WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 |   ...   | 6 | 7 || 9 | 10 |   ...   | 18 |

Для банков это означает прямые потери активов. Чистая стоимость банка падает. Дополнительной Очень важно различать системные гарантии от необусловленных гарантий, которые предоставляются в случае индивидуального дефолта. Заметим, если бы все гарантии были необусловленные, то проблем у заемщиков бы не было бы, поскольку поддержка будет оказана даже в случае единичного дефолта, | проблемой для банка является то, что их долг в иностранной валюте краткосрочный, так что после резкого возрастания стоимости их долга в иностранной валюте у них возникает проблема с ликвидностью. Они сами начинают сокращать кредитование. Крайним случаем является банковский кризис, когда многие банки закрывают свои двери. Поскольку банки играют важную роль в преодолении проблем неблагоприятного выбора и морального риска на кредитном рынке и подчас являются единственными источниками кредитования для бизнеса, то когда банковские ссуды сокращаются, экономика испытывает коллапс.

На примере стран ЮВА мы видели, что финансовый кризис в этих экономиках стал результатом системного коллапса финансовых и нефинансовых фирм, что обострило проблему информационной асимметрии. Результатом стало то, что те фирмы, которые имели хорошие инвестиционные возможности, оказались больше не способны привлекать средства с финансовых рынков. И это, в конечном итоге, имело разрушительный эффект на экономики этих стран.

В течение последних десятилетий кредитный риск стал общим как для банков, так и нефинансовых корпораций в СФР в форме накопленных краткосрочных долговых бумаг или валютных несоответствий. Как результат, значительная доля банковских обязательств деноминирована в иностранной валюте, тогда как их активы – в национальной в виде ссуд для фирм из неторгуемого сектора. Если происходит отток капитала, то это вызывает реальное обесценение, падение стоимости активов и ухудшение баланса банка.

Именно в таких обстоятельствах предоставляется всеобщая поддержка (спасательный пакет). Это позволяет многим не достаточно надежным фирмам заимствовать больше, чем они могли себе позволить в других условиях. Рост займов и инвестиций связан с ростом кредитного риска. Когда многие фирмы берут на себя кредитный риск, совокупная финансовая хрупкость растет в период экономического подъема.

В странах с формирующимися рынками финансовое регулирование и наблюдение находятся не на должном уровне. Когда финансовая либерализация порождает новые риски, слабые регулирующие/контролирующие системы не могут ограничить так называемый «моральный риск», создаваемый государственной поддержкой. Эта проблема еще более обостряется в период кредитных бумов. Агентства по банковскому наблюдению просто не в состоянии справляться со своими возросшими обязанностями не только из-за появления новых видов банковской деятельности, но и вследствие её быстрого расширения.

Приток капитала лишь обостряет эти проблемы. После начала финансовой либерализации приток иностранного капитала в банки ускоряется и вследствие более высоких доходов, и вследствие того, что они находится под защитой государства (будь то правительства развивающихся или развитых стран) или такого международного агентства как МВФ. Результатом такого притока капитала становится кредитный бум, что ведет к принятию повышенных рисков со стороны банков (то, что случилось в странах Восточной Азии, где приток капитала составил от 50 до100 млрд. долл. за период с 1993 г. по 1996г.).

Результатом кредитного бума, последовавшего после финансовой либерализации, стало огромное число невозвратных ссуд и последующее ухудшение банковских балансов.

Опять же, если брать восточно-азиатские страны, доля невозвратных ссуд к общей сумме займов выросла до 35% [Goldstein, M., 1998]. Ухудшение банковских балансов было ключевой доминантой, которая привела эти страны к финансовому кризису.

Есть два пути, через которые проблемы в банковском секторе приводят к финансовому кризису. Первый, это когда ухудшение банковских балансов вынуждает их ограничить кредитование, чтобы улучшить требования по капиталу, иначе это приводит к неплатежеспособности. В последнем случае, банкротства банков приводят к резкому кредитному сжатию. Второй путь - когда ухудшение балансов банков происходит вследствие угрозы валютного кризиса. Когда центральный банк оказывается не в состоянии защитить свою валюту против спекулятивной атаки, любое повышение процентных ставок, чтобы поддержать валюту, приводит в дальнейшем к еще большему ослаблению банковской системы (и даже коллапсу).

| Таким образом, с ослабленной банковской системой спекулятивная атака на валюту скорее всего реализуется и это может быть обусловлено целым рядом других факторов, и один из них - значительный дефицит ПБ.

