WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 |   ...   | 19 | 20 || 22 | 23 |   ...   | 31 |

5.1.2. Теоретические достоинства и недостатки режима полной долларизации Анализу теоретических аспектов режима полной долларизации в современной экономиесчкой литературе посвящено достаточно большое число работ92. Ниже мы приведем краткое обобщение обсуждаемых вопросов.

Полная долларизация может показаться более радикальной, чем она есть на самом деле, если не учитывать тот факт, что американский доллар в значительной степени проникает в экономику развивающихся стран и без полной долларизации (особенно в сфере финансовых контрактов). Иными словами, полная долларизация означает лишь очередной шаг, состоящий в официальном признании иностранной валюты в качестве законного средства платежа. Неформальная долларизация является своеобразной реакцией на экономическую нестабильность и высокую инфляцию, она также объясняется желанием резидентов диверсифицировать и защитить их активы от риска неожиданного обесценивания национальной валюты (но в то же время появляется риск обесценивания иностранной валюты, вводимой в обращение, пусть даже и в долгосрочной перспективе, т.е. долларизация представляет собой практически необратимую меру, к чему мы вернемся ниже). Здесь будет полезно провести различие между двумя видами спроса на активы в иностранной валюте, которые получили в литературе названия «замещение валюты» и «замещение активов».

Наиболее полная теоретическая модель данного режима и обзор работ по теме представлены в статье Chang, Velasco (2002).

| Институт экономики переходного периода www.iet.ru Сравнительный анализ денежно-кредитной политики в переходных экономиках В случае замещения валюты иностранные активы используются в виде денег, т.е.

в качестве средства платежа, меры стоимости и средства сохранения ценности. Такое замещение возникает в ответ на высокий уровень инфляции или гиперинфляцию, когда высокие издержки использования национальной валюты для проведения транзакций побуждает экономических агентов искать доступные альтернативы. Практика показывает, что если использование иностранной валюты для проведения транзакций становится распространенным, то от этого явления очень сложно избавиться. Так, во многих развивающихся странах Латинской Америки, Азии и переходных экономиках такая неофициальная долларизация продолжается, несмотря на общую макроэкономическую стабилизацию93.

Замещение активов происходит из-за риска потерять активы. Активы, номинированные в иностранной валюте, предоставляют возможность в некоторой степени застраховаться от макроэкономических рисков, таких как нестабильность цен и затяжных депрессий во многих развивающихся странах. Даже в условиях текущей стабильности активы, номинированные в иностранной валюте, могут служить этой цели, если резиденты допускают, что существует возможность возникновения инфляции в будущем.

Сравнение достоинств и недостатков полной долларизации осложнено отсутствием значительного практического опыта. Панама, фактически, является единственной более-менее крупной страной, которая на протяжении значительного времени применяет политику полной долларизации, введя в обращение американский доллар. Остальные страны не имеют достаточно длинных рядов данных. Нужно отметить, что для исследования последствий полной долларизации необходимы более длинные ряды, чем для исследования последствий традиционной денежно-кредитной политики, потому что многие выгоды от полной долларизации могут проявляться лишь в долгосрочной перспективе.

Мы будем анализировать режим полной долларизации в основном по сравнению с его ближайшим конкурентом – режимом валютного комитета. Такой анализ позволит нам наиболее полно понять последствия введения полной долларизации. Можно утверждать, что если достоинства и недостатки полной долларизации окажутся равными достоинствам и недостаткам валютного комитета, то последний является более предпочтительным режимом, так как его проще осуществить.

Savastano (1996).

| Институт экономики переходного периода www.iet.ru Сравнительный анализ денежно-кредитной политики в переходных экономиках Различий между режимами полной долларизации и валютного комитета не так много, но они очень важны и значительны. Основной отличительной чертой полной долларизации является ее необратимость. Отказ от полной долларизации является гораздо более затратным мероприятием, чем отказ от режима валютного комитета. По сути, основные достоинства полной долларизации следуют из уверенности в будущей стабильности, которая должна последовать за принятием иностранной валюты. А эта уверенность может иметь место только вследствие необратимости полной долларизации94. В стране, осуществляющей полную долларизацию, практически исключается возможность обесценивания валюты, что приводит к снижению процентных ставок по иностранным займам в результате снижения (практически до нуля) курсового риска95.

