WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     || 2 | 3 | 4 | 5 |   ...   | 41 |
Институт экономики переходного периода 125993, Россия, Москва, Газетный переулок д. 5 Тел. 629 64 13 Факс 203 88 16 www.iet.ru Внутренние механизмы корпоративного управления:

некоторые прикладные проблемы Отчет по первому этапу исследований (2006/2007 гг.) Авторы:

Радыгин А.Д., д.э.н. (руководитель авторского коллектива) Энтов Р.М., академик РАН Абрамов А.Е., к.э.н.

Апевалова Е.А.

Дробышев П.Ю.

Ильясова Г.У.

Мальгинов Г.Н., к.э.н.

Трунин П.В., к.э.н.

Турунцева М.Ю.

Москва, 2007 Содержание СОДЕРЖАНИЕ 2 ВВЕДЕНИЕ 4 РАЗДЕЛ 1. ВНУТРЕННИЕ МЕХАНИЗМЫ КОРПОРАТИВНОГО УПРАВЛЕНИЯ:

НЕКОТОРЫЕ ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ ПОДХОДЫ 5 РАЗДЕЛ 2. СОВЕТЫ ДИРЕКТОРОВ РОССИЙСКИХ КОМПАНИЙ: АКТУАЛЬНЫЕ ПРОБЛЕМЫ НОРМАТИВНО-ПРАВОВОГО РЕГУЛИРОВАНИЯ 9 2.1. Независимость совета директоров как базовая проблема формирования внутренних механизмов корпоративного управления 9 Порядок формирования советов директоров 10 Независимые директора 14 Советы директоров в смешанных корпорациях 19 2.2. Компетенция совета директоров 22 2.3. Роль совета директоров в предотвращении и урегулировании корпоративных конфликтов 26 2.4. Решения совета директоров в области дивидендной политики 30 2.5. Деятельность членов советов директоров 33 Конфликт интересов 33 Использование инсайдерской информации 35 Выплата вознаграждения членам советов директоров 39 Ответственность членов советов директоров 42 Страхование ответственности директоров 47 2.6. Выводы 49 РАЗДЕЛ 3. ДИВИДЕНДНАЯ ПОЛИТИКА РОССИЙСКИХ КОМПАНИЙ 53 3.1. Дивидендная политика: модели и типы (краткий обзор) 53 3.2. Дивидендная политика в иностранных компаниях 58 3.3. Дивидендная политика российских компаний 64 3.3.1. Законодательное регулирование дивидендной политики российских компаний 64 3.3.2. Общие тенденции дивидендной политики российских компаний 69 3.3.3. Особенности дивидендной крупнейших российских компаний 73 3. 4. Выводы 80 РАЗДЕЛ 4. АКТУАЛЬНЫЕ ПРОБЛЕМЫ ФУНКЦИОНИРОВАНИЯ ВНУТРЕННИХ МЕХАНИЗМОВ КОРПОРАТИВНОГО УПРАВЛЕНИЯ В РОССИЙСКИХ КОМПАНИЯХ С УЧАСТИЕМ ГОСУДАРСТВА 4.1. Государство, как субъект корпоративного управления: эволюция базовых правовых норм и практики функционирования 4.2. Участие государства во внутренних механизмах корпоративного управления и его влияние на деятельность акционерных компаний 4.3. Корпоративные конфликты вокруг компаний с участием государства в капитале 4.4. Вопросы дивидендной политики в контексте действия внутренних механизмов корпоративного управления 4.5. Выводы ЗАКЛЮЧЕНИЕ. ВЫВОДЫ И РЕКОМЕНДАЦИИ БИБЛИОГРАФИЯ ПРИЛОЖЕНИЕ Введение Настоящее исследование продолжает цикл работ, подготовленных в рамках проектов 2004-2006 гг. «Институциональные изменения и экономический рост», «Экономико-правовые факторы и ограничения в становлении моделей корпоративного управления», «Саморегулирование в системе корпоративных отношений», «Внешние механизмы корпоративного управления: некоторые прикладные проблемы» (ИЭПП-АМР США).

Уже не раз отмеченная потребность в фундаментальном анализе имеющихся проблем и пробелов в сфере анализа корпоративного управления обусловила значительное внимание авторов к данному вопросу. Весьма ограниченное количество в российской литературе такого рода исследований обусловливает самодостаточную ценность полученных результатов. В контексте настоящей работы основное внимание уделяется механизмам противостояния и сотрудничества в рамках корпорации (особые механизмы корпоративного управления как сложная иерархическая система сдержек и противовесов).