Фактор неопределенности и проблема асимметричной информации. Согласно гипотезе Hermalin и Rose (1999) проблемы асимметричной информации рассматриваются с позиций международных финансовых рынков, тогда как у Ф. Мишкина те же самые проблемы рассматривает с позиций внутреннего рынка [Mishkin, 1998]. Сочетаем оба этих подхода, чтобы объяснить, как асимметричная информация может повлиять на финансовую систему с двух флангов и привести к финансовой уязвимости (Приложение А). Как уже было ранее показано, страны Восточной Азии предприняли переход к финансовой либерализации в начале 1990-х гг. Это процесс включал внутреннее дерегулирование и открытие счетов капитала, что привело к бурному притоку капитала (табл. 3.1) и буму заимствований (табл. 3.2). В конечном счете, это обострило проблемы в банковском секторе.

Таблица 3.1. Приток чистого частного капитала (в % от ВВП) 1975-1982 1983-1991 1992-Индонезия 1.1 2.6 4.Малайзия 5.1 4.1 10.Филиппины 5.5 -0.8 4.Южная Корея 5.7 -0.4 3.Таиланд 4.0 5.7 8.Источник: Chowdury, A. R. (1999), table 10.

Таблица 3.2. Банковские займы частному сектору (% от ВВП) 1980 1990 1996 1990 к 1980 1996 к Индонезия 8 45 55 12 Малайзия 33 71 93 37 Филиппины 31 19 49 38 Южная Корея 36 52 62 16 Таиланд 9 64 102 53 Источник: Bisignano, J. (1999); Glick, R. (1998), table 2.

Необходимо внести некоторые нюансы в теорию Ф. Мишкина. С одной стороны, политики этих стран рассматривали процесс финансовой либерализации как необходимый шаг для развития конкуренции и снижении процентных ставок. С другой стороны, этот процесс был следствием глобализации, начавшейся после коллапса Бреттон-Вудской системы. Также, массированный приток капитала был связан с ростом трансграничных сделок. В странах ОЭСР большое число фондов искало более выгодных вложений, в т.ч. в СФР (страны Латинской Америки и Восточной Азии).

Но именно поспешное финансовое дерегулирование вкупе с нехваткой опыта банковского менеджмента привели к повышенным рискам: стоимость заимствований упала (поскольку внутренние инвесторы получили доступ к дешевым зарубежным ресурсам), а валюты были привязаны к американскому доллару (что уменьшило риск восприятия валютного риска).

Ф.Мишкин связывал волатильность на азиатских рынках как следствие повышенной неопределенности. Хотя сильной корреляции между финансовой глобализацией и ростом волатильности не обнаружено, все же существует связь между ростом асимметричной информации и ростом неопределенности. Как уже отмечалось, инвесторы «знают больше» о своем, чем зарубежном рынках, таким образом неопределенность растет при проведении трансграничных финансовых операций.

В объяснении Мишкина превалируют два фактора – это ухудшение балансов банков и рост неопределенности (применительно к азиатскому кризису). Два других | фактора – снижение цен на активы и повышение процентных ставок – не наблюдались в Восточной Азии до финансового кризиса. Цены на акции снизились как следствие спекулятивной атаки в 1997 г. (за исключением Таиланда и Южной Кореи). Процентные ставки также не повышались ни в одной из стран накануне кризиса. Это свидетельствует о том, что принятие чрезмерного риска не отразилось в премии за риск.

Итак, существуют национальный (внутренний) и международный (внешний) механизмы роста финансовой уязвимости. Они могут взаимодействовать и обострять проблему асимметричной информации, способствуя её распространению с международных рынков во внутреннюю финансовую систему. Но, как мы уже отмечали, сама по себе финансовая уязвимость в странах Восточной Азии не могла привести к спекулятивной атаке и к финансовому кризису. Для этого должен был произойти сдвиг в ожиданиях частных агентов.