С другой стороны, власти страны, в которой вводится полная долларизация, отказывается от доходов, которые оно может получить в результате эмиссии, т.е.

сеньоражем, в то время как при валютном комитете такие доходы сохраняются. Здесь необходимо еще раз остановится на вопросе, что пронимается под термином «сеньораж». Начальная концепция сеньоража как дохода государства от выпуска монет, чья стоимость ниже их номинала, остается неизменной и в случае бумажных денег и, абстрагируясь от минимальных издержек на выпуск бумажных денег, понимается как увеличение объема национальной валюты в обращении. Национальная валюта может быть представлена как беспроцентный заем, а способность к выпуску этой валюты – как источник дохода монетарных властей. К тому же, резервные требования к банкам по сути своей также являются беспроцентным займом, увеличивают обязательства денежных властей, и, таким образом, относятся к сеньоражу. Годовой объем сеньоража обычно измеряется как прирост денежной массы.

Выпуская национальную валюту, центральный банк в то же время приобретает активы, приносящие процентный доход, такие как золотовалютные резервы, государственные ценные бумаги, кредиты коммерческим банкам. При системе валютного комитета центральный банк, например, должен выпускать национальную валюту в объеме, равном приросту его золотовалютных резервов. Результатом сеньоража (т.е. прироста денег в обращении) и владения активами, приносящими процентный доход, является получение центральным банком валовой прибыли, которая также называется сеньоражем центрального банка.

Справедливости ради стоит отметить, что для некоторых стран при определенных условиях отказ от полной долларизации может быть осуществлен, но он будет в любом случае довольно затратным.

| Институт экономики переходного периода www.iet.ru Сравнительный анализ денежно-кредитной политики в переходных экономиках Полная долларизация ассоциируется также с немедленными издержками по выкупу запасов: как только доллар вводится в обращение и национальная валюта изымается из обращения, денежные власти должны выкупить национальную валюту, которая находится в частном секторе. Для стран, которые не обладают достаточными резервами в иностранной валюте, необходимыми для выкупа национальной валюты при осуществлении полной долларизации, появляются еще и дополнительные косвенные издержки. Такая страна будет вынуждена дополнительно накапливать резервы за счет положительного сальдо текущего счета платежного баланса.

Альтернативными издержками этой операции может оказаться снижение потенциального объема инвестиций, т.е. лучшей политикой для страны являлось бы как раз функционирование экономики в условиях стабильного дефицита текущего счета платежного баланса.

В то же время в случае полной долларизации США будут получать больший сеньораж (в принятой нами терминологии, т.е. как прирост объема долларов в обращении) за счет других стран. В этой связи в ряде работ96 высказывалось предположение о том, что справедливым является такое положение вещей, когда США делится доходами от сеньоража со странами, осуществляющими полную долларизацию. Прецедент существует в виде соглашения между ЮАР и тремя другими государствами, использовавшими ранд (Лесото, Намибия и Свазиленд). Но США не имеют подобных соглашений с Панамой или любой другой официально долларизованной экономикой, в связи с чем в Сенате США был ряд инициатив по принятию законодательства, обеспечивающего возмещение сеньоража. Вместе с тем, принимая во внимание тот факт, что сеньораж получают преимущественно денежные власти, а не правительства стран, механизм его возмещения кажется достаточно проблематичным.

Непосредственной выгодой от уменьшения риска обесценивания национальной валюты является уменьшение премии за риск по иностранным кредитам, а также более низкие процентные ставки для государства и частных инвесторов. Более низкие процентные ставки и большая стабильность в международных потоках капитала уменьшают и стоимость обслуживания государственного долга, а также стимулируют более высокие темпы роста инвестиций и ускорение экономического роста в целом97.

См. Berg, Borenstein (2000).

Информацию по проблеме возмещения сеньоража см. Bogetic (2000).

