WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 | 2 || 4 | 5 |   ...   | 13 |

512 Часть III. Формирование институциональной среды рыночной экономики Чем опасна стратегия «carry trading» В банковской системе она ведет к накоплению дисбаланса между валютными активами и обязательствами банков в виде существенного превышения стоимости валютных обязательств над валютными активами. Это является основным фактором риска кризиса ликвидности банковской системы. Вовлеченность банков развивающихся стран в «carry trading» в целях фондирования роста кредитования населения, по мнению экспертов МВФ, является одним из основных рисков финансовых рынков в этих странах1.

Kак показано на рис. 14.16, в 1997 г., в преддверии августовского кризиса, превышение валютных обязательств банков над их валютными активами составляло 5% стоимости активов банков. Игнорируя риски потери ликвидности и валютные риски, крупные банки привлекали огромные кредиты от иностранных кредиторов по форвардным контрактам. После девальвации рубля в августе 1998 г. большинство таких банков не смогли погасить обязательства перед иностранными кредиторами, а следом за этим — перед российскими депонентами. До сих пор весьма спорным видится принятое в августе 1998 г. монетарными властями России решение, по которому банкам временно запрещалось направлять средства на погашение внешней задолженности. Это не повлияло на ход банковского кризиса, но привело к неэффективному использованию части средств, направленных на поддержку банковской системы, и явилось косвенным поощрением коллективной безответственности ряда банкиров, стоявших у истоков банковского кризиса.

246,8,6 9 7,6,5,4,2,1,1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 –1,4 7 мес.

–-–2,–4,–5,–-30,30,8 –8,19,–9,–9,–-7,4,3 5,7,2 –7,4 –5,8 –8,3,–12 –6,8 –2,8 --12 –Превышение (+); дефицит (–) доли иностранных активов над пассивами Превышение (+); дефицит (-) доли иностранных активов над пассивами Изменение номинального курса доллара в рублях Изменение номинального курса доллара в рублях Источник. Расчеты по данным Банка России.

Рис. 14.16. Превышение (+) и дефицит (–) иностранных активов банков над пассивами, доля % от стоимости активов (пассивов) банков, 1995—2008 гг.

IMF. Global Financial Stability Report. Financial Market Turbulence: Causes, Consequences and Policies. 2007. September. Р. 22—25.

Изменение курса доллара, % Глава 14. Российский фондовый рынок в 2000 х годах... История с «carry trading» по сути воспроизводит сценарий банковского кризиса 1998 г. Начиная с 2003 г. у банков стал стремительно нарастать дисбаланс между обязательствами в иностранной валюте и размером их валютных активов.

Банки активно заимствовали в валюте и вкладывали данные средства в рублевые активы, главным образом в форме потребительских и ипотечных кредитов, облигационного рынка и кредитования государственных компаний. По итогам 7 месяцев 2008 г. сумма превышения валютных обязательств над валютными активами составила 9,4% валюты баланса банков. Это почти в 2 раза больше, чем накануне кризиса 1998 г. У ряда крупных банков данный дисбаланс составляет значительно большую величину. Это делает весьма реальным серьезный кризис банковской системы. Только теперь вместо девальвации рубля спусковым механизмом кризиса может оказаться кризис доверия на глобальном финансовом рынке.

Дисбаланс между валютными обязательствами и активами банков свидетельствует о серьезных проблемах в сфере надзора и регулирования банковской деятельности. Встает вопрос: как в условиях различных нормативов, регулирующих финансовую устойчивость, стало возможным накопление такого дисбаланса в российской банковской системе, который в любой момент может вызвать системный финансовый кризис В действующих условиях, как показывает, в частности, опыт выделения 50 млрд долл. Внешэкономбанку, государство, как и в 1998 г., будет пытаться спасти банки, которые без оглядки на риски заимствовали ресурсы за рубежом и направляли их на финансирование рискованных проектов (потребительское кредитование, покупка «мусорных» облигаций и акций и т. п.). Kоллективная безответственность части представителей бизнес-сообщества, как и 10 лет назад, поощряется за счет государственных ресурсов.

Другим негативным последствием «carry trading» для национального рынка является поддержание заниженной ставки заимствования ресурсов на внутреннем рынке ниже уровня инфляции, что ослабляет конкурентоспособность внутренних институциональных инвесторов (инвестиционных и пенсионных фондов, страховых организаций), фондирование которых осуществляется в рублях и которые поэтому не имеют возможности использовать преимущества «carry trading». При общей капитализации рынка рублевых облигаций в 2007 г. в размере 2,7 трлн руб.

размер активов паевых инвестиционных фондов (ПИФов) облигаций составил всего 14,6 млрд руб. Несмотря на бурный рост облигационного рынка в период «carry trading», стоимость активов ПИФов облигаций выросла всего с 2,1 млрд руб. в 2003 г. до 14,6 млрд руб. в 2007 г. При этом их доля в суммарных активах ПИФов за это же время снизилась с 2,7 до 2,0%.

