ДКП от целевого значения. Причем данные отклонения ЦБ прогнозирует на основе информации, полученной за моменты, предшествующие моменту t. При оценке уравнения регрессии в качестве прогнозируемых значений рассматриваются фактические значения в период t + n.

Оптимальное число периодов n выбиралось исходя из значения статистики R2:

466 Раздел IV. Макроэкономическая и финансовая политика рассматривалось такое количество периодов n, при котором значение R2 было максимальным.

Результаты оценки различных вариантов правил ДКП приведены в табл. 4. Для каждой конечной цели ДКП в таблице указаны значение коэффициента при ее значении в момент t + 1, t-статистика, а также количество значимых прогнозных значений данного показателя в модели. При оценке был проведен тест на гетероскедастичность Пагана—Холла, который показал, что нулевая гипотеза о гомоскедастичности остатков отвергается лишь для одной спецификации модели. В то же время напомним, что ОММ-оценки являются состоятельными даже в случае наличия гетероскедастичности в остатках.

Таблица Результаты оценки правил ДКП, основанных на будущих значениях целевых показателей Промежуточная цель MBK d(ln_BASE) d(ln_ERBICR) d(ln_CORR) d(COR_H) d(COR2) Конечная цель 12 4 3 5 1,068** —0,005* —0,001 —0,066** —0,068** —0,039** CPI (0,002) (0,012) (0,168) (0,000) (0,000) (0,000) F4 F4 F4 F6 F6 F0,112** 0,000 0,000 —0,004* —0,002* —0,003** Y (0,000) (0,285) (0,366) (0,026) (0,045) (0,000) F4 F F2 F3 F4 F—0,751* 0,003 0,000 0,026 0,041** 0,034* d(LN_UNEMPL) (0,040) (0,617) (0,692) (0,257) (0,005) (0,016) F F2 F6 F4 F4 F14,70 —0,735* —0,077 —5,045* —0,350 —0,d(LN_V) (0,718) (0,024) (0,392) (0,025) (0,727) (0,570) F F2 F4 F5 F F 91,48+ 0,147 —3,401* —2,772+ —2,464* d(LN_NEER) (0,088) (0,782) (0,014) (0,070) (0,011) F3 F3 F4 F4 FЛагированные промежуточные цели и прочие регрессоры 0,590** MBK (0,000) —0,313** d(LN_BASE) (0,000) 0,324** d(LN_ERBICR) (0,003) 0,206* d(LN_CORR) (—0,039) —0,476** d(COR_H) (0,000) —0,301** d(COR2) (0,000) Выявление целей политики Центрального банка РФ Окончание табл. 12 4 3 5 —0,044* 0,001* 0,001+ T (0,026) (0,044) (0,079) —87,84* 0,607** 0,115+ 6,780** 6,132** 3,488** CONST (0,020) (0,007) (0,057) (0,001) (0,000) (0,002) Число наблюдений 93 93 94 93 90 R21 0,702 0,589 0,545 0,519 0,587 0,R22 0,731 0,520 0,636 0,526 0,536 0,R23 0,848 0,293 0,485 0,317 0,678 0,R24 0,790 0,454 0,353 0,321 0,427 0,R25 0,732 0,512. 0,454 0,430 0,J-статистика 31,90 21,96 18,22 18,77 21,52 19,J-статистика (prob) 0,522 0,462 0,441 0,406 0,309 0,Статистика Pagan–Hall 0,514 0,362 0,0814 0,464 0,821 0,(prob) Примечание. «+» — p<0,10; * — p<0,05; ** — p<0,01.

Как видно из приведенных расчетов, гипотеза о выполнении условий ортогональности (см. выше) не отвергается ни для одной из построенных моделей, а прогнозируемые переменные объясняются инструментальными переменными достаточно хорошо (высокое значение R2 для соответствующих уравнений).

Результаты оценки правил, основанных на ожидаемых значениях целевых показателей, оказались лучше, чем для правил, основанных на прошлых значениях конечных целей ДКП. На наш взгляд, такой вывод является вполне ожидаемым, так как современные центральные банки большое внимание уделяют именно прогнозируемому развитию событий в экономике страны. Учитывая тот факт, что результаты, полученные при оценке обоих видов правил, оказались в целом непротиворечивы, мы будем отдавать предпочтение именно правилам, основанным на ожидаемых значениях конечных целей ДКП.

Самые «плохие» оценки были получены для такой промежуточной цели, как бивалютная корзина. В частности, статистические данные не позволяют говорить о том, что Банк России использует данный показатель в качестве промежуточной цели ДКП. В то же время полученные результаты не противоречат гипотезе о том, что бивалютная корзина является важным целевым ориентиром для ЦБ — ожидаемое укрепление рубля приводит к смягчению денежно-кредитной политики.

Кроме того, удалось показать, что гипотеза о том, что как ИПЦ, так и темп изменения выпуска в реальном выражении могут считаться конечными целями ДКП Банка России, не противоречит фактическим данным: ожидаемое ускорение инфляции либо темпов роста ВВП приводило к ужесточению ДКП за счет повышения процентных ставок, снижения денежного предложения либо уменьшения остатков на корсчетах коммерческих банков в Банке России. В то же время необходимо учитывать, что такая взаимосвязь промежуточных целей ДКП и выпуска может быть следствием действия базовых макроэкономических взаимосвязей: ускорение темпа роста ВВП могло сопровождаться сокращением темпа роста денежной базы в результате стерилизации значительной части поступающей в страну валютной выручки экспортеров.

