WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 |   ...   | 6 | 7 || 9 | 10 |   ...   | 42 |

руб., уменьшившись по сравнению с предшествующим годом на 24,8 млрд. руб., или 12,9%. Наличие стабильной доходной базы федерального и региональных бюджетов снижает интерес органов власти к заемным средствам.

Общий объем рублевых облигаций в обращении, включая федеральные ценные бумаги, корпоративные и региональные облигации, вырос с 1,1 трлн. руб. в 2004 г. до 1,5 трлн. руб. в 2005 г., или почти на треть.

Важным событием 2005 г. стало развитие срочного рынка. После краха российского срочного рынка в 1998 г., когда западные инвесторы понесли миллиардные убытки, надежды на восстановление рынка производных инструментов казались призрачными. События 2005 г. опровергли данные сомнения (см. рис.7).

Рис.Институт экономики переходного периода млрд.рублей Внешние механизмы корпоративного управления: некоторые прикладные проблемы Объемы торгов и количество сделок на срочном рынке 110 000 250 ОАО РТС c 1.09.2001 г. по 1.01.2006 г.

100 90 200 80 70 150 60 50 100 40 30 50 20 10 - сен.01 янв.02 май.02 сен.02 янв.03 май.03 сен.03 янв.04 май.04 сен.04 янв.05 май.05 сен.Объем торгов фьючерсами Объем торгов опционами Количество сделок с фьючерсами Количество сделок с опционами Источник: по данным ОАО РТС В 2005 г. в России объемы биржевых торгов составили - фьючерсными контрактами 21,5 млрд. долл., опционами – 2,8 млрд. долл., уровень 2004 г. был превышен соответственно в 1,9 и 2,9 раз. Резкое увеличение объемов торгов на срочном рынке РТС во второй половине 2005 г. обусловлено появлением новых финансовых инструментов – срочных контрактов на индекс РТС и портфель облигаций г. Москвы.

Таким образом, в 2005 г. наблюдался аномальный рост ликвидности и цен практически всех активов на РФР. Ликвидность финансовых инструментов в виде объемов сделок на вторичном биржевом рынке повысилась по акциям в 1,5 раза, рублевым облигациям – в 2,3, раза, фьючерсам и опционам – в 2 раза. Рост цен активов проявился в повышении капитализации компаний за год в 2,1 раза. Стоимость рублевых облигаций в обращении в 2005 г. увеличилась на треть.

Факторы роста В отличие от многих других стран в России не ведется статистики финансовых счетов, которая позволяет точно фиксировать участие разных категорий инвесторов в ценных бумагах российских эмитентов22. В этих условиях оценить меру влияния различных факторов на рост РФР можно лишь по косвенным признакам.

Отказ от ведения учета по финансовым счетам в системе национального счетоводства России, который в интервью «Ведомостям» 27 июля 2005 г. руководитель Росстата объяснил недостатком финансовых и кадровых ресурсов в его ведомстве, не может не вызывать удивления. Если представить экономику России в виде большой корпорации, то это означает нежелание регулярно составлять бухгалтерский баланс и отчет о движении денежных средств из-за отсутствия работников в бухгалтерии.

Институт экономики переходного периода Объем торгов, млн.руб.

Число сделок Внешние механизмы корпоративного управления: некоторые прикладные проблемы Позитивные тенденции на РФР в 2005 г. в определенной мере связаны с внутренними факторами. В стране сохранялось устойчивое макроэкономическое положение. Стоимость золотовалютного резерва и стабилизационного фонда на конец года достигла 182,2 и 51,6 млрд. долл. Россия получила инвестиционные рейтинги, крупнейшие мировые инвестиционные банки (Голдман Сакс, Морган Стэнли и другие) открыли здесь свои подразделения. В 2005 г. были устранены препятствия приобретения нерезидентами акций Сбербанка России, завершена либерализация акций ОАО «Газпром». Повысился спрос на акции со стороны внутренних инвесторов – физических лиц, управляющих компаний портфелями паевых инвестиционных и пенсионных фондов, частных инвесторов и страховых организаций. За год активы только ПИФов выросли со 111,6 до 223,9 млрд. рублей, или более чем в 2 раза.

