WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 ||

В-третьих, в условиях отрицательного сальдо платежного баланса, временами превышающего дефицит федерального бюджета, Банк России должен будет перейти к новой модели выпуска денег в экономику. В частности, механизм насыщения экономики рублями через не стерилизованную монетизацию сальдо платежного баланса, доставляющий немало хлопот российским властям в последние несколько лет, перестал работать уже осенью 2008 года. Отсутствие развитого ликвидного рынка государственных ценных бумаг также лишает Банк России канала операций на открытом рынке.

Соответственно возникает необходимость активного рефинансирования ЦБ РФ коммерческих банков посредством расширения спектра покупаемых Центробанком для своего портфеля ценных бумаг (например, корпоративных облигаций), выдача обеспеченных залогом кредитов коммерческим банкам на более длительный срок.

Согласно проведенным расчетам объем такой эмиссии посредством использования механизмов, отличных от валютного рынка, в 2009 году может достичь примерно 135 млрд долл. (9% ВВП, или 2/3 объема резервных денег на конец 2009 года), в противном случае спад в экономике будет еще глубже, а банковская система не сможет обеспечить бесперебойное прохождение платежей.

Следствием изменения основных инструментов политики денежных властей должен стать рост реальных процентных ставок в экономике. Так, реальная процентная ставка по кредитам нефинансовому частному сектору на срок до 1 года вырастет с примерно 1,5% в 2006—2007 годах до 2—2,5% в 2011 году. При этом мы предполагаем в 2011 году возвращение денежного мультипликатора (отношение М2 к резервным деньгам) на уровень максимальных значений 2007 года.

Подводя итог анализу сценария мягкого кризиса, необходимо отметить его следующие основных характеристики:

1. Непродолжительный, хотя и глубокий спад темпов роста реального ВВП. Тем не менее рецессия в российской экономике не возникает.

Сергей ДРобышевСкИй 2. Принимаемые правительством РФ меры по стабилизации положения в экономике в рамках такого сценария представляются адекватными и достаточными. Финансовая устойчивость бюджета обеспечивается за счет средств Резервного фонда РФ.

3. Возврат к высоким темпам роста ВВП происходит за счет увеличения объемов инвестиций в основной капитал, преимущественно за счет новых внешних заимствований частного сектора.

3. В последние годы происходит переход к положительному сальдо платежного баланса РФ вследствие снижения реального курса рубля и возобновления притока капитала в страну.

4. Обязательный переход к новым механизмам обеспечения денежного предложения ЦБ РФ и рост реальной стоимости денег в экономике.

5. Заметное снижение инфляции на фоне медленного укрепления реального эффективного курса рубля и высоких темпов роста денежной массы.

В сценарии жесткого кризиса экономика России входит в 2009 году в состояние глубокой рецессии — снижение реального ВВП достигает 4,7%.

В течение последующих двух лет темпы роста реального сектора экономики будут находиться на грани отрицательных значений. Таким образом, накопленное падение реального ВВП России за 2009—2011 годы достигнет почти 6%, реальные инвестиции в основной капитал сократятся на 13,0%.

Одновременно мы предполагаем, что снижение темпов роста реальных доходов населения и розничного товарооборота в годы кризиса в рамках данного сценария будет более глубоким, чем спад ВВП и инвестиций в основной капитал, вследствие резкого понижения реальных зарплат в условиях высокой инфляции и свертывания программ розничного кредитовании банками.

Поскольку цены на мировых сырьевых рынках в течение всего рассматриваемого периода будут находиться на относительно низком уровне, ситуация с государственными финансами становится в высшей степени напряженной.

Даже при предположении о проведении крайне консервативной бюджетной политики и соответствующем сокращении инвестиционных расходов бюджета (доля государственных расходов в ВВП снизится до 16—17%, то есть вернется на уровень 2005—2006 годов), что представляется маловероятным в настоящих условиях, дефицит федерального бюджета в 2009—2011 годы будет находиться в пределах 3,0—4,5% ВВП в год. Таким образом, Резервный фонд РФ будет полностью использован в начале 2010 года и Правительству РФ не обойтись без рыночных заимствований.

