WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     || 2 | 3 | 4 | 5 |   ...   | 13 |
Глава 14. Российский фондовый рынок в 2000 х годах... 501 13,0%, что явно меньше, чем по другим сегментам рынка рублевых облигаций.

Это естественно, поскольку в условиях огромного профицита федерального бюджета экономический смысл выпуска государственных ценных бумаг, за исключением необходимости наполнения портфеля Пенсионного фонда, практически отсутствовал.

K сожалению, после кризиса конца 1990-х годов ликвидный вторичный рынок федеральных облигаций так и не возродился. Главными игроками этого рынка оставались Пенсионный фонд России и государственные банки. В результате рынок государственных ценных бумаг как инструмент рефинансирования банковской системы практически перестал играть значимую роль. Данные функции перешли во взаимоотношениях между Банком России и коммерческими банками к облигациям Банка России, а на рынке межбанковского кредитования — к более рискованным корпоративным и региональным облигациям.

Вследствие низкого уровня развития рынка государственных ценных бумаг, несмотря на рост абсолютных показателей размещения облигаций, относительные показатели развития облигационного рынка в 2000-х годах оставались скромными. В России общий объем корпоративных облигаций к ВВП в 2007 г. составлял лишь 3,81%. По показателю относительного уровня развития внутреннего облигационного рынка Россия заметно отстает от большинства развитых и крупных развивающихся фондовых рынков.

3 500 3500 1611 3000 3 000 1257 2500 2 500 902 2000 2 000 278 481 224 1500 1 500 190 257 161 1000 1 000 146 1390 114 103 65 1248 320 74 22 46 7,4 500 500 1028 2 851 2 6 13 757 4 34 649 624 522 471 314 515 0 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 (8 мес.) (YIII мес) ОФЗ и ГСО Региональные облигации Корпоративные облигации ГКО ОФЗ и ГСО Региональные облигации Корпоративные облигации ГКО Источник. По данным Минфина России и Cbonds.ru.

Рис. 14.6. Динамика объемов рублевых облигаций в обращении, 1998—2008 гг., млрд руб.

В отличие от бума рынка ГKО в преддверии августовского кризиса 1998 г.

бурный рост рынка облигаций в 2000-х годах содействовал притоку средств в экономику, финансированию сделок слияний-поглощений, росту сделок куплипродажи крупных пакетов акций, рефинансированию и другим способам заимствования.

502 Часть III. Формирование институциональной среды рыночной экономики Начиная с 2005 г. стал ускоренно развиваться рынок срочных контрактов на фондовой бирже РТС, о чем свидетельствуют данные на рис. 14.7. Фьючерс на индекс РТС стал самым ликвидным финансовым инструментом не только на срочном, но и на спот-рынке.

1 200 000 2 500 2 500 1 200 1 000 1 000 2 000 2 000 800 800 1 500 1 500 600 600 1 000 1 000 400 400 500 500 200 200 - Объем торгов фьючерсами Объем торгов опционами Объем торгов фьючерсами Объем торгов опционами Количество сделок с фьючерсами Количество сделок с опционами Количество сделок с фьючерсами Количество сделок с опционами Источник. По данным ОАО «РТС».

Рис. 14.7. Объемы торгов и количество сделок на срочном рынке ОАО «РТС» c 1.09.2001 г. по 30.09.2008 г.

14.2. Финансовый кризис 2008 г. и его истоки Позитивная ситуация на российском фондовом рынке резко изменилась в 2008 г.

Kак показано на рис. 14.8, тенденция к снижению рынка в первом полугодии сменилась его обвалом во второй половине года. По сравнению с пиком индекса РТС, достигнутым в мае 2008 г. на уровне 2460 пунктов, по итогам сентября индекс упал вдвое — до 1212 пунктов. Резкое падение индекса продолжилось в октябре. Столь глубокое падение российского рынка акций оказалось неожиданным для большинства аналитиков. K началу октября практика закрытия торгов на биржах сроком от одного часа до нескольких дней стала регулярной.

Если раньше российский фондовый рынок был предметом гордости российской власти, то теперь он стал явлением, демонстрирующим ее слабость. По мнению издания Wall Street Journal, в начале 2007 г. при наличии серьезных опасений относительно страновых рисков многие иностранные инвесторы считали В.В. Путина героем за то, что в течение 7 лет его президентства российский фондовый рынок совершил впечатляющее ралли: с января 2000 г. по январь 2007 г. капитализация российских компаний выросла с 74 млрд до 1 трлн долл., а индекс РТС рос на 50% Число сделок Обороты торгов, млн руб.

Май Май Май Май Май Май Май Янв. Янв. Янв. Янв. Янв. Янв. Янв. Сен. Сен. Сен. Сен. Сен. Сен. Сен..

..

....

...

...

..

.....

.в в в в в в в н й й н й н й н й н й е ен ай ен е н н н с се с с с се се ян ян ян я я ян я ма ма м ма ма ма ма Глава 14. Российский фондовый рынок в 2000 х годах... в год1. В октябре 2008 г. британская The Guardian уже задавалась вопросом о том, насколько имидж сильной власти в России согласуется с обвалами на российском фондовом рынке2.