Однако основной вклад в рост РФР внесли иностранные инвесторы. По нашим расчетам, в общем обороте биржевого рынка акций и депозитарных расписок доля нерезидентов составляет около 65%23. Двукратный рост капитализации акций в 2005 г.

сопровождался рекордным притоком прямых и портфельных иностранных инвестиций в акции российских компаний (рис.8).

Рис.12 Чистый импорт (+), экспорт (-) капитала в Россию, млн.долл.

11 10 Прямые инвестиции 8 Портфельные инвестиции в акции 6 4 2 2 2 2 1 1 656 1 2 1 460 1 1 190 216 -72 63 -1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 Янв-сент -2 -1 Источник: по данным Платежного баланса Российской Федерации.

За 9 месяцев 2005 г. спрос нерезидентов на акции российских компаний увеличился на 13,6 млрд. долл. по сравнению с 2,7 млрд. долл. в 2004 г. и оттоком иностранных инвестиций в 2003 г. на сумму 1,3 млрд.долл. Учитывая, что у крупнейших компаний в обращении находится в среднем не более 10% акций, приход таких средств на внутренний рынок не мог не отразиться на росте биржевых котировок.

По оценкам ФСФР России, в начале 2006 г. иностранные фонды контролировали около 70% рынка акций российских компаний. Олег Вьюгин: Кто на бирже хозяин. // Российская газета. 28 февраля 2006 г.

Институт экономики переходного периода Внешние механизмы корпоративного управления: некоторые прикладные проблемы Приток иностранных инвестиций на развивающиеся фондовые рынки часто объясняют двумя группами факторов.24 Один подход связывает инвестиции из развитых стран с позитивными результатами экономических реформ в развивающихся экономиках, делающих их привлекательными для международных инвесторов. Второй подход основной причиной экспорта капитала в развивающиеся страны называет излишнюю денежную массу (ликвидность25) в развитых странах, стремящуюся найти более доходные сферы вложений за рубежом. По нашему мнению, именно второй подход позволяет более точно объяснить процессы роста развивающихся рынков, включая российский, в 2005 г.

На рис.9 приведены данные о ликвидности на американском финансовом рынке.

Рис.3500 Стоимость денег, ликвидность и индекс DJIA в США в 1959-2005 гг. Период стагнации доходности американского фондового рынка 0 DJIA M3 SEASONALLY ADJUSTED FEDERAL FUNDS RATE Источник: по данным МВФ и yahoo finance.com С середины 1980-х гг. монетарные власти США способствовали росту денежной массы в целях поддержания темпов роста экономики путем снижения стоимости денег (federal funds rate), предоставляемых ФРС банкам. Рост денежной массы (М3) способствовал повышению ликвидности и цен на рынке акций американских компаний.

Если в начале 1980-х гг. индекс DJIA составлял около 900 пунктов, то в 1999 г. он достиг 11500 пунктов, увеличившись почти в 13 раз. За предшествующие 20 лет с по 1980 гг. DJIA вырос всего на 250 пунктов, менее, чем на 40%. Рост ликвидности и фондового рынка с середины 1990-х гг. позволили США заметно увеличить экспорт капитала за рубеж. Этот процесс ускорился за последние годы, когда после спада американского фондового рынка 2000-2002 гг. стало очевидной долгосрочная стагнация роста доходности акций крупнейших американских компаний (см. рис.10).

Pettis M. The Volatility Machine: Emerging Economies and The Treat of Collapse. - Oxford University. - 2001. – сс. 35-36; Goldin I., Reinert K. Globalization for Development: Trade, Finance, Aid, Migration, and Policy. A copublication of the World Bank and Palgrave Macmillan. – 2006. – с.85.

Под ликвидностью в данном случае понимается объем средств, доступных для инвестиций.