Дальнейшая логика исследований, осуществленных в 2006/2007 гг., предполагает – с учетом полученных теоретических результатов – выявление особенностей формирования модели корпоративного управления с точки зрения выработки адекватных внутренних механизмов корпоративного управления: советы директоров, дивидендная политика, специфика внутрикорпоративных отношений в смешанных корпорациях и ряд других. Такие самостоятельные проблемы, как банки и холдинги (материнские компании как мажоритарные акционеры) в системе внутрикорпоративных отношений, являются предметом анализа в 2007/2008 гг. в соответствии с принятой логикой и планом исследований. Значительное внимание должно быть также уделено вопросам зарубежного опыта, прежде всего с учетом реформ 2000-х гг. По итогам указанных двух этапов исследований будут подготовлены сводный итоговый отчет и монография.

Раздел 1. Внутренние механизмы корпоративного управления: некоторые теоретические подходы Проблемы отделения контроля от собственности (и возможного конфликта между ними в рамках крупной корпорации) обсуждается в экономической литературе более лет - со времени публикации получившей широкую известность работы Э.Берли и Х.

Минза (Berle, Means 1932). Важный этап в осмыслении проблем КУ знаменовали работы Коуза, закладывавшие основы современной теории фирмы (Coase 1937; 1960), и разработка нового подхода к анализу издержек, порождаемых делегированием полномочий, предложенная в статье М. Дженсена и У. Меклинга (Jensen, Meckling 1976).

Эмпирические исследования поведения управляющих, и прежде всего управляющих в крупнейших американских корпорациях (см., например, Donaldson 1984) неплохо согласовались с теоретической концепцией М. Дженсена (Jensen 1986), согласно которой управленческий персонал, действующий в рамках большой акционерной компании, стремится максимизировать не стоимость "своей" фирмы, а, скорей, free cash flow, денежные потоки, которыми он может более или менее свободно распоряжаться. Тем самым более отчетливо обозначаются конфликт интересов собственников акционерного капитала и аппарата управления а вместе с тем издержки, порождаемые делегированием полномочий в рамках корпорации.

Необходимость в корпоративном управлении возникает в связи с ограниченными возможностями использования рыночных методов (конкурентный торг и последующее соглашение купли-продажи) при установлении связей между требующимися действиями менеджера и их оплатой. Соглашение, заключаемое участниками не может, как отмечалось выше, предусмотреть всех ситуаций, которые могут возникнуть, а, кроме того, каждое из управленческих решений само по себе не может выступать в качестве непосредственного объекта рыночного торга и не может стать поводом для осуществления специальных платежей (side payments). Иными словами, в сфере корпоративного управления отсутствуют условия для полной реализации рыночных процессов, предусматриваемых теоремой Коуза (Coase 1960; Mas-Colell, Whinston, Green 1995, Chapter 11); структура акционерного контроля и управления, складывающаяся в современной корпорации, характеризует альтернативный способ организации экономических и правовых отношений.

Особую сложность порождает следующее обстоятельство - мониторинг за действиями управляющих и выработка решений в сфере корпоративного управления по существу представляют собой общественные товары (public goods); многие участники, заинтересованные в совершенствовании управления стремятся минимизировать при этом свои усилия и реализовать эффект "дарового проезда" (free-riding effect). Если учесть к тому же, что реальное участие в делах фирмы неизбежно сопряжено с существенными издержками, станет ясно, что и среди тех акционеров, которые могли бы оказать влияние на принятие решений, отнюдь не все окажутся реально вовлечёнными в указанный процесс. Как и в предложении других общественных товаров совокупные затрачиваемые усилия при отсутствии специальных административных механизмов скорее всего могут оказаться меньше оптимальных.

Сложившиеся (или складывающиеся) в развитых странах особые механизмы корпоративного управления, как правило, представляют собой сложную иерархическую систему сдержек и противовесов. В центре этой сложной системы оказываются отношения между собственниками (стратегического пакета) акций и управленческим персоналом.

К числу механизмов внутреннего контроля теория относит прежде всего мониторинг, осуществляемый обычно советом директоров (Fama, Jensen 1983). Однако число директоров в компании может быть достаточно большим. Часть директоров (особенно не относящихся к числу "исполнительных") первоначально назначается высшими управляющими (CEO, chief executive officer) и поэтому может быть достаточно тесно сращена со старым управленческим персоналом и привержена инерции прежней стратегии управления.

Принято полагать, что подлинной независимостью, необходимой для того, чтобы защищать интересы акционеров, в большей степени обладают «внешние» директора, поскольку они меньше связаны личными отношениями с действующим управленческим персоналом. В многонациональных компаниях США и Англии среди внешних директоров в последнее время увеличилось число иностранных предпринимателей (Charkham 1995).

Результаты эмпирических исследований чаще всего согласуются с этой гипотезой.

Получили известность исследования, выявившие существенную отрицательную корреляцию между движением рыночных курсов акций и частотой последующего смещения высших менеджеров (см. Coughlan, Schmidt 1985; Warner, Watts, Wruck 1988;

Barro, Barro 1990). Особенно показательны результаты расчетов М. Уайзбека, показавшего, что в фирмах, где в руководстве преобладали внешние директора (их доля составляла не менее 60%), в случае падения рыночного курса акций вероятность отстранения от дел на протяжении будущего года СЕО оказывалась втрое больше, чем у остальных компаний (Weisbach 1988)1. С этой точки зрения представляют интерес и результаты обследований, проведённых Дж. Бэрдом и К. Хикменом: при прочих равных условиях финансовые рынки выше оценивают новые акции тех корпораций, в Совете директоров которых присутствуют не просто внешние, но, насколько можно судить, независимые внешние директора (см. Byrd, Hickman 1994).