Эффект внезапных остановок капитала. Центральный тезис в литературе, изучающей феномен внезапного прекращения финансирования - то, что коллапс потоков капитала на развивающиеся рынки является общей доминантой финансовых кризисов в СФР. Кальво и Тэлви [Calvo and Talvi, 2005] приводят пример, как внезапная остановка капитала после кризиса в России в 1998 г. затронула страны Латинской Америки. Они рассматривают следующую последовательность: (1) Начавшись в 1989–1990 гг., огромная волна капитала пришла в СФР—включая Латинскую Америку (от -1% от ВВП в 1989 до +5% от ВВП на середину 1998 г.); (2) на самом пике этот приток капитала финансировал 24% всех инвестиций в Латинской Америке; (3) дефолт в России в августе 1998 г. привел к потерям финансовых посредников, инвестирующих в СФР—некоторые из них имели огромный левередж— это привело к краху ликвидности, форсируя распродажу бондов этих стран по падающим ценам, чтобы выполнить маржинальные требования; (4) это, в свою очередь, ускорило внезапное и одновременное повышение процентных ставок в СФР — спреды в Латинской Америке повысились с 450 базисных пункта до кризиса до 1,600 б.п. в сентябре 1998 гг. — и потребовалось пять лет, чтобы спреды опять вернулись к уровню до российского дефолта; (5) приток капитала в Латинскую Америку внезапно прекратился — упав с 5,5% от ВВП накануне кризиса до менее чем 2% ВВП через год после кризиса (6) и все основные страны Латинской Америки испытали этот феномен— включая Чили, с её рекордным уровнем роста и хорошей политикой; (7) ужесточение денежной политики в результате падения цен на активы (фондовый рынок в Латинской Америке упал почти на 50% между 1998г. и 2002г.); (8) внутренний банковский кредит частному сектору также внезапно прекратился, снизившись на 20% в реальном выражении; (9) в тоже время произошла резкая коррекция текущего ПБ (с дефицита 5% от ВВП в первой половине 1998г. к излишкам свыше 1% в 2002 г.) и огромная девальвация (70% против доллара); (10) произошло серьезное и длительное сокращение инвестиций и экономического роста; (11) несмотря на это, Чили не испытала кризис, тогда как Аргентина – испытала; (12) сравнивая опыт этих экономик, можно сделать вывод, что два ключевых внутренних фактора повлияли на это: открытость экономики и степень «долларизации»; (13) чем более закрытая экономика, тем более значительное изменение реального валютного курса сопровождается внезапной остановкой притока капитала; и (14) чем выше степень «долларизации», тем более неблагоприятное воздействие на балансы вызывает обесценение внутренней валюты относительно доллара.

В сентябрьском обзоре МВФ [Global Financial Stability Report, 2004 г.] также рассматриваются различные случаи внезапного прекращения финансирования — в основном в бывшие кризисные азиатские экономики, наряду с Россией, Аргентиной, Бразилией и Турцией. Один из рассматриваемых вопросов – как долго длится посткризисный процесс сокращения внешних обязательств. Обнаружилось, что в Аргентине, Бразилии и Турции этот процесс занял относительно короткое время (от одного до двух лет), тогда как в Индонезии, Корее, России, Малайзии, Филиппинах он был длиннее (от трех до пяти лет). Вывод такой, что ослабшая банковская система (в | результате кризиса), недоразвитый рынок долговых бумаг и низкая доля застрахованного внешнего долга по отношению к банковскому долгу— все это влияет на относительную продолжительность процесса.

Степень, в которой каждая отдельная развивающаяся экономика испытала на себе неблагоприятное воздействие глобального шока процентных ставок зависит не только от того, является ли она одновременно объектом плохих/хороших новостей, но и от её структурных характеристик. Те развивающиеся экономики, которые в большей степени полагаются на внешнее финансирование, имеют высокую долю краткосрочного внешнего долга по отношению к резервам и норму обслуживания внутреннего долга (в % к ВВП), ограниченный доступ к чрезвычайным источникам ликвидности на условиях плавающих процентных ставок и на короткий срок, их долг преимущественно деноминирован в иностранной валюте, с неразвитым внутренним рынком облигаций, с низкой экспортной открытостью, со слабой банковской системой, будут более уязвимы, чем другие.

Эмпирические исследования показывают, что состав притока капитала и структура срочности внешних займов влияет на уязвимость к рискам финансовой глобализации.

Относительную важность различных источников финансирования внутренних инвестиций можно представить тремя показателями, отражающими масштаб и серьёзность финансовых кризисов: соотношение банковских займов и ПЗИ; срочность внешнего долга и доля внешнего долга, деноминированного в иностранной валюте [Frankel, Jeffery A., and Andrew K. Rose, 1996].

Detragiache и Spilimbergo (2002) обнаружили, что долговой кризис вероятней всего происходит в тех странах, где внешний долг в основном краткосрочный. Однако, следует иметь в виду, что страны со слабым фундаментом просто не имеют возможности привлекать долгосрочные займы. Политический выбор также влияет на уязвимость.

Валютные кризисы последнего времени выдвинули на первый план один из главных рисков: страны, которые пытались сохранить негибкий валютный курс, часто сталкивались со спекулятивной атакой на свои валюты. Хотя различные формы полностью или частично фиксированного режима имеют некоторые преимущества, отсутствие последовательной внутренней политики часто заканчивается крахом этого режима, когда различные шоки поражают экономику.

Финансовая интеграция может также обострить риски, связанные с неблагоразумной бюджетной политикой. Доступ к мировым рынкам капитала может привести к чрезмерным заимствованиям и непроизводительным расходам правительства.

Существование огромного краткосрочного долга, деноминированного в твердой валюте, делает страны уязвимыми к внешним шокам или изменениям настроений инвесторов.

Опыт большого числа стран с финансово-открытыми экономиками, которые испытывают неблагоприятное воздействие возрастания такого внешнего долга, указывает на повышенные риски недисциплинированной фискальной политики, когда счета по операциям с капиталом становятся открытыми.

Pages:     | 1 |   ...   | 6 | 7 || 9 | 10 |   ...   | 18 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.