14.2.2. Недостатки управления рисками сделок РЕПО Kак было показано на рис. 14.13, под влиянием роста банковской ликвидности в 2000-е годы наблюдался бурный рост объемов вторичных торгов на рынке корпоративных и региональных облигаций. Оборот на биржевом рынке корпоративных облигаций вырос с 37 млн руб. в декабре 2003 г. до 1,6 трлн руб. в июле 2008 г., или в 44,3 раза. Однако столь быстрое повышение ликвидности рынка корпоративных облигаций свидетельствовало не только о привлекательности рублевых облигаций среди инвесторов, но и об аккумулировании серьезных рисков в данном сегменте российского финансового рынка.

514 Часть III. Формирование институциональной среды рыночной экономики На рис. 14.17 приводятся данные о соотношении рыночных и переговорных сделок купли-продажи корпоративных облигаций с объемом сделок РЕПО. Отличительной особенностью сделок РЕПО на рынке рублевых облигаций является то, что они представляют собой рынок межбанковского кредитования, с помощью которого отдельные государственные банки и дочерние банковские структуры крупных зарубежных банков-холдингов кредитуют банки, хронически нуждающиеся в пополнении ликвидности.

100,100,20,22,Анонимный рынок Анонимный рынок и режим 80,0 и режим 80,47,переговорных переговорных сделок сделок 69,РЕПО РЕПО 60,60,73,79,83,40,0 78,40,52,95,20,20,30,26,16,4,0,0,2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 3Q 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 3Q Источник. Расчеты по данным ФБ «ММВБ».

Рис. 14.17. Соотношение доли рыночных сделок и рынка РЕПО с корпоративными облигациями на ФБ «ММВБ», 2002 г. — III квартал 2008 г., % Ускоренный рост рынка корпоративных облигаций в 2000-х годах во многом был обусловлен ростом оборотов сделок РЕПО. Доля сделок РЕПО в суммарных оборотах корпоративных облигаций выросла с 4,1% в 2002 г. до 79,9% в январе— сентябре 2008 г. В июле 2008 г., когда был достигнут пик оборотов на рынке корпоративных облигаций, доля сделок РЕПО составила 82,9%. Доминирование сделок РЕПО на вторичном рынке корпоративных облигаций свидетельствует о наращивании рисков участников данного сегмента рынка, прежде всего банков.

При резком падении стоимости ценных бумаг, являющихся предметом сделок РЕПО, резко повышается риск неисполнения второй части данных сделок. При этом практически никаких гарантий, кроме обращения взыскания на обесценившиеся ценные бумаги, у кредиторов по денежным средствам нет, что провоцирует цепочку неплатежей участников данного сегмента рынка и может привести к системному кризису банков.

Другой негативной стороной сделок РЕПО является то, что данный сегмент рынка по существу означает краткосрочное фондирование участников фондового рынка в целях размещения средств, как правило, в долгосрочные активы — облигаГлава 14. Российский фондовый рынок в 2000 х годах... ции и кредиты населению и бизнесу. Такой механизм создает угрозу ликвидности рынка корпоративных облигаций в целом и утраты способности эмитентов облигаций рефинансировать долги за счет выпуска облигаций. Последнее может привести к массовым дефолтам на рынке корпоративных и региональных облигаций.

В сентябре—октябре 2008 г. государство по-существу оказалось заложником рынка РЕПО на ММВБ. Первым звонком в этой сфере стал кризис неплатежей на рынке РЕПО, начавшийся 15 сентября 2008 г., который удалось разрешить только благодаря финансовым вливаниям Банка России (около 60 млрд руб.).

После этого регулирующие финансовый рынок органы попали в порочный круг.

В условиях нарастающего кризиса они не могли запретить рынок РЕПО на ММВБ из-за опасности усугубления проблем с краткосрочной ликвидностью и остановки межбанковского рынка. Однако при серьезном падении цен на рынке акций и облигаций в условиях отсутствия необходимой системы гарантий расчетов по сделкам РЕПО резко повышался риск неплатежей. В этих условиях ФСФР России была вынуждена останавливать торги на биржах при падении индексов, даже несмотря на то, что торговля ценными бумагами российских компаний на зарубежных площадках в этих случаях не останавливалась. По нашему мнению, именно этими причинами можно объяснить практически ежедневные решения об остановке торгов на российских биржах, которые происходили в первой половине октября 2008 г. Не случайно после первого же кризиса на рынке РЕПО последовали изменения в руководстве ММВБ.

Нерегулируемый рост оборотов сделок РЕПО с облигациями — проявление слабости регулирующих функций на рынке рублевых облигаций, допускающих активное использование банками и инвестиционными компаниями краткосрочных источников финансирования для вложений в долгосрочные активы. Kроме того, сам факт использования торговой системы биржи для заключения сделок РЕПО без адекватной системы гарантий расчетов — это серьезное упущение в системе управления рисками. Руководители биржи «ММВБ» и Ассоциации российских банков заявили о необходимости создания в будущем системы гарантированных расчетов по сделкам РЕПО через единого контрагента — видимо, клирингового центра — с соответствующей системой гарантий исполнения сделок.