2500 2500 Индекс РТС (левая ось) Индекс РТС (левая ось) Изменение индекса РТС, % за месяц Изменение индекса РТС, % за месяц (правая ось) (правая ось) 1000 Июл. 08: –14,6% –-Авг. 08: –16,3% Сен. 98: –33,2% Сен. 08: –26,4% Май 98: –38,8% –-Авг. 98: –56,2% –0 -Источник. По данным ОАО «РТС».

Рис. 14.8. Динамика индекса РТС, октябрь 1995 г. — сентябрь 2008 г.

Kаковы же причины данного кризиса Наиболее часто его главной причиной называется «инфицирование» российского финансового рынка со стороны финансовых рынков западных стран, прежде всего США3. Основным каналом инфицирования является изменение направления движения иностранного капитала, что подтверждается данными на рис. 14.9. Если по итогам 2007 г. чистое сальдо портфельных инвестиций, по данным платежного баланса, составило 21,7 млрд долл. (что свидетельствует о притоке инвестиций на фондовый рынок России), то по итогам первого полугодия 2008 г. даже до начала волны бегства иностранного капитала оно стало отрицательным в размере 1,0 млрд долл.

Для оценки движения частного капитала Банком России используется показатель притока частного капитала, рассчитываемый как разница между приростом иностранных активов и пассивов российских банков и компаний. Если в 2007 г.

данный показатель составил 83,1 млрд руб., то по итогам трех кварталов 2008 г.

чистый приток частного капитала составил всего 0,8 млрд долл. При этом за август—сентябрь 2008 г. из России ушло около 30 млрд долл. заемных ресурсов4.

Chazan G. Investors Credit Putin As They Pile Up Profits. Hot Stock Makes Russian Leader a Hero With Money Managers // Wall Street Journal. January 22, 2007.

Марсон Дж. Суровые времена для сурового правителя России // The Guardian. 2008. 9 окт.

Риски финансового кризиса в России: факторы, сценарии и политика противодействия:

Национальный доклад. М.: Финакадемия, 2008. С. 61.

См.: Минус $25 млрд // Ведомости. 2008. 6 окт.

Окт. Окт. Окт. Окт. Окт. Окт. Окт. Окт. Окт. Окт. Окт. Окт. Окт. Фев. Фев. Фев. Фев. Фев. Фев. Фев. Фев. Фев. Фев. Фев. Фев. Фев. Июн. Июн. Июн. Июн. Июн. Июн. Июн. Июн. Июн. Июн. Июн. Июн. Июн.................

.

.

.

.

.

.

.

.

.

.

.

.

.

.

.

.

.

.

.

.

.

.

.

т т т т т т т т т т т т т в в в в в в в в в в в в в н н н н н н н н н н н н н ок ок ок ок ок ок ок ок ок ок ок ок ок ию ию ию ию ию ию ию ию ию ию ию ию ию фе фе фе фе фе фе фе фе фе фе фе фе фе 504 Часть III. Формирование институциональной среды рыночной экономики 23 21 18 ПИИ в Россию ПИИ в Россию Портфельные инвестиции в акции российских компаний Портфельные инвестиции в акции российских компаний 13 11 6550 603 408 216 63 89 190 118 ––291–463 –1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 –-2000 пг –Источник. По данным платежного баланса Российской Федерации за ряд лет.

Рис. 14.9. Чистый импорт (+), экспорт (–) капитала в Россию, 1994 г. — первое полугодие 2008 г., млн долл.

Финансовый кризис пока затронул лишь рынок акций. Хотя на рынке корпоративных облигаций уже произошло около десятка дефолтов различной степени (компаний «Миннеско», «Эйр-юнион», «Мострансавто», «Марта-3», «Арбат энд Kо», «Марта-1» и др.). Ряд рейтингов кредитоспособности эмитентов корпоративных и региональных облигаций, например, Московской области во второй половине 2008 г. были понижены крупнейшими рейтинговыми агентствами. Однако многое в ходе нынешнего кризиса напоминает сценарий развития кризиса 1998 г. Тогда (в мае 1998 г.) дефолту на рынке ГKО, региональных облигаций и облигаций РАО «ВСМ» также предшествовали серьезные падения индекса РТС, как и осенью 2008 г. Механизмы гарантии погашения долгов компаниями, введенные в октябре 2008 г. на основании антикризисного законодательства в России и предусматривающие выделение Внешэкономбанку 50 млрд руб., распространяются лишь на погашение внешней задолженности компаний и банков и вряд ли будут использованы для погашения внутренних обязательств по корпоративным облигациям и кредитам. В 1998 г. государство не допустило дефолта по валютным облигациям, «ограничившись» лишь внутренним рынком рублевых ГKО.