Институт экономики переходного периода DJIA и M3 - 1959 г. = 100% Внешние механизмы корпоративного управления: некоторые прикладные проблемы Рис.Экспорт (+); импорт (-) прямых и портфельных инвестиций в акции в США в 1980-2004 гг.

--Прямые инвестиции Портфельные инвестиции в акции -Источник: по данным МВФ На протяжении последних 25 лет США являлись крупным экспортером прямых иностранных инвестиций, с 1993 г. - экспортером портфельных инвестиций на рынке акций. С 2003 г. (включая 2005 г.) наблюдался ускоренный рост прямых и портфельных инвестиций в акции иностранных компаний. В условиях низкой доходности вложений на внутреннем рынке рост инвестиций в акции иностранных компаний отражает стремление международных инвесторов разместить излишки ликвидности на более доходных и рискованных зарубежных рынках, включая российский.

В пользу точки зрения, объясняющей рост РФР притоком глобальной ликвидности в большей мере по сравнению с успехом экономических реформ в нашей стране, свидетельствует ряд обстоятельств.

Синхронность роста большинства развивающихся рынков акций. В 2005 г.

индексы РТС и ММВБ росли одновременно с индексами большинства развивающихся фондовых рынков, что показано на рис.11.

Рис.Институт экономики переходного периода млрд. долл Внешние механизмы корпоративного управления: некоторые прикладные проблемы Темпы роста фондовых индексов в 2001-2005 гг.

Индекс РТС S&P BRSP Bovespa (Бразилия) MXSE IPC GRAL (Мексика) MERVAL BUENOS AIRES (Аргентина) IST:XU100 (Турция) SSE Composite Index (Китай) BSE SENSITIVE (Индия) Источник: по данным ФРС США и фондовых бирж В 2001-2005 гг. индекс американского рынка S&P 500 практически не вырос. В то же время большинство развивающихся рынков росли ускоренными темпами. За данный период темпы роста индекса РТС составили 799,3%, фондовых индексов Аргентины 370,3%, Турции 420,2%, Мексики 318,4%, Бразилии 219,6% и Индии 231,5%. При этом, как видно из табл.1, в 2003 и 2005 гг. наблюдался почти предельный уровень корреляции индекса РТС с фондовыми индексами Индии, Бразилии, Мексики, Турции и Аргентины. В 2004 г. корреляция индекса РТС со всеми указанными индексами была слабой, что объясняется оттоком капитала из России из-за событий вокруг НК «ЮКОС».

Табл.Корреляция индексов США и крупнейших развивающихся рынков с индексом РТС в 2001-2005 гг.

Коэффициент корреляции индекса РТС с:

S& BS IST M BR ST MER SS P 500 E :XU100 XSE IPC SP Bovespa RAITS VAL Buenos E SENSITIVE (Турция) GRAL (Бразилия) TIME Aires Composite (Индия) (Мексика) (Сингапур) (Аргентина) (Китай) 200 - - 0, 0, - - - 1 0,27 0,47 59 25 0,37 0,43 0,57 0,200 - - - 0, - - - 0, 2 0,17 0,19 0,28 23 0,16 0,07 0,11 200 0, 0, 0, 0, 0, 0, 0,8 3 89 81 71 89 83 88 3 0,200 0, 0, 0, 0, 0, 0, 0,5 0, 4 14 34 16 13 04 02 3 200 0, 0, 0, 0, 0, 0, 0,7 5 73 98 95 96 92 81 2 0,0, 0, 0, 0, 0, 0, 0,9 1-2005 28 91 92 92 87 74 3 0,Институт экономики переходного периода 100%) темпы роста индексов (28.12.2000 г. = 6-Jun-6-Jun-1-Jun-1-Apr-17-Jul-20-Jul-4-Nov-1-Aug-4-Aug-2-Aug-11-Jan-24-Jan-29-Jan-29-Jan-31-Jan-19-Sep-26-Sep-30-Sep-28-Sep-13-Sep-30-Dec-19-Nov-22-Nov-26-Nov-24-Nov-19-Mar-28-Mar-29-Mar-28-Mar-18-May-24-May-Внешние механизмы корпоративного управления: некоторые прикладные проблемы Источник: по данным yahoo finance.com и фондовых бирж Синхронный рост большинства развивающихся рынков в 2003 и 2005 г.