Однако создание данной системы не исключает необходимости разрешения другой проблемы — управления рисками, связанными с различной срочностью обязательств и прав требования у банков и инвестиционных компаний. В целом же создание механизма централизованного клиринга и гарантийного фонда по обязательствам сделок РЕПО необходимо, поскольку это не только поможет повысить надежность расчетов, но и упорядочит объемы сделок согласно имеющимся ресурсам, гарантирующим их исполнение.

Рост оборота сделок РЕПО на рынке акций показан на рис. 14.18. В объемах биржевых торгов на ММВБ доля сделок РЕПО выросла с 5,9% в 2002 г. до 62,5% по итогам января—сентября 2008 г. Во многих случаях сделки РЕПО с акциями используются инвестиционными компаниями и банками для финансирования маржинальных сделок, т. е. купли-продажи акций за счет заемных средств. Таким образом, объем сделок РЕПО с акциями можно рассматривать как косвенный измеритель роста роли маржинальной торговли в биржевых оборотах акциями на рынке ММВБ. Kак следует из представленных цифр, уровень маржинальных сделок на биржевом рынке акций остается весьма высоким при отсутствии надлежащего мониторинга данного риска.

516 Часть III. Формирование институциональной среды рыночной экономики 100,100,Анонимный рынок Анонимный рынок 37,и режим и режим 80,80,переговорных 49,5 переговорных сделок сделок 74,РЕПО РЕПО 60,60,81,88,62,40,40,50,87,94,20,20,25,18,12,6 11,5,0,0,2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 3Q 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 3Q Источник. Расчеты по данным ФБ «ММВБ».

Рис. 14.18. Соотношение доли рыночных сделок и рынка РЕПО акций на ФБ «ММВБ», % Упорядочение системы управления рисками по сделкам РЕПО с акциями предполагает не только создание системы расчетов с гарантиями через единого контрагента на бирже, но и серьезное осмысление действующей модели брокерского бизнеса в России. Не секрет, что, в условиях когда размеры брокерской комиссии в России в несколько раз меньше, чем вознаграждение дисконтных брокеров в США1, доходы по маржинальным операциям клиентов у брокеров стали весьма существенной статьей их доходов. В этих условиях снижение роли маржинальных сделок на российском рынке акций означает необходимость трансформации модели брокерского бизнеса в направлении финансовых услуг, плата за оказание которых будет зависеть от стоимости активов клиентов, а также переориентацию брокеров в универсальных финансовых посредников, оказывающих услуги в качестве финансовых и инвестиционных консультантов и управляющих инвестициями, развитие сервисов в виде платных информационно-аналитических систем для широких масс инвесторов, стимулирование укрупнения инвестиционных компаний. Для этого требуется внесение серьезных новаций в законодательство, связанное с деятельностью финансовых посредников.

14.2.3. Проблемы в сфере мониторинга финансового рынка Накопление рисков на финансовом рынке происходило при отсутствии у регулирующих органов эффективного инструментария мониторинга рисков финансовой системы. За благополучные 2000-е годы ведомства экономического блока См.: НАУФОР. Российский фондовый рынок и создание международного финансового центра. Идеальная модель фондового рынка России на долгосрочную перспективу (до 2020 г.).

М., 2008. С. 154.

Глава 14. Российский фондовый рынок в 2000 х годах... Правительства и Банк России так и не удосужились создать механизм учета движения финансовых потоков по финансовым счетам в рамках системы национального счетоводства. Это означает, что регулирующие органы и общественность не имеют достоверной информации о степени зависимости того или иного сегмента финансового рынка от нерезидентов, государства, домохозяйств и бизнеса, что значительно ослабляет эффективность принимаемых мер в сфере управления рисками и регулирования рынка. Достаточно привести пример существующих до сих пор разногласий между Банком России и Росстатом по поводу методик учета иностранных инвестиций. Или можно вспомнить о той неоднозначной реакции среди профессиональных аналитиков, которую вызвали оценки представителями Банка России масштабов вывода иностранного капитала из России в августе и сентябре 2008 г.

Единственной причиной отсутствия в России системы учета по счетам финансового учета, согласно объяснениям руководителя Росстата, является недостаток денежных средств и кадров в данном ведомстве для таких работ. По его словам, в Росстате «в управлении национальных счетов половина сотрудников пенсионного возраста»; если в Бюро экономического анализа (США) системой национальных счетов занимаются 550 человек, то в Росстате лишь 421. Такая причина вряд ли согласуется с истинным положением государственных финансов в 2000-х годах.

Pages:     | 1 | 2 || 4 | 5 |   ...   | 13 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.