Другим каналом воздействия внешнего мира на финансовый кризис в России является влияние на состояние стабильности национальной экономики. В сентябре—октябре 2008 г. стал очевидным факт глобальной рецессии. Проявлением этого стало падение цены нефти, в частности марки Urals, до уровня ниже 70 долл. за баррель по итогам торгов 15 октября 2008 г. Аналитики котировального и информационного агентства Platts прогнозируют дальнейшее падение цены нефти до уровня 40—60 долл. за баррель. Поскольку экспорт энергетических ресурсов составляет важную часть валютных поступлений страны и ее ВВП, взгляд Глава 14. Российский фондовый рынок в 2000 х годах... на макроэкономическую стабильность в России начинает пересматриваться. Это оказывает негативное влияние на оценку российского фондового рынка и его перспективы.

Вместе с тем причины нынешнего кризиса на российском фондовом рынке не сводятся только к внешним шокам. Столь узкое понимание источников кризиса может привести к неправильным действиям власти в рамках антикризисных мер.

Например, при таком подходе создается иллюзия, что положение дел на российском фондовом рынке легко поправить с помощью вливаний на него средств российских суверенных фондов. Руководствуясь такой логикой, в октябре 2008 г.

правительство выделило 175 млрд руб. из Фонда национального благосостояния для приобретения акций и облигаций на внутреннем рынке. Однако в случае если кризис на рынке обусловлен не только внешним шоком, но и внутренними причинами, такие меры по поддержке рынка будут иметь скорее отрицательные, чем позитивные, последствия. Они скорее даже отложат лечение внутренних причин болезни и могут существенно подорвать доверие инвесторов к внутренним биржам как механизму объективного ценообразования, особенно акций и облигаций государственных компаний. Kроме того, резко вырастают риски инсайдерской торговли.

По нашему мнению, значительную часть причин нынешнего финансового кризиса следует искать внутри российской экономики и финансового рынка. Вряд ли правильно сбрасывать со счетов серьезные проблемы в сфере риск-менеджмента и эффективности деятельности финансовых посредников, которые накапливались в период бурного роста российского фондового рынка. Выделим лишь наиболее серьезные из-них:

— применение рискованной стратегии «carry trading», ведущей к серьезным дисбалансам в банковской системе;

— риски при сделках РЕПО с акциями и облигациями;

— отсутствие системы учета по счетам финансового учета в рамках национального счетоводства;

— отсутствие на внутреннем фондовом рынке условий, необходимых для привлечения инвестиций наиболее консервативных институциональных иностранных инвесторов;

— виртуальный характер внутреннего фондового рынка, т. е. его слабая связь с реальными инвестициями и экономическим ростом;

— низкий уровень ориентации фондового рынка на потребности внутренних, прежде всего индивидуальных, инвесторов.

14.2.1. Стратегия «carry trading» и ее последствия На рис. 14.10 изображено соотношение между золотовалютным резервом государства и объемом внешних долгов частного сектора. Kлючевым звеном экономической политики 2000-х годов было изъятие излишка денег, накопленных в результате благоприятной внешнеэкономической конъюнктуры, во внебюджетные суверенные фонды (Стабилизационный фонд, преобразованный в фонды Национального благосостояния и Резервный, а также золотовалютный запас Банка России). Образующийся при этом недостаток средств компании и банки вынуждены были занимать за рубежом. Суммы золотовалютного резерва и внешних долгов бизнеса соразмерны между собой. В такой ситуации трудности в погашении внеш506 Часть III. Формирование институциональной среды рыночной экономики ней задолженности компаниями и банками государство будет вынуждено погашать за счет золотовалютного резерва, поскольку в ином случае стратегически важные компании и отрасли через механизм «margin call»1 за бесценок станут собственностью иностранных инвесторов.

48 30 8 25 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008пг 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 пг Внешний долг частного сектора Внешний долг частного сектора Золотовалютные резервы, включая Стабилизационный фонд Золотовалютные резервы, включая стабилизационный фонд Источник. По данным платежного баланса за ряд лет.

Рис. 14.10. Kривые роста долгов частного сектора и финансового излишка государства, 1998 г. — первое полугодие 2008 г.

Неудивительно, что сразу после крупного падения стоимости акций российских компаний в сентябре—октябре 2008 г. государство выделило из золотовалютного резерва 50 млрд долл. Внешэкономбанку для финансирования погашения российскими компаниями и банками задолженности по внешним долгам. Согласно данным Банка России, компаниям и банкам в IV квартале 2008 г. предстоит выплатить внешним кредиторам 47,5 млрд долл., что примерно соответствует величине выделенных ВЭБу средств, а в 2009 г. — еще 116 млрд долл. Это значит, что в среднесрочном будущем произойдет снижение внешней задолженности, а заодно и уменьшение золотовалютных резервов государства.

Возможность привлечения дешевых денег из-за рубежа долгое время позволяла финансовым посредникам в России не задумываться о необходимости наращивания собственного капитала, а делать ставки на спекулятивные стратегии, позволяющие получать высокую доходность при минимальном собственном капитале.

Pages:     || 2 | 3 | 4 | 5 |   ...   | 13 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.