свидетельствует о том, что глобальные инвестиционные фонды инвестируют в эти рынки на «пакетной» основе, стремясь диверсифицировать вложения между разными странами вне зависимости от макроэкономического положения тех или иных государств. Данное обстоятельство связано с особенностями принятия решений глобальными инвесторами при инвестировании в развивающиеся рынки - значимость фактора привлекательности развивающихся рынков в целом преобладает над значимостью особенностей отдельных развивающихся рынков26.

Единственным индексом крупного развивающегося рынка, который снижался при росте индекса РТС и характеризовался отрицательным (-0,28) коэффициентом корреляции, являлся индекс китайского фондового рынке SSE Composite. Однако данное исключение из правил лишь подтверждает предположение о высоком уровне зависимости развивающихся рынков от глобальной ликвидности. Дело в том, что на внутреннем рынке иностранным инвесторам практически невозможно приобретать акции китайских корпораций из-за ограничений на приобретение долей китайских инвестиционных компаний.27 По этой причине внутренний китайский рынок закрыт для инвестиций зарубежных инвестиционных фондов, в том числе хедж-фондов.

Зависимость РФР от зарубежных фондов с краткосрочными спекулятивными стратегиями. Крупнейшие глобальные фонды инвестируют в Россию на диверсифицированной основе наряду с другими развивающимися рынками. В США, Европе и Юго-Восточной Азии отсутствуют крупные консервативные инвестиционные фонды, специализированные на вложениях в ценные бумаги российских эмитентов28.

Специализированные на Россию фонды обычно являются низко капитализированными и в большинстве своем имеют статус хедж-фондов или фондов, ориентированных на квалифицированных инвесторов (например, фонд Hermitage и трасты под управлением компании JPMorgan Fleming). Россия остается единственным крупным развивающимся рынком, под акции которого не создан ни один биржевой индексный фонд (ETFs), включенный в листинг глобальных фондовых бирж. Специализированные на Россию фонды отсутствуют среди клиентов международных расчетных центров Euroclear и Clearstream, обслуживающих дистрибуцию ценных бумаг более чем 20 тыс.

европейских инвестиционных фондов. В отличие от рынков Китая и Индии РФР пока не привлекает внимания крупнейших фондов прямых инвестиций, специализирующихся на реструктуризации компаний и отраслей.

Данная закономерность обоснована в кандидатской диссертации Кудиновой М.М. «Российский и зарубежные рынки ценных бумаг: проблемы взаимодействия». М.: Финансовая академия при Правительстве РФ. 2005 г. Примером такого подхода является продвижение группой Морган Стэнли среди инвесторов идеи инвестирования в портфельные инструменты стран BRIC (Бразилии, России, Индии и Китая).

China’ s securities industry. Fixing broken brokers // The Economist. February 11th, 2006. сс. 67-68.

Редким исключение в США является взаимный фонд ING Russia Fund, управляемый компанией ING Investments, LLC. В Конце 2005 г., по данным WSJ от 5 января 2006 г., по доходности за 5 лет данный фонд занял первое место среди всех американских взаимных фондов, а по доходности за год оказался вторым. Вместе с тем, активы ING Russia Fund невелики по сравнению с другими взаимными фондами, составляя 300 млн. долл.

Классификация таких фондов приводится в третьей главе диссертации Хромушина И.В. «Портфельные инвестиционные фонды в международной финансово-кредитной системе и их роль в развитии российского рынка акций». ИМЭМО РАН. 2004 г.

Pages:     | 1 |   ...   | 6 | 7 || 9 | 10 |   ...   | 42 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.