См., например, Chang, Velasco (2000).

| Институт экономики переходного периода www.iet.ru Сравнительный анализ денежно-кредитной политики в переходных экономиках В случае полной долларизации премия за риск обесценивания национальной валюты исчезнет, но премия за суверенный риск останется. Но так как правительство и частный сектор могут выбирать между займами в национальной или иностранной валюте, например, в сильно долларизованной (неофициально) экономике Аргентины, они могут избежать риска обесценивания национальной валюты, занимая исключительно в долларах. Ключевым вопросом в этом случае является следующий:

сможет ли полная долларизация, уменьшив валютный риск, значительно уменьшить и суверенный риск по долгу, номинированному в долларах.

Существуют различные аргументы о том, какая часть суверенного риска может быть объяснена валютным риском. Хотя суверенный риск и валютный риск изменяются обычно в одном и том же направлении, это не означает прямой зависимости одного от другого. Представляется вероятным, что большая часть спрэда между ставками в долларах и национальной валюте объясняется фундаментальными факторами. В этом случае, полная долларизация не поможет значительно уменьшить этот спрэд.

В Панаме отсутствие валютного риска не уберегло страну от оттока капитала и роста процентных ставок по ее обязательствам в условиях развивающегося финансового кризиса на развивающихся рынках. Если предположить, что изменения в спрэда в Панаме не отражает валютного риска, то часть спрэда по аргентинским облигациям также не может быть объяснена исключительно валютным риском98.

Необходимо отметить, что полная долларизация не ликвидирует риск внешнего кризиса, так как инвесторы могут выводить свои капиталы из страны в случае возникновения у стран проблем с долгом или снижения предсказуемости развития финансовой системы. Такого рода долговые кризисы являются не менее разрушительными, чем какие-либо другие финансовые кризисы, что наглядно демонстрирует опыт Панамы.

Одним из важных аргументов в пользу формальной полной долларизации является то, что она облегчает взаимную экономическую интеграцию страны и остального мира, ослабляя возможность изоляции национальной финансовой системы.

Полная долларизация может обеспечить стабильную основу для финансового сектора, создавая тем самым предпосылки для устойчивого экономического роста (см. раздел 5.2). Сущность этого аргумента состоит в том, что полная долларизация является Goldfajn, Olivares (2001).

| Институт экономики переходного периода www.iet.ru Сравнительный анализ денежно-кредитной политики в переходных экономиках необратимым институциональным изменением, которое, по мнению ее защитников, может привести к низкой инфляции, фискальной ответственности и прозрачности финансовых потоков.

Полная долларизация способствует экономической интеграции с той страной, валюта которой вводится в обращение в качестве законного средства обращения.

Например, исследования показывают, что канадские провинции более интегрированы в торговлю между собой, хотя ряд северных штатов США находятся географически ближе99. В этой ситуации введение единой валюты помогло бы обеспечить рыночную интеграцию стран за счет снижения транзакционных издержек в торговле между США и Канадой. Одним из самых явных эффектов полной долларизации в Канаде может стать полная интеграция ее банковской системы в банковскую систему США и остального мира, особенно на фоне либерализации международных финансовых рынков в последние годы. В то же время, Канада пока не рассматривает серьезно возможность обращения на своей территории доллара США, так как при полной долларизации речь должна идти скорее не о равноправном партнерстве, а об отношениях колония – доминион.

К числу других важнейших недостатков режима полной долларизации следует отнести тот факт, что, осуществляя полную долларизацию, страна полностью утрачивает контроль над денежно-кредитной политикой. Данная ситуация аналогична введению режима валютного комитета, так как страна с режимом валютного комитета не может понижать в собственных целях стоимость национальной валюты. Однако в случае режима валютного комитета существует определенная возможность прекращения действия такого режима, в то время как в случае полной долларизации это если и возможно, то лишь в чрезвычайных обстоятельствах.

Несмотря на то, что полная долларизация уменьшает подверженность банковской системы риску девальвации, она не искореняет всех причин банковского кризиса. И когда такие кризисы происходят, полная долларизация может значительно уменьшить возможности осуществления ЦБ функции кредитора последней надежды. Для всех стран, вводящих полную долларизацию, ее отрицательным последствием является утрата возможности осуществления центральным банком страны роли кредитора последней руки для национальной банковской системы.

См., например, Calvo, Reinhart (2000c).

Pages:     | 1 |   ...   | 19 | 20 || 22 | 23 |   ...   | 31 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.