В большинстве указанных исследований фиксируется наблюдаемый факт - обновление внешнего руководства в случае серьёзного ухудшения финансового положения компании. Ясно, что это не всегда может служить достаточным свидетельством перехода к более эффективному корпоративному управлению, и все же факты могут свидетельствовать о том, что приход нового управленческого персонала часто сопровождается не только реорганизацией производства и сбыта, но и перестройкой прежней системы учёта и отчетности (см., напр., Pourcian 1993). Особенно важно, повидимому, следующее обстоятельство: финансовые рынки обычно воспринимают такое обновление в качестве сигнала, укрепляющего надежды на повышение рентабельности компании, и отвечают на них последующим повышением курса соответствующих акций.

Рассматривая функционирование механизмов внутреннего контроля и обновление управленческого персонала, мы неизменно сталкиваемся со следующим обстоятельством:

указанные процессы чрезвычайно тесно переплетены с действием "внешних" (по отношению к корпорации) рыночных сил: так, чем острее конкуренция на рынке труда и, в частности, на рынке профессиональных управленческих кадров, тем больше руководителям высшего эшелона (а, следовательно, и остальным менеджерам) приходится заботиться об интересах владельцев стратегического пакета акций.

Вместе с тем совет директоров часто обнаруживает тенденцию к бюрократическому разбуханию. В теоретических моделях оптимального управления фирмой2 показаны возможные источники снижения эффективности по мере того как разрастается «представительский» в состав совета директоров. Исследование этого вопроса на выборке американских корпораций демонстрирует значительную и устойчивую отрицательную корреляцию между частотой увольнения СЕО (высших руководителей) и численностью "Другой край" указанного спектра может характеризовать не менее часто наблюдавшаяся закономерность:

в компаниях, акции которых не имеют широкого распространения (closely held companies) и особенно в "семейных" фирмах гораздо хуже прослеживаются связи между сменой высшего управленческого персонала и предшествующим падением рентабельности (ростом финансовых затруднений) фирмы (см., напр., Allen, Punian 1982; Furtado, Karan 1990).

Обзор таких моделей приведен в Tirole 1999; Brickley, Smith, Zimmerman 1997; Holmstrom, Tirole 1989.

совета директоров; отрицательная зависимость существует и между темпами роста рыночной стоимости фирмы и общим числом директоров (Yermack 1997).

Другой механизм внутреннего контроля связан с формированием «оппозиции», выступающей против курса, осуществляемого руководством корпорации; в своем противостоянии принятой стратегии развития «диссиденты» стремятся заручиться поддержкой других акционеров (proxy contests). Но для большинства акционеров совершенствование системы корпоративного управления представляет собой, как отмечалось выше, общественный товар, поэтому инициативы некоторых из них могут наталкиваться на выжидательную позицию остальных участников (см. Ickenberry, Lakonishok 1993).

Хотя акционерам–«диссидентам» не часто удается достичь непосредственного успеха и увлечь за собой большинство акционеров3, тем не менее они могут оказывать существенное воздействие на поведение менеджмента. Отметим лишь один из возможных каналов: утечка информации, обычно имеющая место в таких случаях, не только побуждает к активным действиям совет директоров, но и пробуждает интерес крупных покупателей на рынке контроля («рейдеров»)4.

Проблемы координации действий и формирования коалиций в корпорациях, характеризующихся атомистической структурой, формулируются с помощью разработанных в последние десятилетия теоретико-игровых моделей (см. Grossman, Hart 1980; Bagnoli, Lipman 1988; Teall 1996 и др.). Один из полученных выводов представляется достаточно естественным: концентрация акционерной собственности при прочих равных условиях способствует более тщательному отбору управленческого персонала. Результаты конкретных исследований чаще всего согласуются с указанным выводом (см., например, McConnel, Servaes 1990; Denis, Serano 1996).

Сложившаяся в корпорации структура акционерной собственности (а также прочие факторы, влияющие на формирование различных коалиций и их устойчивость) определяют и характер складывающегося на этой основе корпоративного контроля.

Используя вероятностную модель голосования (подробно описана в Cubbin, Leech 1983), Д. Лич и Дж. Лихи, проанализировавшие данные по 470 английским компаниям, которые котировали свои акции на бирже, пришли к следующему выводу: чем более жесткий тип контроля удается установить акционерам, тем выше оказываются характеристики рентабельности (доля прибыли в цене) у соответствующей компании (Leech, Leahy 1991).

Pages:     || 2 | 3 | 4 | 5 |   ...   | 41 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.