Как и при оценке правил, основанных на прошлых значениях целевых индикаторов, оказалось, что ожидаемый рост эффективного курса рубля вызывает ужесточение ДКП. Иными словами, органы денежно-кредитного регулирования ре468 Раздел IV. Макроэкономическая и финансовая политика агировали на колебания эффективного курса, изменяя инструменты ДКП в направлении, противоположном направлению стабилизации курса. Можно предположить, что такая ситуация была обусловлена большим значением, которое имеет курсовая политика Банка России в снижении инфляции. Ускорение темпов роста цен заставляло ЦБ РФ проводить более жесткую ДКП, несмотря на укрепление национальной валюты. Иными словами, в периоды ускорения инфляции ЦБ РФ начинал обращать меньшее внимание на укрепление курса рубля, уменьшая объемы покупки иностранной валюты. В результате курс рубля укреплялся, но инфляция при этом замедлялась.

Полученные результаты свидетельствуют в пользу того, что ЦБ РФ при проведении денежно-кредитной политики использовал различные промежуточные цели:

как процентные ставки, так и денежное предложение и остатки на счетах коммерческих банков в Банке России. В настоящее время у ЦБ РФ еще не сформировалась целостная концепция проведения ДКП, что объясняется как быстрым изменением внутренних и внешних условий ее проведения, так и сравнительно небольшой развитостью российского финансового рынка и банковской системы.

Наконец, отметим, что полученные оценки говорят о достаточно низкой инерционности промежуточных целей ДКП — значение коэффициентов при лагированных значениях промежуточных целей не превышает 0,6 (оценки для развитых стран — 0,90—0,951), что может объясняться большей волатильностью российского финансового рынка, вследствие которой ЦБ РФ приходится часто реагировать на изменение ситуации на рынке.

В целом полученные результаты совпадают с общепринятым мнением о том, что в период после кризиса 1998 г. основной задачей ЦБ РФ было поддержание валютного курса при одновременном обеспечении стабильности банковской системы. Однако при этом Банк России постепенно начал уделять большее внимание таким «традиционным» конечным целям ДКП, как инфляция и экономический рост.

Выводы Оценка двух спецификаций правил ДКП (основанных на прошлых и на ожидаемых значениях конечных целей ДКП) показала, что со статистической точки зрения именно наличие правила, основанного на прогнозируемых значениях, в большей степени соответствуют эмпирическим данным. Несмотря на то что бивалютная корзина официально является операционным ориентиром ЦБ РФ, гипотезу об отсутствии реакции данного показателя на прогнозируемые значения различных конечных целей ДКП отвергнуть не удалось. Иными словами, стоимость бивалютной корзины на практике, по-видимому, не использовалась Банком России в качестве промежуточной цели проведения политики. В то же время полученные результаты не противоречат гипотезе о том, что бивалютная корзина является важным целевым ориентиром для ЦБ — ожидаемое укрепление рубля приводит к смягчению денежно-кредитной политики, что соответствует результатам, полученным при оценке векторных авторегрессий.

Также удалось показать, что конечной целью ДКП Банка России может считаться и стабилизация цен: ожидаемое ускорение инфляции либо темпов роста Clarida R., Gali J., Gertler M. Monetary Policy Rules in Practice: Some International Evidence // NBER Working Paper. 1997. N 6254.

Выявление целей политики Центрального банка РФ ВВП приводило к ужесточению ДКП за счет повышения процентных ставок, снижения денежного предложения либо уменьшения остатков на корсчетах коммерческих банков в Банке России. Интересно отметить, что ожидаемый рост эффективного курса рубля вызывает ужесточение ДКП. Иными словами, органы денежно-кредитного регулирования реагировали на колебания эффективного курса, изменяя инструменты ДКП в направлении, противоположном направлению стабилизации курса. Таким образом, в периоды ускорения инфляции ЦБ РФ начинал обращать меньшее внимание на укрепление курса рубля, уменьшая объемы покупки иностранной валюты. В результате курс рубля укреплялся, но инфляция при этом замедлялась. Данная ситуация была обусловлена скорее всего тем, что снижение инфляции являлось большим приоритетом для Банка России, чем вопросы курсовой политики.

Полученные результаты свидетельствует в пользу того, что в рассмотренный период ЦБ РФ использовал различные промежуточные цели ДКП: как процентные ставки, так и денежное предложение и остатки на счетах коммерческих банков в Банке России. Разнообразие используемых промежуточных целей может объясняться прежде всего быстрым изменением внутренних и внешних условий проведения ДКП.

Наконец, отметим, что проведенное исследование показало низкую инерционность промежуточных целей ДКП — коэффициенты при лагированных значениях промежуточных целей не превышают 0,6, что, по всей видимости, связано с большей волатильностью российского финансового рынка, которая вынуждала ЦБ РФ быстро адаптировать ДКП к ситуации на рынке.

470 Раздел IV. Макроэкономическая и финансовая политика Дробышевский С., Трунин П.

Перспективы перехода к режиму таргетирования инфляции в РФ1. Причины перехода к режиму таргетирования инфляции В течение ряда лет российские власти придерживались тактики, при которой стремились сдерживать инфляцию и в то же время не допускать слишком быстрого укрепления рубля. Однако во второй половине 2006 г., после окончательной либерализации валютного регулирования, в этой тактике произошли изменения.

Pages:     | 1 |   ...   | 52 | 53 || 55 | 56 |   ...   | 61 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.