Ситуация же в финансовом секторе будет крайне тяжелой. Отток не менее 240 млрд долл. на протяжении первых двух лет кризиса приведет к сокращению международных резервов примерно на 50% от уровня на конец июля 2008 года, то есть до 300 млрд долл.

Темпы роста денежной массы еще более сократятся, чем в сценарии мягкого кризиса, тогда как дополнительный рост предложения денег за счет механизмов рефинансирования может привести лишь к еще более сильной атаке на рубль. В конечном счете мы предполагаем, что девальвация рубля окажется неизбежной в 2009 году. Согласно полученным расчетам дальнейшее сохранение международных резервов даже на таком низком уровне потребует снижения курса рубля к бивалютной корзине не менее чем на 78% в 2009 году и еще на 2% в 2010 году. Таким образом, за два года курс рубля к доллару упадет примерно в 2 раза — с 24,8 до 48,1 рублей за доллар.

Девальвация рубля и снижение доверия к нему станут причиной ускорения инфляционных процессов. В частности, на протяжении 2009—2011 годов, когда будет происходить наиболее быстрое обесценение рубля, среднегодовой «Мягкий» и «жесткий» сценарии развития экономки РФ в среднесрочной перспективе прирост ИПЦ превысит 20% (в 2009 году — более 30%). В то же время наши расчеты показывают, что номинальные ставки в экономике могут достичь на пике кризиса лишь 30—35% в годовом исчислении, что означает сохранение низких реальных процентных ставок, усиление рационирования кредита и отсутствие стимулов для сбережений. Монетизация ВВП вернется на докризисный уровень лишь к началу 2012 года.

Вследствие снижения реального эффективного курса рубля и падения внутреннего спроса сокращение импорта в условиях кризиса будет большим, чем сокращение экспорта вследствие снижения экспортных цен. Таким образом, сальдо торгового баланса РФ остается устойчиво положительным на протяжении всего периода с 2009 по 2011 год.

Вместе с тем сальдо платежного баланса становится резко отрицательным (–157 млрд долл., или 14,4% ВВП) в 2009 году. Во второй половине 2010 года мы предполагаем восстановление доверия международных инвесторов к развивающимся рынкам и к России, что позволит сократить отток капитала из страны, а в 2011 году — привлечь новые инвестиции в РФ на фоне снизившейся валютной стоимости рублевых активов. Таким образом, в 2010—2011 годах сальдо платежного баланса будет положительным, а объем международных резервов ЦБ РФ к 2011 году может достигнуть 402 млрд долл.

Сравнивая два кризисных сценария, можно выделить следующие моменты:

1. В обоих сценариях ключевым фактором развития кризисных явлений становится отток капитала и «бегство от рубля».

2. Оба кризисных сценария выглядят достаточно «хорошо» в качестве подготовки стартовых условий для нового ускорения экономического развития России. В частности, к концу 2011 года Россия будет иметь устойчивое положительное сальдо торгового баланса, достаточно низкий реальный курс рубля, отчетливую тенденцию к снижению инфляции и более высокий, чем в 1999—2000 годах, уровень монетизации ВВП.

3. В обоих сценариях мы предполагали одинаковую политику российских денежных властей по защите курса рубля — использование золотовалютных резервов, допуская их снижение более чем на 30—50% по отношению к максимальному уровню, а также резкое повышение процентных ставок (до 20—35% годовых в реальном выражении). Тем не менее Банку России приходится идти на достаточно сильную девальвацию рубля в 2009 году, даже при очевидной недооценке моделью возможных эффектов паники и «стадного» поведения инвесторов.

4. Достаточно важным отличием обоих кризисных сценариев как от событий 1998 года, так и аналогичных кризисов на других развивающихся рынках является относительная устойчивость государственных финансов. Текущий дефицит федерального бюджета в худшем случае финансируется за счет накопленных в Резервном фонде средств либо небольших (по сравнению с 1996—1998 годами) заимствований на внутреннем рынке. Однако такой результат может быть получен только при условии адекватного реагирования правительства на возникновение кризисной ситуации, без наращивания необоснованных дополнительных расходов.

Pages:     | 1 ||



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.